资产证券化案例-建元2005-1
投资银行案例
中集集团的贸易应收账款证券化中国国际海运集装箱（集团）股份有限公司（简称中集集团）与荷兰银行于2000年3月在深圳签署了总金额为8000万美元的应收账款证券化项目协议。
此项协议的有效期限为3年，规定在3年内，凡是由中集集团发生的应收账款都可以出售给由荷兰银行管理的资产购买公司（TAPCO），由该公司在国际商业票据市场上多次公开发行商业票据，总发行金额不超过8000万美元。
在此期间，荷兰银行将发行票据所得资金支付给中集集团，中集集团的债务人将应付款项交给约定的信托人，由该信托人履行收款人职责。
而商业票据的投资者则可以获得高出伦敦同业拆借市场利息率1%的利息。
中集集团在国内企业中首创资产证券化的融资方式，为中国企业直接进入国际高层次资本市场开辟了道路。
一、背景在这次证券化融资之前，经国家外汇管理局批准，中集集团曾经于1996年、1997年、1998年分别发行了5000万、7000万和5700万美元的商业票据（Commercial Paper，CP）。
这种商业票据的融资方式容易受到国际经济、金融形势变化的影响而发生波动，这在1998年表现得十分突出。
1998年初，商业票据发行的承销银团再次组团时，原有银团中的部分银行由于受到亚洲金融危机的影响，收缩了在亚洲的业务，并退出了7000万美元的CP银团。
经过努力，中集集团虽成为金融危机后我国第一家成功续发CP的公司，但规模降为5700万美元。
为避免类似情况，保持公司资金结构的稳定性，并进一步降低融资成本，中集集团最终选择应收账款证券化的融资方式。
二、中集集团资产证券化过程的交易结构１．发起。
中集集团与荷兰银行合作，对公司应收账款进行设计和安排，挑选优良的应收账款组成一个资金池，然后交由信用评级机构进行信用评级。
2.信用评级。
中集集团委托两家国际著名的评级机构标准-普尔和穆迪对应收账款证券进行评级。
凭着优秀的级别，这笔资产得以注入TAPCO公司建立的大资金池。
我国信贷资产证券化现状
浅议我国信贷资产证券化现状摘要：上世纪70年代资产证券化诞生，它作为一种新兴的金融工具在全世界得到了快速的发展。
它增强了资产的流动性，在一定程度上减少了金融风险。
我国也在1992年开始了资产证券化的前期实践，这些年来信贷资产证券化取得了一定成就，但还处在初级阶段。
所以说在当前金融危机的阴影逐渐消散的背景下，我国信贷资产证券化的实施是具有现实意义的。
关键词：信贷；资产证券化；现状一、信贷资产证券化含义最早的资产证券化交易是1970年时，美国政府国民抵押协会（gnma以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券-房贷转付证券（mpt）。
资产证券化简单的来讲，是指发行人将资产组合转移给一个特殊目点的载体（special purpose vehicle，spv），并藉以发行证券融资的过程。
而从狭义上来讲，资产证券化就是指信贷资产证券化。
信贷资产证券化指的是将流动性较差但存在未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收帐款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。
其包括住房抵押贷款信贷化（mbs）和资产支持证券化（abs）。
信贷资产证券化增强了信贷资产的流动性，在实现资产的优化配置和降低金融风险上起到了一定的作用。
二、我国信贷资产证券化现状我国的资产证券化道路源于1992年海南省三亚地产的投资证券。
当时是将三亚单洲小区的800土地作为发行标，由三亚市开发建设总公司公开发行。
该证券为2亿元的3年期的投资证券，这是我国资产证券化迈出的第一步。
《信贷资产证券化试点管理办法》在2005年4月颁布，接下来的一系列规范性文件为我国的资产证券化构建了一个基础的法律框架。
在2005年12月15日，“2005年第一期开元信贷资产支持证券”发行，这是我国国家开发银行发行的首只abs。
