货币供给对产出与价格影响的变动性

2002 年第 7 期 ( 总 265 期)
金 融 研 究 Journal of Financial Research
No. 7, 2002 General No. 265
货币供给对产出与价格影响的变动性
冯春平
( 北京大学光华管理学院, 北京 100871)
摘
要: 货币政策效果可能由于其所处的经 济背景不同而呈现一定的变动性。本文采用
i= 1 p
其中, c 为常数项。Et 为非结构冲击。 E (EtEtc) = 8 。系 数矩阵 Ai 可用最 小二乘法 估计。滞后阶 数 p 可用 AIC 等信息准则判定, 本文采用 3 阶滞后, 即 p= 3。该简约 VAR 可写成 MA( ] ) 形式: Y = L+ Et + 7 1 Et- 1 + 7 2 Et - 2 + , t 其中 7 s 为 3@3 矩阵, 其第 i 行 第 j 列为时期 t 第 j 个变量的变动一个单位而其他不变时对时期 t+ s 第 i 个变量的值的影响。 简约 VAR 对应的结构 VAR( Structural VAR) 形式为: B0 Yt = k+ E Bi Yt- i + ut
图1
单位货币冲击发生若干季度后产出的影响
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总体上看, 各子样本的产出在货币冲击后各期的反 应都大于 0, 表明至少 在短期内货 币冲击对 产出 有正向作用。也就是说货币中性在短期不成立, 这与多 数研究成果没有出入。 从各子样本的情况看, 第 2 季度的影响最小, 第 4 季度次之, 多数子样本 在第 8 季度前后 达到最大, 表明对产出的影响有明显的滞后效应。这 种脉 冲响应 模式 与潘 红宇、 邓述 慧( 2000) 采用月 度数 据的 5 变量 VAR 模型中基础货币对工业产出的影响基本一致。 与此同 时, 我们观察到货币供给冲击影响呈 现出明 显的变 动性。如第 4 季度时 的影响 在结束期 为 1993 年第 1 季 度 时最 大, 为 0. 4151, 表 明未 被预 见 的 1% 的货 币变 动 可能 在 第 4 季 度导 致 产出 增 加 0. 42% ; 结束期 为 2001 年 1 季度 的子 样本最 小, 为 0. 1869, 表明 同样的 冲击 此时 可能仅 导致 产出增 加 0. 19% , 后者不足前者的一半。不同子样本的这种差异性反映经济变量 间关系并 不稳定, 货币供给 冲击 对产出的影响在不同时间、 不同经济背景下, 是变动 的。这一发 现印证 了我们最 初的猜 想, 后面我们 还 将对此给出正式的检验。 这种变动的一个突出特点是短期反 应( 2 季度) 和 中期 反应( 4 季 度) 呈现 出逐渐 下降 的明 显趋势。 在最早的子 样本中, 单位货币冲击 在第 2 季度时 对产 出的影 响为 0. 3465, 而 在最 后的子 样本 中则降 为 0. 0847, 不足前期的 1 P4。第 4 季度的影响也从最 早的 0. 3255 下 降到最 后的 0. 1651。更长 期的影 响( 如 第 8 季度) 波动比较大, 没有明显的趋势性, 但 也在最后 的子样 本中迅 速下降 到 0. 2 以下, 达到 最低值。 反映出在最近的时间段内, 货币冲击对产出的 影响有所下降, 时滞也有所加长。 为了观察国内货币冲击影响的变动是否与国外一 些实证研 究结果 一样与其 所处的 经济周 期有关, 我们将货币冲击的影响与产出缺 口作一 简单类 比。其中, 产出 缺口为 实际 GDP 与 Hodrick2Prescott 平 滑 值的比较。结果发现货币冲击的影响与子样本区间平均产出缺口呈现一定的相关性, 相关系数为 0. 57。
二、估计结果
1. 产出对货币供给冲击的响应 图 1 列出了货币供给冲击发生后若 干季度时各子样本的脉冲响应函数值。纵坐标表 示单位货 币冲 击发生后第 2、 8、 季度时产出的 变动。横坐 标表示 该脉冲 响应函 数值对应 的子样 本区间 的结束 时 4、 16 间。如小图/ 2 quaters0中, 横坐标点表示 1989 年 4 季度至 2001 年 2 季度的子样本, 相应的 纵坐标数 值表 示该子样本区间内, 货币供给变动 1% 后第 2 季度时产出的变动 百分比。其他图形依次类推。
随着国家经济体制改革的推进, 政府在管理经济中 越来越多地倚重财政政策、 货币政 策等宏观 调控 手段。相应 地, 利用现代计量技术进行有关货币政策 传导与效 果方面 的研究 成为当 前经济 研究的一 个 热点。一些基于向量 自回归( VAR) 和格兰杰( Granger) 检验的研究成果 表明货 币政策 冲击至 少在短期 对 经济变量构成一定影响。国内的文献包括刘斌( 2001) 、 徐龙炳( 2000) 、 秦宛顺( 2000) 等。在此 基础上, 该 问题的一个合乎逻辑的延伸是货币冲击的影响是一成 不变的还 是因时 因势变化 的, 即是否 在某种情 况 下有效, 而在另外的情况下无效; 或是 在某种 情况 下小 而在另 外的 背景下 要大 一些。经 济直 觉告诉 我 们, 不管货币政策传导机制如何, 其所依赖的经济基础都 可能发 生变化, 政策 的作用 效果也 应该是变 化 的。这种思想的一个早期例子是凯恩斯提出的流动性陷阱。国内许多研究人员以及政府 部门的专 家也 都曾对此予以了一定的关注。