风险投资IPO退出的利益冲突及其法律规制
投资管理中的退出机制与风险控制
投资管理中的退出机制与风险控制投资是一种风险与回报相对应的行为，从投资到退出过程中的风险控制非常重要。
投资退出实际上是指投资者在一定时间内将所持有的资产、股权等卖出、转让，实现投资财务收益的过程。
退出机制从某种程度上也是风险控制的一部分。
在本文中，我们将探讨投资管理中的退出机制与风险控制。
投资的本质是风险与收益的权衡。
投资需要考虑的因素包括市场环境、行业发展、管理团队等多方面的因素。
如果投资者发现自己的预期回报无法与预期风险相匹配，那么退出投资是必要的。
投资退出的目的是让投资人获得更高的资本回报率，减少风险暴露期，并将资金重新投入到更有潜力的项目当中。
在投资退出之前，投资者需要考虑很多事宜，例如退出时机、退出方式、除权除息、税收等。
退出时机的判断需要综合考虑市场行情、公司发展状况以及其它宏观因素，寻找最有利的时机。
退出方式则需要考虑上市、并购和私募股权投资等多种选择，并根据公司不同层次和发展阶段，选择最适合的方式。
如果可以通过除权除息等方式获取回报，则在退出前这项因素也需要仔细考虑。
税收方面则涉及到不同国家、不同时间段的政策规定和税率情况。
要做好退出就意味着不仅需要充分了解公司本身的情况，还要对投资环境进行详细分析和掌握。
实现投资退出有利于将资金和资源重新融入整个投资组合。
此外，退出对于投资者的风险控制也起到了重要作用。
风险控制包括系统性和非系统性风险控制。
系统性风险是市场风险，由整个市场波动引起的风险。
而非系统性风险则是特定公司、行业和国家的风险。
退出投资的最终目的之一就是减少或解决非系统性风险。
因此，掌握好退出机制有助于降低投资风险。
在实际投资管理中，退出机制往往是在投资时考虑的，而不是在投资后的决策。
退出机制需要定期复审，并根据不同的情况进行调整。
一旦发现投资项目出现亏损，及时采取行动是关键。
如果必须进行退出，需要考虑排队顺序，避免产生对其他投资造成负面影响的连锁反应。
在投资退出中，风险控制是最关键的。
初创公司退出机制
初创公司退出机制随着创业热潮的兴起，初创公司如雨后春笋般涌现。
然而，随之而来的问题是，如何在适当的时机退出，实现投资回报和公司价值最大化。
初创公司退出机制成为创业者和投资者共同关注的焦点。
本文将探讨初创公司退出的几种常见机制，并分析其特点和适用场景。
一、并购并购是初创公司最常见的退出方式之一。
在这种情况下，初创公司将自身卖给一家规模较大、资金充足的企业。
并购的好处在于，创业者可以获得一笔可观的现金回报，并将公司交给具备更强资源和实力的企业进行进一步的发展。
同时，对投资者而言，这也是一种较为稳妥的退出方式，能够获得相对可观的投资回报。
然而，值得注意的是，并购并非适用于所有初创公司。
首先，初创公司需要具备一定的市场份额和潜力，以吸引大企业的收购兴趣。
其次，初创公司和收购方之间的战略契合度也至关重要。
如果双方的战略目标和文化价值观存在较大差异，很可能导致并购失败。
因此，在选择并购退出机制时，创业者和投资者需要进行充分的尽职调查和谨慎的决策。
二、IPOIPO（Initial Public Offering）即首次公开募股，是初创公司另一种常见的退出方式。
通过IPO，初创公司可以将自身股权向公众发售，从而实现融资和退出。
相比于并购，IPO具有更高的风险和回报潜力。
一方面，成功上市的初创公司可以获得大量资金，加速扩张和市场占有；另一方面，投资者可以通过股票交易获得高额回报。
然而，IPO也面临着一些挑战和限制。
首先，IPO需要满足一定的财务和法律要求，包括盈利能力、财务透明度和合规性等。
这对于一些处于早期阶段的初创公司来说可能具有较高的门槛。
其次，IPO 的市场环境和投资者情绪也对上市公司的估值和表现产生重要影响。
