财务报表分析与证券估值_中文PPT (1)
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财务报表分析与证券估值中文ppt课件
请参考第3章的附录
3-39
附录
实际收益率、必要报酬率与超常收益率 惠普公司, 2010年
必要报酬率 = 3.5% + [1.5 × 5%] = 11.0%
您对这个计算结果感觉如何呢？ 5%的市场风险溢酬是否恰当呢？
3-38
注意估值中所使用的必要报酬率
• 必要报酬率的计量是不精准的……市场风险溢酬只是 一个主观猜测值
• 必要报酬率高低对估值结果会有重大影响
在估值工作中，要注意保持（必要报酬率）的客观行 这是我们必须解决的一个问题！
• 实践中的问题： ✓难以找到完全可比的公司 ✓可比公司与目标公司可能应用不同的会计政策 ✓应用不同的比较乘数会得到不同的价格估值 ✓如果分母为负数怎么办？
• 应用: ✓初次公开募集（IPO）时; 非上市公司的大致估值
3-7
无杠杆（企业）乘数 （不受企业融资差异的影响）
3-8
市盈率的其他表达形式
• 应用: ✓油气企业和矿产企业等“资源型”企业的估值 ✓计算企业的清算价值
3-23
基本面分析的步骤
3-24
基本面分析的步骤
第5步 – 根据估值结果进行交易 •外部投资者
将估值与报价进行比较，决定买入 、卖出或是继续持有
•内部投资者 将估值与成本进行比较，决定接受 或是拒绝某项战略
第1步- 了解企业 •企业的产品 •企业的知识基础 •企业面临的竞争情况 •企业面对的监管约束
组合 规模 1 (大型) 2 3 4 5 6 7 8 9 10 (小)
贝塔 均值
0.93 1.02 1.08 1.16 1.22 1.24 1.33 1.34 1.39 1.44
月度报酬率 均值
(%) 0.89 0.95 1.10 1.07 1.17 1.29 1.25 1.24 1.29 1.52
3-39
附录
实际收益率、必要报酬率与超常收益率 惠普公司, 2010年
必要报酬率 = 3.5% + [1.5 × 5%] = 11.0%
您对这个计算结果感觉如何呢？ 5%的市场风险溢酬是否恰当呢？
3-38
注意估值中所使用的必要报酬率
• 必要报酬率的计量是不精准的……市场风险溢酬只是 一个主观猜测值
• 必要报酬率高低对估值结果会有重大影响
在估值工作中，要注意保持（必要报酬率）的客观行 这是我们必须解决的一个问题！
• 实践中的问题： ✓难以找到完全可比的公司 ✓可比公司与目标公司可能应用不同的会计政策 ✓应用不同的比较乘数会得到不同的价格估值 ✓如果分母为负数怎么办？
• 应用: ✓初次公开募集（IPO）时; 非上市公司的大致估值
3-7
无杠杆（企业）乘数 （不受企业融资差异的影响）
3-8
市盈率的其他表达形式
• 应用: ✓油气企业和矿产企业等“资源型”企业的估值 ✓计算企业的清算价值
3-23
基本面分析的步骤
3-24
基本面分析的步骤
第5步 – 根据估值结果进行交易 •外部投资者
将估值与报价进行比较，决定买入 、卖出或是继续持有
•内部投资者 将估值与成本进行比较，决定接受 或是拒绝某项战略
第1步- 了解企业 •企业的产品 •企业的知识基础 •企业面临的竞争情况 •企业面对的监管约束
组合 规模 1 (大型) 2 3 4 5 6 7 8 9 10 (小)
贝塔 均值
0.93 1.02 1.08 1.16 1.22 1.24 1.33 1.34 1.39 1.44
月度报酬率 均值
(%) 0.89 0.95 1.10 1.07 1.17 1.29 1.25 1.24 1.29 1.52
财务报表及证券定价管理知识分析(PPT 35页)
权益
前年 20.3
长期负债 (NFO)
NOA
普通股东权益(CSE ) 23.4 20.3
Chapter 13 Page 419
Year 0 7.7
Prior Year 7.0
15.7 13.3 23.4 20.3
MS公司. 收入报表， 0年
经营收入
权益证券之红利
1.2
权益证券之未实现利得
1.9
3.1
1.884
正常的 P/B比例
• 剩余收入预测为0 • ROCE 的预测值等于权益资本成本 • 累计红利账面值按照权益资本成本率增长
•
V0E CS0ECV0SE0E1
Chapter 13 Page 421 Box 13.1
不完整的资产负债表
Chapter 13 Page 422 Exhibit 13.1
PPE 公 司 . 现 金 流 量 表 ,0 年
经营现金流 经营收入 折旧
9 .8 2 1 .4 3 1 .2