这比交易的基础抵押资产是国开行发放的工商业贷款。
当日，中国建设银行随着发行了国内首只rmbs产品——“建元2005-1个人住房抵押贷款证券化信托”。
资产证券化业务案例
法律会计评级 服务机构
信用增级机构
资金保管人
证券托管人
发行服务
增信
资金保管
证券托管
发起人 （原始权益人）
资产转让 益权
承销
发行
发行安排
委托管理 资金分配
借款人
贷款管理
服务商
承销商
原始权益人/资产服务机构 特殊目的载体（SPV） 投资人/受益人 主承销商/计划管理人 资金保管机构/托管机构 信用增级机构 评级机构 律师事务所 会计师 借款人
债权类
收益权类
受益权类
特殊目的 载体
破产 隔离
SPV
信用融资
资产证券 化的核心 要素 基础 资产 信用 增级
实质上的证 券发行人
优先/次级结构 基础资产超额抵押 内部信用增级
信用 增级
现金储备（抵押）账户 超额利差 信用触发机制（加速清偿）
外部信用增级
第三方担保 银行信用证 信用保险
资产证券 化的核心 要素 基础 资产 破产 隔离
看点：互联网金融“大数据”
Ø 京东商城是中国最大的自营式电商企业，2015年第一季度在中国自营式B2C电商市场的占有率为 56.3%，京东销售超数万品牌、4020万种商品，囊括家电、手机、电脑、母婴、服装等13大品类。 Ø 2014年，京东市场交易额达到2602亿元，净收入达到1150亿元。 Ø 2015年8月7日，京东集团发布2015财年第二季度业绩。截至2015年6月30日，京东第二季度交 易总额（GMV）达到1145亿元，同比大增82%，净收入则达到459亿元，同比增长61%，活跃用 户数和履约订单量分别达到1.18亿和3.056亿。 Ø 根据公开报道，京东金融已经打造出大数据模型体系，包括风险控制模型、量化运营模型、用户 洞察模型等。借助大数据，计划管理人可以随时查看借款人信息。但其是否会对投资人披露尚未 知。 Ø 根据公开报道，京东白条的不良率低于1% Ø 根据公开报道，6月份，京东白条交易额同比增长600%，消费金融用户同比增加700%，但具体 数据未予披露。按2014年2600亿元的交易额估计，假设其中10%的交易采用了分期，即有可能 达到260亿元。未来京东白条的发展空间非常大。 Ø 根据TechWeb报道，2014年3月27日，刘强东表示，京东十年后70%的净利润将来自于金融业务。
资产证券化及5个案例
资产证券化主要基础资产类型
资产证券化种类与范围
• 1、根据基础资产分类。根据证券化的基础资产不同，可以将资产证 券化分为不动产证券化、应收账款证券化、信贷资产证券化、未来收 益证券化（如高速公路收费）、债券组合证券化等类别。 • 2、根据资产证券化的地域分类。根据资产证券化发起人、发行人和 投资者所属地域不同，可将资产证券化分为境内资产证券化和离岸资 产证券化。国内融资方通过在国外的特殊目的机构（Special Purpose Vehicles，SPV）或结构化投资机构（Structured Investment Vehicles，SIVs）在国际市场上以资产证券化的方式向 国外投资者融资称为离岸资产证券化；融资方通过境内SPV在境内市 场融资则称为境内资产证券化。 • 3、根据证券化产品的属性分类。根据证券化产品的金融属性不同， 可以分为股权型证券化、债券型证券化和混合型险隔离原理
信用增级原理
资产证券化的原理
• 资产重组原理 – 将企业中的某部分资产独立出来，经过信用增级之后， 进行出售。 • 风险隔离原理 – SPV的存在使得资产与发起人之间在法律上完全隔离， 从而避免了资产与发起人之间的连带关系。 • 信用增级原理 – 发起人通过内部或者外部手段，提高资产的信用等级， 从而提高资产的售价。
运作程序的几个步骤