因此，在选择IPO退出机制时，创业者和投资者需要综合考虑市场条件、公司实力和发展前景等因素。
三、股权回购股权回购是一种比较灵活的退出方式，适用于初创公司和投资者之间的协商一致。
在股权回购中，初创公司会以一定价格回购投资者持有的股权。
股票IPO市场中的利益冲突问题研究[1]
![股票IPO市场中的利益冲突问题研究[1]](https://img.taocdn.com/s3/m/517931c06137ee06eff91879.png)
文章编号：１６７１－８４０２（２０１１）０１－００１２—０５
一、引言 由于利益冲突（Ｃｏｎｆｌｉｃｔ
ｏｆ
有些情况下，利益冲突几乎不可避免。但利益冲
突本身并无可非议。只是由利益冲突导致了某一
ｉｎｔｅｒｅｓｔ。简称Ｃ０１） 方的利益受到损害之后，现实的问题才发生。在 许多情况下，潜在的利益冲突可以被挖掘出来， 并加以有效地协调与约束，由此，矛盾就可以及 时地被化解，可能出现的问题就会被有效地提前 消化。 拟公开上市的企业通过股票首次公开发行 （Ｉｎｉｔｉａｌ Ｐｕｂｌｉｃ Ｏｆｆｅｒｉｎｇ，简称ｎ ｏ）可以募集大量
股票的过程中存在“确认假设”（Ｃｏｎｆｉｒｍａｔｉｏｎ
８ｙ—
ｐｏｔｈｅｓｉｓ），即在新股发行的静默期（Ｑｕｉｅｔ Ｐｅｒｉｏｄ） 之后．承销商分析师与非承销商分析师的投资评 级、被推荐股票的超额收益率没有显著差异，如 果多家投资银行的分析师同时推荐菜一新股，市 场的反应会更强。Ｂｒａｄｌｅｙ、Ｊｏｒｄａｎ和Ｒｉｔｔｅｒ（２００８） 对网络泡沫期间ＩＰＯ样本的研究发现与利益冲突 假设相左，没有发现关联分析师与非关联分析师 对新发行股票分析的差异，关联分析师对新上市 股票的推荐建议没有体现出乐观倾向。 有些学者考察了分析师在推荐股票时是否 为了讨好上市公司而故意提高推荐等级．其目的 是为相关的投资银行招揽承销业务。Ｄｅｒｒｉｅｎ
资银行就在对某些利益冲突问题的处理上不断 曝出丑闻．受到来自联邦监管机构、投资者以及
人之间存在利益冲突。如果以较高的对投资银行 的补偿来解决投资银行与发行人之间的利益冲 突，那么，这种补偿可以减轻代理突出并降低抑 价程度。Ｇａｎｎｏｎ和Ｚｈｏｕ（２００８）在对２００３年及之前 的中国Ａ股市场的考察中也有类似的发现，承销 费每升高ｌ％，抑价率就会降低０．７％。当然也有研 究认为有关投资银行的利益冲突没有产生明显 的不良影响。Ｂｅｎｚｏｎｉ和Ｓｃｈｅｎｏｎｅ（２０１０）检验了由 关联投资银行承销的新股的长期收益表现。他们
股权退出方案
股权退出方案一、背景随着经济全球化和资本市场的发展，越来越多的创业公司开始采取股权激励措施来吸引和留住优秀的人才。
股权激励对于创业公司来说既是一种组织架构调整，又是一种员工奖励制度的建立。
然而，对于一个成熟的创业公司来说，股权退出是一个至关重要的环节。
本文将介绍不同的股权退出方案并分析其优缺点。
二、IPO（首次公开募股）IPO是指公司首次通过公开发行股票的方式在证券市场融资。
IPO通常是创业公司股权退出的首选方案之一。
部分股东可以通过在公开市场上销售其持有的股票来获得套现的机会。
优点：1. 完全退出：IPO可以让创业者和投资者完全退出，将股权变现。
2. 快速现金回报：一旦IPO成功，股东可以迅速获得现金回报。
3. 提高公司知名度：IPO可以提高公司的知名度，增强公司的品牌形象。
缺点：1. 高昂成本：IPO过程需要耗费大量的时间和金钱。
2. 市场不确定性：IPO的成功与否往往取决于市场环境和投资者的反应，存在一定的不确定性。
3. 公司治理压力：IPO后，公司需要适应上市公司的治理要求和信息披露规范，管理层需要面对更多的责任和监管。
三、并购并购是指通过购买目标公司的股权或资产来实现股权退出的方式。
对于创业公司来说，被其他大型公司收购往往是一种快速获取资金回报的方式。
