汇率决定理论
国际经济学汇率决定理论
国际借贷：
由国家之间的商品、劳动进出口及资
本流动所形成的国际债权债务关系。
按其是否进入实际支付阶段分为固定 借贷和流动借贷，只有流动借贷才会对外 汇供给产生影响。
作用机制：
一国流动债权＜债务
外汇供给＜外汇需求
外汇汇率上升
2、购买力平价说
瑞典卡塞尔（Cassel）1922年发表
《1914年以后的货币与外汇理论》。
两种货币间的汇率决定于两国货币各自
所具有的购买力之比（绝对购买力平价）， 汇率的变动取决于两国货币购买力的变动 （相对购买力平价）。
3、利率平价理论
英国凯恩斯（Keynes）1923提出，是一个有 关货币市场与外汇市场均衡ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ理论。
两国之间的即期汇率与远期汇率的关系与两国 的利率有密切的联系。如果两国利率之差引起投资 收益的差异，投资者就会进行套利活动，其结果使 远期汇率固定在某一特定的均衡水平。同即期汇率 相比，利率低的国家的远期汇率会下跌，而利率高 的国家的远期汇率会上升。远期汇率同即期汇率的 差价约等于两国间的利率差。
立。
一价定律：
同一商品在不同国家，以同一种货币所
表示的价格相等。
在充分竞争市场上，一价定律是使绝对
购买力平价得以实现或维持的经济机制。
2、绝对购买力平价
汇率由两国货币在其本国所具有的购买力决
定，而货币的购买力主要体现在价格水平上。以P 、
P*分别表示本国和外国的物价水平， e表示直接标
价法下的汇率，则有：
汇率决定理论的新发展
固定汇率制下汇率理论的新发展主要体现在把
汇率调整融入到政府政策优化分析的框架中进行研
究。浮动汇率制下汇率理论的新发展主要体现在将
汇率决定理论
但是，该理论还存在着重大缺陷 ：
第一，没有考虑交易成本，如果考虑到各种交易成本 ，就会影响套利收益，从而影响汇率与利率的关系， 国际间的抛补套利活动也会在达到利率平价之前停止 。
第二，该理论的假设条件比较苛刻，即假定资本流动 不存在障碍，外汇市场必须高度完善，但实际上，资 金在国际间流动会受到外汇管制和外汇市场不发达等 因素的阻碍。
一价定律揭示了商品价格和汇率之间的基本关 系。
3.1.2 购买力平价理论的两种 形式
购买力平价理论就是建立在一价定律的基础上 ，分析两个国家货币汇率与商品价格关系的汇 率理论。
该理论假设：国际间的贸易必须完全自由；所 有的商品价格均呈同幅度的变动；物价为影响 汇率的唯一因素；影响购买力的因素只有货币 数量。
汇率决定理论
3.1 购买力平价理论
所谓“购买力平价”就是一单位某一国家货币兑 换成外国货币后购买力应该相等。
购买力平价理论的中心思想是：在一特定时间 内，两国货币的比价即汇率是由两国的相对物 价水平变化决定的。更直接的表述就是，外汇 汇率是由两国物价水平之比决定的。
购买力平价理论的基本思想是，人们之所以需 要某一种货币，是因为它具有购买力。当一国 向国外提供自己的货币时，外国居民取得了这 一国家的货币，同时也就拥有了对该国商品及 劳务的购买权利，也就拥有了对该国国内的购 买力，所以货币的转移体现的是购买力的转移 。
3.3.1货币分析法
货币分析法强调了货币市场对汇率变动的影响 。当一国货币市场失衡后，国内商品市场和证 券市场会受到冲击，在国内外市场紧密联系的 情况下，国际商品套购机制和套利机制就会发 生作用，从而汇率就会发生变化。
货币分析法又有三种模型：弹性价格货币模型 、粘性价格货币模型和实际利率差异货币模型 。
国际经济学课件：第十三章汇率决定理论
四、购买力平价说的评价
积极意义： （1）是影响最大的汇率决定理论 （2）开辟了从货币角度分析汇率决定的先河 （3）对长期均衡汇率的变化趋势如何进行预测提供了方法
• 缺陷： • （1）只分析了物价对汇率的影响，不能解释与通货膨胀无直接关系，却对
• 经济实力弱（经济增长缓慢甚至衰退、 高通货膨胀 率、国际收支巨额逆差、外汇储备短缺以及经济结 构、贸易结构失衡，本币不断贬值