投资活动现金流 投 资 于 P P E (2 1 .4 + 4 .5 )
2 5 .9
自由现金流
5 .3
融资现金流 红利支付
5 .3
一个修正的RE 模型
Chapter 13 Page 423
Chapter 13 Page 422 Ex. 13.1 & 13.2
经营收入 产品销售 s 销货成本 含 折 旧 f 2 1 .4 )
其它经营费用
1 2 4 .9
(1 1 4 .6 ) 1 0 .3 (0 .5 ) 9 .8
利 息 费 用 : 0 .1 0 x 7 .0
(0 .7 )
净收入
9 .1
财务报表分析与证券估值第二部分.ppt
448 1.10
407.27
储蓄账户估价
预测年度 ________________________________________
2000 2001
2002 2003 2004 2005
每年的收益都取出
收益 利息 账面价值
5
5
5
5
5
5
5
5
5
5
100
100
100
100
100
100
剩余收益
0
0
0
0
0
______________________________________________________________________________________
92.59
2
100
0
0.857
85.73
3
100
0
0.794
79.38
4
100
0
0.735
73.50
5
100
1000
0.681
748.64
V0D =
1079.85
估值的问题: 折现率 rD
估值模型: 一个项目
Vp 0
CF1 rp
CF2 r2
p
CF3 r3
p
CFT rT
p
ρ p
T
是项目的要求收r益p率t CFt
股利折现分析: 优点与缺点
股利贴现分析
优点
概念简单: 可预测性:
股利是股东得到的报酬，因此要预测 股利通常在短期内相当稳定，所以股利在短期内容易预测
缺点
相关性:
股利支付与价值无关，至少在短期内是如此; 股利预测忽
第六章应计会计与估价定价收益财务报表分析与证券估价教学课件
异常收益增长率 带息收益增长率 异常收益增长率
2000 12.00
9.09 100.00
2001 12.36
9.36 103.00
2.36
2002 12.73
9.64 106.09
2.43 3%
0.936 13.667 13.596
0.071 3%
10.6%
2003 13.11
9.93 109.27
应计会计与估价：定价收益( 为增长估值）
与前一章的联系
第5章讲述了如何基于资 产负债表中的帐面价值估价 以及如何计算内在P/B比率。
本章
本章讲述基于预期收益的估价， 并讲述了如何计算P/E比率。
与下一章的联系
第7章将运用在第5章和第6章 讨论的P/B比率和收益预测
定价来分析财务报表
市盈率是如 何被确定的？
对储蓄账户:
AEG2002 5.25 5.25 0 AEG2003 5.5125 5.5125 0
从储蓄账户学到：
1. 只有在资产带息收益增长率大于股东要求的收益率时，资 产的价值才高于它可资本化的收益的价值.
2. 预测收益增长率时，必须注重带息收益增长率.
3. 带息收益:
– 资产带来的收益 – 股利再投资获得的收益
5.79 0 121.55
6.08 0 127.63
0
0
0
5% 5.51 5%
5% 5.79 5%
5% 6.08 5%
储蓄账户的价值
预期收益 要求的回报率
$5 0.05
$100
ForwardP /E
1
1 20
required ret urn 0.05
既往 P/E 和远期 P/E
2000 12.00
9.09 100.00
2001 12.36
9.36 103.00
2.36
2002 12.73
9.64 106.09
2.43 3%
0.936 13.667 13.596
0.071 3%
10.6%
2003 13.11
9.93 109.27
应计会计与估价：定价收益( 为增长估值）
与前一章的联系
第5章讲述了如何基于资 产负债表中的帐面价值估价 以及如何计算内在P/B比率。
本章
本章讲述基于预期收益的估价， 并讲述了如何计算P/E比率。
与下一章的联系
第7章将运用在第5章和第6章 讨论的P/B比率和收益预测
定价来分析财务报表
市盈率是如 何被确定的？
对储蓄账户:
AEG2002 5.25 5.25 0 AEG2003 5.5125 5.5125 0
从储蓄账户学到：
1. 只有在资产带息收益增长率大于股东要求的收益率时，资 产的价值才高于它可资本化的收益的价值.
2. 预测收益增长率时，必须注重带息收益增长率.