优点：1. 快速套现：通过并购可以快速实现股权套现，获得高额回报。
2. 分散风险：创业公司经营风险较高，通过并购可以分散风险并获得更稳定的回报。
3. 获得资源：被大型公司收购后，创业公司可以获得更多的资源和支持，促进公司的快速发展。
缺点：1. 股东冲突：并购往往需要协调多方利益，股东之间可能存在利益冲突，可能导致交易失败。
2. 失去控制权：被收购后，创业公司可能失去对公司决策的控制权。
3. 文化冲突：并购之后，两个公司的文化和价值观可能存在冲突，需要投入大量人力和时间来进行整合和融合。
四、二级市场交易二级市场交易是指在股票交易所上市后，股东可以通过在二级市场上买卖公司的股票来实现股权退出。
证券投资基金的利益冲突规制
（１）基 金 管 理 人 的 收 费 。 管 理 人 收 取 基 金 费 用
国 际证 监 会 组 织 （ Ｉ ＯＳ ＣＯ ）２ ０ ０ ０年 ５月 发 布 的
司 与 持 有 人 、基 金 经 理 与 基 金 公 司 的利 益 得 到兼 容 。
二 、证 券 投 资 基 金 利益 冲 突 的 主 要 情 形
（一 ） 国 际 证 监 会 组 织 对 基 金 利 益 冲 突 类 型 的 划
分 。
有 人 的利 益 去 操 控 控 制 程 度 ； 四是 共 同购 买 造 成 虚 假 的投 资 市 场 ，导 致 基 金 的 价值 被 高 估 ，对 后 来 进 入 的
或 投 资 ，以履 行 关 联 公 司 的 义 务 ； 四是 将 基 金 的证 券 与 关 联 公 司估 值 不 当 的 、流 动 性 差 的 或 不 符 合 基 金 目 标 的证券 交换 （ 即相互 买卖 ） ；五 是 如 果 已知 或 感 知
一
时 ，可 能 会 出 现 一 些 利 益 冲 突 ：一 是 收 费 以基 金 的表 现 为 基 础 ，这 可 能刺 激 管 理 人 承担 不 必 要 的 风 险管 理
资 产 ；二 是基 金 管 理 人 （ 或 其 关 联 公 司 ）给 基 金 提 供
记 录 、保 存 、登 记 、研 究 等 服 务 ，这 可 能 激 励 管 理 人
售 证 券 ，为 了 自身 利 益 而 损 害 基 金 持 有 人 的利 益 ；二
是 当 关 联 方 中 介 机 构 有 机 会 优 先 配 置 资 产 时 ，更 多 地 考 虑 基 金 管 理 人 的 利 益 ，而 不 是 基 金 持 有 人 的 利 益 ； 三 是 基 金 和 关 联 方 联 合 收 购 控 股 目标 公 司 ， 关联方 （ 如 基 金 的管 理人 ）管 理 人 可 能按 自身 利 益 而 不 是 基 金 持
风险投资公司退出策略案例分享
风险投资公司退出策略案例分享在风险投资领域，成功的退出策略对于投资公司来说至关重要。
退出策略决定了投资者如何最大化回报并将其利益最大化。
在本文中，我们将分享两个成功的风险投资公司退出策略案例，以帮助读者更好地理解这一概念。
案例一：ABC投资公司退出策略ABC投资公司最近投资了一家初创公司，该公司在互联网领域有巨大的增长潜力。
ABC投资公司决定采用IPO退出策略，即通过首次公开募股的方式退出投资。
首先，ABC投资公司帮助这家初创公司实现了快速的增长和市场份额的扩大。
他们为该公司提供了资金支持和战略指导，帮助其在竞争激烈的市场中站稳脚跟。
随着时间的推移，这家初创公司的市值不断增长，吸引了更多的投资者的关注。
ABC投资公司意识到现在是时候退出投资了。
他们与一家投资银行合作，在资本市场上推出了这家初创公司的股票。
通过IPO退出策略，ABC投资公司成功地将其股份转让给了公众投资者。
他们获得了巨额回报，并成功退出了这笔投资。
案例二：XYZ投资公司退出策略XYZ投资公司投资了一家生物技术公司，该公司在医药领域拥有创新的产品和技术。