（八）其他因素
• 汇率变化常常是十分敏感的，一些非经济因素、非 市场因素的变化往往也会波及到外汇市场。一国政 局不稳定、有关国家领导人的更替、战争爆发等等， 都会导致汇率的暂时性或长期性变动。
❖ 纸币成为法定的偿付货币，简称法币。
❖ 政府规定纸币代表的金量并维持纸币黄金比价。
❖ 纸币充当价值尺度、流通手段和支付手段。
❖ 黄金只发挥储藏手段和稳定纸币价值的作用。
• 1929～1933年世界性经济危机的爆发，使资本主义国际 金融陷入极大混乱，各国黄金储备比例失调，国际信用瓦 解，迫使各国放弃金本位制和金汇兑本位制，英国于1931 年，美国于1933年，法国于1936年先后放弃金本位，从 此资本主义世界分裂成为相互对立的货币集团和货币区， 持续了一个世纪左右的国际金本位退出历史舞台，各国开 始普遍实行纸币本位制。
• 在纸币制度下，两国货币之间的汇率取决于它们各自在国内所代表 的实际价值，而货币的对内价值又是用其购买力来衡量的。因此， 货币的购买力对比就成为纸币制度下汇率决定的基础。
三、纸币制度下影响汇率变动的主要因素
• （一）国际收支
• 汇率变化
国际收支
• 国际收支逆差或贸易逆差 外汇收入<外汇支出 供给< 需求 本币贬值
• 国际收支顺差或贸易顺差 外汇收入>外汇支出 供给> 需求 本币升值
第四章 汇率决定理论 《国际金融学》 PPT课件
弹性价格货币模型（flexible⁃price monetary model）、粘性
价格货币模型（sticky⁃price monetary model）和实际利率差
异货币模型（real interest rate differential monetary
同国家是不一样的，反映了不同国家人们的品位差异以及制造与消费资源的不同。
4.1 购买力平价理论
4.1.3
对购买力平价的检验与评价
2）对购买力平价理论检验存在偏差的解释
• （1）贸易壁垒。
• （2）非贸易品。
• （3）非自由竞争。
• （4）价格水平计量的差异。
3）对购买力平价理论的评价
4.2
利率平价理论
4.2 利率平价理论
4.2.1
非抛补利率平价理论
假定一国居民持有资产的选择只有本国货币和外国货币，i和i*表示本国和外国的年利率
，e表示两国的即期汇率，f表示远期汇率， 表示未来的即期汇率预期值。1单位本国
货币在其国内和国外的投资1年的收益分别为1+i和1Τ×（1+i*）× 。同时，套利机制
价格水平的迅速调整，并不能带来利率的降低而进一步影响到
产出。在这些条件下，货币供给等于货币需求这一货币市场均
衡条件可以写成：
ln = ln + 1 ln − 2 , 1 > 0, 2 > 0
（4-18）
式中，1 为货币需求的收入弹性；2 为货币需求的利率弹性。
4.3 资产市场理论
价格水平的同比例上升、本国货币的同比例贬值，本国产出和
利率则不发生变动。
4.3 资产市场理论
汇率决定理论
二、利率平价说 利率平价说首先由凯恩斯提出,后经英国经济学家保罗 艾因齐格及 利率平价说首先由凯恩斯提出 后经英国经济学家保罗·艾因齐格及 后经英国经济学家保罗 其他经济学家的发展,系统地揭示了利率与汇率之间相互作用的内 其他经济学家的发展 系统地揭示了利率与汇率之间相互作用的内 在联系. 在联系 利率平价说可分为套补的利率平价和非套补的利率平价. 利率平价说可分为套补的利率平价和非套补的利率平价 1、套补的利率平价 、 套补是外汇市场上的套利者、借贷者为消除或减少外汇风险， 套补是外汇市场上的套利者、借贷者为消除或减少外汇风险，以防 因汇率不利的变动而使拥有的外国资产的价值遭受损失， 因汇率不利的变动而使拥有的外国资产的价值遭受损失，而将所拥 有的外国通货处于资产等于负债的平衡部位的避险保值行为。 有的外国通货处于资产等于负债的平衡部位的避险保值行为。 假设某出口商在3个月后有一笔外汇收入，如果预期 个月后的即期 假设某出口商在 个月后有一笔外汇收入，如果预期3个月后的即期 个月后有一笔外汇收入 汇率低于目前的3个月远期汇率 个月远期汇率， 汇率低于目前的 个月远期汇率，该出口商可以在远期外汇市场卖 出可能收入的外汇，以防外汇收入损失-------称为远期套补。 称为远期套补。 出可能收入的外汇，以防外汇收入损失 称为远期套补