5.进行发行评级，资产支持证券的评级为投资者提供证券选择 的依据，因而构成资产证券化的又一重要环节。评级主要考 虑因素为资产的信用风险,不包括由利率变动等因素导致的市 场风险.由于出售的资产都经过了信用增级,一般地,资产支持 证券的信用级别会高于发起人的信用级别。 6.证券承销机构安排向投资者销售资产支持证券,SPV从证券承 销机构处获取证券发行收入，发起人支付购买价格。 7.实施资产管理。证券挂牌上市交易后,服务机构对资产池进行 管理,负责收取,记录由资金池产生的现金收入,并将这些收款 全部存入托管银行的收款专户。 8.按期还本付息,向聘用中介机构付费,托管银行按约定期限， 将收款交给SPV,由SPV对积累金进行资产管理,以便到期时对 投资者还本付息,待资产到期后,向聘用中介机构付费。
货币市场和资本市场
破产隔离
破产隔离是指在资产证券化中实现基础资产的风 险和其他资产（资产所有人的其他资产）风险隔 离。为实现破产隔离，首要实现“真实销售”。所谓 “真实销售”是指某项财产通过转让不再属于债务人 的范围。在资产证券化中，虽是以“真实出售”之 名，而是行担保之实。
(6)12
破产隔离
1）在采用资产出售形式下，即发起人将资产出售给 SPV，我国《破产法》规定，人民法院在受理破产 案件6个月前或至破产宣告之日期间内，破产企业 非正常压价出售财产的应予追回并列入破产财产 。据此只要发起人出售资产的行为不发生在其破 产案受理前6个月至宣告破产期间，且非压价出售 ，此资产出售就不受发起人破产的影响，就做到 了与发起人的破产隔离。
5.1货币市场
（2）货币市场构成——票据与贴现市场 贴现率：贴息与票面金额的比率
转贴现：银行需要资金时，将已贴现的未到期票据 向其他金融机构办理贴现的票据转让行为
再贴现：银行需要资金时，将已贴现的未到期票据 向中央银行办理贴现的票据转让行为
(6)6
5.1货币市场
案例1——建元2005-1个人住房抵押贷款证券化 2005年12月15日，中国首个个人住房抵押贷款
(6)2
5.1货币市场
（1）货币市场构成——同业拆借市场 含义：银行与银行之间，银行与其他金融机构之间
以及其他金融机构之间进行短期、临时性头寸调 剂的市场。 特点：短期性、同业性、金额大宗性、利率指导性 、无形市场 原因：同业拆借市场最早出现于美国，根本原因： 法定存款准备金制度 我国于1996年1月3日正式成立同业拆借市场
(6)13
破产隔离
2)在采用信托方式即发起人将资产信托给SPV时， 按照大陆法系的传统理念，即“一元所有权论”， 信托财产的所有权仍为发起人所有，由于该资产 所有权人仍为发起人，在发起人破产时，该资产 理所当然应为破产财产。 注：在新破产法中，担保物权属于破产财产， 而旧破产法中，担保物权则不属于破产财产。由 此，采用担保融资方式让与资产已不可以做到与 发起人的破产隔离。
中国杠杆收购第一案——好孩子集团
案例分析（一）：中国杠杆收购第一案——并购好孩子集团始创于1989年的好孩子集团，截止到2005年，年生产各类童车300万辆，销售额25亿元，纯利润超过1亿元，占据中国中高档童车市场近70%份额，在美国的童车市场占有率也已达到了30%以上。
从相关报表分析，好孩子的长期负债少，流动资金充足稳定，企业的实际价值已经超过账面价值。
收购方：2005年10月，总部设在东京的海外私募基金Pacific Al-liance Group(太平洋同盟团体，PAG)开始同好孩子集团接触。
不到两个月的时间，好孩子的第一股东——第一上海投资有限公司就宣布会同其他几家机构投资人将其在好孩子集团中持有的全部股权转让给由PAG控制的名为G-baby的持股公司。
2006年1月，双方就完成支付对价与股权交割的全部动作，PAG 以1.225亿美元收购好孩子67.5%的控股股权。
收购支付方案。
PAG事先对好孩子做了严密的估价。
按照市盈率计算，好孩子当时的市场价值在20亿元人民币以上，折算成PAG67.5%的持股比例，该部分股权的市场价值超过1.7亿美元，而双方协商的收购价格为1.225亿美元，说明此项收购具有投资价值。
为了实现既定的400%的高额投资回报率，PAG确定用自有资金支付的金额不超过1200万美元支付[(17000-12250）/1200]。