虽然这家公司在初期表现出色，但随着竞争的加剧和市场环境的变化，XYZ投资公司决定采用收购退出策略。
XYZ投资公司与一家行业领先的制药公司进行了合作，为他们提供了战略指导和市场资源。
这让生物技术公司得以继续发展并扩大规模。
在与制药公司的合作中，这家生物技术公司引起了更多投资者的兴趣。
XYZ投资公司看到了这个机会，决定将其股份出售给制药公司。
通过收购退出策略，XYZ投资公司成功地将其股份转让给了制药公司。
他们获得了可观的回报，并以成功的退出策略结束了这笔投资。
总结：以上案例展示了风险投资公司在退出策略上的灵活性和创新性。
无论是通过IPO还是收购，退出策略的成功取决于风险投资公司对市场的洞察力和理解，并与被投资公司密切合作。
在做出退出策略决策时，风险投资公司应该考虑到市场环境的变化、投资回报的最大化以及与被投资公司的合作等因素。
(4)防范内部交易、利益冲突的投资交易制度
xx投资基金管理有限公司防范内部交易、利益冲突的投资交易制度20 年月第一章总则第一条为加强对公司投资业务的规范化管理，建立有效的投资风险约束机制，保护投资者利益，树立公司员工的良好职业形象和维护公司声誉，规范公司员工的执业行为，根据相关法律，结合公司业务特点，制定本办法。
第二条公司应严格遵守法律法规的关于投资交易的相关规定，在投资交易活动中公平对待投资项目，严禁直接或者通过与第三方的交易安排进行利益输送并防范投资项目之间的利益冲突。
第三条公司运用委托财产进行投资于以下范围的，适用本制度：（一）现金、银行存款、股票、债券、证券投资基金、央行票据、非金融企业债务融资工具、资产支持证券、商品期货及其他金融衍生品；（二）未通过证券交易所转让的股权、债权及其他财产权利；（三）中国证监会认可的其他资产。
第四条投资交易制度主要内容包括：投资决策流程与授权制度、特定客户资产投资的研究流程、投资指令与交易执行制度、风险管理、投资绩效评估等。
第二章投资决策流程与授权制度第五条公司所管理的私募基金投资实行执行董事负责制，由执行董事根按照投资管理流程具体承担特定私募基金的日常管理工作。
第六条执行董事办公会议（一）执行董事是私募基金投资的最高决策机构，如有需要其他相关人员列席会议，应经执行董事书面同意；（二）执行董事办公会议分为定期会议和临时会议，定期会议按月召开，临时会议可随时召集。
无论定期会议及临时会议均应至少提前一个工作日通知并将会议议案提前报送委员审阅；（三）执行董事召集并主持召开，讨论与投资相关的事务，并对重大投资决策做出决定。
如因故不能出席，执行董事视情况可临时指派相关人员按其授权组织会议。
主要职能：（一）回顾前期投资业绩；（二）讨论公司旗下资产的配置方案，投资业绩、投资决策、风格配置情况并调整或审定相应投资风险控制指标；（三）审定重大投资项目建议（重大投资决策的定义由公司执行董事根据对资产管理的风险控制要求具体制定）；（四）必要时，可随时召开执行董事对影响公司管理资产的突发性重大事件进行讨论和决策；（无）审议此前执行董事会议决议的执行情况；（六）根据会议决策的内容形成决议。
从IDGVC退出好耶看风险投资的退出路径
好耶成立于 １９ 年１ 月 ， ９８ ０ 是一家集 网络广 告技 术服务 、 线 上营销服务和效果营销服务为一体 的专业 网络互动营销服务 公司 。２ ０ 年３ ， ００ 月 Ｉ ＤＧＶ Ｃ向好耶投入第 一笔３ ０ ０ 万元人 民币 投资 ，连 同贷款在 内， Ｉ ＤＧＶ Ｃ在好耶第一轮 融资过程 中累计 投入 了１２ ８万美元 ， 占其股份接近４ ％。在２ ０ —２ ０ 年间 ， ０ ００ ０４ 好 耶进入 了商业化运作的快速发展期 ，保持营业收入每年超过 １０ ０％的高速增 长 ，０ ４ ２ ０ 年好耶实现 营业收入 ２ 亿多元人 民币 ， 利润超过 了２０ ０ ０ 万元 人民币。 ２０年 １月 ， Ｖ ０５ ２ Ｉ ＤＧ Ｃ联合 Ｏａ ｎｅｔ ｎ ａｎ ￣向好耶 ｋ Ｉｖｓ ｍｅｔ ｒ ｅ Ｐｔ