三、汇率决定学说
纸币本位制下的汇率决定理论 一、购买力平价学说（The Theory of Purchasing Power 购买力平价学说（ Parity） baker，pp。89-92） Parity）（baker，pp。89-92） 这又称为“ P”说是由瑞典经济学家卡塞尔 说是由瑞典经济学家卡塞尔（ Cassel） 这又称为 “ 三 P” 说是由瑞典经济学家卡塞尔 （ G.Cassel） 1922年系统提出 是当今汇率理论中最有影响的一种。 年系统提出， 于1922年系统提出，是当今汇率理论中最有影响的一种。
汇率决定理论
l 汇率决定理论 汇率与外部平衡、国际贸易、资本流动相互影响，联系密切。汇率决定理
论回答了不同假设条件下汇率的决定机制和影响因素。 一、利率平价
1.抵补的利率平价 抵补的利率平价（CIP）条件表明，当利用远期外汇市场对冲汇率风险， 外汇市场参与者的活动应使任意两国资产以同一种货币计价的利率（或到期收 益率）相等。 CIP成立的假设：①忽视交易成本；②完美的资本流动；③市场 参与者资金充足，无交易对手风险；④拥有相同违约和政治风险、流动性、到 期日、清偿优先性的资产。
汇率的决定理论
3.远期汇率平价（forward rate parity）
远期汇率平价是指在时间0报价的在时间t交割的远期汇率等于 预期的在时间t的即期汇率，即远期汇率是未来即期汇率的无偏预 测。可以写做：
当F0,t>E0,t 时，投资者在外汇市场上以F0,t的汇率卖出远期外币合约，到期 时，投资者能够以E0,t的汇率将本币兑换成外币以交割，则投资者投入一单位本 币获得的预期收益，以本币表示： (F0,t-E0,t)/F0,t>0.投资者继续卖出远期外币合约F0,t会不断减小。
1. 国际收支说的早期形式:国际借贷说
1861年,英国学者葛逊(G L.Goschen)较为完整地阐述了汇率与国 际收支的关系,他的理论被称为国际借贷说(Theory of International Indebtedness)。
第一，汇率作为外汇市场的价格，是由外汇市场上的供求关系决定的，而 外汇的供求量取决于国际收支引起的收支的流量。
套补套利交易的一个实例
如果汇率的远期贴水没有完全被利率差异所抵消，就仍然存在通过套利获取利润的可能。
操作 拥有100万人民币 即期卖出人民币 将人民币兑换成美元（即期汇价6.3） 远期卖出16.746万美元 美元存款一年的利息为（美元存款利率为5.5%） 交割远期美元 收回人民币（美元一年远期汇价为6.2） 将人民币存在中国的本利之和 套利净获利
非套补套利交易的一个实例
如果汇率的预期贴水没有完全被利率差异所抵消，或者预期远期汇率会升水，就可以通 过非套补套利获取利润。
操作
现金流量
拥有100万人民币
+100万人民币
即期卖出人民币
-100万人民币
将人民币兑换成美元（即期汇价6.3）
+15.873万美元
国际金融--第四章 汇率决定理论
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 四、购买力平价理论的逻辑架构 • 本国人需要外币的原因是因为外币在外国具有对商品
的购买力；外国人需要本币的原因是因为本币在本国具有 对商品的购买力。所以，汇率由两国货币在其本国具有的 购买力决定。
五、一价定律与购买力平价理论的比较 1、联系：一价定律是购买力平价的前提条件 2、区别： 绝对购买力平价成立，相对购买力平价一定 成立，因为物价指数就是两个时点物价绝对水平之比；相 对购买力平价成立，绝对购买力平价则不一定成立。
第四章 汇率决定理论—— 购买力平价理论