3. 带息收益:
– 资产带来的收益 – 股利再投资获得的收益
5.79 0 121.55
6.08 0 127.63
0
0
0
5% 5.51 5%
5% 5.79 5%
5% 6.08 5%
储蓄账户的价值
预期收益 要求的回报率
$5 0.05
$100
ForwardP /E
1
1 20
required ret urn 0.05
既往 P/E 和远期 P/E
财务报表分析与证券
每股盈餘
淨值市價比 =
每股淨值 每股市價
市價現金流量比=
股票價格 現金流量
市價營收比=
股票價格 營業收入
19
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
ROE=NI/EQ
ROA=NI/TA
NI/Sales
⊙
×
TA/EQ
Sales/TA
NI
÷ Sales
Sales ÷ TA
Sales － TC
CA
FA
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
11
中華公司 共同比率資產負債表
84 年 12 月 31 日
資產 流動資產
現金 有價證券 應收帳款 存貨
總額
1.48% 4.44% 9.52% 25.89% 40.83%
負債及業主權益 流動負債
應付薪資 應付帳款 應付票據
總額
長期負債
固定資產 機器廠房設備（淨
新競爭者威脅
1.通路; 2.法定障礙; 3.規模經濟;4.政商關係
.
替代品威脅
1.相對價格; 2.績效; 3.顧客轉換意願
顧客議價能力
1.轉換成本; 2.差異性; 4.成本與品質重要性 5.顧客數量及批量
財務分析與證券價值之評定
產業獲利性
議價能力
教師: 廖咸興
供應商議價能力
1.轉換成本; 2.差異性;
現金流量流動比率 =
營運現金流量 利息費用＋所得稅
流動負債
17
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
獲利能力之比率分析
稅後淨利
銷貨利潤率 = 銷貨收入
稅後淨利
權益報酬率 = 普通股權益
淨值市價比 =
每股淨值 每股市價
市價現金流量比=
股票價格 現金流量
市價營收比=
股票價格 營業收入
19
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
ROE=NI/EQ
ROA=NI/TA
NI/Sales
⊙
×
TA/EQ
Sales/TA
NI
÷ Sales
Sales ÷ TA
Sales － TC
CA
FA
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
11
中華公司 共同比率資產負債表
84 年 12 月 31 日
資產 流動資產
現金 有價證券 應收帳款 存貨
總額
1.48% 4.44% 9.52% 25.89% 40.83%
負債及業主權益 流動負債
應付薪資 應付帳款 應付票據
總額
長期負債
固定資產 機器廠房設備（淨
新競爭者威脅
1.通路; 2.法定障礙; 3.規模經濟;4.政商關係
.
替代品威脅
1.相對價格; 2.績效; 3.顧客轉換意願
顧客議價能力
1.轉換成本; 2.差異性; 4.成本與品質重要性 5.顧客數量及批量
財務分析與證券價值之評定
產業獲利性
議價能力
教師: 廖咸興
供應商議價能力
1.轉換成本; 2.差異性;
現金流量流動比率 =
營運現金流量 利息費用＋所得稅
流動負債
17
財務分析與證券價值之評定
教師: 廖咸興
獲利能力之比率分析
稅後淨利
銷貨利潤率 = 銷貨收入
稅後淨利
權益報酬率 = 普通股權益
财务报表分析与证券估值 (1)
• 历史成本会计 • 公允价值会计
教材中，阅读材料2.3对每种资产和负债项目 是如何计量的进行了更详细的解释
价值增加值的计量
股东价值增加值 = 股东权益的期末价值 －股东 权益的期初价值 + 当期收到的股利 股票收益 = Pt Pt 1 d t
(有时，也将股票收益称为市场价值增加值)
会计价值增加值 = 期末账面价值 – 期初账面价 值 + 对股东支付净额 = 综合收益
利润表 销售净额 －销货成本 = 毛利润 －营业费用 = 息税前营业利润（EBIT） －利息费用 = 税前利润 －所得税费用 = 扣除非经常项目影响前的税后 利润 + 非经常项目的影响 = 净利润 －优先股股利 = 可供普通股股东享有的净利润
一个储蓄账户的会计处理问题
• 假定期初投资额为$100，收益率为 5%，则：
*此处与我国的情况稍有不同，截至目前，我国未对非经常性项目单独计税
现金流量表：耐 克公司，2010财 务年度
现金流量表各组成部分之间的关系 现金变动净额 = 经营活动产生的现金流量 + 投资活动产生的现金流量 + 筹资活动产生的现金流量
