对赌协议的有效性——公司治理中的激励机制

前言 (1)

第1章绪论 (3)

1.1 研究背景与研究意义 (3)

1.2 研究方法与研究思路 (3)

1.3 研究文献综述 (4)

1.4 研究重点、创新点和局限性 (5)

第2章对赌协议之概况 (7)

2.1对赌协议的起源 (7)

2.2国内对赌协议运作之概况 (8)

第3章对赌协议的法律基础 (12)

3.1对赌协议在中国的司法实践 (12)

3.2 对赌协议的法律性质 (12)

第4章对赌协议的经济学基础 (16)

4.1 信息不对称理论 (16)

4.2 对赌协议的经济学分析 (17)

4.2.1 “逆向选择”问题 (17)

4.2.1 “道德风险”问题 (18)

第5章对赌协议的期权模型和定价 (20)

5.1 对赌协议的期权模型 (20)

5.2 实物期权的定价方法 (23)

5.2.1实物期权定价模型理论基础 (23)

5.2.2 Black一Scholes期权定价模型 (23)

5.2.3 二项期权定价模型（binomal option price model） (25)

5.2.4 B-S模型和二叉树模型的比较 (27)

第6章对赌协议的价值发现和双向激励机制 (28)

6.1 对赌协议的价值发现机制 (28)

6.1.1 案例背景介绍 (28)

6.1.2 B-S模型估值 (30)

6.1.3 二叉树模型估值 (33)

6.2融资方的对赌风险 (35)

6.3对赌协议的双向激励机制 (37)

6.3.1 静态环境下的零和博弈 (37)

6.3.2 动态调整机制下的风险收益变化 (39)

第7章结论 (42)

7.1 本文的结论 (42)

7.2 本文的不足和未来研究的展望 (43)

参考文献 (45)

致谢 (49)

上海交通大学MBA学位论文对赌协议的有效性-公司治理中的激励机制

前言

PE作为一种战略投资者，过去的十年在中国得到快速发展。而源于对非公众公司信息披露不完善和公司治理水平的不确定性，对赌协议这一估值调整工具也被PE行业广泛运用，并成为项目的关键机制。

目前国内对赌协议的研究主要有三个维度：法律原理，基于实物期权的财务工具模型和公司治理角度的实证研究。

本文首先统计整理了2001年至2010年42家对赌协议的案例，发现从参与对赌的投资机构性质中看外资仍占绝对主流。根据对赌协议的执行结果来看，从投资方角度赢的比例71%；输的为7家，且其中6家为投资方和融资方双输格局。这个结果显示出投资方绝对的优势地位，稳赚不赔的格局，而输掉的多是因为融资方快速扩张导致资金链断裂，进入破产清算的局面，如太阳乳业，亚铝公司和春晨食品。从融资方角度来看，输赢各半，显然对赌协议对于投资方更加有利，而对于融资方而言则只有一半不到的胜算，而且输的局面下，往往要自食其果。

就对赌协议的条款设计来看国内目前的对赌筹码主要分为四类，股权调整26家，占比62%；其次为股份赎回、控股权变更和差价补偿；对赌协议的执行条件主要分为三类，业绩26家，占比62%；上市17家，股价5家。

接下来本文从对赌协议从法律属性分析了对赌协议建构在合同自由这一民事行为原则基础上，很好的体现了市场经济的自发调节原则，它所具备的射幸合同的等价有偿的相对性，很好的解决了信息不确定性下的风险控制机制。

然后从经济学角度阐述了，作为对信息不对称环境下的“逆向选择”和“道德问题”的回应，“对赌协议”在一定条件下，对管理层来说是激励强度最大，对投资者来说是风险控制最优，对经济效率来讲是帕累托最优的一种机制安排。

考虑对赌协议的不公开性和数据获取的难度，以及查阅国内目前关于对赌协议效果的实证研究的文献后，我们发现因为数据样本的不足，导致这种实证的结论差异很大。