十方控股红筹：造壳 买壳范文
本文写于半年前，也将是《红筹博弈》(修订版)新增的案例之一。
十方控股红筹：造壳+买壳
十方控股的红筹架构搭建，是实际控制人通过境外离岸公司，在十号文生效之后于境内设立了一家外商独资企业（福州汉鼎），然后利用这家外商独资企业收购了一家股权意义上有外资成分但法律意义上是纯内资企业的公司（福建十方）。其重组方式是否与十号文冲突，业界还存争议。
文/苏龙飞朱锐一家在国内经营二、三线城市报刊广告业务的公司—十方控股—实现了在香港的上市。不过在资讯非常发达的当今，通过公开渠道能了解到这家公司的信息不能不说少得可怜。
有人曾将分众传媒的业务模式概括为“谈楼宇—装屏幕—卖广告”，如果套用这类说法的话，十方控股的业务模式可以描述为“谈代理—卖广告—做配套”：首先，与媒体谈定广告代理合作；其次，将广告位向广告商出售；最后，向广告商提供广告设计、版面、内容规划及活动筹办等增值服务或向报刊提供印刷服务。
十方控股的业务可以分为三个步骤，而每个步骤则由不同的经营主体来负责，即“福建十方”和“北京鸿馨图”，而要了解十方控股的背景，就不得不从这两家不论在股权还是业务上最初都没有任何关系的企业谈起。
非同一控制下的经营实体
福建十方的主要控制人是陈志，1966年生人，早年是福州市公务员，2003年下海从商。福建十方则实际成立于2000年，彼时主要由陈志的妻子郑守龄，以及其兄郑柏龄持股，代理《海峡都市报》和《福州日报》的广告业务，
2003年陈志辞去公职，经过几次转股，最后与
其母亲王宝珠共同持有福建十方的全部股份。
2005年，陈志单方对福建十方增资，持股比例
达到93.8%，也即在此期间，福建十方开始开
展全面合作业务，与《东南快报》、《生活新
报》签订了全面合作合约。2006年，出于发展
的需要，陈志为福建十方引进了日资股东，日
本上市企业Sun japan corporation的中国子公
司北京联迪恒星，该企业获得了福建十方51%
的股权，而一年半以后这部分股权又转让至日本另一家上市企业Index holdings 的间接中国子公司深圳天讯（如图1）。除了股权的变化，在此期间，福建十方代理的报刊也由之前的两三家扩展至10余家。
在福建十方发展的同时，北京鸿馨图也在
逐渐发展。这家公司成立于2004年，最初由
两个独立第三方持有，2004年则转让至以洪培
峰（由其亲属强亦彬等代持）等人名下（如图
2）。洪培峰1967年出生，1991年开始涉足房
地产经营，2001年又创办了主营广告业务的厦
门远通传播有限公司。由于印刷、ICP服务不
能由外资经营，所以无法在股权上并到上市主
体内，而只能用“协议控制”，所以在十方控股的架构中，北京鸿馨图主要负责出版物的发行咨询与管理、印刷和电子发行业务，最终和福建十方签订系列架构协议。
上市背后的资本推手
两家在股权上最初并无关系、主要控制人又没有亲属关系的企业是如何合并到一起并打包上市的呢？反复研读十方控股的招股说明书不难发现，与之前案例不同，十方控股的上市背后更多是投资公司和财务顾问的影子，或者可以说，十方控股的上市是一次财务顾问主导的资本运作行为。
传隆资本或许就是十方控股上市的主要幕后推手。根据其官网介绍，传隆资本是一家私营专业金融机构，主要投资于成长型企业，并为该类企业的境外上市或收购兼并提供顾问服务。具体来说，传隆资本主要做的是将中国企业以SPAC方式到海外上市，即在美国OTCBB 市场上先成立一家空壳公司，并以募集到的资金在限定时间内收购实体企业，继而转板到主板上市。
截止2011年底，传隆资本总共成立了三家现金并购上市公司，其中中国天瑞收购了福建十方的主要控股公司奥海传媒，但显然他们并不只是等待中国天瑞的转板，而是将奥海传媒在香港上市，打造出了十方控股。
十方控股的红筹上市可以用一波三折来形容：首先要考虑的是如何在商务部《关于外购投资者并购境内企业的规定》（2006年第10号，俗称“十号文”）背景下完成跨境重组，并将两家不同实际控制人拥有的非关联企业打包到一起；其次在资本的忽悠之下，选择了先借壳登陆OTCBB再转板纳斯达克的上市路径；发现此路不通之后更改方案转道香港，方才完成最后的IPO。
十号文背景下的跨境重组
如前文图1、图2所示，福建十方与北京鸿馨图是两家相互独立的企业，其实际控制人
分别为陈志、洪培峰。正是在财务顾问的撮合及参谋之下，2007
年各参与方共同酝酿出了“将
两家打包到海外上市”的方案。
2007年5月18日，陈志、洪培峰等人在境外搭建了如图3左上角所示的离岸架构，共同持有奥海传媒（BVI），后者再全资持有汉鼎（HK）。
2007年6月12日，福建十方实际控制人陈志首先从洪培峰手中受让了北京鸿馨图10%的股权，从而变成北京鸿馨图的股东之一。
2008年4月30日，汉鼎（HK）全资设立了外商独资企业“福州汉鼎”，并且在5月8
日通过福州汉鼎全资收购了福建十方。另外，由于北京鸿馨图持有互联网ICP牌照并且同时从事印刷业务，而这两项业务根据中国法律皆属于禁止外资投资入股，因而外商独资企业福州汉鼎无法直接收购北京鸿馨图。为此，北京鸿馨图通过协议控制的方式并入。2008年7月1日，福建十方与北京鸿馨图签订一系列控制协议，后者成为前者实质上的全资子公司（如图3）。
至此，福建十方的红筹架构宣告搭建完毕，原先两家分属不同实际控制人的企业实体，被注入到了同一离岸控股公司“奥海传媒”旗下。而非关联企业的合并，则导致了控股股东及实际控制人发生重大变化，之前是陈志、洪培峰两人分别控制两家企业，如今是两人共同控制一家企业。为了解决可能被认定为“实际控制人发生变更”的问题，2008年9月18日，包
3
括陈志、洪培峰、索引亚太以及其他管理层雇员在内的奥海传媒股东，签订了一份“一致行动人协议”，以共同控制的名义持有奥海传媒及旗下各子公司。
在这个跨境的红筹重组中，跟十号文相关的两个动作尤为值得关注。其一是2008年4月30日设立外商独资企业福州汉鼎，其二是2008年5月8日福州汉鼎收购福建十方的过程。这两个动作皆发生于商务部十号文生效以后。
据十号文的规定，福州汉鼎收购福建十方的过程是典型的关联并购，需要报商务部审批。
也有分析认为，福建十方由外商独资企业“深圳天讯”控股，因而福建十方也属于外商投资企业，而根据商务部2008版《外商投资准入管理指引手册》，如果关联并购对象是“已有外商投资企业”，则该并购不受十号文限制，只有并购纯内资企业才需按十号文报商务部审批。
但是，福建十方属外商独资企业再投资的企业，如果外商投资企业再投资的领域是鼓励类的或者允许类的，则其所投资的企业被默认为是纯内资企业，而非外企业。从法律意义而言，福州汉鼎所收购的福建十方，应该被认为是收购了一家“纯内资”企业。
简言之，福建十方的重组，是实际控制人通过境外离岸公司，在十号文生效之后于境内设立了一家外商独资企业（福州汉鼎），然后利用这家外商独资企业收购了一家“纯内资”
企业（福建十方）。这种方式是否与十号文冲突，业界还存在一定争议。
登陆OTCBB图谋纳市
当然，无论福建十方的跨境重组是否有法律瑕疵，其毕竟是完成了红筹架构的搭建。
接下来，在财务顾问传隆资本的主导之下，福建十方踏上了迈向美国OTCBB之途。传隆资本先行在OTCBB控制了一家挂牌的壳公司“中国天瑞（开曼）”，2008年12月16日，传隆资本主导中国天瑞（开曼）换股收购了奥海传媒（BVI），同时获得中科资本的股权投
资（如图
4）。由此，福建十方及北京鸿馨图顺利注入了OTCBB挂牌的中国天瑞。