股东权益变动表: 耐克公司，2010财务 年度
股东权益变动表各组成部分之间的关联关系
内在价值与账面价值
• 内在溢价
ü= 权益的内在价值－权益的账面价值
• 市场溢价
ü= 权益的市场价格－权益的账面价值
• 内在市净率
ü=权益的内在价值 / 权益的账面价值
• 市净率
ü = 权益的市场价值 / 权益的账面价值
美国公司市净率百分位数分布情况 1963年~2010年
资产负债表中的计量问题
糟糕的配比：举例
教材中，阅读材料2.3对每种资产和负债项目 是如何计量的进行了更详细的解释
价值增加值的计量
股东价值增加值 = 股东权益的期末价值 －股东 权益的期初价值 + 当期收到的股利 股票收益 = Pt Pt 1 d t
(有时，也将股票收益称为市场价值增加值)
会计价值增加值 = 期末账面价值 – 期初账面价 值 + 对股东支付净额 = 综合收益
利润表 销售净额 －销货成本 = 毛利润 －营业费用 = 息税前营业利润（EBIT） －利息费用 = 税前利润 －所得税费用 = 扣除非经常项目影响前的税后 利润 + 非经常项目的影响 = 净利润 －优先股股利 = 可供普通股股东享有的净利润
一个储蓄账户的会计处理问题
• 假定期初投资额为$100，收益率为 5%，则：
*此处与我国的情况稍有不同，截至目前，我国未对非经常性项目单独计税
现金流量表：耐 克公司，2010财 务年度
现金流量表各组成部分之间的关系 现金变动净额 = 经营活动产生的现金流量 + 投资活动产生的现金流量 + 筹资活动产生的现金流量
股东权益变动表: 耐克公司，2010财务 年度
股东权益变动表各组成部分之间的关联关系
内在价值与账面价值
• 内在溢价
ü= 权益的内在价值－权益的账面价值
• 市场溢价
ü= 权益的市场价格－权益的账面价值
• 内在市净率
ü=权益的内在价值 / 权益的账面价值
• 市净率
ü = 权益的市场价值 / 权益的账面价值
美国公司市净率百分位数分布情况 1963年~2010年
资产负债表中的计量问题
糟糕的配比：举例
财务报表分析与证券估值第三部分PPT课件
即自由现金流是净金融费用支付，抵减净借款并支付净股利后的差额。
资本市场 债权人和 债Ho务ld人ers or
股东
12
利润表
经营收入和经营费用的差叫做经营收益:
O O I R OE 利润表
经营收益 经营收入 经营费用
净财务费用 财务费用 财务收入
盈余
净财务费用可能为负 (净财务收入)
OR (OE) OI
XX (XX) NFE
Earn
13
股利的驱动因素
ห้องสมุดไป่ตู้
产品和要素市场 OR
消费者
厂商
OE
公司
资本市场
C 净经营资产
净金融资产
F
债 债Ho务权ld人人ers和or
I
d
(NOA)
(NFA)
股东
OR -OE = OI OI - DNOA = C - I C -I -
经营活动
D NFA + NFI = d 财务活动
收益表中的经营收益流向资产负债表中的净经营资产。
自由现金流降低了 NOA 和 NFO (增加了 NFA).
如果公司具有净金融资产而不是 NFO,
NFAt = NFAt-1 + (Ct – It) + NFIt – dt
d = 流向股东的净现金流
NFA = 净金融资产 = 金融资产 – 金融负债
资本市场
债权人或 债务人
股东
4
企业活动:所有的现金流
公司
C 净经营资产
I (NOA)
净金融资产 (NFA)
资本市场
F
债权人和
债务人
d
股东
关键点:
经营活动
财务报表分析与证券估值第三部分(1)
消费者
OE 厂商
公司
资本市场
C
Fห้องสมุดไป่ตู้
净经营资产
净金融资产
债 债Ho务权ld人人er和s or
I
d
(NOA)
(NFA)
股东
OR -OE = OI OI - D NOA =
经营活动
C- I C -I -
D NFA + NFI = d 财务活动
净股利=自由现金流+净金融收益-净金融资产变动 d=C-I+NFI- Δ NFA
推导RNOA和ROOA的 关系？
RNOA = ROOA + (OLLEV x OLSPREAD)
这里 OLSPREAD=ROOA-短期借款利率
经营负债杠杆效应：通用食品公司
一个极端的经营负债杠杆的例子: 戴尔电 脑
重新编制的资产负债表, 2002(百万)
经营资产
现金 应收账款 存货 土地、厂房、设备 其他资产
净经营资产回报率和资产回报率
RNOA
OI OA OL
ROA
净收益
利息费用 (税后) 总资产
少数股权收益
ROA存在的问题:
金融资产在分母中
金融收益在分子中
经营负债不在分母中
净收益不是综合收益
从 1962年起美国公司ROA 中值是6.8%，RNOA中值是 10.1%
一起来试着思考这个问题:什么创造了价值?
