尚德光伏投资和决策案例分析共22页
尚德光伏案例分析
是 是 ？
真
假
正
9
of
12
尚
生产成本过高 替代品的威胁 太阳能发电成本的高涨很大程度是因为原材料价格过 行业无序竞争 从世界可再生能源的利用和发展趋势看， 从世界可再生能源的利用和发展趋势看，其中风力发 。目前太阳能 电站的发展只能依靠我国政府支持 近于常规能源， 电技术成本最接 近于常规能源，因而也成为产业发展 产业链不完整
5 4 3 2 1
德 所 面 临 的 问 题
10 of
12
生产成本过高 替代品的威胁 太阳能发电成本的高涨很大程度是因为原材料价格过 从世界可再生能源的利用和发展趋势看， 从世界可再生能源的利用和发展趋势看，其中风力发 行业无序竞争 高电技术成本最接 近于常规能源，因而也成为产业发展 。目前太阳能 电站的发展只能依靠我国政府支持 近于常规能源， 最快的清洁能源技术。水电是目前一种技术上成熟、 最快的清洁能源技术。水电是目前一种技术上成熟、 产业链不完整 投资的不断进入与企业大规模的产能扩张， 投资的不断进入与企业大规模的产能扩张，使得光
2 of 6 2 of 12
背景知识
2005年12月14日，美国纽约证券交易尚德一家成立不过 年 月 日 美国纽约证券交易尚德一家成立不过4 年的新能源开发企业首次出现了中国内地民营企业IPO(首次 年的新能源开发企业首次出现了中国内地民营企业 首次 募股，即上市)的身影 这也是2005年唯一一家在纽约证券交 的身影， 募股，即上市 的身影，这也是 年唯一一家在纽约证券交 此次事件的主角是一家成立不过4年 易所上市的中国企业 。此次事件的主角是一家成立不过 年 的新能源开发企业 ----江苏无锡尚德太阳能电力有限公司 江苏无锡尚德太阳能电力有限公司 此次尚德(STP-US)共发行 共发行2638万份美国存托凭证 万份美国存托凭证(ADS)， 此次尚德 共发行 万份美国存托凭证 ， 上市开盘价为20.35美元，其后，股价一路振荡土扬，最终报 美元， 上市开盘价为 美元 其后，股价一路振荡土扬， 收于21.20美元，比其 美元的初始定价高出 美元， 美元的初始定价高出41.33%,筹资 亿 筹资4亿 收于 美元 比其15美元的初始定价高出 筹资 美元，发行市值达到21.75亿美元。而该公司创始人施正荣因 亿美元。 美元，发行市值达到 亿美元 持有6800万股无锡尚德股权，一夜之间身价达到了 万股无锡尚德股权， 持有 万股无锡尚德股权 一夜之间身价达到了13.838亿 亿 美元， 年前的200万美元的原始投入相比增长了 万美元的原始投入相比增长了720倍。 美元，比4年前的 年前的 万美元的原始投入相比增长了 倍
尚德案例分析解析
•
无锡尚德太阳能电力有限公司 于2001年1月建立，是一家集研发，生产， 销售为一体的外商独资高新技术光伏企业， 主要从事晶体硅太阳能电池，组件，光伏 系统，光伏应用产品的研究，制造，销售 和售后服务。施正荣博士带着他在澳大利 亚积累的光伏领域的丰富知识和经验回到 祖国，以世界一流的速度和水准创建了尚 德公司。通过不断的技术创新，尚德太阳 电池产品的性能和质量持续提高， “Suntech”成为国际光伏行业的知名品 牌。
•
根据尚德太阳能公布的数据， 公司名下的运营太阳能面板产能 将会从之前的2.4吉瓦被暂时削 减到1.8吉瓦，削减幅度在 25%。产能削减将主要在尚德 太阳能位于无锡的总部工厂进行， 据信会影响约1500名中国雇员。 这部分工人中的大部分将获得转 岗至其他工厂，其他雇员将会获 得遣散费。尚德太阳能表示，正 在按计划在2012年之内将重复 运营成本削减约20%。 尚德太阳能在上个月曾表示 第二季度的利润率将会不足，并 将全年产品付运预期进行了下调。 截止上周五收盘，公司股价在 2012年以来已经下跌了61%。
• • • • •
•
•
•
2004年被评为全球前十大太阳电池制造商 国务院总理温家宝同志于同年3月亲临尚德公司视察 2005年底听进世界光伏企业前五强 2005年12月14日纽约纽约证券交易所上市，成为中 国内地首家在纽交所上市的非国有高科技企业 2006年4月23日全国政协12年8月15日施正荣不再担任尚德电力首席执行官 (CEO)一职 2012年9月17日关闭名下太阳能电池面板的部分中国 产能 2013年3月公司由于无法归还到期债务,依法裁定破 产重整
