商业地产研究报告

商业地产研究报告内部编号：（YUUT-TBBY-MMUT-URRUY-UOOY-DBUYI-0128）商业地产研究报告一、整个房地产行业概况1、房地产投资和新开工面积持续增长态势2010年前5月全国房地产投资额完成1.3917万亿元，同比增长38.2%，完成新开工面积6.15亿平方米，同比增长72.50%，虽然受到房地产调控政策的影响，开发商的投资热情依然较高。

数据来源：国家统计局伴随着房地产投资额和新开工面积的快速增长，未来商品房的供给将会明显增长，对于抑制房价的过快上涨将会起到有效的作用。

2、房地产企业资金来源比较充裕，未来压力将会显现尽管出台了异常严厉的房地产调控政策，但是开发商的资金依然比较充裕，主要得益于2009年房地产市场的快速回升。

2009年底和2010年一季度房地产企业的贷款大幅增长，也使得开发商的资金链相对宽松。

2010年二季度之后国内贷款迅速减少，在通过IPO 和增发融资难度不断加大的情况下，随着商品房销售量的下降，开发商未来的资金压力将会开始显现。

二、商品住宅市场：未来仍然会面临较为严格的政策环境1、未来房地产市场仍然面临较为严格的政策环境XX 商业地产研究报告【最新资料，WORD 文档，可编辑修改】在2009年房地产市场复苏和房价快速上涨之后，从2009年底开始针对房地产市场的调控政策纷至沓来，特别是2010年4月15日国务院常务会议《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》标志着中央对房地产市场的调节升温，从2009年12月以来针对房地产市场的调节政策如下表所示：在2009年底出台个人住房转让营业税免征期由2年恢复为5年和拿地首付比例不低于50%之后，4月中旬国务院出台《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》提出二套房首付比例不低于50%，此后北京、深圳、广州、重庆陆续出台相应的调控细则，同时三部委明确二套房认定标准，以购房家庭(包括借款人、配偶及未成年子女)成员名下实际拥有的成套住房数量进行认定。

由于房价没有明显的回落，预计未来一段时间房地产市场仍然面临比较严格的政策环境。

2、商品住宅成交量持续萎缩，成交价格没有明显的松动从下面的图中可以看出，虽然受到4月份以来房地产市场调控政策的影响，但是一线城市和二线城市成交价格指数均处于历史高位，没有明显的松动。

和成交价格维持高位相比，成交量明显萎缩。

伴随着4月中旬以来成交量的迅速下滑，主要城市商品房去库存时间明显拉长，如果延续目前较低水平的销售量，未来开发商的销售压力将会加大。

在国务院以及各部委陆续出台针对房地产市场的调控政策以后，北京、广州、深圳、浙江等地陆续出台相应的实施细则，政策严厉程度超过以往，造成观望情绪严重，商品房成交量明显下跌，但是由于2009年销售火爆，开发商资金较为充裕，降价促销的意愿并不明显，我们跟踪的主要城市商品房成交价格没有明显的下跌，在目前较高的房价水平下，房地产调控政策将会延续，不排除更严厉调控政策的可能。

3、严格土地增值税征收，对开发商的净利润和现金流会产生一定影响继5月19日国税总局公布《关于土地增值税清算有关问题的通知》，对土地增值税征收的细则进一步明确之后不久，6月3日国税总局公布的《关于加强土地增值税征管工作的通知》明确提出，除保障性住房外，东部地区省份预征率不得低于2%，中部和东北地区省份不得低于1.5%，西部地区省份不得低于1%，目前大部分地区预征率在1%左右，如果严格按照《通知》的要求征收，对开发商的现金流和净利润都会产生一定的负面影响。

4、国务院明确提出逐步推进房产税改革2010年5月国务院正式批复，同意发展改革委《关于2010年深化经济体制改革重点工作的意见》。

《意见》指出，出台资源税改革方案，逐步推进房产税改革。

根据1986年颁布的《中华人民共和国房产税暂行条例》，房产税依照房产原值一次减除10%至30%后的余值计算缴纳，房产出租的，以房产租金收入为房产税的计税依据。

房产税的税率，依照房产余值计算缴纳的，税率为1.2%；依照房产租金收入计算缴纳的，税率为12%。

未来我国房产税具体实施方案是否以1986年颁布的《条例》为准难以预计，但是未来房产税的推出是大势所趋，房产税的推出将会有效提升持有不动产的成本，对于抑制不合理的住房需求，平抑房价过快上涨将会起到积极的作用。

三、商业地产：调控中的绿洲1、商业地产受益于我国人口红利和城市化进程目前我国城镇人口占比为43%，低于主要发达国家和世界平均水平。

目前我国年城镇化率2.7%，高于主要发达国家和世界平均水平，城镇化进程正处于高速发展的阶段。

随着我国城镇化进程的加速发展和居民收入的不断增长，城镇居民对于时尚消费、娱乐、餐饮、休闲的消费需求将会持续的增长。

数据来源：CIA随着我国实行计划生育政策的逐步实施，出生率不断降低，少儿抚养比亦迅速下降，劳动年龄人口比例上升，形成目前劳动力资源相对丰富、抚养负担轻、于经济发展十分有利的“黄金时期”，预计未来我国仍然处于人口红利的有利发展阶段，有利于商业地产的快速发展。

2、商业地产受调控政策的影响较小，价格比较稳定本轮房地产调控政策主要目标为商品住宅市场，住房是人类最基本的需求之一，商品住宅价格关乎国计民生和社会稳定，房价不断上涨所承受的政策压力和社会舆论压力较高，面临持续的调控压力。