风险投资运作过程 的最后环节 ，也是获得高额投资 回报和实
发展规划纲要 （０ ６ ２ ０ 年 ）若 干配套政策 的通知》 ２０ ～ ０７ ） 以及科 技部发布 的《 于加快发展技 术市场 的意见》 要求有 条件的 关 ，
地区和地方政府应通过财政支持等方式 ，扶持发展 区域产权 交易市场 ， 拓展创业风 险投 资退 出渠道 ， 促进更多资本进入风
ＩＯ 股 权 转 让 Ｐ
、
问 题 的 提 出
为２０ ～３ ０ ６亿 ０ 亿美元 ， 国风险投资业 发展缓慢 ， 我 其中一个重 要的原因就是缺乏完善的退出机制 。据统计 ，０ ５ ２ ０ 年我 国３９ １
风险投资的最终 目的是通过风险企业的成功运作来实现 高额投资 回报 。 风险投 资的退出是指将风 险企业 的资产 变现 ，
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风险投资IPO退出的利益冲突及其法律规制风险投资(Venture Capital,简称VC)在我国又称创业投资,是指专业风险投资机构向主要属于科技型的高成长性企业提供股权资本,并为其提供经营管理和咨询服务,以期在被投资企业市场价值充分显露时套现退出,获取中长期资本增值和收益的投资行为。
1946年,在美国成立的AR&D是全球第一家专业风险投资机构,之后,以美国为代表的风险投资行业迅速发展开来。
1985年,以《关于科学技术体制改革的决定》发布和中国新技术创业投资公司为标志,风险投资行业正式引入中国。
在经历了酝酿、兴起和调整期之后, 2004年后,我国的风险投资呈现出复苏并回暖的迹象。
风险投资的运作主要涉及三方主体:风险资本提供者(风险资本供给方)、风险投资机构(资本运作方),以及创业企业(资本需求方)。
一个完整的风险投资周期包括了筹资、投资、退出三个阶段。
其一,在筹资阶段,投资机构向资本提供者募集风险资本,通过投资合作协议来规范二者的关系,明确各自的权利和义务。
其二,在投资阶段,风险投资机构将募集来的风险资本以股权投资的方式投入到经过选择的创业企业,并向企业提供战略咨询、财务咨询等增值服务。
在这一阶段,风险投资机构和创业企业通过签订风险投资协议来调整两者间的关系,明确相关权利和义务。
其三,在最后的退出阶段,风险投资机构将根据创业企业的股权增值状况以及与创业企业签订的风险投资协议,选择适当的时机和方式将所持有的创业企业股权套现;然后,风险投资机构依据其与风险资本提供者签订的投资合作协议,将取得的投资收益在二者间进行分配。
风险投资的退出机制,是指风险投资机构在所投资的创业企业发展相对成熟或不能继续发展的情况下,将所投入的资本由股权形态转化为资本形态,以实现资本增值或避免降低财产损失的机制及相关配套制度安排。
与一般的投资方式相比,风险投资的一个特殊之处就在于不论该轮风险投资成功与否,它都必须如期变现,从而保证风险投资在时序上和空间上的不断循环。
风险投资的最终目的不是拥有或控制企业,而是通过参与创建、培育企业,待企业成熟后,将持有的创业企业的股权资本在市场上出售,以收回投资并实现投资的收益。
评价风险项目是否具有可投资性,往往看最后一点——投资能否顺利变现并获得超额风险利润。
因而,顺畅的风险投资退出机制虽然是风险投资体系的最后一个环节,但却是一个极其重要的阶段,是确保风险资本高效流动和资本增值的前提。
风险投资的IPO(Initial Public Offering,首次公开上市)退出,是风险投资机构退出创业企业的一种方式,它主要包括了创业企业上市和风险投资机构借证券交易市场售出所持股份、套现增值收益的双重含义。
IPO退出与出售、回购、清算等形式相比,因其可回报风险投资机构相对较高的投资收益,为创业企业在资本市场再次获得低成本的融资机会,并为创业企业经营者带来丰厚回报等优势,一直被视为风险投资的最佳退出方式。