但是，OTCBB作为美国的场外柜台交易市场，并不被认为是真正意义上的股票交易市场，在其挂牌的股票交易极其不活跃，估值低迷，而且几乎无法实现公开募资，因而OTCBB 的企业通常都希望能够转板到纳斯达克。
按照美国相关法律规定，OTCBB市场上的企业满足下列条件后，方可提出申请升入纳斯达克市场：（1）企业的有形净资产不少于500万美元或年税后利润超过75万美元或市值达5000万美元；（2）流通股达100万股；（3）连续三个月收盘价不低于4美元；（4）持股不低于100股的股东超过300人；（5）不少于3个的做市商。
遗憾的是，收购了福建十方之后的中国天瑞，长时间都未能满足上述转板条件，因而也
就无法实现转板纳斯达克。
转板纳市不成再奔香港
由于短时间内转板纳斯达克希望渺茫，陈志、洪培峰等控股股东决定放弃纳斯达克，掉
头奔赴香港。
2009年12月9日，陈志、洪培峰等在开曼设立了控股母公司“十方控股”，并于2010
年1月18日收购了中国天瑞所持有的奥海传媒（如图5）。由此，福建十方及北京鸿馨图
两家国内实体企业被间接注入到了十方控股旗下。
5
2010年12月3日，十方控股完成在香港联交所的挂牌上市。
有分析认为，十方控股掉头转向香港上市，似乎可以看做是陈志、洪培峰等控股股东对幕后财务顾问传隆资本策划去OTCBB挂牌的不满。毕竟国内有太多企业被不少财务顾问机构包装到了OTCBB挂牌，最终发现企业无法融资、也难以套现，转板纳斯达克也希望渺茫；审计费、挂牌费、律师费等等一系列费用却必须每年如数支付。因而，登陆OTCBB的很多中国企业多少都有一种上当的感觉。
陈志、洪培峰对财务顾问的不满，从其股权架构似乎也可以看出一点端倪，传隆资本、中科等并没有最终直接持股十方控股，而是通过中国天瑞间接持股，这就给他们日后的套现带来某些不便。
大成律师事务所高级合伙人李寿双点评：
破解“规避”悬案
十方控股的案例涉及十号文的核心点是福州汉鼎这家外资企业收购了福建十方这家内资企业的股权，而且时点是在十号文生效之后。那么这就涉及到如何面对十号文第十一条第二款“当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求” 的问题？
很显然，这种“不得以……方式规避……”的表述，是一个常见的立法陷阱，只有起草者才能解读这个东西，而起草者又同时是执法者，这就给了他们无上的权力。说你是“规避”你就是，不是也是；说你不是“规避”你就不是，是也不是。可惜的是，这帮人没等到享受这一权力“果实”就玩完了，什么是第十一条第二款的“规避”的真实定义,这成了一个悬案。
怎么办？善于变通的中国律师想起了在法学院经常提到的那句格言，“正义是一个任人打扮的小姑娘”。既然谁也说不清楚“正义”到底是什么，那我说什么就是什么，这给了言说者无法证伪的话语权。
“十方控股”的案例，律师就开始在这一点上下功夫。在十方控股的案例中，关于这个问题律师的解释是这样的：
外商投资企业收购境内企业乃受《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》及有关外商投资企业于境内投资其他条文规管，只有《关
于外商投资企业境内投资的暂行规定》及有关外商投资企业于境内投
资其他条文没有规定的参照并购规定办理。由于深圳天讯及福州汉鼎
均为外商全资拥有企业，对于该两家公司收购福建十方一事，《关于
外商投资企业境内投资的暂行规定》载有相关规定及程序，而并购规
定则并不适用。
这里的说法很简单，只是似是而非地借助了十号文第五十五条的规定，说因为外商投资企业再投资已经有了《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》可以适用，所以就不用适用十号文了。但其实并未解释为什么福州汉鼎收购福建十方是否算是十号文第十一条第二款规定的采取“外商投资企业境内投资方式”规避商务部审批，这实际是采取了回避的办法。幸运的是，反正最后也过关了。
但这仍然没有解释清楚何谓“规避”，“规避悬案”仍然悬而未决。这一问题的真正解决，倒是归功于“翔宇疏浚”这个案例。在“翔宇疏浚”的案例中，律师就用了一下言说者的“话语权”，对何谓“规避”做了详尽的“立法解释”：
新并购规则及其他相关中国法律及法规并未对新并购规则第11条项下的「规避」或「任何其他方式」作出释义或解释。然而，我们
的中国法律顾问及独家保荐人的中国法律顾问认为，于理解上述条款
的涵义时须采纳合理方法。按双方中国法律顾问对此的理解，「规避」
可被解释为，尽管知悉新并购规则的效力，该等本地企业或国内自然
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人仍故意成立外资企业，且成立相关外资企业的唯一目的为并购或收
购与该等本地企业或自然人有关连关系的中国国内公司的股本权益或
资产。此外，双方中国法律顾问表示，「任何其他方式」应被合理解
释为与第11条第一部分所载方式具有类似性质或类似效力的任何其
他方式。
第十一条第二款规定的所谓“当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求”，其实包含了两种“规避”情形，一种是以外商投资企业再投资的方式规避，一种是以其他方式规避。
按照以上解释的理解，第一种“以外商投资企业再投资的方式规避”，是指：尽管知悉新并购规则的效力，该等本地企业或国内自然人仍故意成立外资企业，且成立相关外资企业的唯一目的为并购或收购与该等本地企业或自然人有关连关系的中国国内公司的股本权益或资产。换句话说，这里的“外商投资企业”是一个“特殊目的公司”，它的唯一目的是为了收购关连企业的股权或资产。相反，如果新成立或既存的一个外商投资企业虽然也进行对关连企业的并购，但这家外商投资企业顺带还做点别的业务，那么它就不是这样的“特殊目的公司”，而是一家普通的外商投资企业，收购关连企业股权或资产，也就不构成这里的规避。这种普通外商投资企业收购关连企业股权或资产，就只需适用《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》，而无需适用十号文，其依据也是十号文第五十五条的规定。翔宇疏浚正是这么解释的：倘并非为外商投资控股公司的外商投资企业建议收购中国境内公司的股权，有关的收购事项将不会被视为受新并购规则规管的收购
事项。相反，《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》将适用于此
项交易。由于翔宇中国为拥有船舶及提供疏浚相关服务的外商投资企
业及并非外商投资控股公司，翔宇中国收购中国经营实体的股权（倘
如此进行收购）须受《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》规管，
而非受新并购规则规管。
对照这一说法，十方控股的招股书显示，福州汉鼎的主营业务是投资控股，可能纯粹是为了收购福建十方而设立的，因而反而可以认定是一家特殊目的公司。是不是恰恰可以证明其是“刻意规避”呢？据说，之所以十方控股可以采用这一外商投资企业再投资模式，而不认为是“规避”，其解释是十方控股本身股权非常分散，所以境外公司不构成十号文第十一条第一款所说的由境内公司、企业或自然人控制，是所谓的“无实际控制人”企业，主体不适格，所以不用适用十号文第十一条。但在招股书中并没有看到这一说法，是否如此解释不得而知。但假定所谓“无实际控制人”企业这一说法能得到香港证监会和联交所认可，倒反而是一个值得考虑的重组好办法。
