一文读懂资管新政

一文读懂资管新政本文纲要一、我国资管发展极简史二、发展过程中乱象丛生三、国内监管进化史四、资管新规重磅推出五、新规实物影响分析六、配套实施细则出台一、我国资管发展极简史2004年，光大银行推出了我国第一款人民币理财产品“阳光理财B计划”，中国银行理财业务从此正式开端。

2005年《商业银行个人理财业务管理暂行办法》的颁布拉开了资产管理的黄金十年。

2008年，国际金融危机全面爆发，中国经济增速快速回落，经济面临硬着陆的风险。

在四万亿经济刺激的大背景下，银信合作实现了银行信贷规模的不断扩张，也大力促进了信托业的发展。

2012年开始，证监会、保监会发布了一系列资管业务监管新规，资管业务进一步拓展至银证、信证、银基等多种模式，通道业务选择更加多样化，我国大资管时代正式来临。

截止2017年末，不考虑交叉持有因素，我国资管总规模已达百万亿元。

具体如下：二、发展过程中乱象丛生伴随着资管行业规模的爆发式增长，问题也越来越多：刚性兑付普遍、监管套利频繁、多层嵌套隐藏实际风险、资金池导致流动性风险隐患、影子银行影响宏观调控及金融脱实向虚等。

上述问题如果不能有效解决，将给金融市场带来极大的不稳定因素，甚至有可能造成系统性风险。

（一）刚性兑付所谓刚性兑付，就是信托、银行理财等资管产品到期后，发行人为了防范声誉风险或维护品牌形象必须分配给投资者预期的本金及收益，当不能如期兑付或兑付困难时，发行人则需要进行兜底处理。

刚性兑付的存在会增加金融机构的经营风险，从而使得金融机构的风险回报要求提高，抬升实体经济融资成本。

资管业务处于金融机构资产负债表之外，常常脱离监管视线，而刚性兑付又使金融机构背负了偿付义务，从而为系统性风险埋下隐患。

（二）监管套利所谓监管套利，是指利用在监管制度上的不一致、不完备，恶意逃避合理监管的行为，主要包括期限套利、信用套利、流动性套利、币种套利、资本套利及信息套利。

恶意的监管套利行为，规避了监管的制度和安排，可能会造成整个金融体系风险严重失控。

（三）资金池具有滚动发行、集合运作和分离定价特征的资管产品会导致资产管理产品的收益、风险在不同投资者之间发生转移，尤其是向后退出的投资者身上集中转移，违背了“收益共享、风险共担”的投资基本原则。

（四）多层嵌套多层嵌套是指基于金融创新或规避监管需求，以一个资管计划嵌套另一个或多个资管计划来实现间接地投资特定投资标的，以改变计划的收益-风险特征的行为。

多层嵌套间接地增加资金的流通成本，并可能造成资金空转的情况。

由于投资链条加长，投资者与发行人信息不对称，极易造成投资者无法掌控产品的实际风险。

层层套杠杆则很容易导致杠杆率过高，加剧资金断裂风险。

（五）影子银行按照金融稳定理事会的定义，影子银行是指游离于银行监管体系之外、可能引发系统性风险和监管套利等问题的信用中介体系。

在中国的市场上，影子银行主要涵盖了两块：一块是商业银行理财产品及各类非银金融机构类信贷类产品，如信托产品等，另一块则是以民间高利贷为代表的民间金融体系。

影子银行受监管较少，杠杆率高，游离于货币当局的货币政策监管之外，影响宏观调控的效果。

三、国内监管进化史（一）混业监管时期（1986年至1991年）1986年《中华人民共和国银行管理暂行条例》颁布，人民银行开始行使中央银行和金融监管当局的职责，同时也肩负着包括银行、证券、保险、信托在内的整个中国金融业的监管职责。

（二）“一行三会”监管体系形成（1992年至2003年）1995年，人民银行不再负责对证券公司的监管，交由证监会行使；1998年，首次全国金融工作会议决定对金融业实行分业监管，在该背景之下，中国保险监督管理委员会成立；2003年，对银行、金融资产管理公司、信托投资公司及其他存款类金融机构的监管职能从中国人民银行分离出来，成立银监会。

至此，我国金融监管的“一行三会”的分业监管体制基本形成。

（三）“一行三会”监管体系逐步完善（2004年至2017年）在分业监管的体系下，银监会逐渐形成以资本监管为主的审慎监管框架。

保监会成立后，前期高回报率保单带来的利差损失逐渐修复，保险资金运用管理体制改革也取得了突破，并在“国十条”的推动下，扩大资产配置到股票等资产类别。

（四）金稳委高规格成立在金融创新和发展的整体格局下，分业监管体制出现一些问题即:银行、证券和保险三家金融机构监管割据、监管盲区增多;监管套利明显，风险难以揭示。

2017年7月，为防范系统性风险、确保金融业健康发展，全国金融工作会议宣布设立国家金融稳定发展委员会，以履行发展与稳定的职责，填补分业监管漏洞，其职责或聚焦于影子银行、资产管理行业、互联网金融以及金融控股公司等分业监管所造成的风险隐患。

（五）重回混业监管时代在2017年3月13日，中国银行业监督管理委员会和中国保险监督管理委员会职责整合，组建中国银行保险监督管理委员会。

同时，还将中国银行保险监督管理委员会拟订银行业、保险业重要法律法规草案和审慎监管基本制度的职责划入中国人民银行，银行和保险业再度重启混业监管模式。

四、资管新规重磅推出2018年4月27日，征求意见几近半年的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）终于靴子落地，给正呈爆发式增长的百万资管行业重重一击。