从资产负债表的恒等式
CSEt NOA t NFO t
NOA 和 NFO 的计算方法如下,
CSEt NOAt 1 OIt Ct I t NFOt-1 Ct It NFEt d t
NOAt 1 NFOt-1 OIt NFEt d t CSEt 1 Earn t d t
OE 厂商
公司
资本市场
C
Fห้องสมุดไป่ตู้
净经营资产
净金融资产
债 债Ho务权ld人人er和s or
I
d
(NOA)
(NFA)
股东
OR -OE = OI OI - D NOA =
经营活动
C- I C -I -
D NFA + NFI = d 财务活动
净股利=自由现金流+净金融收益-净金融资产变动 d=C-I+NFI- Δ NFA
推导RNOA和ROOA的 关系？
RNOA = ROOA + (OLLEV x OLSPREAD)
这里 OLSPREAD=ROOA-短期借款利率
经营负债杠杆效应：通用食品公司
一个极端的经营负债杠杆的例子: 戴尔电 脑
重新编制的资产负债表, 2002(百万)
经营资产
现金 应收账款 存货 土地、厂房、设备 其他资产
净经营资产回报率和资产回报率
RNOA
OI OA OL
ROA
净收益
利息费用 (税后) 总资产
少数股权收益
ROA存在的问题:
金融资产在分母中
金融收益在分子中
经营负债不在分母中
净收益不是综合收益
从 1962年起美国公司ROA 中值是6.8%，RNOA中值是 10.1%
一起来试着思考这个问题:什么创造了价值?
从资产负债表的恒等式
CSEt NOA t NFO t
NOA 和 NFO 的计算方法如下,
CSEt NOAt 1 OIt Ct I t NFOt-1 Ct It NFEt d t
NOAt 1 NFOt-1 OIt NFEt d t CSEt 1 Earn t d t
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商业投资与企业：投资者将价值交付企业，企业创造增值或者损失价值，然后再将价值返还给投资 者。投资者通过财务报表了解投资的情况，并根据财务报表信息在资本市场中交易他们的投资。
1-13
企业的活动
融资活动： • 从投资者那里筹集资金和将资金返还给投资者 投资活动： • 将从投资者那里筹集到的资金投资于企业的经营性资产 经营活动： • 利用投资的资产生产并销售产品
1. 提出战略思想和规划 2. 预测不同战略能为企业带来的收益 3. 根据预计的收益情况计算价值
应用：
✓ 公司战略 ✓ 并购决策 ✓ 业务合并与剥离 ✓ 重组 ✓ 资本预算决策
• 根据价值增值原则对战略的实施进行管理
• 根据价值增值原则对管理层人员进行激励
1-17
企业内部投资：内部投资人
企业战略 投资基金：价值输入
-防御型投资者
• 主动也需要分析工作的保障： 寻找被错误定价的投资项目机会
-主动的投资者
1-7
阿尔法技术与贝塔技术
• 贝塔技术：
✓计量风险计量指标：贝塔系数（Betas） ✓计算风险报酬的正常水平 ✓不考虑任何套利机会
例： 资本资产定价模型 (CAPM)
• 阿尔法技术：
✓通过利用错误定价的套利机会去获取超常回报
• 与其他企业之间的关系和结盟情况
1-23
了解企业：了解企业的管理团队
• 管理层的任职经历和业绩纪录如何？ • 管理层具有企业家意识么？ • 管理层更看重股东利益还是他们自己的
利益？ • 股份支付计划符合股东利益吗？ • 企业经营中涉及哪些道德约束条款？ • 公司治理机制的强度如何？
1-24
了解企业：了解政治、法律和监管环境
年度 收益率 l
收益率 标准差
1920s* 1930s 1940 1950s 1960s 1970s 1980s 1990s** 1926- 1926-97
s
97
_______________________________________________________________________________________________________
第1章
McGraw-Hill/Irwin
Copyright © 2013 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.
投资与估值 概述
1-2
课程目标
为公司估值和以价值创造为目标的企业内部战略规划 提供技术支持
方法特点：
• 专业的估值方法： 尽量减少随意性 • 根据首要原则建立 • 将基本分析方法与财务报表分析方法相结合 • 强调能运用于实践的方法：
10.2
6.1
8.7
长期政府债券
5.0
4.9
3.2 0.1
1.4Байду номын сангаас
5.5 12.6
10.7
5.6
9.2
短期国库券
3.7
0.6
0.4
1.9
3.9
6.3
8.9
5.0
3.8
3.2
消 费 者 价 格 指 数 变 1.1 2.0
5.4
2.2
2.5
7.4
5.1
3.1
3.2
4.5