而何谓“其他方式规避”呢？翔宇疏浚的案例说，“任何其他方式”应被合理解释为与第11条第一部分所载方式具有类似性质或类似效力的任何其他方式。这等于没说。仅仅说：
基于成立翔宇中国（即外资企业）的目的为拥有挖泥船并提供疏浚相关服务（即并非仅为并购或收购中国经营实体的股本权益或资产）
的事实，双方中国法律顾问就此情况认为，成立翔宇中国并不属于规
避新并购规则项下批准规定的“其他方式”类别。
这等于是在说，你看我们是“善意”的，成立翔宇中国（即外资企业）是为了做正当生意，并非刻意为了“规避”，所以就不是“规避”了。
你可能会说，这样也行？是的，这样也行。除非商务部门出面说“不行”，只要中国律师“死扛到底”，联交所和香港证监会又有什么理由说不行呢？因为说“不行”也讲不出道理说为什么不行。
翔宇疏浚本身是一个典型的“协议控制”的架构，却对“规避”这个“悬案”做了这么大篇幅的解释，显然是香港证监会或联交所抓住不放。可能是受了对“协议控制”监管加强的趋势影响，一定要中国律师解释如果WFOE行使购股权，是否会有法律障碍，以及是否构成对十号文的规避，而且非要中国律师解释清楚并披露在招股书里面。律师洋洋洒洒一通解释，反正也“死无对证”，最终香港证监会或联交所还是放行了。到此为止，“规避”悬案基本有了一个“官方”可以接受的说法。
但翔宇疏浚的案例对何谓“以其他方式规避”这一不可能有解的答案仍然没有展开解释。如果换一个案例，香港证监会或联交所问一种重组方式是否构成“以其他方式规避”，律师还要做一些个案的“立法解释”。好在中国律师有充足的“智慧”和“民间立法解释”的话语权，在有官方解释之前，几个回合下来，“民间立法解释”估计也能够过关。
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红筹架构拆除中的税务问题(李荣法)
红筹架构拆除中的税务问题 作者：李荣法 红筹架构主要有两种类型，即直接股权控制和通过VIE协议控制。两种类型的建立环节不同，其解除环节亦存在差别。 一、股权控制类红筹架构拆除过程的涉税问题 股权控制类红筹架构中红筹公司转回境内上市时，境内拟上市主体保持不变，即红筹架构中的外商独资企业（WFOE）。股权控制类红筹架构拆除的关键在于把实际控制人通过境外公司间接控制的境内拟上市主体的股权还原到境内实际控制人名下。实务操作中主要的形式是股权收购，主要环节如下图示： 境内受让方（如实际控制人、高管及PE投资者）收购拟上市主体的全部或部分外资股权，将其重组为境内人士控制的内资企业或中外合资企业，然后变更为股份有限公司。
涉及主要税务问题包括： 1、境外公司SPV向境内受让方转让其所持有的境内拟上市主体的股权的企业所得税问题 （1）境内受让方应源泉扣缴企业所得税 境内受让方从境外公司SPV处受让其所持有的境内拟上市主体的股权时，应向境外公司SPV支付股权转让价款。 根据《企业所得税法》及其实施条例，以及《国家税务总局关于加强非居民企业股权转让所得企业所得税管理的通知》（国税函[2009]698号），境外公司SPV作为非居民企业，取得源自中国境内的股权转让所得，应当就其股权转让所得缴纳企业所得税，股权转让所得是指股权转让价减除股权成本价后的差额。同时，境内受让方作为股权转让款的支付人，应当作为扣缴义务人，实行源泉扣缴，税率为10%。 （2）股权转让对价确定的问题 鉴于境外公司向境内受让方转让境内拟上市主体的股权时涉及企业所得税源泉扣缴问题，且股权转让对价的确定关乎到转让方的所得税缴纳情况，因此，境外公司向境内受让方转让股权时的转让对价确定亦是不可忽视的问题。 《国家税务总局关于加强非居民企业股权转让所得企业所得税管理的通知》（国税函[2009]698号）第七条规定：非居民企业向其关联方转让中国居民企业股权，其转让价格不符合独立交易原则而减少应纳税所得额的，税务机关有权按照合理方法进行调整。 境外公司SPV作为境内受让方的关联方，在向境内受让方进行股权转让时，必须要遵守以上规定。 已过会的世纪华通的招股书中提到，诸葛晓舟通过上兴国际（BVI公司）持有华通有限30%的股权，考虑到上兴国际作为BVI公司，透明度较低，为了增强公司股东的监管透明度，上兴国际将持有的华通有限的股权转让给永丰国
VIE(协议控制)经典案例剖析
一、 VIE 协议控制模式 1. 模式简介 协议控制”模式也被称为“新浪模式”，缘于该模式在新浪网境外红筹上市时首开先河。当时，新浪网也打算采用普通的红筹模式上市，即：实际控制人在境外设立离岸公司，然后实际控制人通过离岸公司，反向收购境内的经营实体公司，从而将境内权益转移至境外，之后再由境外离岸公司申请在境外某证券交易所上市。 红筹上市海外架构如下： 协议控制模式红筹上市的优点： 1. 成功绕过十号文中关于关联并购须报商务部的条文要求,可以实现海外直 接IPO 上市，已经有较多成功案例。 2. 可直接实现海外IPO 上市，不用借壳，从而为企业节省大笔买壳费用。 3. 此模式下企业不用补交税款。 4. WFOE 公司与境内公司之间为协议控制关系，无股权或资产上的任何关联。 5. 内资企业由WFOE 公司途经香港离岸公司，将利润并入开曼公司报表。
6.右图上方BVI公司全部由内资企业股东个人成立，不用代持或原股东转换 国际身份。 7.此架构既可以前期用于完成私募融资,又可直接IPO. 2.成功案例分析 1.现代传播：民营传媒公司的上市路径 2009年的9月9日，纯民营传媒公司现代传播（HK0072）在港交所正式IPO，成为首家民营传媒上市公司。对于现代传播的上市，《纽约时报》撰文称邵忠为“中国第一个民营媒体企业家”。显然，现代传播的上市具有某种象征意义，《南方周末》甚至报道称：“在中国，媒体上市始终是一个敏感话题，也许正因为此，作为首家赴港上市的内地民营媒体公司，现代传播格外招人注目。” 现代传播，外界熟悉这家企业的人或许不多，但提及拥有“国内第一时尚周报”头衔的《周末画报》，却是拥有广泛的知名度。现代传播即为《周末画报》的幕后经营方。除了《周末画报》，现代传播还同时经营着《优家画报》、《新视线》、《号外》、《健康时尚》等7本刊物，除了《号外》在香港出版外，其余皆为国内期刊。 由于政府对传媒行业的管制，在国有传媒企业都鲜有上市的背景下，邵忠的现代传播能够突破体制实现境外上市，必定要引起人们的关注。和一般国有传媒企业（如北青传媒HK1000）仅仅将广告部门剥离出来独立上市不同的是，现代传播将采编、发行、广告整体打包上市了。这无疑是一次大胆而有效的政策突破。 运作模式——与国有出版单位合作 要说清楚现代传播的整个上市架构安排，首先得要说清楚其作为民营传媒公司的特殊运作模式。 从政策层面看，国家并未正式允许民营资本介入传媒、出版行业（政府不向民营企业授出出版许可证、刊号），所以民营资本一般都是通过某些特殊方式，变相介入进去的。比如，民营资本和国有的报社、杂志社等出版单位，合资设立传媒公司，由传媒公司获得报社、杂志社的独家广告经营权，而采编、发行仍然
【律师解读】赴美上市红筹企业的回归
赴美上市红筹企业的回归 红筹架构的实质是一种境外交易架构，目前并没有一部法律对其进行定义。在实践中，如果一家国内运营公司的股东，在境外设立控股公司，直接或间接控制境内运营公司，并通过境外控股公司进行融资活动，这种类型的架构通常称为红筹架构。根据境外控股公司控制境内权益的方式不同，主要分为股权控制和协议控制（也即“新浪模式”、VIE架构）。 [1]中国企业搭建红筹架构的最终目的基本上都是为了在境外上市融资。 在科创板正式出台之前，搭建红筹架构的中国企业（“红筹企业”）基本只能选择美国或香港上市。相较于香港，美国资本市场对红筹架构的包容性更高，特别是对待VIE架构的态度更是“有求必应”。因此，红筹企业的首选上市地仍是美国资本市场。