在确定收购意向后，PAG先通过好孩子管理层组成的集团筹集收购价10%的资金作为自有资金用于支付。
余款的筹集上PAG以好孩子的业务现金流和企业控制权价值为抵押，向金融机构筹集相当于整个收购价50%的资金，并向PAG的股东们推销约为收购价40%的债券。
PAG进入好孩子后，对其法人治理结构进行改造，实行了一系列整合措施，进一步提高了这家企业的发展速度，成就了好孩子的绝对市场霸主地位。
“好孩子”童车如今已占据了国内童车市场上70%以上的份额，美国市场的占有率也已达到40%以上，成为世界儿童用品领域具有广泛影响的中国品牌。
建行投资银行业务介绍客户
业务网络优势：建设银行与国内外各大银行和证券、信托、保险等金融机构都有 着密切的业务往来关系和广泛的合作。
•2021/4/8
3
•3
投资银行业绩
建行是国内首批获得承销发行企业短期融资券资格的银行，承销发行 国内首支短期融资券——华能国际短期融资券；短期融资券累计承销 金额居市场第一。
雄厚的资金实力：建行财务稳健，为客户融资和证券承销等服务提供有力保证；
庞大的客户资源：建行拥有广泛的公司和机构客户，对各类客户的经营情况有全 面的了解，能够掌握充分及时的信息；
突出的发行承销和定价能力：为客户专业发行短期融资券、国际债券、IPO等， 帮助客户快速获得大额低成本资金；
专业人才优势：建设银行拥有大量熟悉资本市场和投资银行业务，并具有丰富经 验的人才，专业涉及金融、管理、法律等多个领域；
➢ 降低企业融资成本； ➢ 扩大融资渠道，增强融资灵活性； ➢ 提高企业知名度。
➢ 发行利率相对较低，参照二级市场的利率水平确定； ➢ 发行费用包括承销费、律师费、评级费等。
•2021/注4/：8 该产品目前尚在研发中
9
•9
国际债券
产品描述 产品用途 适用对象 发行条件
发行成本
•2021/4/8
建行和美国银行（BOA）合作，帮助境内借款人在国际证券市场 上发行以外国货币为面值的债券。
➢ 降低企业融资成本； ➢ 扩大融资渠道； ➢ 增强融资灵活性。
➢ 短期融资券承销费费率为0.4%；
➢ 参照市场同类债券二级市场的利率水平，加上大约0.3%的 溢价通过市场确定，目前1年期短期融资券利率大致在3.5%4.5%之间。
资产证券化案例
缺乏流动性的资产建行的30亿元个人住房贷款转换为在金融市场上可以自由买卖的证券债券。
资产证券化是指将缺乏流动性的资产，转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，使其具有流动性。
2005年12月15日，“建元”正式发行。
建行从上海、江苏、福建三家分行发放的个人住房贷款中挑选30亿元进入资产池，向投资者发放，证券获准在全国银行间债券市场进行交易，优先级证券投资人先收到还款。
缺乏流动性的资产建行的30亿元个人住房贷款转换为在金融市场上可以自由买卖的证券债券。
中国案例：个人住房抵押贷款证券化从1999年起，中国建设银行已经向中央银行提交了六份房贷资产证券化的方案，前4套方案因方案没有体现MBS风险出售和破产隔离的原则以及有关法规没有完善被否决，第5套方案也因法律层面的问题最终被国务院否决。
直到2005年的12月1日《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》正式执行，建行的房贷款资产证券化才开始提速。
2005年12月15日，“建元”正式发行。
建行从上海、江苏、福建三家分行发放的个人住房贷款中挑选30亿元进入资产池，三档两级证券：其中A、B、C三个档次为优先级证券（A类约24亿元，信用为AAA级；B类约3亿元，信用为A级；C类约2.1亿元，信用为BBB级）和次级证券（约0.9亿元，不参与评级，由建行自留）。
按照设置，优先级证券投资人先收到还款。
A和B类证券获准在全国银行间债券市场进行交易，C类按照央行的相应规定进行转让，次级不进行转让交易。
一、“建元”发行过程分析（一）“建元”的发行动力任何一项创新性业务的成功运作和实施，和相关各方的积极推进是分不开的。