近年来，在全球性能源危机的背景下，以太阳能为代表的 新能源以其低碳、绿色、可持续的特点赢得世界各国的青睐， 其应用前景广阔。在我国，光伏产业被列入国家战略性新兴产 业发展规划，成为我国为数不多的处于国际领先位置，能够在 与欧美企业抗衡中保持优势的产业，其技术水平和产品质量得 到了越来越多的国家的认可，2010年一度达到了行业景气高峰。 然而，随着欧洲债务危机蔓延、全球光伏行业产能过剩及美 国光伏“双反”调查等因素影响，从去年3月开始光伏产业的发 展就始终伴随着“消化库存”的巨大压力，有些公司甚至以 “亏本”为代价来消化库存。 中国光伏产业联盟秘书长王勃华日前表示，连续5年产量位 居世界第一的中国光伏业深陷困境，目前已有95%的多晶硅企 业和50%的组件生产企业停产。 中国科学院电工所研究员许洪华表示，去年全球光伏应用 市场只有2900万千瓦，而中国产能最低也在3000万千瓦以上， 即使没有“双反”，中国光伏产业也到了整合的时候。
09(案例09)市场环境变化、产能投资决策与财务流动性的权衡(第八章 投资项目评价)(2015-07-19)
案例 9 无锡尚德案例分析
3
Beijing Jiaotong University
案例 9 案例框架
市场过热下，光伏行业是 否存在盲目扩张？
管理层过度自信 如何导致产能投 资过度？
把握投资机会 如何权衡投资机会 与市场财务风险？
管理层因何过度自信 并作出产能投资决策？ 市场环境变化如何 致使产能投资过度？
能否地方政府 援助？
《 公司财务管理 》
案例 9 无锡尚德案例分析
13
Beijing Jiaotong University
案例 9 公司治理是否制约管理层过度投资行为
治理结构符合纽
交所要求
1
公司治 理制约
2
董事长与第一大股东 （施正荣）两职合一
董事会成员多为施 正荣一致行动人
3
4
形成内部人控制，决策 缺乏制约
• 资金量断裂导致无 法偿还到期债务。
《 公司财务管理 》
案例 9 无锡尚德案例分析
12
Beijing Jiaotong University
案例 9 过度投资如何导致出现破产危机
财 务 流 动 性
是否存在失去 主要市场？
主营业务是否 连续亏损？
经营现金创造 是否变差？
经营风险引发 财务风险
现金流无法支 撑持续经营
案例 9 问题表述
究竟是什么原因导致无锡尚德集团出现破产危机？是市 场环境恶化还是过度产能投资引发的财务流动性危机？
管理层过度自信如何导致产能投资过度？ 市场恶化下管理层如何权衡持续产能投资与财务 风险控制？ 过度投资如何导致出现破产危机
核心问题
具体问题 1
具体问题 2
具体问题 3
无锡尚德破产案例剖析
无锡尚德破产案例剖析作者：吴嘉文来源：《财税月刊》2018年第03期摘要无锡尚德太阳能电力有限公司，为尚德电力有限公司的核心子公司，由施正荣于2001年1月建立，主要从事晶体硅太阳电池、组件、光伏系统工程、光伏应用产品的研究、制造、销售和售后服务。
2005年在美国纽约证券交易所上市，成为第一家在纽约证券交易所成功上市的中国民营企业。
2001年到2010年，无锡尚德从一个籍籍无名的小厂一跃发展成为中国第一、全球第四龙头企业，但是从2008开始，由于急剧扩张而忽视了对扩张中不断积累的企业风险加以管控，以及金融危机和欧债危机的影响，光伏产业的产业环境发生了剧烈的变化，导致无锡尚德积累的企业风险不断爆发，使其陷入了巨大的危机当中。
截至2013年初，无锡尚德的资产负债总额已经达到了35.82亿美元，资产负债率高达81.8%，公司市值急剧下跌，最终资不抵债，被其债务银行告上法庭。
2013年3月，无锡市中级人民法院依据《企业破产法》作出正式裁定：对无锡尚德太阳能电力有限公司实施破产重组。
于是，一代光伏产业龙头企业——无锡尚德，就这样走下了历史的舞台。
本文将对无锡尚德是如何一步步从辉煌走向破产重组的原因进行深度分析，并得出结论和反思，吸取教训，警示其他企业。
关键词无锡尚德；资不抵债；破产重组一、“无锡尚德”案例剖析：“内部问题”和“外部压力”（一）内部问题1.快速扩张导致内部风险不断积累无锡尚德从成立占据了世界的最前沿只用了六年的时间，在无锡尚德出现之前还没有任何一个企业能做到这一点，它的扩张速度是恐怖的。