由于各种原因，红筹企业在美国上市成两极发展：像阿里巴巴、腾讯这样的企业，在美国市场上能和苹果、微软一争高下，而另一些中国企业则面临“水土不服”，“悄然退市”的窘境。这些中国企业能够在境外上市确有其过人之处，但是在面临资本市场转型时，无法像“独角兽”那样灵活自如地运用境内外两个市场；再加上科创板出现前，中国监管部门一直对红筹架构持否定的态度。因此，当时已经搭建红筹架构但还没有在美国上市的中国企业，如果要在境内资本市场上市，似乎只能拆除红筹架构；对于那些已经在美国上市的红筹企业，则只能先私有化，进而拆除红筹架构，在此之后才能回归A股。在私有化时，红筹企业需要面临新旧资本的交替、架构拆除、投票权变更、小股东诉讼、外汇税务结算等各种复杂问题，对公司财务和运营均会造成较大压力。 自2020年以来，以上情况有了实质性的变化，私有化和拆红筹，已经不是赴美上市红筹企业回归境内资本市场的障碍。 2020年2月27日，华润微电子有限公司（“华润微”）在上海证券交易所科创板挂牌上市，意味着科创板诞生了首家
巨人网络终成功借壳,VIE架构拆除步骤详解
借壳的方案设计成三步： （一）重大资产出售（使用现金支付的剥壳计划） ?彭建虎新设的一家新公司，世纪游轮向他和他控制的新公司出售全部现有资产及负债，拟出售资产的交易价格为60,424 万元。 （二）发行股份购买资产（巨人网络的资产注入） ?世纪游轮向巨人网络的全体股东非公开发行股份购买其持有的巨人网络100% 股权，作价约为131 亿元。 （三）募集配套资金（巨人网络的现金注入） ?世纪游轮采用询价发行方式募集配套资金50 亿元，主要会用于网络游戏、电子竞技、互联网渠道平台等项目。 本次交易完成后，巨人网络的业绩对赌协议为2016 年、2017年、2018 年的净利润分别不低于10 亿元、12 亿元、15 亿元。而巨人网络之前的净利润为2012 年 12 亿元、2013 年13 亿元、2014 年11 亿元、2015 年前三季度2.2 亿元，利 润下滑主要是客户端游戏式微，移动端游戏竞争太过激烈，拆VIE 回归的损耗等原因，而这也是之前会被证监会问询标的资产盈利能力的原因。 借壳之前上市公司主要从事内河豪华游轮休闲旅游服务的开发和运营，近年来，行业竞争加剧及需求不足等因素影响，选择该公司的游客减少造成亏损现象。而世纪游轮的股权结构特别简单，实际控制人彭建虎拥有74.28% 的股权，这也是传统意义上的好壳。 巨人网络拆完VIE，账面净资产约为9.6 亿元，拟借壳估值131 亿元，增值了1260.08%。如果是之前客户端网游为王的时代，《征途》一定会让巨人的市值更上一层楼，现在的客户端网游就有“日薄西山”的味道了。
在2006 年至今，巨人网络经历了搭建红筹架构境外上市、私有化退市、拆除红筹架构的过程。我们先看看这个时间点： ?2006 年7 月：巨人网络海外上市主体Giant Interactive Group Inc.（GA）设立?2006 年9 月：Giant Interactive Group Inc.（GA）的中国境内全资下属公司上海征途信息技术有限公司设立并与巨人网络及其股东签署了一系列VIE 协议 ?2007 年11 月：Giant Interactive Group Inc.（GA）在纽交所首次公开发行ADS ?2013 年11 月：Giant Interactive Group Inc.（GA）收到私有化发起人的私有化要约 ?2014 年1 月：以Giant Group Holdings Limited（Hold Co）为母公司的私有化实施主体架构搭建完成 ?2014 年3 月至7 月：私有化协议签署并实施，Giant Interactive Group Inc.（GA）从纽交所退市 ?2015 年6 月至7 月：兰麟投资、鼎晖孚远、弘毅创领、孚烨投资等向巨人网络增资 ?2015 年8 月：巨人网络向Giant Group Holdings Limited（Hold Co）增资 ?2015 年8 月至9 月：Giant Group Holdings Limited（Hold Co）回购境外投资人及管理层的股份 ?2015 年8 月至9 月：巨人网络向巨人香港的境内全资子征途信息和征铎信息增资；GA 所持有的巨人香港股份全部转让给巨人网络，巨人网络将其持有的Hold Co 股份进行支付 ?2015 年9 月：VIE 控制协议解除 （一）搭建红筹架构阶段 GA 在开曼群岛设立，史玉柱通过Union Sky 持有GA 51.00% 的股权。GA 全资子公司Eddia在维京群岛设立。VIE 协议签署后，红筹架构如下：
红筹模式中的VIE架构
红筹模式中的VIE架构 2011-09-14 部分企业寻求国外上市采用的私募结构叫红筹架构，改制结束的这类公司就叫红筹架构公司。简单讲就是要业务、利润来源可能还是在国内，但利润最终归属方变成外国公司，方便引进国外私募、上市。 使用红筹架构的私募股权投资，先由国内公司的创始股东在英属维京群岛、开曼群岛设立离岸壳公司（SPV），然后用SPV通过各种方式控制境内权益，最后以这SPV为融资平台发售优先股或者可转股贷款给基金进行私募融资，乃至最终实现境外SPV的海外上市。 1、海外离岸公司 世界上一些国家和地区如英属维尔京群岛(BVI)、开曼群岛、巴哈马群岛、百慕大群岛等(多数为岛国)纷纷以法律手段扶植并培育出一些特别宽松的经济区域,允许国际人士在其领土上成立一种国际业务公司,这些区域一般称为离岸管辖区或称为离岸司法管辖区。而所谓离岸公司就是泛指在离岸管辖区内成立的有限责任公司或国际商业公司。 "离岸"的含义是指投资人的公司注册在离岸管辖区,但投资人不用亲临当地,其业务运作可在世界各地的任何地方直接开展。例如在维尔京群岛注册一家贸易公司,但其贸易业务的往来可以是在中国与美洲之间进行。著名的离岸管辖区有许多是前英属殖民地,如开曼群岛、安圭拉群岛、英属维尔京群岛等,因此这些地区在很大程度上保留了英国的法律体系和司法制度。 这些离岸辖区一般都有以下特点: (1)政治及经济稳定。因为离岸公司多用作保护财产,如果注册当地的政府不稳定,公司的财产如存款等就可能被没收或国有化。(2)金融业发达,银行及商业活动资料受法律严密保护。例如维尔京群岛政府法律规定,除非涉及毒品走私的刑事罪行,维尔京群岛的法庭是不会命令有关银行或公司注册代理告知他国政府或第三者有关客户之资料；加上维尔京群岛公司的董事名册、股东名册并非公众记录,除董事授权外,其它人是无法取得有关资料的。(3)足够法律保障。作为离岸辖区,其中一个要点,是要保障投资者的投资。完善的法律保障,有经验的法庭和法官,都是不可缺少的。(4)非居民进出自由,又无外汇管制。大多数的离岸公司均无外汇及资本流通的管制。(5)租税规定宽松,免境外来源所得税或税率极低。某些离岸辖区政府的主要收入是来自容许外国人设立公司所收的牌照费及规费。例如维尔京群岛(BVI)的"国际商业公司"于2002年底合计共超过400,000家。每家牌照费一般为US$300或US$1,000,总收入达数千万美元,是一个不少的收入。此等公司的境外来源收入,包括境外资本所得、境外股利所得、境外权利金、佣金等,营业利润等均为当地免税。 一般这类"离岸"地区和国家与世界发达国家都有良好的贸易关系。因此,海外离岸公司是许多大型跨国公司和拥有高额资产的个人经常使用的金融工具。希望在国外上市的公司有许多是通过成立海外离岸公司实现的。另一优点是几乎所有的国际大银行都承认这类公司,如美国的大通银行、香港的汇丰银行、新加坡发展银行、法国的东方汇理银行等。"离岸"公司可以在银行开立账号,方便财务运作。 红筹模式中的VIE架构（协议控制、新浪模式） VIE架构主要由以下几份协议：