和商品住宅相比较，商业地产主要用途为办公、休闲购物、旅游等，而且由于商业地产需求比较稳定，投资性需求占比较低，商业地产的租金水平波动较小，空置率维持在一定的区间之内。

从销售情况来看，销售价格比较稳定，而且商业地产价格与商品住宅相比出现了倒挂现象，从发达国家的市场情况来看，商业地产价格一般高于商品住宅，商业地产未来的保值增值功能将会得到有效的发挥。

3、保险资金投资不动产开闸利好商业地产根据新修订的《保险法》第106条的规定，保险资金可以投资于不动产，虽然保险公司投资不动产的细则没有出台，但是保险资金投资不动产开闸无疑对于商业地产是重大利好，商业地产一般位于主要城市的黄金地段，保值增值能力较强，而且租金水平和空置率比较稳定，投资风险低于商品住宅，而且长期稳定的租金收入与保险公司负债的期限结构和风险收益结构匹配，是保险资金理想的投资选择。

4、REITs将会推出，对商业地产形成利好REITs(Real Estate Investment Trust)是房地产信托的简称，是资产证券化的一种，1960年第一支REITs在美国诞生，目前美国大约有300 个REITs，管理的资产超过3000亿美元，其中有近三分之二在全国性的证券交易所上市交易。

和普通的信托比较，REITs通过在交易所上市，流动性较好，而且分红比例较高，将会受到投资者的欢迎。

对于房地产企业而言，与债务融资相比，REITs 是以股权形式的投资，不会增加企业的债务负担，在目前IPO 、再融资和银行贷款融资受到严格控制的情况下，通过REITs 融资为开发商增加了新的有效的融资渠道。

我国第一支REITs 有望在2010年试行，商业地产由于资产价值稳定，租金和出租率保持在一定的水平，适合作为基础资产，将会明显的受益于REITs 的推出，随着未来REITs 的规模不断扩大，商业地产资金需求将会得到有效地满足。

四、维持房地产行业“中性”的投资评级1、不必过分悲观的理由(1). 我国仍然处于城镇化和人口红利的有利发展时期，对于商品住房和商业办公、厂房、购物、休闲旅游的需求将会不断增长，我国保障性住房建设是一个长期的过程，短期对商品房市场的影响较小，供需矛盾难以有明显的改善。

(2). 政策风险已经逐步释放，加大普通住房和保障性住房建设力度、收紧二套房政策、土地增值税加强管理和国务院关于逐步推进房产税改革等一系列政策出台之后，政策风险已经得到很大程度上的释放。

(3). 当前估值水平已经在很大程度上反映了悲观预期，虽然由于销售量的下降可能会造成房地产企业业绩下滑和估值水平有一定的下降，但是未来估值水平继续大幅下滑的可能性较低。

以商品住宅和商业地产具有代表性的万科A和金融街为例，可以看出，经过持续的调整以后，房地产股的PE和PB估值水平接近历史最低水平。

(4). 未来人民币升值预期提升但仍应注意风险：持续的不断升级的调控政策带来的成交量的持续低迷，导致开发商未来可结算资源下降；IPO和再融资难度加大导致开发商释放业绩以完成融资的意愿降低。

2、投资策略当前的股价已经在很大程度上反映了调控政策的影响和悲观预期，估值水平处于历史低位，然而由于房价没有出现实质性的下跌，房产税方案也没有公布，房地产股的估值水平难以大幅提高，维持房地产行业“中性”的投资策略，投资者可以关注超跌反弹和中报业绩超预期带来的投资机会，商业地产由于受调控影响较小，可以重点关注。

3、个股推荐(1). 商业地产龙头：世茂股份、金融街(2). 商品住宅龙头企业：万科A、招商地产、苏宁环球、首开股份(3). 股权投资+地产：新湖中宝、北京城建(4). 地区龙头企业：鲁商置业、福星股份五、世茂股份公司前身为上海万象(集团)股份有限公司，1994 年在上交所上市，2000 年，上海世茂投资发展有限公司协议受让上海市黄浦区国有资产管理办公室持有的公司部分法人股，成为公司第一大股东。

2009 年公司完成了重大资产重组，公司成为在香港上市的世茂房地产控股有限公司(0813.HK)的子公司，9 家商业地产公司、北京世茂大厦和现金7.5 亿元注入公司，公司基本面发生了重大变化，新增优质商业项目储备超过400万平方米，成为A 股上市公司中商业项目储备最多的的商业地产龙头企业。

公司将致力于商业地产的投资、开发和经营，世茂房地产(0813.HK)将从事住宅和酒店业务的投资、开发和经营，世茂房地产不从事商业地产的投资、开发和经营，从而有效地解决了同业竞争问题。

1、商业地产长期看好我国目前处于城镇化和“人口红利”的有利发展时期，居民对时尚消费、娱乐、餐饮、休闲的消费需求不断增长，REITs的推出和保险资金投资不动产开闸，有利于商业地产的长期发展。

2、公司土地储备丰富，地价成本低廉公司在19城市的核心地段拥有的优质商业地产项目储备超过800万平方米(是A 股中土地储备面积最多的商业地产龙头)，地价成本不足1600元，平均售价在10000元以上。

从地理分布情况来看，公司项目主要位于经济发达的长三角和环渤海地区二、三线城市的核心地段，吸引的消费人群较多。

3、租、售、自营相结合的独特商业地产经营模式(1)租、售、自营相结合的独特经营模式在2009 年公司完成重大资产重组之后，公司经营模式变更为租、售、自营相结合的独特经营模式，对所开发的商业地产业态进行总体规划，事先规划好用于出售、出租和自营的面积和区域，并进行相应地建筑设计，从现有的项目规划比例来看，公司60-70%的用于销售，30-40%用于租赁和自营。