而无锡尚德的扩张速度主要体现在它的产能的快速增长，产能的快速扩张离不开背后足够资金的支持，单一的融资渠道显然无法支撑如此快速的扩张速度，于是无锡尚德选择了多渠道融资的扩张方式。
多渠道的融资方式支撑了无锡尚德的快速扩张，但是与此同时也为公司埋下了巨大的财务风险[1]。
在经营的决策上：产能的快速增长需要建设大量的生产线，动用了大量的资金且回报周期长，这也导致了企业偿债能力的降低。
无锡尚德案例分析
无锡尚德案例分析无锡尚德太阳能电力有限公司成立于2001年9月，短短数年就快速成长为全球最大的光伏产品制造商及太阳能系统解决方案的供应商之一。
尚德公司的产品技术和质量水平已完全达到国际光伏行业先进水平，是中国首家通过TUV、IEC、CE和UL等国际权威认证的光伏企业。
尚德公司于2004年被PHOTON International评为全球前十位太阳电池制造商，并于2005年底挺进世界光伏企业前五强，150兆瓦太阳电池的制造能力，使尚德成为全球四大太阳电池生产基地之一。
在公司成立三年后，尚德在国际市场也逐渐站稳脚跟，国内的发展形势也是大好，但因负债过多，为谋求进一步的发展，尚德不得不在资本市场寻求支持，但因国内资本市场的初步发展尚处于不健全的体制，进入门槛过高，于是尚德将目光放在了海外市场。
近年来，中国经济的不俗表现吸引了众多海外资本市场的注意，而尚德经过再三考虑，最终在纽约上市，成为第一个在纽约股票交易市场成功上市的中国民营企业。
商界流行着这样一种说法，公司倒闭十个中有九个是资金链断裂造成的，在2013年3月20日尚德就因无法归还到期债务而破产重组。
一、破产原因（一）营销失败自2008年受欧债危机影响，世界光伏市场随之萎缩，在企业蜂拥而至的倒闭潮中，欧美光伏企业不约而同的将责难抛向中国企业，而以美国为代表的西方发达国家在国际贸易领域向来就有采取贸易保护主义的偏好，中国传统的劳动力密集型产业屡屡受到所谓的“反倾销”伤害，而美国和欧盟在经融危机席卷的同时相继对中国启动了双反调查，双反的背后实则是欧美针对中国发起的贸易战，各国政府都在其中扮演了重要的角色。
近年来，中国太阳能电池板成本快速的降低，且随着技术的进步，电池板的质量也越来愈好，这在无形中削弱许多国家的竞争力，也因此欧美国家在光伏市场针对中国进行反倾销。
无锡尚德本身就严重依赖于国外市场，特别是欧洲市场，而且尚德几乎所有产品都用于出口贸易，欧美的对华倾销措施无异于雪上加霜，以前的过度扩张的产能也无法快速消化。
尚德面临的问题及可行性建议
尚德面临的问题及可行性建议一、问题：（1）原材料供应：国内多晶硅原材料生产技术落后，且产量供应不足，多依赖国外进口。
尚德的原材料主要来自于国外，对于企业短期生产和长期规模增长都带来负面效应。
（2）产业链不完整：无锡尚德主要处于光伏产业链的太阳能电池生产行业，对于晶硅提纯和硅片制造从事不多，无论市场处于繁荣时期还是萧条时期，劣势显露无疑。
（3）行业无序竞争：投资的不断进入与企业大规模的产能扩张，使得光伏产业的市场更加有限。
目前，国内已拥有20 多家上市的光伏制造企业，正准备上市的企业还有十几家。
行业的无序竞争导致了产能过剩，连无锡尚德也不能幸免。
（4）替代品的威胁：从世界可再生能源的利用和发展趋势看，其中风力发电技术成本最接近于常规能源，因而也成为产业发展最快的清洁能源技术。
水电是目前一种技术上成熟、可以大规模开发、应用最广的可再生能源。
太阳能在与风力和水力发电比较时，竞争压力十分巨大。
（5）生产成本过高：太阳能发电成本的高涨很大程度是因为原材料价格过高。
目前太阳能电站的发展只能依靠我国政府支持。
二、可行性建议：（1）加强供应链联盟战略，稳定原材料供应：积极加强与供应链上游企业联盟有助于尚德公司面对原料紧缺的威胁，应该是公司核心战略之一。
尚德公司对于多晶硅有稳定，大量的需求，是上游企业的稳定的大客户关系；又拥有资金优势。
尚德公司应该积极利用此两项核心能力，与上游供应商建立战略联盟。
（2）促进行业联合：:政府和企业必须进一步联合推动，制定相关政策，建立产业联盟，提高多晶硅产业的进入门槛，产学研用联合促进我同多晶硅行业迈上一个新台阶。
