第18章 货币政策工具

• 如果联邦基金利率高于超额准备金的收益率ier，随着联邦基 金利率的降低，在其他条件不变的情况下，持有超额准备金 的机会成本就会降低，超额准备金的需求量就会增加。因此 ，联邦基金利率高于ier时，准备金的需曲线Rd就如图18-1所 示向下倾斜。然而，当联邦基金利率跌至低于为超额准备金 支付的利率时，银行不会以这一低利率在隔夜拆借市场贷出 资金，结果就是超额准备金的需求曲线在图10-1中的ier处开 始变得平坦（无线弹性）。 • 供给曲线 Rs=非借入存款准备金（NBR）+借入准备金（BR）
• 18.5.2 向银行发放贷款 • 欧洲中央银行运用的次重要的货币政策工具，对银行的贷款 ，这种贷款的发放是通过一个被称为边际贷款便利的常设的 贷款工具进行的。在这一机制下，银行可以从各国家中央银 行以边际贷款利率借入隔夜贷款。欧元体系的另外一种常备 便利是存款便利，这一机制下，银行存款可以获得一个固定 的低于目标融资利率100个基点的利率。 • 18.5.3 法定存款准备金要求 • 所有吸收存款的机构必须将其吸收的支票存款以及其他短期 存款总额的2%作为存款准备金存放于该国的中央银行中。 欧洲中央银行问准备金支付利息，银行满足准备金要求的成 本低。
联邦基 金利率
存款准备金数量 R
图18-1 准备金市场的均衡
• 从美联储借款的成本主要是贴现率（id），从其他银行借入 联邦基金是对从美联储借款的一种替代。 • 如果联邦基金利率iff低于贴现率id，则银行将不会向美联储借 款，即BR=0；Rs=NBR，供给曲线为一条垂线（图18-1） • 如果iff上升至id，银行就愿意按照id尽可能多地借入资金，然 后在联邦市场上以更高的利率iff借出。其结果就是，在id这里 ，供给曲线将变得很平坦（无限弹性），如图18-1所示。 • 市场均衡 • 当存款准备金的需求量和供给量相等，即Rs=Rd时，市场均 衡产生。
• 18.3.3 贴现政策的利弊 优点 美联储可以通过使用贴现贷款来行使最后贷 款人的职能。
缺点
贴现贷款的决策权掌握在银行手中，不 由美联储完全控制。
现在，贴现贷款工具不再被利用做设定联邦基金利率的 工具，而是作为备用工具，以防止联邦基金利率高于其 利率目标太多，并在金融危机下为市场提供流动性。
• 18.4 法定存款准备金要求
a)没有贴现贷款 （BR>0）
图ห้องสมุดไป่ตู้8-3 贴现率变动的影响
• 法定存款准备金率
• 当法定存款准备金率提高时，法定存款准备金增加，从而对任意 给定的利率，存款准备金的需求均增加。于是，如图18-4所示， 法定存款准备金率的提高使得需求曲线从R1d移到R2d，市场均衡 位置由点1移至点2，进而联邦基金利率从i1ff 上升到 i2ff 。
纽约联邦储备银行的交易室
交易室的一天
优点
1. 公开市场操作由美联储主动进行，它能够完 全控制交易的规模，而贴现贷款操作就不能 完全实现这种控制； 2. 公开市场操作灵活并且精确，它可以由美联 储恰到好处地使用； 3. 公开市场操作具有可逆性，容易对冲； 4. 公开市场操作可以快速执行，不会有行政性 的延误。
结论
当美联储提高法定存款准备金率时，联邦基金利率上升。
图18-4 法定存款准备 金率变动的影响
• 18.2 公开市场操作
• 公开市场购买使存款准备金和基础货币增加，进而增加货币 供给，降低短期利率。公开市场出售使存款准备金和基础货 币减少，进而减少货币供给，提高短期利率。 主动型公开市场操作，主动变动存款准备金和 基础货币水平； 两种 类型 防御型公开市场操作，被动抵消其他影响存款 准备金和基础货币的因素的变动。 决策 联邦公开市场委员会 机构 实际 实施
本章小结
1. 从准备全市场的供求分析中可以得出下列结论 ：美联储进行公开市场购买或者降低法定准备 金率时，联邦基金利率就会下跌。美联储进行 公开市场出售或者提高法定准备金率，联邦基 金利率就会上升。变动贴现率同样会影响联邦 从金利率。 公开市场操作是美联储控制货币供给的主要工 具，因为其主动权在于美联储，而且灵活、易 于对冲和可以迅速实施。
缺点
不再能够约束大多数银行，提高法定准备金 率会直接导致相关银行的流动性困难。
• 18.5 欧洲央行的货币政策工具
• 欧洲中央银行体系通过制定目标融资利率并据此设定隔夜现 金利率向市场表明其货币政策立场。 • 18.5.1 公开市场操作 a.主要再融资业务，包括每周例行的反向交易 主要 （reverse transaction，在回购协议下买入或卖出 形式 符合条件的资产，或以该类资产作为抵押进行 信贷业务）。 b.长期再融资业务，每月进行一次，通常是买 卖3个月期的证券。
• 18.3 贴现政策
• 联邦储备体系向银行发放贴现贷款的工具叫做贴现窗口（ discount window）。 • 18.3.1 贴现窗口的运行 • 美联储给银行的贴现贷款有三种类型：一级信贷、次级信贷 和季节性信贷。