在风险投资文化中, IPO形式的退出被作为风险投资成功的标志,其实质是推动创业企业从一个私人持股公司变为一个公众持股公司,实现资本的增值。
但是,在风险投资的运作中,在风险资本提供者、风险投资机构(风险投资家)、创业企业(创业企业经营者)之间,由于各自代表的利益不同,自然难以避免出现利益冲突。
这种冲突发生的原因便是在于风险资本提供者与风险投资机构之间、风险投资机构与创业企业之间形成委托代理关系,主体之间信息不对称,于是便诱发了逆向选择和道德危机。
退出过程作为风险投资参与主体之间的最后一个利益平衡点,这种利益冲突会更加明显。
这些冲突主要集中表现在风险投资机构与创业企业之间,就创业企业是否上市以及风险投资机构何时蜕资两个问题容易产生较大的争议:(1)对创业企业是否上市的争议由于风险资本市场不可预知性较大,签订风险投资合同时无法明确规定退出的时间、方式以及价格,过分确定的退出设计反而会带来投资风险。
随着创业企业的成长,风险投资可实现投资回报的途径逐渐明朗,尚若前期签订的风险投资合同并未明确约定风险投资的具体退出方式,风险投资机构和创业企业就企业是否上市可能会出现意见相左的情况;再者,即使前期的风险投资合同对创业企业上市有所要求,但现实中就创业企业何时上市也可能出现争议。
风险投资家与创业企业家之间对创业企业是否要首次公开上市会存有不同的看法。
一般而言,风险投资机构会通过风险投资合同中的控制权条款以及附随于优先股中的表决权使其可以有效地控制创业企业.做出创业企业公开上市的决策,从而实现风险投资的顺利退出,无需借助于风险投资合同中注册权的约定。
相反,在创业企业家控制创业企业的情形下,风险投资家就不得不启动事先在风险投资合同中约定的注册权。
(2)对风险投资机构何时蜕资的争议资本的流动性对于风险投资有特殊的重要意义:其一,早在风险资本建立之初,风险投资家便和资本提供者约定了风险资本的存续期,即一定时期后归还资本提供者所投资本并分配收益,由此风险投资家便估算并控制每一个项目从投入到退出的时间,以期在存续期内尽可能提高资本的利用率实现更多的收益;其二,好的项目不是常常都有,在上一轮投资尚未退出前,风险投资家就会开始寻找下一轮的投资项目,如果在花费了大量的成本筛选出好的项目后,上一轮的风险资本却不能及时退出,所要付出的机会成本是相当大的。
然而,创业企业首次公开上市并不意味着风险投资的完全退出。
创业企业公开上市后,风险投资机构出售股票会受到一定时间的限制,风险投资机构在其投资的创业企业首次公开发行时只能出售很小比例的股份,因此,在大多数情况下,风险投资机构在公司首次公开发行后仍持有大量股份,仍要参与风险投资企业的管理。
因此,与出售或者股权回购相比,风险投资的IPO退出方式并不能使投入资金从创业企业中一次性撤出,这实际上降低了风险投资者所持有股权的流动性。
而风险投资以IPO方式退出对于资本市场有较大的依赖性,它与一国证券市场的走势具有很强的联动性,更容易受到政策和市场的影响。
由于禁售期的限制,使得风险投资机构实际蜕资时的证券市场状况无法预知,这会在一定程度上造成风险投资收益的不确定性。
因而,风险投资机构都希望能够在创业企业上市后尽快蜕资。
然而,由于创业企业对于风险投资家所提供的声誉、信用等非资本性服务的随之退出有所顾虑;另一方面,担心风险投资机构股权的大规模套现会影响公司股价的稳定,并不愿意风险投资机构过快蜕资。
实践中,风险投资机构与创业企业在此问题上的博弈,以及相关的契约条款设计都受制于强行法对于禁售期的制度安排。
强行法中关于禁售期的制度安排亦同时考虑了对公众投资者的利益保护。
该制度设计的目的主要有二:一是避免风险投资家和创业企业家的短期行为,保护投资者利益。