国内太阳能产业链上下游企业科研联合攻关是提高我同光伏产业竞争力行之有效的措施。
共同开发，技术对参与企业开放，这样可以避免各个企业的低水平重复开发，减少资源浪费，推动行业整体技术水平的提高。
（3）加大政策支持力度：光伏产业的兴起离不开政府强有力的支持。
当前，国内包括无锡尚德等在内的所有光伏企业发展环境较为严峻，面临着“两头在外”状况。
无锡尚德过度投资原因及后果分析
无锡尚德过度投资原因及后果分析3无锡尚德过度投资案例介绍3.1无锡尚德公司概况3.1.1太阳能光伏产业的发展现状光伏行业是我国近些年兴起的新能源行业，以开发利用太阳能为主，包括光热转换、光电转换和光化学转换等方式。
由于具有无污染、适用范围广、永不枯竭等特点，加之传统能源日益短缺，具有很好的发展前景。
光伏产业链大致分为高纯度多晶硅原材料生产、太阳能电池片的生产、太阳能电池组件生产及相关生产设备的制造。
其中，太阳能电池片是光伏发电系统的核心，太阳能电池片经过串联通过太阳能边框封装保护后形成太阳能电池组件，再配置控制器及安装系统支架等部件形成光伏发电装置。
自1954年第一块太阳能电池问世以来，光伏行业发展大致经历了以下几个阶段：①1954 1973年，首块太阳能电池问世，光伏行业开始了缓慢发展；②1973 1980年，中东战争引起石油危机，使得全球第一次兴起了对太阳能开发与利用的热潮；③1980 1992年，石油价格大幅回落，太阳能产品受价格和转化效率制约，光伏行业发展进入了低谷；④1992 2000年，由于传统化石能源燃烧对环境的破坏，可持续发展和环境保护逐渐引起各个国家的重视，使得国际太阳能领域的合作加大，太阳能技术迎来了新的热潮；⑤进入21世纪以来，人们对新能源的渴望促进了风电、生物能和太阳能等可再生资源的发展。
数据表明2002 2011年全球光伏产业年平均增长率为53%，其中我国光伏产业在2003 2007年平均增长率达到190%；⑥2011 2014年上半年，随着欧洲市场需求大幅萎缩，我国光伏行业产能扩张速度过快，光伏组件价格急剧下跌，行业迅速进入寒冬期；⑦近两年，随着国内需求的逐步释放和国家推动新能源政策的支持，光伏行业逐步复苏。
我国政府在2013年密集推出了一系列光伏产业相关政策，以支持国内太阳能光伏发电行业快速发展。
在此背景下，2013年下半年我国光伏发电装机容量呈现快速增长，大规模光伏电站投入建设，大幅拉动了我国太阳能电池组件制造行业的需求，主要光伏制造企业自2013年下半年以来经营状况整体回暖。
无锡尚德分析
2011年8月，发改委下发了关于完善太阳能光伏发电上网电价政 策的通知，对国内市场产生了一定的刺激作用。
9
无锡尚德销售
2500 2000 1500 1000
500 0
销量(MW)
2009
2010
2011
2012
平均售价($/W)
3 2.5
2 1.5
1 0.5
0 2009
2010
组件价格下降幅度大，多数下游行业亏损
光伏组件平均售价由2009年的$2.4/W下降到2012年的不到 $0.9/W，导致国内多数光伏企业亏损，账款回收周期加长,资金断 裂。排名前几位的厂商如无锡尚德、江西赛维甚至出现了大规模 裁员。
2011年宣布破产的太阳能企业超过30家，其中包括曾经的全球最 大太阳能设备制造商Q-Cells，获美国能源部5.27亿美元贷款的 Solyndra公司破产更是一度引发轩然大波。
2010年12月并购Rietech（施正荣的关联公司）375MW硅锭和 硅片厂，2011年底该厂产能达到1.6GW。
扩展产能带来双刃剑，产能利用率一旦降低，则单位成本大幅 增高。
11
无锡尚德研发
2011年平均转换效率单晶硅18.2%，多晶硅16.6%。 自己研发的Pluto冥王星技术的转换效率单晶硅20.3%，多晶硅
无锡尚德破产重组事件全分析
王佳酉
东方希望集团董事会秘书
内容提纲
光伏组件行业 无锡尚德情况 无锡尚德海外上市的模式 无锡尚德融资模式 无锡尚德破产重组分析 无锡尚德并购价值分析
2
光伏组件行业1
产业链示意图
3
光伏组件行业2
中国90%左右的光伏产品依赖出口
份额较大的国家主要有：德国、意大利、美国、日本以及欧洲其 他国家。中国的光伏企业产量占全球出货量的80%