良品铺子市场竞争分析报告

良品铺子市场竞争分析报告

2020年6月

目录

1. 线下休闲零食翘楚，全渠道与多品类助收入结构均衡发展 (5)

1.1. 发家武汉，走向全国 (5)

1.2. 管理层经验丰富，员工利益绑定 (6)

2. 探渠道：线上线下协同，持续造血能力强 (7)

2.1. 线下渠道为护城河，向全国扩张 (8)

2.1.1. 加盟为主，直营为辅快速扩张 (9)

2.1.2. 以直营理念管理精简的优质加盟商 (12)

2.1.1. 大客户团购及 O2O 渠道早有布局，疫情促进线下渠道拓展 (15)

2.2. 布局线上，融合发展 (15)

3. 看定位：全品类扩张受众广，高端化布局溢价强 (17)

3.1. 休闲食品低价同质化需破局 (17)

3.1.1. 行业同质化严重，低价竞争环境不可持续 (17)

3.1.2. 消费升级引领行业，消费者为差异化支付溢价 (19)

3.2. 基础夯实，为高端化保驾护航 (21)

3.2.1. 全品类发力助扩张 (21)

3.2.2. 质检与研发双轮驱动 (22)

3.2.3. 信息化运作提升效益 (23)

3.3. 全面的高端化品牌战略，优质选品下各品类毛利率稳中有升 (24)

3.3.1. 三高打造差异化定位，树立品牌形象 (24)

3.3.1. 夯实优势品类，效益持续提升 (28)

4. 盈利预测与市场建议 (29)

5. 市场提示 (30)

图表目录

图1：良品铺子发展历程 (5)

图2：良品铺子近年营收（单位：亿元） (5)

图3：良品铺子近年归母净利（单位：亿元） (5)

图4：良品铺子股权结构图 (7)

图5：良品铺子线上线下收入结构日益均衡 (7)

图6：良品铺子收入结构更为均衡（2019 年） (7)

图7：休闲零食行业区域性特征明显 (8)

图8：良品稳固华中华东后逐步向全国进军 (8)

图9：良品铺子华中收入占比不断下降（单位：亿元） (9)

图10：来伊份深耕长三角地区（单位：亿元） (9)

图11：良品铺子直营店收入租金比高于三只松鼠 (9)

图12：良品铺子加盟店投资回收期 (9)

图13：直营为辐下，加盟店助品牌扩张（单位：家） (10)

图14：良品铺子加盟店单店营收逐年提升，略高于同业（单位：万元） (10)

图15：良品铺子加盟店毛利率有所攀升 (10)

图16：线下业务平均价格波动对于整体毛利率的变化 (10)

图17：战略发展需要扩大加盟商，如今数量较为稳定 (12)

图18：公司加盟商人均管理店铺数量高于同业 (12)

图19：前三大加盟商营收占加盟总营收的4.49% (13)

图20：加盟模式下的收入（亿元） (13)

图21：19 年加盟模式下各板块毛利率及占加盟收入比 (14)

图22：19H1 合作超三年的加盟商收入占比达75.88% (14)

图23：天猫与京东两大平台入仓模式营收占比增加 (16)

图24：整体入仓（2B）增幅高于自营（2C） (16)

图25：推广费用率随着营收规模提升有所摊薄 (17)

图26：线上业务平均价格波动对于毛利率的变化 (17)

图27：休闲食品行业零售收入及增速 (18)

图28：休闲零食行业品类 (18)

图29：休闲零食行业品牌数量众多（个） (18)

图30：线上休闲零食行业集中度波动 (18)

图31：部分休闲食品公司仍在低净利率区间 (19)

图32：卡乐比产品迭代匹配市场需求 (19)

图33：14-16 财年卡乐比麦片非基础新品收入占比 (19)

图34：差异化零食在疫情后开启高速成长（单位：万元） (20)

图35：多品类全面扩张下营收规模稳固增长（亿元） (21)

图36：良品铺子品类收入结构较为均衡（2019） (21)

图37：公司与规模型供应商关系较为稳定（单位：家） (22)

图38：公司前五大供应商采购金额占比略有提升 (22)

图39：良品铺子研发费用（百万元）略低于同业 (22)

图40：良品铺子产品研发人员处于行业中游（2019） (22)

图41：良品铺子订单管理流程 (23)

图42：高端化战略实现品牌差异化 (24)

图43：注重原料生产把控 (25)