动
_____________________________________________________________________________
• 2012年，戴尔公司的股票市盈率为 9.3倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2000年，福特汽车公司的股票市盈率为5.0倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2012年，福特汽车公司的股票市盈率为2.5倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2012年，谷歌公司的市值为2010亿美元
✓ 怎样的未来销售和盈利才能支撑这样的估值？
• 外部分析师为了向企业外部的投资者提供投资建 议，而需要判断和了解企业的价值
✓ 权益分析师 ✓ 信用分析师
• 内部分析师需要评价企业的内部投资计划，以确 保企业能够创造价值
• 外部分析师需要对企业进行估值 • 内部分析师需要对企业的战略进行估值
1-16
以价值为基础的企业管理工作
• 检验企业的战略计划是否能够创造价值：
1-14
企业与对企业的价值要求权
一般企业
企业资产
企业负债
企业股东权益
家庭与个人
企业的负债 (债券投资)
家庭负债
企业的股权(股 票投资)
家庭净值
其他资产
企业的价值= 资产的价值 = 负债的价值 +股东权益的价值
V0F V0D V0E
一般情况下，负债的估值相对比较容易。
1-15
证券分析业务：专业分析师
1-4
企业财务信息的使用者（需求方的角度）
• 权益投资人
✓进行投资分析 ✓进行管理层业绩评价
• 债务投资人
✓判断违约概率 ✓决定借款利率 ✓判断债务违约
• 企业管理层
✓制定战略规划 ✓决策经营投资 ✓评价下属企业业绩
• 企业员工
✓判断劳动保障与报酬
• 诉讼当事人
✓解决有关公司价值的纠纷
• 客户
✓判断产品或服务供应保障
• 您所购买的不是一只股票，而是一家企业。 • 如果您打算投资一家企业，请先了解它是做什么的。 • 决定价值高低的是企业的商业模式，或者说战略。 • 好公司也不一定能买得划算。 • 您付出的是价格，得到的是价值。 • 在投资中，有一种风险是因为支付价格过高而引起的。 • 忽视信息将容易置身险境。 • 请不要混淆您知道的东西和您猜测的东西。 • 根据您已知的事实去进行估值，而不要依靠投机。 • 当心为增长而支付过高的价格。 • 如果计算价值的目的是为了检验价格的合理性，请注意在计
风险溢酬 = 各风险因素的风险溢酬 × 对风险因素的敏感性程度
• 这类技术包括：
✓ 资本资产定价模型 (CAPM) -单因素模型： rF 之外的市场风险溢酬 正常报酬率水平 ( - 1) = rF + (rM - rF) -只有“贝塔”风险能产生溢酬
✓ 多因素定价模型
-确认风险因素和敏感程度：
正常报酬率水平( - 1) = rF + 1 (r1 - rF) + 2 ( r2 - rF) + ... + k (rk - rF) (ri = 第i种风险因素的溢酬, i = 对第i种风险因素的敏感程度)
✓ 是否属于差异化产品？ ✓ 价格差别如何？ ✓ 质量差别如何？ • 与产品相关的品牌名称 • 产品的专利权保护情况
1-20
了解企业：了解相关技术
• 生产过程 • 营销过程 • 产品分销渠道 • 供应商网络构成 • 成本结构情况 • 规模经济情况
1-21
了解企业：了解企业的知识基础
• 技术变革的方向和速度以及企业的适应情况 • 研究与开发项目 • 与信息网络之间的关系 • 在产品开发方面的创新能力 • 在生产技术方面的创新能力 • 学习的容易度
将资金投资于战略
创造价值：价值输出
1-18
企业业务分析 / 商业分析
• 了解企业的业务是进行估值工作的先决条件 ✓ 了解企业的商业模式（战略）
✓ 掌握更多的细节
• 财务报表是企业的透镜 • 财务报表分析能使透镜聚焦，清晰反映企业的情
况
1-19
了解企业：了解企业的产品
• 产品的类别 • 消费者对产品的需求情况 • 产品需求的价格弹性如何 • 产品的替代品情况
• 2012年，可口可乐公司股票的市净率为4.9倍
✓ 为什么市场的估值比公司的账面价值高出了这么多？
• 2004年，谷歌公司成为了公开上市，并在IPO中获得了很高的估值
✓ 分析人员是怎样将它的经营计划于战略转换为估值的？ ✓ IPO定价是合适的吗？还是说市场对此过于兴奋了呢？
1-12
对企业进行投资
• 政府部门
✓制定相关政策 ✓开展监管 ✓税收管理 ✓签订政府合同
• 竞争对手
财务报表的主要用户对象是投资者和企业管理层
1-5
投资风格
• 直觉投资
-依赖于直觉和预感：不进行分析
• 被动投资
-认为市场定价就是价值：不进行分析 -属于“有效市场”假设下的方法
• 基本面投资：挑战市场定价
-主动积极地进行投资 -防御型的投资