PE的几种常见架构
PE的几种常见架构 作者: 张保生金杜律师事务所争议解决组 一、Citi 模式 2002年底，花旗银行与上海浦东发展银行（下称“浦发银行”）达成结为“具有排他性的战略合作伙伴关系”的协议。由于监管政策的限制，花旗银行对浦发银行的股权投资采取分阶段入股的方式，即协议签订后入股5%；在2008前，在政策允许的情况下，花旗银行可增持至14.9%，最终不超过24.9%。根据该协议，在分阶段入股投资的基础上，花旗银行将通过实质性参与实际控制浦发银行的信用卡业务。 经过上述安排，浦发银行信用卡中心名义上设在浦发银行下，实则为按公司化运作的半独立运营中心。一旦政策允许，信用卡中心将独立出来，成立合资公司。而在此之前，双方承担对等的风险、权利和义务。根据协议，花旗银行提供技术和管理，而所有工作人员的工资则计入浦发银行的成本。信用卡中心的首席执行官和四个部门的正职均来自花旗银行，副职则全由浦发银行的人担任，首席执行官向一个由花旗银行和浦发银行各三人组成的“信用卡中心管理委员会”汇报。另外，花旗银行还输出了一支比较有经验的团队，并提供了集团内最新版本的业务系统，所有的数据处理均集中到花旗银行在新加坡的亚太数据处理中心进行。而就与浦发银行在其他业务方面的合作，花旗银行并未投入太大力量，只是提供一些技术援助。 花旗银行对浦发银行的这一投资模式，立足于对被投资企业的某项而非全部业务的深度介入和控制，在时机成熟时便可以延展到其他业务层面。通过这种模式，投资者能以最快、最有效的方式直接进入某项具体业务的市场。PE投资者的先进管理理念和经验与被投资企业的本土优势相结合，能够较容易地在竞争中取得优势地位。此外，尽管投资时存在政策限制，但一旦政策形势发生变化，根据协议安排，合作业务的组织结构和企业性质可以第一时间进行切换，并迅速开展业务，而无需经过过渡期。
十方控股红筹：造壳 买壳范文
本文写于半年前，也将是《红筹博弈》(修订版)新增的案例之一。 十方控股红筹：造壳+买壳 十方控股的红筹架构搭建，是实际控制人通过境外离岸公司，在十号文生效之后于境内设立了一家外商独资企业（福州汉鼎），然后利用这家外商独资企业收购了一家股权意义上有外资成分但法律意义上是纯内资企业的公司（福建十方）。其重组方式是否与十号文冲突，业界还存争议。 文/苏龙飞朱锐一家在国内经营二、三线城市报刊广告业务的公司—十方控股—实现了在香港的上市。不过在资讯非常发达的当今，通过公开渠道能了解到这家公司的信息不能不说少得可怜。 有人曾将分众传媒的业务模式概括为“谈楼宇—装屏幕—卖广告”，如果套用这类说法的话，十方控股的业务模式可以描述为“谈代理—卖广告—做配套”：首先，与媒体谈定广告代理合作；其次，将广告位向广告商出售；最后，向广告商提供广告设计、版面、内容规划及活动筹办等增值服务或向报刊提供印刷服务。 十方控股的业务可以分为三个步骤，而每个步骤则由不同的经营主体来负责，即“福建十方”和“北京鸿馨图”，而要了解十方控股的背景，就不得不从这两家不论在股权还是业务上最初都没有任何关系的企业谈起。 非同一控制下的经营实体 福建十方的主要控制人是陈志，1966年生人，早年是福州市公务员，2003年下海从商。福建十方则实际成立于2000年，彼时主要由陈志的妻子郑守龄，以及其兄郑柏龄持股，代理《海峡都市报》和《福州日报》的广告业务， 2003年陈志辞去公职，经过几次转股，最后与 其母亲王宝珠共同持有福建十方的全部股份。 2005年，陈志单方对福建十方增资，持股比例 达到93.8%，也即在此期间，福建十方开始开 展全面合作业务，与《东南快报》、《生活新 报》签订了全面合作合约。2006年，出于发展 的需要，陈志为福建十方引进了日资股东，日 本上市企业Sun japan corporation的中国子公 司北京联迪恒星，该企业获得了福建十方51%
启明星辰——红筹架构回归
启明星辰——红筹架构回归 2010年3月22日，中国证监会发行审核委员会第48次会议审核通过启明星辰的首发申请；2010年6月7日，启明星辰正式公告招股意向书开始招股。至此，这家由留美博士归国创建并在中关村历经十五年风雨磨砺出的企业在经历了境外上市的周折之后终于叩开了深交所的大门。 启明星辰2005年起了境外上市融资的念头很重要的原因在于对中国资本市场的无奈。当时国内股权分置改革尚未正式实施，企业上市融资渠道闭塞，更关键的是中国证监会由于审核理念的滞后而不能对中关村科技企业有比较客观的 评价，从而导致当时中关村企业首发审核的通过率不足五成。而公司2008年选择境内上市一来因为当时因为创业板讨论的持续升温导致以上状况明显改观，二来由于公司涉及我国网络安全问题应用客户涉及政府部门和军队，境外上市也会面临多方面的压力，因此最后选择境内上市。 启明星辰是拥有完全自主知识产权的网络安全产品、服务与解决方案的提供商，现在已经成长为我国自主创新重要的民族品牌和网络安全行业的领导者，也是入侵检测与防御、漏洞扫描、统一威胁管理网关（UTM）、安全合规性审计、安全专业服务和安全管理平台（SOC）的市场领导者。2008年北京奥运会、残奥会期间，启明星辰成为北京奥组委最大信息安全产品、服务及解决方案提供商、奥帆委唯一信息安全供应商。作为国家网络安全技术的领导者，国家领导人对于启明星辰的发展也甚为关注。2000年至2003年之间有江泽民、胡锦涛、李岚清、曾庆红等党和国家领导人亲自参观了企业。 一、启明星辰的初始红筹架构 2005年，启明星辰启动境外上市计划，为此搭建了常见的红筹架构，基本情况如下： 2005年3月23，在开曼群岛注册成立境外上市主体唯圣控股有限公司。设立时股东王佳持有1股，后来王佳将股份转让给Sea Deep Services Limited（BVI
如何搭建、拆除红筹架构、回归境内上市
如何搭建、拆除红筹架构、回归境内上市 随着国内资本市场的活跃以及政策的放开，很多海外架构公司拟回归境内上市，这就涉及到拆除红筹结构、回归境内上市等问题。 我们选取了北京启明星辰信息技术股份有限公司(“启明星辰”，002439）、二六三网络通信股份有限公司(“二六三”，002467)以及贵阳朗玛信息技术股份有限公司（“朗玛信息”，300288）这三个首发申请已获中国证券监督管理委员会(“证监会”)审核通过的案例。这三个案例将返程投资架构的建立和拆除过程披露得最为清晰和详细，并且由于受制于国内法律对于外商投资准入的行业限制，在搭建红筹结构时均采取了协议控制的模式，与很多公司目前的架构情形比较相似。我们对其进行概括和分析，以供大家参考： 一、启明星辰 根据《北京启明星辰信息技术股份有限公司首次公开发行股票招股说明书》（签署日为2010年3月30日），启明星辰为一家拥有自主知识产权的网络安全产品、服务与解决方案的提供商，其发起人为以王佳、严立(两人系夫妻关系， 均为启明星辰的实际控制人)为首的九名中国身份的自然人股东(“启明星辰创始人”)，以及一家由高级管理人员设立的员工持股公司，即西藏天辰科技股份有 限公司(“西藏天辰”)。启明星辰在股份制改造之前的前身为北京启明星辰信息技术有限公司(“星辰信息”)，是一家实际从事业务运营的实体。 2005年，启明星辰启动境外上市计划，因此在境外搭建了常见的红筹架构。然而，鉴于判断国内上市可以获得更高的市盈率，兼之启明星辰的客户中政府部门、军队和金融机构占有比较大的比重，使得境内证券机构投资者更容易认同启明星辰业务的稳定性和成长新，启明星辰信息选择回归境内主板上市。因此，启明星辰于2008年开始着手拆除红筹架构，并于2010年3月向证监会递交了首发申请。2010年5月20日，证监会审核通过了启明星辰的首发申请。随后，启明星辰成功登陆深圳证券交易所(“深交所”)。其建立和拆除红筹架构的过程如下：(1) 境外红筹架构的建立 A．拟上市主体和境外架构的设立 2005年，王佳于开曼群岛设立境外壳公司Venusense Holding Limited (“唯圣控股”)，拟作为将来境外上市主体。随后，王佳和严立通过其持有澳大利亚国籍 身份的亲戚为其于英属维尔京群岛(“BVI群岛”) 注册成立了Sea Deep ServicesLimited (“Sea Deep”)，并由该亲戚为其代持Sea Deep的股份。同时，