图44：良品铺子五代店 (26)

图45：良品铺子五代店 (26)

图46：良品铺子logo 升级 (27)

图47：良品铺子代言人吴亦凡 (27)

图48：良品铺子高端礼盒 (27)

图49：良品铺子敦煌主题礼盒 (27)

图50：不同公司毛利率对比，良品毛利率整体稳中有升 (28)

图51：公司与三只松鼠坚果炒货品类分渠道毛利对比（2018） (28)

表1：良品铺子财务数据概览（单位：百万元） (6)

表2：良品铺子现任管理层履历 (6)

表3：受外埠扩张难度限制，加盟店开店节奏放缓，原有直营店开大店关小店重塑（单位：家） (11)

表4：公司未来三年新设直营门店计划（单位：家） (11)

表5：投资回收期测算（以一般二线城市为例，情景3，单位：万元） (13)

表6：加盟店投资回收期测算（以一般二线城市为例） (13)

表7：休闲食品行业公司加盟商选择标准 (15)

表8：线上多线布局，平台基本全覆盖（单位：亿元） (16)

表9：消费者为优质产品支付溢价（2020.6.1） (20)

表10：良品铺子注重上游品质把控 (25)

表11：线上主要品类比价（2020.5.18） (29)

表12：业务拆分 (30)

表13：可比公司估值表（2020.6.2） (30)

1. 线下休闲零食翘楚，全渠道与多品类助收入结构均衡发展

1.1. 发家武汉，走向全国

武汉起家走向全国，战略聚焦定位高端。2006 年良品铺子在武汉开设第一家线下门店，其后的十余年间不断扩张，目前门店数已超2200 家，覆盖华中、华东、华南、西

北、西南等14 省市。公司主打高端品牌战略，力求达到差异化经营。公司加盟与线上

渠道收入占比逐年提升，扩大公司业务规模。2019 公司营收达 77 亿元，同比增长 21%,

线上线下收入均衡，品类结构上肉类、坚果、糖果糕点、果干等收入结构合理、齐头并

进，当年实现归母净利 3.4 亿元，同比增长 43%。自18 年公司战略聚焦“成为消费者心

智中高端零食的代名词”后，通过产品品质提升及结构化升级，公司的毛利率由17 年

的不足 30%逐步回归至原有 32%的水平。叠加规模效应，净利率由 17 年的 0.79%提升

至 19 年的 4.53%。

图1：良品铺子发展历程

数据来源：公司官网，

图2：良品铺子近年营收（单位：亿元）图3：良品铺子近年归母净利（单位：亿元）

营业收入（亿元）

同比（右）归母净利（亿元）同比（右）

毛利率（右）

90 40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

4

3.5

3

2.5

2

1.5

1

0.5

600%

500%

400%

300%

200%

100%

0%

80

70

60

50

40

30

20

10

0 0% -100%

2015 2016 2017 2018 2019 20Q1 2015 2016 2017 2018 2019 20Q1

数据来源：公司公告，数据来源：公司公告，

表 1：良品铺子财务数据概览（单位：百万元）

2015

2016

2,601 419 2017

2,956 856 2018

3,183 1,119 6,378 346 2019

3,832 1,465 7,715 471 总资产 1,805 291 净资产 营业收入 3,149 64 4,289 138 5,424 116 营业利润 净利润

48 105 43 248 349 资产周转率（次） 销售净利率 权益乘数 1.74 1.95 1.95 2.08 2.2 1.52% 6.2

2.45% 6.21

0.79% 3.45

3.89% 2.85

4.53% 2.62

良品铺子 ROE 三只松鼠 ROE 来伊份 ROE 盐津铺子 ROE 好想你 ROE

16.2% 4.2% 13.0% 30.3% -0.2% 29.1% 52.0% 9.1% 30.9% 1.7% 6.2% 42.7% 5.4% 14.6% 3.3% 24.9% 31.7% 0.5% 11.4% 3.9% 27.3% 15.9% 0.6% 18.1% 5.7%