• 三、表现形式
• 1、绝对形式：绝对购买力平价(absolute PPP ）
• • 汇率是两个国家总价格水平（不仅是进出口商品的价
格水平）或购买力之比，或者说汇率取决于两国商品绝对 价格的比值。此形式通常解释汇率在某一时点的变化。
• 本国物价上涨意味着外国货币价值上升，本国货币相 对于外国货币贬值，即通常所说“一国货币对内贬值，必 然引起对外贬值”。
第四章 汇率决定理论
第四章 汇率决定理论
❖国际收支说 ❖购买力平价说 ❖利率平价说 ❖资产市场说 ❖汇兑心里说
第四章 汇率决定理论—— 国际收支理论
一、传UK）在其著作《The Theory of Foreign
• Exchange》(1861)中提出
第四章 汇率决定理论—— 现代远期汇率决定理论
• 利率平价理论只考虑了外汇市场上套利者的交易行为， 但忽略了贸易者行为的影响。故而，现代远期汇率决定理 论应运而生。
• 一、出口商的避险选择 • （目的：防止远期外汇收入因远期汇率下跌遭受损失） • 1、提前出售远期外汇（如果牌价可以接受） • 2、BSI法： Borrow（外） —— Spot -——Invest
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汇率决定理论汇率决定理论(Exchange Rate Determination Theory)汇率决定理论的概述汇率决定理论是国际金融理论的核心内容之一，主要分析汇率受什么因素决定和影响。
汇率决定理论随经济形势和西方经济学理论的发展而发展，为一国货币局制定汇率政策提供理论依据。
汇率决定理论主要有国际借贷学说(Theory of International Indebtedness)、购买力平价学说(Theory of Purchasing Power Parity)、利率平价学说(Theory of Interest Rate Parity)、国际收支说、资产市场说。
资产市场说又分为货币分析法(Monetary Approach)与资产组合分析法(Portfolio Approach)。
货币分析法又分为弹性价格货币分析法(Flexible price Monetary approach)和粘性价格货币分析法(Sticky-price Monetary Approach)。
汇率决定理论的内容国际借贷学说国际借贷学说(Theory of International Indebtedness)出现和盛行于金本位制时期。
理论渊源可追溯到14世纪，1961年，英国学者G.I.Goschen较为完整地提出。
该学说认为：汇率是由外汇市场上的供求关系决定。
而外汇供求又源于国际借贷。
国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种。
前者指借贷关系已形成，但未进入实际支付阶段的借贷；后者指已进入支付阶段的借贷。
只有流动借贷的变化才会影响外汇的供求。
这一理论的缺陷是没有说清楚哪些因素是具体影响到外汇的供求。
购买力平价学说购买力平价学说(Theory of Purchasing Power Parity)的理论渊源可追溯到16世纪。
1914年，第一次世界大战爆发，金本位制崩溃，各国货币发行摆脱羁绊，导致物价飞涨，汇率出现剧烈波动。
1922年，瑞典学者Cassel出版了《1914年以后的货币和外汇》一书，系统地阐述了购买力平价学说。
该学说认为，两种货币间的汇率决定于两国货币各自所具有的购买力之比(绝对购买力平价学说)，汇率的变动也取决于两国货币购买力的变动(相对购买力平价学说)。
假定，A国的物价水平为PA，B国的物价水平为P B，e为A国货币的汇率(直接标价法)，则依绝对购买力平价学说：e = PA / P B。
假定t0时期A 国的物价水平为P A0,B国的物价水平为P B0，A 国货币的汇率为e0,t1时期A国的物价水平为PA1，B国的物价水平为P B1，A 国货币的汇率为e1。