但是，推进的动力是什么呢？无论是监管当局还是方案中的实际运作方，都期望能够获得“利益”。
以下从银行、政府、中介机构和投资者四方面作出具体分析。
1.银行。
一方面可以说建行做房贷证券化）的动力不足，具体可从三个方面来看：银监会发布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》使通过MBS提高资本充足率的银行不易办到，并且建行上市后，资本充足率接近14%；其次是资产证券化的标的问题，资产证券化在国外往往是因为银行迫于资金的流动性压力或处理不良贷款的需要，而我国进行资产证券化的银行目前并不缺乏资金，而且拿出来的资产也是相对较好的优良资产；从根本上讲，银行进行资产证券化最主要的一个目的是将长期的资产转移出，通过资产的出让来获取流动资金。
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20%
0.04 0.02
0.00%
0% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
0
2014
A级累积偿还比例
A级各年度偿还比例
B级资产偿还情况（截止每年6月30日）
70% 60% 50%
23.33% 36.34%
Байду номын сангаас40% 35%
59.67%
30%
25%
中国工商银行
中国建设银行 渣打银行（香港）
联合簿记管理人
登记结算机构
中国建设银行及中国国际金融公司
中债登
评级机构
中诚信国际
3、入池基础资产
总资产达30亿以上，集合了15162笔个人住房抵押贷款，单笔贷款最高本金为186 万，最低为19万，平均每项贷款为24万多。初始LTV：贷款与价值比率，指的是按 揭贷款规模与房产价值的比率
资产池本金金额 合同金额 房贷笔数 30.17亿元 37.21亿元 15162笔
单笔贷款最高本金金额
单笔贷款平均本金余额 单笔贷款最高合同金额 单笔贷款平均合同金额 加权平均贷款年利率 加权平均贷款合同期限 加权平均贷款剩余期限 加权平均贷款帐龄 加权平均贷款初始抵押率 加权平均借款人年龄
186.8万元
资产证券化案例
RMBS： 建元2005年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券
2015年4月8日
1、选择的理由
建元2005-1是我国资产证券化的开端。 2005年，人民银行与银监会共同颁布了《信贷资产 证券化试点管理办法》，这是我国第一部有关资产证券化的
管理法规，也标志着我国资产证券化试点正式启动。2005
无锡
资产池中抵押贷款剩余期限分布
8.61% 2.06% 3.33% 24.38%
34.94%
26.68%
0＜贷款期限≤5 15＜贷款期限≤20
5＜贷款期限≤10 20＜贷款期限≤25
10＜贷款期限≤15 25＜贷款期限≤30
以看出剩余在5年以上的贷款占了75% 以上的份额。下面将看到半数以上的份 额在3年内被提前偿还。
4、债券的发行
债券发行
发行金额占比
评级
评级机构
利率
A级 B级 C级 次级
88.5% 6.75% 1.75% 3.0%
AAA A BBB
中诚信国际 中诚信国际 中诚信国际
7天回购利率平均值+1.1% 7天回购利率平均值+1.7% 7天回购利率平均值+2.8% 无
5、运行情况——提前偿还的分析
（1）贷款人提前偿还多，考验发行人的再投资能力
5.75% 3.51% 3.37%
0.06 0.04
2.43% 0.02
0
2011
2012
2013
2014
累积偿还比例
各年度偿还比例
入池贷款较快的偿付速度，有利于资产池整体风险暴露的降低。由 于建行并未限定还款人提前还款的时间，因此较高的早偿率所产生的负利 差也会相对较高，但由于资产池的违约率极低，目前各优先级证券的利息 和违约贷款本金应转付额都获得了按时足额的支付和转付，早偿所产生的 负利差并未对证券的信用状况产生负面影响。
40%
20%
30%
23.33%
15% 10% 5%