算过程中就不要使用价格来作为参数。 • 坚持自己的信仰并且要由耐心；价格总会回归基本面，只是
需要时间。
1-29
对信息进行分类和排序
请不要混淆您知道的东西和您猜测的东西。
1-26
估值技术：不涉及预测的估值方法 (第3章) • 比较法 • 乘数筛选法 • 以资产作为估值基础
1-27
估值技术：需要预测的估值方法
(第4章) • 股利贴现模型 • 贴现现金流量分析 (第5章) • 依据账面价值定价：剩余收益分析 (第6章) • 依据盈利定价：盈利增长分析
1-28
高质量基本面分析所应当遵循的信条
1-22
了解企业：了解行业竞争情况
• 行业的集中度，行业中的企业数量与规模情况 • 行业进入障碍、新进入者和替代产品出现的可能性
• 公司在行业中所处地位
✓ 是领先者还是追随者？
✓ 具有成本优势么？
• 供应商的竞争程度
✓ 供应商们具有市场定价能力么？
✓ 工会组织的力量如何？
• 行业产能情况
✓ 是产能过剩还是产能不足？
1-10
基本面风险与价格风险
• 基本面风险是由企业的经营运作所带来的 • 价格风险是由于在错误的价位上交易所引起的
✓买价过高 ✓售价过低
1-13
企业的活动
融资活动： • 从投资者那里筹集资金和将资金返还给投资者 投资活动： • 将从投资者那里筹集到的资金投资于企业的经营性资产 经营活动： • 利用投资的资产生产并销售产品
1. 提出战略思想和规划 2. 预测不同战略能为企业带来的收益 3. 根据预计的收益情况计算价值
应用：
✓ 公司战略 ✓ 并购决策 ✓ 业务合并与剥离 ✓ 重组 ✓ 资本预算决策
• 根据价值增值原则对战略的实施进行管理
• 根据价值增值原则对管理层人员进行激励
1-17
企业内部投资：内部投资人
企业战略 投资基金：价值输入
-防御型投资者
• 主动也需要分析工作的保障： 寻找被错误定价的投资项目机会
-主动的投资者
1-7
阿尔法技术与贝塔技术
• 贝塔技术：
✓计量风险计量指标：贝塔系数（Betas） ✓计算风险报酬的正常水平 ✓不考虑任何套利机会
例： 资本资产定价模型 (CAPM)
• 阿尔法技术：
✓通过利用错误定价的套利机会去获取超常回报
• 与其他企业之间的关系和结盟情况
1-23
了解企业：了解企业的管理团队
• 管理层的任职经历和业绩纪录如何？ • 管理层具有企业家意识么？ • 管理层更看重股东利益还是他们自己的
利益？ • 股份支付计划符合股东利益吗？ • 企业经营中涉及哪些道德约束条款？ • 公司治理机制的强度如何？
1-24
了解企业：了解政治、法律和监管环境
年度 收益率 l
收益率 标准差
1920s* 1930s 1940 1950s 1960s 1970s 1980s 1990s** 1926- 1926-97
s
97
_______________________________________________________________________________________________________
第1章
McGraw-Hill/Irwin
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投资与估值 概述
1-2
课程目标
为公司估值和以价值创造为目标的企业内部战略规划 提供技术支持
方法特点：
• 专业的估值方法： 尽量减少随意性 • 根据首要原则建立 • 将基本分析方法与财务报表分析方法相结合 • 强调能运用于实践的方法：
10.2
6.1
8.7
长期政府债券
5.0
4.9
3.2 0.1
1.4Байду номын сангаас
5.5 12.6
10.7
5.6
9.2
短期国库券
3.7
0.6
0.4
1.9
3.9
6.3
8.9
5.0
3.8
3.2
消 费 者 价 格 指 数 变 1.1 2.0
5.4
2.2
2.5
7.4
5.1
3.1
3.2
4.5
动
_____________________________________________________________________________
• 2012年，戴尔公司的股票市盈率为 9.3倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2000年，福特汽车公司的股票市盈率为5.0倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2012年，福特汽车公司的股票市盈率为2.5倍
✓ 这样的定价水平是不是太低了？
• 2012年，谷歌公司的市值为2010亿美元
✓ 怎样的未来销售和盈利才能支撑这样的估值？
• 外部分析师为了向企业外部的投资者提供投资建 议，而需要判断和了解企业的价值
✓ 权益分析师 ✓ 信用分析师
• 内部分析师需要评价企业的内部投资计划，以确 保企业能够创造价值
• 外部分析师需要对企业进行估值 • 内部分析师需要对企业的战略进行估值
1-16