如谢平( 2000) 提到货币政策效果可能存在不对称性, 戴根有( 2001) 提 到货 币政策在不同经济周 期的作用时滞不同, 高铁梅 ( 2001) 采用状 态空间 和变系 数方法 对货币 政策与经 济 变量间的关系变化进行了研究。 对这一 问题的回答也是新近发展起来的货币政 策效果研 究的一 个重要 分支。近十 多年来, 一些 研 究人员在名义粘性、 信息不对称、 菜单成本等假定下发展的一些理论模型指出货币政策的 传导可能 依赖 于其所处的 经济环境。实证方面, 近十多年来, 一些现代 计量技 术, 尤 其是各 种非线 性时间 序列模型 的 发展, 为相关理论提供了日趋丰富的实证支持 , 并使之成为计量经济研究中的一个热 点问题。目前 相关 研究主要以美国和少数欧洲国家为对象, 国内虽有不少 文献触及这一问题, 但还没有系统 的研究和 直接 收稿日期: 2002- 02- 24 作者简介: 冯春平( 1969. 2- ) , 男 , 湖北人, 统计师, 就职于国 家统计局, 现为北 京大学光华 管理学院 应用 经济学系 99 级博士研究生。
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约束。这一假定在国 外由 Christiano 等( 1996) , 国 内由刘 斌( 2001) 等采用。 本文主 要关注 的是 货币供 给 冲击对产出和价格的影响, 即 7 s B-0 31 的第一行和第二行。前述有关内容可参见 Hamilton( 1994) 。 区别于传统固定样本的常系数 VAR, 本文采用对固定窗口的滚动样本区 间连续进行估计的方法, 即 在窗口为 w 的情况下, 第一个 VAR 采用第 1 至第 w 个观察样本, 下 一个样本采用第 2 至 w+ 1 个样本, 如 此, 最后一个 VAR 采用最后 w 个观察值。本文主要采用 w= 47 的窗口。选取 这样的窗口 主要是考 虑总 的样本长度和估计 VAR 的需要。后面在检验模型的稳定性 时我们也尝 试了窗口 从 40- 60 的几种不 同 情况, 得到大体一致的结果。 我们观察的主要对象是各子样本( 共 40 个) 在单位 货币冲 击发生 一定时 间后产 出和价 格的反应 是 否存在明显 差异, 即考察货币冲击发生 s 季度后 脉冲响 应函数 7 s B-0 31 的第一 行或第 二行随 着子样本 的 变化是否也发生相应的变动。 由于需要大量反复运算, 文中所有估计和计算都用 matlab 编制的程序进行, 并将主要 结果与通 用软 件 Eview3. 1 的结果进行比较, 以检验程序运算的正确性。
i= 1 p
其中, u t 为结构冲击, 如 u 3t 在本文中即是 货币供 给冲击。 此时, Yt + s 对 第 j 个 结构冲 击 u jt ( 如我 们 所关注的货币冲击 u3t ) 的脉冲响应函数为 7 s B0- j1 , 其中 B-0 1 为 B0- 1 的第 j 列。 j 在 B0 的识别中, 如多数研究者一样 , 假定政策变量对同期产出与价格水平不 构成影响, 即实行 三角
一、研究方法
本文采用滚动 VAR 方法研究货币供给冲击对产出与价格影响的时 变性, 即在滚动变 化的子样 本基 础上通过 VAR 分析, 研究脉冲响应函数的变化情况。滚动回归 技术曾被广泛 用于考察经 济变量关 系的 变动性, 如 Thoma( 1994) 、 Swanson( 1998) 等。与高铁梅( 2001) 在考察这种变动性时采用单一方程的做法不 同, 我们选择 VAR 方法为基本方法, 因为自 Sims( 1980) 提出以 来, 这一 方法已 成为研 究货币 政策效果 的 最常用方法, 刘斌( 2001) 等也 用于国内。在具体分析时, 我们将 重点考察脉 冲响应函 数的变化。这 样做 的理由是, 脉冲响应函数是 VAR 估计参数的函数, 如果在给定样本区间内的 VAR 系数具有不变性, 则相 应的脉冲响应函数也同样具有不变性。这一研究框架最早由 Wong( 2000) 采用。 采用滚动 VAR 方法的好处, 是允许待估计的 VAR 系 数在不同子 样本区间内 发生变 化, 从而能够 刻 画经济变量间关系的演变情况, 不仅可以回答货币供给 冲击是否有影响的问题, 也可以观 察这种影 响是 否稳定及其基本特征, 为下一步建立相应的参 数模型提供线索与依据。 本文主 要考虑货币供应量 M1 对产出与 价格的 影响。这样 做的依 据是, 传统 VAR 方法 多采用货 币 总量指标( 如 M1 、 基础货币等) 或利率指 标作为 政策变 量。我国 利率是由 政府决 定的, 具有 政策变量 的 特征, 但 Granger 因果检验表明, 利率对 产出与 价格都 没有明 显的因 果性。比较 而言, M1 对产 出与价 格 有明显的因果性( 篇幅所限, 未列出因果检验结果) 。 总的考察区间是 1980 年第一 季度 至 2001 年 第二 季度, 共 86 个观 察点。在 VAR 估 计中, 除 M1 之 外, 还采用季度国内生产总值( GDP) 与消费者物价指数( CPI) 。所有数据都用 X 季节调 整方法进 行了 211 季节调整, 并取自然对数。 设 Yt = ( Y1t , Y2t , Y3t ) = ( GDP t , C t , M1 t )c 为( 3 @1) 向量 PI 其简约 VAR 形式为: Y = c+ E Ai Yt - i + Et t