20% 10% 0%
0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%
0% 2013 2014
2007
2008
2009
2010
2011
2012
B级累积偿还比例
B级各年度偿还比例
19.9万元 200 24.5万 5.31% 205个月 172个月 32个月 67.19% 36岁
基础资产所含个人住房贷款的地区分布
4.84% 14.75%
56.17% 24.24%
基础资产的房贷都在发达地区，风险较 小。而且100%都是正常类，没有任何 关注类、次级类等，说明质量很高
上海
福州
泉州
计划本金偿付率是指当月收到的计划内本金还款与月初贷款 本金余额之比，提前还款率是指当月提前偿还本金与月初贷 款本金余额之比，总本金偿付率是指前两个比率之和。
6、运行情况——贷款违约率分析
初始发行时，确定的基础资产贷款违约率容许度如下
年份
第一年： 第二年：
目标监控值
2％ 3.3％
第三年：
第四年： 第五年： 第六年及以后：
A级资产偿还情况（截止每年6月30日）
120%
17.66%
0.2 0.18
97.94% 93.93% 87.38% 100.00% 100.00%
100%
0.16 0.14 0.12
80%
64.10%
76.69% 12.59% 10.69%
60%
46.44%
0.1 0.08
6.55%
40%
0.06
年12月15日，中国建设银行成功发行建元2005-1，融资规 模达到30亿元，标志着中国商业银行资产证券化业务在境 内正式开展。
2、主要参与方
主要参与方
发起机构 受托机构 中国建设银行 中信信托
发行人
贷款服务机构 交易管理人
中信信托
中国建设银行 香港上海汇丰银行北京分行
资金保管机构
安排人 财务顾问
4.5％
5.8% 7％ 8％
违约率监控指标值 从实际运行看，违约率是相当低的。
资产池实际累计违约率 截止时间 2007年6月30日
实际累积
违约率 0.17%
目标监控值 3.30%
2008年6月30日
2009年6月30日 2010年6月30日 2011年6月30日 2012年6月30日 2013年6月30日
6%
4%
2%
0%
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
剩余人数占初始比例
各年度减少人数占比
（2）提前偿还原因探讨
住房按揭贷款提前还放贷是普遍情况：
以”建行”上海长宁支行、上海徐汇支行、上海普陀支行、上海浦
东分行、江苏无锡分行、福建广达支行和福建泉州分行七个试点分（支） 行的个人住房贷款数据为基础看，
0.37%
0.43% 0.54% 0.58% 0.63% 0.65%
4.50%
5.80% 7.00% 8.00% 8.00% 8.00%
计息开始日期：2005-12月，法定到期日：203711月，期限达32年。 但是2005年12月期初抵押余额30亿，到2014年 6月仅余额2.45亿，生命期的前10年间偿还了超91%。
这说明按揭贷款的个人很多提前还款，发行人面临过较
大的提前偿还风险，再投资的压力较大。
资产池总额偿还情况（截止每年6月30日）
抵押贷款剩余数目即人数情况（截止每年6月30日）
80%
14%
70.80%
70%
12.69%
12%
60%
50% 40% 30% 20% 10% 0%
2007
58.11% 10.01% 48.10%
10.33%
10%
8.05% 37.77%
8%
29.72%
25.08% 4.64%
5.69% 19.40% 3.77% 15.62%
100% 90% 15.42%
80%
70% 60% 50% 40%
76.80%
11.10% 9.35%
82.55%
86.06%
89.43%
91.86%
0.18 0.16 0.14 0.12 0.1 0.08
67.45% 56.35% 40.93%
30%
20% 10% 0%
2007 2008 2009 2010