若没有禁售期的限制,企业一上市投资就能彻底退出,实现成倍的收益,这就很难避免道德风险;风险投资家和创业企业家可能串通,过度包装企业上市后撤离,造成对公众投资者利益的严重损害。
二是保持股价稳定,保护广大公众投资者的投资信心。
因为创业企业公开上市后,风险投资机构若大量抛售公司股票,会使股价下跌,使投资者对创业企业的发展前景产生怀疑和失去信心,甚至造成整个股市的波动。
分段撤销法是其他国家或地区规制股份禁售期的常用方法;并且其绝对禁售期一般不会长于一年。
在我国风险投资的实践运作中,由于公司创始人的控制权相对比国外略强,一个创业者对公司不管是从股权上还是对公司的实质运营上,都有比较好的控制。
创始人就是公司的精神领袖,代表着公司。
这样,投资人就会认为其对于公司未来的发展无法具有主动权,需要创业企业的一定承诺。
风险投资机构可以通过管理服务介入创业公司的公司治理,新《公司法》第43条修改了旧《公司法》第41条对于有限责任公司股东表决权的规定,新《公司法》在这一方面体现出任意性特征,公司股东可以自由地在公司章程中规定适合公司实际情况的表决权行使方式。
这就为风险投资机构介入创业公司的管理,并逐渐增强其控制权提供了法律依据。
此外,在我国实践中还形成了所谓“负面控制”的行业惯例。
即在风险投资意向书的条款中,通常会约定风险投资机构拥有创业企业进行IPO、出售公司、财务总监的任命、改变公司高管的工资、增发股票、发行比现有证券持有者更优先的证券、分红、处置公司资产、设置分支机构、改变主营业务等事项上的否决权,如果没有风险投资机构股东的同意,创业企业不得对上述事项自行决定。
同时,实践中还出现了一种特殊的合同——“对赌协议”。
所谓“对赌”,其实质是创业企业对风险投资机构的利润保障,由于创业企业在接受投资后的未来利润是无法预知的,风险投资机构和创业企业会协议达成一个预期的企业盈利增长状况,作为计算风险投资机构的资本投入占公司股权比例的计算标准,在公司经营未达测算标准的情况下,风险投资机构的所占股权比例会相应提高,甚至被自然带到在控股权地位。
我国《公司法》中关于股份流通禁售期的规定是一年,此类规范仅适用于风险投资从主板市场IPO退出时的情况。
而鉴于我国创业板市场尚未开设,相关的上市规则也尚在讨论中,此类关于禁售期的规范如何在权衡各方利益的前提下,实现风险投资IPO方式的顺利退出,促进高新技术产业的发展;并且与其他相关制度相互衔接,以达到激励管理层和克服信息不对称、防止短期操作的目的,是值得研究的。
笔者认为,关于禁售期的规定,我们可以借鉴新加坡和香港的分阶段撤资方式,结合大陆证券市场发展的实际情况,分时段安排股份的上市流通;并可以借助保荐人制度和深圳证券交易所的大宗交易规则来激励管理层和克服信息不对称、防止短期操作。
本文的创新之处主要体现在三个方面:第一、在选题视角上,本文以风险投资IPO退出时,风险投资机构与创业企业之间的利益冲突为切入点,紧紧围绕二者在创业企业是否选择IPO以及IPO后风险投资机构何时蜕资上的争议焦点展开。
同时,关于我国风险投资实践中的“负面控制”条款和“对赌协议”等新近形成的行业惯例性约定,作为较新的材料出现在本文。
第二、在研究方法上,本文对于风险投资和创业企业利益冲突产生的原因分析,结合了经济学关于委托代理、信息不对称、道德风险的理论,又遵循了法学理念树立、规范权利义务边界的研究方法,把对利益冲突的剖析更深一层的展开来。
此外,将风险投资合同作为任意性契约对利益的协调和各国法律中强行性规定对利益的平衡相结合,尝试更加全面地解决双方的利益冲突。
第三、本文在主要观点上,对“风险投资机构控制企业”这一传统观点进行了再次的思考分析,更动态地揭示了风险投资机构与创业企业之间在控制权上的不断博弈和优势变化。
最后,在总结已有研究成果的基础上,更注重严格考察我国的现实情况,对制度完善提出的进一步设想更具理论合理性和现实可行性。