P A为A国在t1时期以t0时期为基期的物价指数，PB为B国在t1时期以t0为基期的物价指数，则依相对购买力平价学说，相对购买力平价意味着汇率升降是由两国的通胀率决定的。
购买力平价学说的缺陷主要有：1)该学说只考虑了可贸易商品，而没有考虑不可贸易商品，也忽视了贸易成本和贸易壁垒。
更没有考虑人所生活的自然环境(如：环保、绿化、基础设施完善程度)，也没有考虑人所生活的社会环境(如：制度、社会稳定程度、社会文明程度等)；2)该学说没有考虑到越来越庞大的资本流动对汇率产生的冲击；3)存在一些技术性问题。
一般物价水平(物价指数)很难计算，其难点在于：选择何种物价指数，是居民消费价格指数(CPI)，还是GDP 平减指数，还是其他指数。
即使指数选定了，如何选择样本商品也是个问题；4)过分强调物价对汇率的作用，但这种作用不是绝对的，汇率变化也会影响物价；5)相对购买力平价学说有个前提，即t0时期的汇率e0是均衡汇率，如果t0时期的汇率是不均衡的，那么e1也就不可能是均衡的。
利率平价学说利率平价学说(Theory of Interest Rate Parity)的理论渊源可追溯到19世纪下半叶，1923年由凯恩斯系统地阐述。
利率平价理论认为，两国之间的即期汇率与远期汇率的关系与两国的利率有密切的联系。
该理论的主要出发点，就是投资者投资于国内所得到的短期利率收益应该与按即期汇率折成外汇在国外投资并按远期汇率买回本国货币所得到的短期投资收益相等。
一旦出现由于两国利率之差引起的投资收益的差异，投资者就会进行套利活动，其结果是使远期汇率固定在某一特定的均衡水平。
同即期汇率相比，利率低的国家的货币的远期汇率会下跌，而利率高的国家的货币的远期汇率会上升。
远期汇率同即期汇率的差价约等于两国间的利率差。
利率平价学说可分为套补的利率平价(Covered Interest—Rate Parity)和非套补的利率平价(Uncovered Interest Rate Parity)。
套补的利率平价。
假定iA是A 国货币的利率，i B是B国货币的利率，p是即期远期汇率的升跌水平。
假定投资者采取持有远期合约的套补方式交易时，市场最终会使利率与汇率间形成下列关系：p = iA− i B。
其经济含义是：汇率的远期升贴水平等于两国货币利率之差。
在套补利率平价成立时，如果A 国利率高于B国利率，则A 国远期汇率必将升水，A国货币在远期市场上将贬值。
反之亦然。
汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金融市场处于平衡状态。
非套补的利率平价。
假定投资者根据自己对未来汇率变动的预期而计算预期的收益，在承担一定的汇率风险情况下进行投资活动。
假定，Ep表示预期的汇率远期变动率，则E p = i A− i B。
其经济含义是：远期的汇率预期变动率等于两国货币利率之差。
在非套补利率平价成立时，如果A 国利率高于B国利率，则意味着市场预期A国货币在远期将贬值。
利率平价学说从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制，有特别的实践价值，它主要应用在短期汇率的决定。
利率平价学说不是一个独立的汇率决定理论，与其他汇率决定理论之间是相互补充而不是相互对立的。
利率平价学说的缺陷是：1)忽略了外汇交易成本；2)假定不存在资本流动障碍，实际上，资本在国际间流动会受到外汇率管制和外汇市场不发达等因素的阻碍；3)假定套利资本规模是无限的，现实世界中很难成立；4)人为地提前假定了投资者追求在两国的短期投资收益相等，现实世界中有大批热钱追求汇率短期波动带来的巨大超额收益。
国际收支学说1944年到1973年布雷登森林体系实行期间，各国实行固定汇率制度。
这一期间的汇率决定理论主要是从国际收支均衡的角度来阐述汇率的调节，即确定适当的汇率水平。
这些理论统称为国际收支学说。
它的早期形式就是国际借贷学说。