数据来源：公司公告，

1.2. 管理层经验丰富，员工利益绑定

职业经理人创业，管理层利益绑定。2006 年，现任公司董事长杨红春及总经理杨银 芬创办良品铺子，为公司发展聘请各行业资深人士保驾护航。职业经理人出身的杨红春 董事长对于激励制度非常重视，早于 2010 年公司就对员工实行汽车奖励；2013 年推行 的“掌柜责任承包制”使得一线员工有机会参与营收分红；2015 年推行的“合伙经营人 制”激励门店掌柜成为合伙经营者，分享门店利润，表现优异者更可进入公司管理层任 职。从门店的掌柜承包制到阿米巴模式，从独立化自组织运行到小前台大后台的小组制 模式， “面向顾客，激活组织”始终是组织变革的核心、是管理的初衷。展望 20 年， 公司将启动小组制 3.0 计划，试点前中后台内部市场化运作，做好前后台之间互评监督 机制和评价兑现机制，提升组织效率。除此之外，公司设有宁波汉宁、汉良、汉林、汉 亮等多个员工持股平台，目前公司董事、监事、高级管理人员及其近亲属通过持股平台、 良品投资及宁波汉意共间接持有公司股份 42%，持股比例较高，体现公司管理层对于未 来前景的看好。

表 2：良品铺子现任管理层履历

履历

上市后 持股比 姓名 出生年份 职务 1997-2005 广东科龙电器股份有限公司各分公司总经理 2010-2017 良品有限任执行董事、总经理、董事长等职 1996-2003 广东科龙电器股份有限公司各分公司总经理 2010-2017 良品有限任董事、副总经理等职

杨红春 杨银芬

1973 1974

董事长 25.4% 9.4%

董事、总经理

1998-2006 湖北丝宝股份有限公司设计师

张国强1973 董事、副总经理 4.7%

2010 -2017 良品有限董事、门店事业部开发中心负责人

数据来源：公司公告，

图4：良品铺子股权结构图

数据来源：公司公告，

2. 探渠道：线上线下协同，持续造血能力强

全渠道经营，线上渠道发力，逐步摆脱对单一渠道依赖性。作为线下起家的品牌，2010 年公司管理层审时度势，开始涉猎电商渠道，积极探索不同平台的可能性。近十年

的建设使得公司线上渠道不断完善，并逐步摆脱对线下门店的依赖性，成为线上线下共

同发力的休闲零食品牌之一。19 年公司线上平台营收 37 亿元，收入占比 49%。相较于

同业而言，良品铺子线上线下平台收入结构更为均衡，利于品牌全方位建立企业形象。图5：良品铺子线上线下收入结构日益均衡图6：良品铺子收入结构更为均衡（2019 年）

线下 线上

线下渠道（亿元） 线上渠道占比（右） 线上渠道（亿元） 线下渠道占比（右）

100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

3%

80 70 60 50 40 30 20 10 0

80% 18%

70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

51%

87%

2016

2017

2018

2019

来伊份 良品铺子 好想你 三只松鼠

数据来源：公司公告， 数据来源：公司公告，

2.1. 线下渠道为护城河，向全国扩张

地区间口味偏好不同及消费者的即时性需求造成休闲零食企业区域性特征明显。受 我国各省份间口味偏好不同影响，区域性企业因更贴近消费者，亦更易打造满足当地偏 好的零食单品。不同于主食购买的计划性，消费者购买休闲食品存在偶发性，而线下门 店恰好满足消费者即买即得的天然需求。以良品铺子为例，2006 年第一家门店在武汉开 业后，凭借迅速收获的口碑效应抢占市场份额，1 年内即新拓展地理位置优越且更易获 客的 27 家线下门店。因而良品铺子在当地得以站稳脚跟，此后其他休闲零食品牌进入 当地市场，占领消费者心智难度提高。因此，对于线下起家的零食企业而言，渠道更接 近消费者，成为向外扩张的制胜关键。

线下门店深耕华中，向全国扩张，区域间收入日趋均衡。作为线下零食第一品牌， 公司门店数量已超 2200 家，辐射全国 14 省市。19 年公司华中、华东、西南地区分别实 现营收 25.1/5.5/4.1 亿元。因经营扩张，华中地区对于营收贡献占比由 80%逐年回落至 19 年的 71%，华东、西南地区扩张收益明显，19 年分别贡献营收 16%和 12%。相较于 深耕长三角地区的来伊份而言，公司区域间收入占比日趋均衡。2020 年公司将开发北京、 天津、兰州、石家庄、青岛、太原、济南、海南等地，提高覆盖度，加快全国化进程。

图 7：休闲零食行业区域性特征明显

图 8：良品稳固华中华东后逐步向全国进军

● 陕西

●河南

●湖北

●安徽

●重庆