协议控制投资模式
协议控制投资模式 VIE模式 VIE模式（（Variable Interest Entities，直译为“可变利益实体”），在国内被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体，业务实体就是上市实体的VIEs（可变利益实体）。新浪是第一个使用VIE模式的公司。我国1993年时的电信法规规定：禁止外商介入电信运营和电信增值服务，而当时信息产业部的政策性指导意见是，外商不能提供网络信息服务（ICP），但可以提供技术服务。为了海外融资的需要，新浪找到了一条变通的途径：外资投资者通过入股离岸控股公司A来控制设在中国境内的技术服务公司B，B再通过独家服务合作协议的方式，把境内电信增值服务公司C和A连接起来，达到A可以合并C 公司报表的目的。2000年，新浪以VIE模式成功实现美国上市，VIE甚至还得名“新浪模式”。新浪模式随后被一大批中国互联网公司效仿，搜狐、百度等均以VIE模式成功登陆境外资本市场。2007年11月，阿里巴巴也以这一方式实现在香港上市。除了互联网，10余年来，到境外上市传媒、教育、消费、广电类的企业也纷纷采纳这一模式。而随着VIE的风行，美国通用会计准则（GAPP）也专门为此设计了“VIE会计准则”，允许在美上市的公司合并其在中国国内协议控制的企业报表，这一举措解决了困扰中国公司的财报难题。据不完全统计，从2000年至今，通过VIE模式实现境外上市的内资企业约有250家。 日前有媒体报道称，证监会建议国务院治理“协议控制模式”(简称VIE)。对此，商务部新闻发言人沈丹阳昨日在月度新闻发布上表示，目前还不知道这个VIE的报告，但商务部准备和相关部门研究如何规范相关的投资做法和行为。 日前，有报道称中国证监会已向国务院提交了一份名为《关于土豆网等互联网企业境外上市情况的汇报》的报告，报告针对国内企业用VIE模式在境外上市的情况，建议国务院采取行动，治理VIE这种有争议的公司结构。报告还建议此类公司应该先获得商务部的批准许可，才能以此模式在境外上市。 据披露，在我国境外上市的40家互联网公司中，几乎都存在“协议控制”现象。近期，其他非高科技领域的传统企业也越来越多地采取这种非股权控制模式。截至目前，上述协议控制模式几乎完全规避了商务部、发改委及证监会的相关审批。 真正让VIE这种投资方式为公众所知，是不久前阿里巴巴首席执行官马云在支付宝分拆事件中捅破了“协议控制”这层窗户纸，引起了互联网业、投行界以及美国资本市场的高度关注。但监管部门一直未就协议控制明确表态。 有关报告指出，“协议控制”实质上规避了《关于外国投资者并购境内企业的规定》中对外资并购的规定。如不明确制止，将来外资企业均可以“协议控制”不属于并购为由，规避国家对外资并购的管理，还可被用来逃避外汇监管、向境外逐步转移资产。此外，这种模式还被指违背外资行业准入政策。 对此，已于9月1日开始实施的《商务部实施外国投资者并购境内企业安全
红筹架构搭建流程
红筹架构搭建流程 一、搭建流程 外资VC投资互联网、广告、教育等行业，一般采取红筹协议控制架构模式，例如近期上市的当当网、优酷、学而思等。 红筹架构的搭建一般分为以下几步： 从以上步骤可以看出，对投资人来说，从初步接触到签约交割，大约需要2个月的时间；但对创始人来说，要真正使用资金，至少需要4个月的时间。
二、重组步骤 搭建红筹架构的具体重组步骤如下： 重组结构图 ⑴创始人委托代理机构在离岸群岛设立SPV，同时与投资人签署投资意向 书。 ⑵创始人按照《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及 返程投资外汇管理有关问题的通知》（“75号文”）的规定办理境内居民个人境外投资外汇初始登记。 ⑶ SPV在境内设立WFOE。（WFOE的设立可与⑵同时进行） ⑷境内公司将核心资产转让给WFOE。同时，WFOE、境内公司及其股东签署 重组协议。 ⑸创始人、SPV与投资人等签署境外融资协议。 ⑹交割。根据境外融资协议的规定，投资人向SPV投资以认购SPV增发的优 先股。 ⑺本轮融资交割后，创始人就境外公司净资产权益的变动情况，办理居民个 人境外投资外汇变更登记。 ⑻ WFOE办理外汇登记证，本轮融资中的大部分资金以WFOE注册资本的形式 调回境内。
三、重组协议 在本轮融资及重组过程中，境内公司与WFOE将签署如下重组文件，以完成本次重组： ⑴WFOE与境内公司签署《独家技术咨询和服务协议》或《独家业务合作协 议》，WFOE将向境内公司提供技术服务或开展合作，为此，境内公司须向WFOE支付服务费。 ⑵境内公司全体股东、境内公司与WFOE签署《独家购买权协议》，WFOE 或WFOE指定的第三方将在中国法律允许的情况下行使对于境内公司全体股东持有的境内公司股权的独家购买权。 ⑶境内公司全体股东与WFOE签署《股权质押协议》，境内公司全体股东应 将其持有的境内公司的股权质押给WFOE，作为境内公司支付服务费的担保。 ⑷境内公司全体股东分别出具《授权委托书》给WFOE，根据该授权委托书， 境内公司全体股东不可撤销地授权WFOE全权代表其在境内公司的股东会上行使其按照法律和公司章程规定所享有的全部股东表决权。
VIE协议控制模式详解及案例解析
VIE协议控制模式详解及案例解析 一、VIE协议控制模式 （一）模式简介 “协议控制”模式也被称为“新浪模式”，缘于该模式在新浪网境外红筹上市时首开先河。当时，新浪网也打算采用普通的红筹模式上市，即：实际控制人在境外设立离岸公司，然后实际控制人通过离岸公司，反向收购境内的经营实体公司，从而将境内权益转移至境外，之后再由境外离岸公司申请在境外某证券交易所上市。 红筹上市海外架构如下：
协议控制模式红筹上市的优点： （1）成功绕过十号文中关于关联并购须报商务部的条文要求,可以实现海外直接IPO上市，已经有较多成功案例。（2）可直接实现海外IPO上市，不用借壳，从而为企业节省大笔买壳费用。 （3）此模式下企业不用补交税款。 （4）WFOE公司与境内公司之间为协议控制关系，无股权或资产上的任何关联。