这一期间，有影响的汇率理论主要有局部均衡分析的弹性论、一般均衡分析的吸收论、内外均衡分析的门蒙代尔-弗莱明模型(Mundell—Fleming Model)以及注重货币因素在汇率决定中重要作用的货币论。
国际收支学说通过说明影响国际收支的主要因素，进而分析了这些因素如何通过国际收支作用到汇率上。
假定Y、Y'分别是本国及外国的国民收入，P、P'分别表示本国及外国的一般物价水平，i、i'分别是本国及外国的利率，e是本国的汇率，Eef是预期汇率。
假定国际收支仅包括经常帐户(CA)和资本与金融帐户(K)，所以有BP=CA+K=0。
CA由本国的进出口决定，主要由Y、Y'、P、P'、e决定。
因此，CA = f1(Y,Y',P,P',e)。
K主要由i,i',e,Ee f决定。
因此K = f2(i,i',e,Ee f)。
所以BP=CA+K=f1(Y、Y 、P、P'、e)+f2(i、i'、e、Eef)=f(Y、Y'、P、P'、i、i'、e、Eef)=0 如果将除汇率以外的其他变量均视为已经给定的外生变量，则汇率将在这些因素的共同作用下变化到某一水平，从而起到平衡国际收支的作用，即：e = g(Y,Y',P,P',e,e',Eef)国际收支说指出了汇率与国际收支之间存在的密切关系，有利于全面分析短期内汇率的变动和决定。
国际收支说并没有对影响国际收支的众多变量之间的关系，及其与汇率之间的关系进行深入分析，并得出具有明确因果关系的结论。
国际收支学说是关于汇率决定的流量理论。
资产市场说1973年，布雷登森林体系解体，固定汇率制度崩溃，实行浮动汇率制度，汇率决定理论有了更进一步的发展。
资本市场说在2O世纪7O年代中后期成为了汇率理论的主流。
与传统的理论相比，汇率的资本市场说更强调了资本流动在汇率决定理论的作用，汇率被看作为资产的价格，由资产的供求决定。
依据对本币资产与外币资产可替代性的不同假定，资产市场说分为货币分析法与资产组合分析法，货币分析法假定本币资产与外币资产两者可完全替代。
而资产组合分析法假定两者不可完全替代。
在货币分析法内部，依对价格弹性的假定不同，又可分为弹性价格货币分析法与粘性价格货币分析法。
1)弹性价格货币分析法假定所有商品的价格是完全弹性的，这样，只需考虑货币市场的均衡的。
其基本模型是：lne=(InMs-InMs')+a(1ny'-lny)+ b(1ni'-lni) a、b> 0该模型由Cagan的货币需求函数及货币市场均衡条件MD/P=L(y,i)=ky a i b，MD=MS及购买力平价理论三者导出。
它表明，本国与外国之间国民收入水平、利率水平及货币供给水平通过对各自物价水平的影响而决定了汇率水平。
2)1976年，Dornbuseh提出粘性价格货币分析法，也即所谓超调模型(overshooting mode1)。
他认为商品市场与资本市场的调整速度是不同的，商品市场上的价格水平具有粘性的特点，这使得购买力平价在短期内不能成立，经济存在着由短期平衡向长期平衡的过渡过程。
在超调模型中，由于商品市场价格粘性的存在，当货币供给一次性增加以后，本币的瞬时贬值程度大于其长期贬值程度，这一现象被称为汇率的超调。
3)1977年，Branson提出了汇率的资产组合分析方法。
与货币分析方法相比，这一理论的特点是假定本币资产与外币资产是不完全的替代物，风险等因素使非套补的利率平价不成立，从而需要对本币资产与外汇资产的供求平衡在两个独立的市场上进行考察。
二是将本国资产总量直接引入了模型。
本国资产总量直接制约着对各种资产的持有量，而经常帐户的变动会对这一资产总量造成影响。
这样，这一模型将流量因素与存量因素结合了起来。
假定本国居民持有三种资产，本国货币M，本国政府发行的以本币为面值的债券B，外国发行的以外币为面值的债券F，一国资产总量为W=M+B+e'F。
一国资产总量是分布在本国货币、本国债券、外国债券之中的。
从货币市场来看，货币供给是由政府控制的，货币需求是本国利率、外国利率的减函数，是资产总量的增函数。