其核心要点如下：（一）打破刚性兑付，产品实行净值化管理新规明确资产管理业务不得承诺保本保收益，明确刚性兑付的认定及处罚标准，鼓励以市值计量所投金融资产，同时考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，兼顾市场诉求，允许对符合一定条件的金融资产以摊余成本计量。

（二）规范资金池，禁止期限错配新规杜绝了通过具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池运作模式，强调资管产品应单独管理、单独建帐、单独核算，并要求金融机构加强久期管理，规定封闭式资管产品期限不得短于90天，切实减少和消除资金端和产品端的期限错配和流动性风险。

（三）消除多层嵌套资管产品的多层嵌套，不仅增加了产品的复杂程度，也拉长了资金链条，抬高了社会融资成本。

新规明确了资管产品可以再投资一层资管产品，但所投资的资管产品不得再投资除公募证券投资基金以外的其他资管产品，同时禁止开展以规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道业务。

五、新规实物影响分析（一）对银行理财的影响1、销售端（1）打破刚性兑付，实施净值化管理。

打破刚兑后，银行理财预期会先降后升，但保本型理财产品将逐渐淡出历史舞台。

短期来讲，投资者无法接受自负盈亏、自担风险的理财产品；长期来讲，居民资产配置需求一直存在，银行借助渠道优势在资管行业仍具备较强的优势。

（2）27家具备证券基金托管业务资质的商业银行将根据监管要求成立资管子公司；其他商业银行将设立专门的资管业务经营管理部门。

2、资产端非标占比减少。

根据新规要求，资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日。

这项规定将导致开放式产品几乎不能投资非标，而非标资产期限较长，封闭式产品很难找到期限如此长的资金来匹配。

预计未来，银行将主要通过非标转标，表外回表等方式，减少理财产品非标投资。

2、对券商资管的影响总体上讲，新规对券商资管的影响更多的是从细节和实物操作层面进行规范。

一是通道业务面临受限。

新规明确金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

然而是对所有的通道业务全面禁止，还是仅对“规避投资范围、杠杆约束”的通道业务进行约束，新规并未予以明确。

根据此前银监会提出的“善意通道”和证监会2017年5月提出的要求禁止让渡管理人责任的通道业务，新规对于通道业务应当没有一刀切。

但是，从业务量方面来讲，通道业务是着实受了重重一击。

截至去年底，券商资管规模16.9万亿元，其中通道类业务占比85.2%。

去年2季度开始，券商资管规模连续3个季度下降，而通道业务降幅占90%；从收入方面来讲，通道类资管业务收入仅占券商2017年收入的2.2%，对券商收入影响十分有限。

随着资管新规的落地，券商通道业务将继续萎缩，但考虑到新规过渡期延长至2020年底，规模降幅将有所放缓。

二是券商结构化产品发行将受到一定影响。

新规规定开放式私募产品不得进行份额分级，未来券商主动管理类业务将无法进行分级，员工持股计划、可交换债业务将受到一定影响。

三是对券商主动管理业务规模也将产生负面影响。

新规要求资管产品最多只能一层嵌套，且需要进行向上、向下穿透管理，意味着券商集合资管计划、定向资管计划将无法从银行理财获得资金来源。

四是ABS业务将迎来新的发展机遇。

从供给方面来讲，新规对于ABS的豁免，使得ABS在去杠杆、除嵌套、非标融资受限的强监管背景下融资替代的灵活性及出表的合规性方面体现出明显优势，发行需求必然提升。

从需求层面来讲，公募资管产品投资非标受限，高收益资产的投资渠道变窄，ABS产品作为标准化产品及固收品种中收益相对较高的类别，可以一定程度弥补高收益资产的稀缺问题。

此外，打破刚兑，消除监管套利后资管业务可能向正规金融机构回流。

银行理财、P2P、网络金融等预计将有明显资金流向券商等正规资管机构。

3、对信托行业的影响首先，新规背景下的信托资金来源将受到极大的限制。

从机构层面讲，信托资金的来源主体是银行等机构方，而银行方面的资金主要又是以银行募集理财的形式进行投资。

新规对于多层嵌套的限制将使得公募性质的银行理财投资私募性质的信托计划无法实现；从零售层面讲，信托产品净值化转型必然导致部分风险偏好较低的高净值客户转向其他投资渠道。

其次，通道业务萎缩是必然趋势。

在去通道的要求下，占信托业务资产规模一半以上的通道业务将大幅受限，信托行业的规模增速将放缓。

但由于通道业务的费率通常较低，预计通道业务的萎缩对整个行业的业绩收入影响有限。

再次，规范资金池业务，禁止期限错配的监管要求将大大限制信托对于非标资产的选择。

非标资产的期限通常较长，一般为3-4年。

信托行业要么选择发行长期限的信托产品进行匹配，要么选择短期限的非标产品进行投资。

基于国内投资者的风险偏好，前者目前的可行性并不大，而选择短期限的非标产品进行投资将信托业的投资标的可选择范围大幅缩小。

4、对保险资管的影响（1）保险资金投资端影响有限。

一方面，保险资管以固收类为主，非标投资比例不足30%，且产品多为中长期，期限错配的比例不大；另一方面，保险资管的资金来源不同于券商资管、银行理财，其期限一般为中长期，对于非标产品的选择范围明显大于二者。

（2）新规对于保险资管的监管要求与其原有监管内容趋同，新增影响有限。

2016年《关于清理保险资产管理公司通道类业务有关事项的通知》、《关于加强组合类保险资产管理业务监管的通知》等文件对于去通道、规范资金池、除嵌套等监管要求与本次新规基本一致，新规对于保险资管的新增影响预计不大。