（5）内资企业由WFOE公司途经香港离岸公司，将利润并入开曼公司报表。 （6）右图上方BVI公司全部由内资企业股东个人成立，不用代持或原股东转换国际身份。 （7）此架构既可以前期用于完成私募融资,又可直接IPO。（二）成功案例分析 1.现代传播 民营传媒公司的上市路径 2009年的9月9日，纯民营传媒公司现代传播（HK0072）在港交所正式IPO，成为首家民营传媒上市公司。对于现代传播的上市，《纽约时报》撰文称邵忠为“中国第一个民营媒体企业家”。显然，现代传播的上市具有某种象征意义，《南方周末》甚至报道称：“在中国，媒体上市始终是一个敏感话题，也许正因为此，作为首家赴港上市的内地民营媒体公司，现代传播格外招人注目。” 现代传播，外界熟悉这家企业的人或许不多，但提及拥有“国内第一时尚周报”头衔的《周末画报》，却是拥有广泛的知名度。现代传播即为《周末画报》的幕后经营方。除了《周末画报》，现代传播还同时经营着《优家画报》、《新视线》、《号外》、《健康时尚》等7本刊物，除了《号外》在香港
IPO：境内企业红筹架构上市专题研究(二)—红筹架构拆除过程中的外汇登记问题
IPO：境内企业红筹架构上市专题研究（二）—红筹架构拆除过程中的外汇登记问题 【IPO：境内企业红筹架构上市专题研究（二）—红筹架构拆除过程中的外汇登记问题】 导语 本文有如下三点贡献： 1.集中归纳了境内居民个人及机构设立特殊目的公司及返程投资设立外商投资企业涉及到的外汇登记事项并归纳成表，希望能给同仁一定帮助; 2.结合法律条文归纳出境内居民权益人未进行境外投资外汇登记情况下，依据特殊目的公司设立是否合规、返程投资阶段是否发生资金流出、 流入或结汇，将未办理外汇登记行为下拟IPO企业可能承受的法律后果分为四类分别进行论述。 3.以案例为支撑对外汇登记问题进行详细分析。选用案例：伊戈尔 （002922）、稳健医疗、博拉网络。 一结论 红筹架构的拆除大多涉及返程投资问题，故此需要办理外汇登记。主要法规为《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2005]75号）（下文简称为75号文）和《国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发[2014]37号）（下文简称为37号文）。境内居民权益人在返程投资前未办理75号文或37号文外汇登记，一般来说不够成重大违法违规行为，但若在此种情况下还存在涉嫌逃汇行为和外汇出境行为则有可能引发IPO实质性问题。 目前红筹架构依然没有拆除完毕的境内拟IPO企业，若依然存在境内居民权益人未办理境外投资外汇登记的情况，依据 37号文十五条规定，特殊目
的公司设立是否合规、返程投资阶段是否发生资金流出、流入或结汇将未办理外汇登记行为，可能承受的法律后果对拟IPO企业影响分为四类：1.境内居民权益人在返程投资前仅仅未办理75号文或37号文外汇登记，实质违反了外汇管理登记的程序性规定，对发行人实际控制人个人处以5万元以下的罚款，一般来说不够成重大违法违规行为，还是符合A股IPO 的发行条件。 2.若外汇局认定未登记的境内居民存在通过虚假或构造交易汇出资金用于特殊目的公司的设立涉嫌逃汇行为，罚款金额较大或构成犯罪，则会造成对IPO的实质性障碍。 3.在境内居民未按规定办理相关外汇登记、未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，若发生资金流出，涉嫌逃汇的犯罪行为，罚款金额较大或构成犯罪，则会造成对IPO的实质性障碍。 4.在境内居民未按规定办理相关外汇登记、未如实披露返程投资企业实际控制人信息或虚假承诺的情况下，若发生资金流入，遭受行政处罚，情节较严重导致罚款金额较大会造成对IPO的实质性障碍。 二适用范围 (一)境内居民设立特殊目的公司的外汇登记 依据37号文规定，国家外汇管理局及其分支机构（以下简称外汇局）对境内居民设立特殊目的公司实行登记管理。 1.适用范围 境内居民个人及机构外汇登记事项具体情况如下表所示： 即境内居民在持有特殊目的公司股权期间基本所有重大事项都涉及到外汇登记。 同时，依据37号文附件1《返程投资外汇管理所涉业务操作指引》之《境内居民个人特殊目的公司外汇（补）登记》“审核原则”，有两点需要另外进行强调：①境内居民个人办理登记之前，可在境外先行设立特殊目的公司，但在登记完成之前，除支付（含境外支付）特殊目的公司注册费用外，境内居民个人对该特殊目的公司不得发生其他出资（含境外出资）行为，否则按特殊目的公司外汇补登记处理。②境内居民个人只为直接设立或控制的（第一层）特殊目的公司办理登记。 (二)返程投资设立外商投资企业
新浪网易搜狐业务模式
相同点 1、他们都是以新闻、娱乐、游戏等起家的网站。 2、业务范围很广，像新浪拥有多家地区性网站，提供各类信息分类，以网络媒体为主要特征的综合门户；搜狐以资源导航为主要业务的门户网站，经营综合 性业务，社区，无线等增值服务；网易以网络社区，网络游戏为主要业务的综 合门户网 不同点 业务模式新浪侧重新闻、搜狐侧重综合（游戏运营、房产、SNS、输入法）、 网易以游戏和邮箱为主 新浪重广告收入；搜索以游戏、广告；网易以广告、邮箱、游戏为赢利大头 新浪：拥有多家地区性网站,提供各类信息分类,以网络媒体为主要特征的综合门户 网易：以网络社区,网络游戏为主要业务的综合门户网站。 搜狐：资源导航为主要业务的门户网站,经营综合性业务,社区,无线等增值服务。 搜狐、网易等这些大型门户网站当初主要是走内容生产路线的，内容站的经典 商业模式是品牌图片广告，譬如这些网站首页上挂一个品牌广告一个月，以上 百万计。但是门户网站做大了，上市了，品牌图片广告空间有限，它要考虑如 何保持持续的强劲的赢利能力。所以纷纷会涉足其他经济模式，譬如网易早在 做网游，而且现在网游还占它大部分的收入；网易推有道搜索引擎，就又开拓 搜索引擎领地了。这就叫经济模式的多元化，也是为了规避风险。 网易：网易在开发互联网应用、服务及其它技术方面始终保持中国内业界的领先地位。自1997年6月创立以来，凭借先进的技术和优质的服务，网易深受广大网民的欢迎， 曾两次被中国互联网络信息中心（CNNIC）评选为中国十佳网站之首。目前提供网络游戏、电子邮件、新闻、博客、搜索引擎、论坛、虚拟社区等服务。最主要业务：在线 游戏业务 新浪：新浪（NASDAQ:SINA)，是一家服务于中国及全球华人社群的领先在线 媒体及增值资讯服务提供商。拥有多家地区性网站，以服务大中华地区与海外 华人为己任，通过旗下五大业务主线为用户提供网络服务。 即提供网络新闻及内容服务的新浪网、提供移动增值服务的新浪无线(SINA Mobile)、提供Web 2.0服务及游戏的新浪互动社区(SINA Community)、提供搜索及企业服务的新浪企业 服务,以及提供网上购物服务的新浪电子商务(SINA E-Commerce)
【境外上市】红筹架构搭建的税务事项及筹划要点精编版
【境外上市】红筹架构搭建的税务事项及筹划要点 在境内A股上市是许多民营企业在发展到一定阶段后的首要选择，他们或通过IPO直接上市、或通过境外收购壳公司间接上市，但是能通过审核门槛的却少之又少。此路不通或许可以另辟蹊径，在境外上市，比如：美国、香港、新加坡、欧洲都是不错的选择，然而境外上市对于许多民营企业却是“大姑娘上轿——头一回”。 境外上市的首先步骤就是搭建境外红筹架构，本文就红筹搭建过程中需要注意的税务事项及筹划要点为您作出详细的讨论。 1境外上市3大常见组织结构 对于境内民营企业赴境外IPO，常见组织架构形式有境内个人红筹架构，境外个人红筹架构及VIE架构等3种形式。 常见红筹模式两类： 常见VIE架构模式：