健康的银行可以在短期内（通常是一个晚上）通过一级信贷方式借贷 任意数量的资金，因此也被称为经常性贷款便利。一级信贷的作用就 是给联邦基金利率设定了一个上限。 次级信贷，被发放给出现财务困境。遭遇严重流动性困难的银行。 季节性信贷用于满足那些位于度假或农业地区、具有季节性特点的少 数银行的需求。
经常性贷款便利如何设置联邦基金利率上限
• 18.3.2 最后贷款人 • 当联邦储备体系建立起来的时候，其最重要的作用就是充当 最后贷款人（lender of the last resort）的角色。担任最 后贷款人，使用贴现工具以避免金融恐慌，是货币政策能够 成功实施的一个极其重要的条件。 • 联邦存款保险公司（FDIC）的出现会使得美联储担任最后贷 款人这一角色显得多余吗 • 美联储不仅是银行的最后贷款人，它也能对整个金融体系发 挥相同的作用。防止金融恐慌的贴现政策 • 但是美联储最后贷款人的功能会引起更严重的道德风险问题 。
• 18.1 准备金市场和联邦基金利率
• 18.1.1 准备金市场的供给与需求 • 需求曲线 准备金=法定存款准备金+超额准备金
• 商业银行对存款准备金的需求量等于法定存款准备金加上超额准 备金的需求量。 • 超额准备金是预防存款流出的保障措施，持有这些超额准备金的 成本是其机会成本，即把这些超额准备金贷出去所能获得的利率 和作为准备金获得的利率ier之差。2008年以前，美联储不对准备 金支付利息，但自2008年秋天，美联储开始对准备金支付利息， 其利率等于联邦基金利率目标减一个固定的值，因此其随联邦基 金利率目标的波动而波动。
• b.如果供给曲线最初与需求曲线平坦部分相交，如图18-2b 所示，均衡点从1移至2，联邦基金利率保持不变， i1ff = i2ff =ier，公开市场操作对联邦基金利率不产生任何影响。
图18-2 公开市场操作的影响
• 贴现贷款
• 贴现率变动的效果取决于需求曲线与供给曲线最初是相交与垂直 部分还是相交于平坦部分。 • a.如图18-3a所示，最初相交于垂直部分，这时不会发生任何贴现 贷款和借入准备金，BR=0。当美联储使贴现率由id1降低到id2时 ，供给曲线的水平部分下降，如R2s，均衡联邦基金利率保持在iff1 不变。
• 法定存款准备金率通过引起货币乘数变动来影响货币供给。从20 世纪30年代以来，美联储有改变法定准备金率的权力，这是一种 影响货币供给和利率的强有力的手段，但它现在不那么重要了。 • 1980年的《存款机构放松管制和货币控制法》为制定法定准备金 率提供了一个比较简单的方案。所有存款机构都遵循相同的法定 准备金要求；所有可签发支票的存款的法定准备金率，低于4830 万美元的部分为3%，高于4830万美元的部分为10%。而且这初 步设定的10% 可以由美联储酌情在8~14%的范围内调整。在特 殊情况下，这一比率可以高达18% 。
结论
贴现率变动中的大部分对联邦基金利率无影响。
• b.如果需求曲线与供给曲线交于其平坦部分，即BR>0，如18-3b 所示，当美联储使贴现率由id1降低到id2时，供给曲线R2s的水平部 分下降了，随着借入存款准备金增加，均衡联邦基金利率由i1ff 降
低到 i2ff 。
a)没有贴现贷款 （BR=0）
• 18.1.2 货币政策工具的变动如何影响联邦基金利率 • 公开市场操作 • 公开市场操作的效果取决于供给曲线与需求曲线最初是相较 于向下倾斜部分还是其平坦部分。 • a.图18-2a显示了如果其最初交点发生在需求曲线的向下倾 斜部分结果会怎样。公开市场购买会导致存款准备金供给量 增加，推动供给曲线右移，从R1s移向R2s，均衡点从点1移到 点2，联邦基金利率从i1ff下降到i2ff。同理，公开市场出售会 降低借入存款准备金的供应量，推动供给曲线左移，引起联 邦基金利率上升。 公开市场购买导致 联邦基金利率下降， 结论 而公开市场出售导致联邦基金利率上升。
2.
本章小结
3. 贴现贷款（借人准备金）的金额受贴现率 的影响。 4. 变动法定准备金率的政策太过生硬，不能 用来控制货币供给，因此很少使用。 5. 欧洲中央银行使用的货币政策工具类似于 联邦储备体系，包括公开市场操作、向银 行发放贷款以及法定存款准备金。
第 18章 货币政策 工具
本章学习目标
为了理解美联储在货币政策实施过程中是如何 使用货币政策工具的，我们不仅要理解它们对货币 供给的影响，而且还要理解它们对联邦基金利率的 直接影响。本章从准备金市场供求分析开始着手， 解释美联储是如何设定这三种政策工具。从而决定 联邦基金利率的。然后我们将仔细考察每一种政策 工具—公开市场操作、贴现率政策和法定存款准备 金率，了解它们在实践中的应用，并且探讨能否时 这些政策的使用做一些改进，以更好地实施货币政 策。最后，本章讨论其他国家中央银行所使用的货 币政策工具的。