以价值为基础的企业管理工作
• 检验企业的战略计划是否能够创造价值：
1-14
企业与对企业的价值要求权
一般企业
企业资产
企业负债
企业股东权益
家庭与个人
企业的负债 (债券投资)
家庭负债
企业的股权(股 票投资)
家庭净值
其他资产
企业的价值= 资产的价值 = 负债的价值 +股东权益的价值
V0F V0D V0E
一般情况下，负债的估值相对比较容易。
1-15
证券分析业务：专业分析师
1-4
企业财务信息的使用者（需求方的角度）
• 权益投资人
✓进行投资分析 ✓进行管理层业绩评价
• 债务投资人
✓判断违约概率 ✓决定借款利率 ✓判断债务违约
• 企业管理层
✓制定战略规划 ✓决策经营投资 ✓评价下属企业业绩
• 企业员工
✓判断劳动保障与报酬
• 诉讼当事人
✓解决有关公司价值的纠纷
• 客户
✓判断产品或服务供应保障
• 您所购买的不是一只股票，而是一家企业。 • 如果您打算投资一家企业，请先了解它是做什么的。 • 决定价值高低的是企业的商业模式，或者说战略。 • 好公司也不一定能买得划算。 • 您付出的是价格，得到的是价值。 • 在投资中，有一种风险是因为支付价格过高而引起的。 • 忽视信息将容易置身险境。 • 请不要混淆您知道的东西和您猜测的东西。 • 根据您已知的事实去进行估值，而不要依靠投机。 • 当心为增长而支付过高的价格。 • 如果计算价值的目的是为了检验价格的合理性，请注意在计
风险溢酬 = 各风险因素的风险溢酬 × 对风险因素的敏感性程度
• 这类技术包括：
✓ 资本资产定价模型 (CAPM) -单因素模型： rF 之外的市场风险溢酬 正常报酬率水平 ( - 1) = rF + (rM - rF) -只有“贝塔”风险能产生溢酬
✓ 多因素定价模型
-确认风险因素和敏感程度：
正常报酬率水平( - 1) = rF + 1 (r1 - rF) + 2 ( r2 - rF) + ... + k (rk - rF) (ri = 第i种风险因素的溢酬, i = 对第i种风险因素的敏感程度)
✓ 是否属于差异化产品？ ✓ 价格差别如何？ ✓ 质量差别如何？ • 与产品相关的品牌名称 • 产品的专利权保护情况
1-20
了解企业：了解相关技术
• 生产过程 • 营销过程 • 产品分销渠道 • 供应商网络构成 • 成本结构情况 • 规模经济情况
1-21
了解企业：了解企业的知识基础
• 技术变革的方向和速度以及企业的适应情况 • 研究与开发项目 • 与信息网络之间的关系 • 在产品开发方面的创新能力 • 在生产技术方面的创新能力 • 学习的容易度
将资金投资于战略
创造价值：价值输出
1-18
企业业务分析 / 商业分析
• 了解企业的业务是进行估值工作的先决条件 ✓ 了解企业的商业模式（战略）
✓ 掌握更多的细节
• 财务报表是企业的透镜 • 财务报表分析能使透镜聚焦，清晰反映企业的情
况
1-19
了解企业：了解企业的产品
• 产品的类别 • 消费者对产品的需求情况 • 产品需求的价格弹性如何 • 产品的替代品情况
• 2012年，可口可乐公司股票的市净率为4.9倍
✓ 为什么市场的估值比公司的账面价值高出了这么多？
• 2004年，谷歌公司成为了公开上市，并在IPO中获得了很高的估值
✓ 分析人员是怎样将它的经营计划于战略转换为估值的？ ✓ IPO定价是合适的吗？还是说市场对此过于兴奋了呢？
1-12
对企业进行投资
• 政府部门
✓制定相关政策 ✓开展监管 ✓税收管理 ✓签订政府合同
• 竞争对手
财务报表的主要用户对象是投资者和企业管理层
1-5
投资风格
• 直觉投资
-依赖于直觉和预感：不进行分析
• 被动投资
-认为市场定价就是价值：不进行分析 -属于“有效市场”假设下的方法
• 基本面投资：挑战市场定价
-主动积极地进行投资 -防御型的投资
算过程中就不要使用价格来作为参数。 • 坚持自己的信仰并且要由耐心；价格总会回归基本面，只是
需要时间。
1-29
对信息进行分类和排序
请不要混淆您知道的东西和您猜测的东西。
1-26
估值技术：不涉及预测的估值方法 (第3章) • 比较法 • 乘数筛选法 • 以资产作为估值基础
1-27
估值技术：需要预测的估值方法
(第4章) • 股利贴现模型 • 贴现现金流量分析 (第5章) • 依据账面价值定价：剩余收益分析 (第6章) • 依据盈利定价：盈利增长分析
1-28
高质量基本面分析所应当遵循的信条
1-22
了解企业：了解行业竞争情况
• 行业的集中度，行业中的企业数量与规模情况 • 行业进入障碍、新进入者和替代产品出现的可能性
• 公司在行业中所处地位
✓ 是领先者还是追随者？
✓ 具有成本优势么？
• 供应商的竞争程度
✓ 供应商们具有市场定价能力么？
✓ 工会组织的力量如何？
• 行业产能情况
✓ 是产能过剩还是产能不足？
1-10
基本面风险与价格风险
• 基本面风险是由企业的经营运作所带来的 • 价格风险是由于在错误的价位上交易所引起的
✓买价过高 ✓售价过低