2红筹架构设计的筹划要点1红筹架构国别或地区选择的筹划 目前境内企业境外上市的地点大部分选择在香港联交所上市或美国纽交所、纳斯达克上市，选择上市主体及控股主体地点时需考虑如下4点： a. 拟设立的控股或上市主体公司是联交所或纽交所接受的地点。目前两个交易所可接受的地点主要有香港、开曼、新加坡、欧洲等地注册的公司，除此之外注册的公司较难接受，这些地方都有一个共同的特点都是英美法律体系的国家或地区。 b. 拟设立的上市主体公司和控股公司地税制简单、税率低，保密机制好，并且资金进出没有外汇管制。符合条件的目前主要有香港、开曼、维尔京群岛（BVI）、百幕大等税收洼地，如达不到这些条件对于企业以后的运营会造成较大困难。 c. 拟设立公司当地政府与中国大陆签有税收协定，避免双重征税。拟IPO公司虽然拟在境外上市，但主要业务仍在中国大陆，未来必将形成较多的资金进出、分红、特许权使用费收取、利息支付等活动，故目的地应该选择与大陆签订税收协定的地区，这样方能避免重复纳税造成的高税负。 d. 将上市范围内的经营实体、控股实体、上市实体按需要设在不同地方，如经营实体在境内，控股实体设在香港，上市主体公司设在开曼。 当然如果考虑其他外部投资人投资和保密的需要，还可能增设其他SPV，但总体不影响上列实体的设计与运作。 2红筹架构搭建过程的筹划 境外红筹搭建过程中并不产生税金，只产生少量的工商注册、代理等费用。但境外架构搭建完成后，还须将境内经营实体公司股权控制关系搭至境外实体控股公司，此过程中可能产生税费，即将境内公司股权转移给境外控制的SPV或其控制的境内WOFE时将产生税费（注：红筹搭建过程中还需关注10号令等关于返程投资的规定）。 在实际控制人将经营公司的股权转让给其他实体时，如涉及账面未分配利润时，该股权转让价格需不低于股权份额对应净资产的账面价值，可能需要交纳个人所得税和企业所得税。如被转让股权的目标公司名下有土地、房屋、股权、知识产权的，股权转让价格应不低于股权对应份额的净资产公允价值。 3红筹架构搭建的税务事项1产生税金的环节
PE的几种常见架构解析
一、Citi 模式 2002年底，花旗银行与上海浦东发展银行（下称“浦发银行”）达成结为“具有排他性的战略合作伙伴关系”的协议。由于监管政策的限制，花旗银行对浦发银行的股权投资采取分阶段入股的方式，即协议签订后入股5%；在2008年前，在政策允许的情况下，花旗银行可增持至14.9%，最终不超过24.9%。根据该协议，在分阶段入股投资的基础上，花旗银行将通过实质性参与实际控制浦发银行的信用卡业务。 经过上述安排，浦发银行信用卡中心名义上设在浦发银行下，实则为按公司化运作的半独立运营中心。一旦政策允许，信用卡中心将独立出来，成立合资公司。而在此之前，双方承担对等的风险、权利和义务。根据协议，花旗银行提供技术和管理，而所有工作人员的工资则计入浦发银行的成本。信用卡中心的首席执行官和四个部门的正职均来自花旗银行，副职则全由浦发银行的人担任，首席执行官向一个由花旗银行和浦发银行各三人组成的“信用卡中心管理委员会”汇报。另外，花旗银行还输出了一支比较有经验的团队，并提供了集团内最新版本的业务系统，所有的数据处理均集中到花旗银行在新加坡的亚太数据处理中心进行。 而就与浦发银行在其他业务方面的合作，花旗银行并未投入太大力量，只是提供一些技术援助。 花旗银行对浦发银行的这一投资模式，立足于对被投资企业的某项而非全部业务的深度介入和控制，在时机成熟时便可以延展到其他业务层面。通过这种模式，投资者能以最快、最有效的方式直接进入某项具体业务的市场。PE投资者的先进管理理念和经验与被投资企业的本土优势相结合，能够较容易地在竞争中取得优势地位。此外，尽管投资时存在政策限制，但一旦政策形势发生变化，根据协议安排，合作业务的组织结构和企业性质可以第一时间进行切换，并迅速开展业务，而无需经过过渡期。 但是，由于这种模式往往只是将合作与控制限定在一些刚刚起步的新领域，这虽然使得PE 投资者能够较顺利地取得该项业务的控制地位，但如何将对被投资公司的控制从一项具体业务渗透到被投资公司整体，则存在一定难度。 二、红筹模式 红筹模式，是指在海外设立公司，由该公司对国内企业进行控股，以该海外控股公司直接申请上市的IPO上市模式。“红筹”可以划分为“大红筹”（国企红筹）和“小红筹”（民企红筹）。 “小红筹”的操作模式是，境内居民设立离岸公司，然后通过并购将境内公司的资产或股权转移到离岸公司名下，境内公司变成外商独资企业或中外合资企业。红筹模式的优势在于，除国内公司的生产经营活动须遵守中国大陆法律外，离岸公司的上市程序只须遵守上市地及离岸公司注册地的法律，而不受中国大陆法律的限制。 而在上市之前，以上市为目标，以红筹模式的形式实施的私募股权投资，是很常见的PE投资架构。具体如下图所示： 三、新浪模式 “新浪模式”，是指新浪公司在2000年上市前，为了满足国内监管和公司海外上市的双重要求而设计的一套复杂的交易架构体系。依据中国《电信条例》及外商投资产业指导目录等法律规范，外资是禁止介入电信运营和电信增值服务的，而网络信息服务属于电信增值业务。也就是说，根据有关法规，要继续经营互联网业务，就不能在海外上市。另一方面，当时信息产业部的政策性指导意见是外商不能提供网络信息服务 (ICP)，但是可以提供技术服务。于是在中国的特定政策下，“新浪模式”最终得以问世。 在“新浪模式”下，外国资本通过投资离岸控股公司（即特殊目的公司）来控制设在中国境内的外商独资企业（WFOE），该外商独资企业不能直接经营增值电信业务，但可以为实际经营增值电信业务的内资公司提供技术服务，外商独资企业与内资公司之间，将通过独家服务合作协议等一系列合同安排紧密地捆绑在一起。由于境外会计师认可这种合同绑定方式，特殊目的公司与内资公司之间虽然不具有股权关系，但报表却能被合并到特殊目的公司，这样，境外特殊目的公司就可以实现在海外上市。 新浪模式实际上是红筹模式的一种创新。其超越是，特殊目的公司（SPV）并没有收购内资
赛迪顾问-高阳捷迅完美一跃——从红筹架构到资产证券化
赛迪投资评论高阳捷迅完美一跃——从红筹架构到资产证券化 近年来，红筹企业正经历着从“搭红筹潮”到“拆红筹潮”的转变。一方面，红筹企业实现资本市场良性发展；另一方面，企业实现了资产证券化获得投资收益。从2010年9月二六三网络通信拆除红筹架构实现境内上市的经典之作，到最近的2013年7月高阳捷迅拆除红筹架构、被高鸿股份收购，都是红筹架构在国内资本市场的经典案例。本文将从高鸿股份收购高阳捷迅的案例着手分析红筹架构资本运作的通行之道，为今后红筹企业的资本运作提供借鉴。 一、高阳捷迅红筹架构：从不得不搭到不得不拆
1、搭建红筹架构，实现境外上市 高阳捷迅借鉴“新浪模式”通过协议控制的方式搭建红筹架构，实现了境外上市。高阳捷迅自2005成立以来，一直从事电信服务业务，需要大量资金来开拓市场，获得快速发展。但是，当时我国证券市场A 股上市比较困难，以及电信增值服务等特殊领域，不允许外资进入，加之2006年“十号文”出台，使得商务部审查力度加大，多重原因推动高阳捷迅搭建红筹架构寻求境外上市从而获得红杉基金等入股投资支持。 高阳捷迅搭建红筹架构，一方面，通过支付服务费等方式将绝大部分利润转移至境外上市公司SppayTech ；另一方面，高阳捷迅是纯内资公司，不在上市体系之内，但在实际效果上，高阳捷迅等同于SppayTech 的全资子公司，实现了合规境外上市。 高阳捷迅的股东 Speedteam （BVI ） SppayTech （开曼） A 轮融资：红杉基金 B 轮融资：Made In China C 轮融资：红杉基金、Zero2IPO 捷迅易付（外商独资企业） 境外 境内