2015第五讲 互换合约

• 从固定利率的支付者来看，一项互换合约 可以看成是一个浮动收益债券的多头和一 项固定收益债券的空头，那么互换合约的 价值为：
• Vswap=Bfl-Bfix
• 注意到，债券在支付利息之后一瞬间，其 价值等于名义本金，L。如果下次交换支付 的时点为t*。假设浮动利息支付数量为k*， 因此在支付利息之前的一瞬间，债券的价 值为Bfl=L+k*，对其进行折现，可以得到期
1）金融中介分别与两个企业签订合约。
2）两家企业甚至都不知道与其建立互 换合约的另一个方是谁。
3）银行3个基点的收益相当于其承担 任一企业违约风险的收益。
市场缔造者
金融中介缔造了互换合约市场。
在签订利率互换合约时，该合约的价值为0；出价和 要价之差仅为缔约双方付给金融中介的费用。
（五）为什么存在互换合约市场？
3）根据利率互换合约，支付5%的利息给英特尔公 司。
因此，微软公司的净资产流入为LIBOR收益减去30 个基点。这意味着微软公司可以使用互换合约来 将其固定收益率为4.7%的资产转换为收益为 LIBOR-30个基点的资产。
与微软公司相反，英特尔公司使用互换合约来将其 浮动利率收益资产转换为获取固定利率收益的资 产。
例1. 假如金融机构同意对一个100万元的名义本金支 付6个月期LIBOR，并且获取8%的年利率。互换 合约还有1.25年到期。3个月、9个月、15个月期 LIBOR利率分别为10%、10.5%、11%。上一次支 付的6个月期LIBOR利率为10.2%。求该互换合约 的价值（-4.267）。
（2）根据远期利率合约（FRAs）定价
比较优势观点：不同公司利用不同类型利息融资上 的比较优势差异。
• 存在上述比较优势的公司可以建立如下互 换合约：A以4%获得贷款，以4.35%从B获 得收益，然后支付LIBOR给B；B以 LIBOR+0.6%获得贷款，支付4.35%利率给A， 并从A获得LIBOR。
• 请比较两个公司的现金流。
（六）利率互换合约的定价
注意：（1）上例中，对于微软公司而言，实 际上是卖出固定利率，买入浮动利率；对 于因特尔公司而言，则相反。
（2）这里的利率互换，即固定利率 债券和浮动利率债券之间的交换。
（3）双方无需交换本金，因而这里 的本金是一种名义本金，仅用于计算损益。
（4）LIBOR设定于每期期初，结算 于每期期末。
问题：微软公司在使用利率互换前后的贷款 成本分别是什么？
(LIBOR+0.1%)*100万 vs 5.1%*100万
假如英特尔公司有一笔100万美元年利率为 5.2%的固定贷款，那么，英特尔公司在签 订互换合约后的现金流为多少？
1）按5.2%年利率支付利息给银行
2）按照LIBOR浮动利率支付利息给微软
三、货币互换
（一）基本概念
货币互换合约中，交易双方彼此交换不同货币的本 息。
例如：IBM与英国石油达成一项协议约定，从2007 年2月1日开始，在未来五年中，每年以5%的利 率向英国石油支付1000万英镑本金的利息，同时 每年以6%的利率从英国石油获得 1800万美元本 金的利息。
在期初，IBM支付1800万美元给英国石油， 英国石油支付1000万英镑给IBM。
例2. 如例1所示，假如金融机构同意对一个100万元 的名义本金支付6个月期LIBOR，并且获取8%的
年利率（以半年连续复利计算）。互换合约还有 1.25年到期。3个月、9个月、15个月期LIBOR利 率分别为10%、10.5%、11%。上一次支付的6个 月期LIBOR利率为10.2%。求该互换合约的价值。
每年2月1日，IBM支付50万英镑给英国石油； 英国石油支付108万美元给IBM。
一个互换合约可以看成远期利率合约的一个 组合。一个简单的利率互换合约可以通过 假设远期利率得以实现来定价。定价过程 为：
i. 利用LIBOR去计算每个LIBOR的远期利率；
ii. 根据LIBOR利率等于远期利率的假设计算 互换合约的现金流
iii. 运用LIBOR去贴现这些现金流，获得互换 合约的价值
3）按照5%年利率获得固定利息收入
（三）如何使用互换合约来转换一项资产？
假如微软拥有一项100万美元的债券，在未来三年里 可以为其带来4.7%的年收益。现在与英特尔签订 一份利率互换合约。通过这个互换合约，微软公 司的现金流为：
1）债券可以获得4.7%的利息收益；
2）根据互换合约，可以从英特尔得到LIBOR浮动利 息收益；
请问：假定英特尔公司一项100万美元的投资获得了 LIBOR减去换合约之后的现金流是什么？
1）获得LIBOR减去20个基点的收益
2）根据利率互换合约，支付LIBOR给微软
3）根据利率互换合约，获得5%的固定利息收益
（四）金融中介的作用
通常非金融机构并不是通过直接接触来建立一个利 率互换合约，而是各自通过银行或者其它金融机 构来间接建立利率互换合约。银行从中获得3个或 者4个基点的收益。
思考前面微软和英特尔利用利率互换进行债务转换 的例子，不过这时存在一个需要3个基点收益的银 行中介。微软最终借贷成本5.115%；英特尔的最 终借贷成本为LIBOR+21.5个基点。
类似地，请画出两公司基于资产收益进行利 率互换的例子，此时存在一个要求3个基点 收益的银行中介。
注意，企业在通过银行中介签订互换合约时：
在签订互换合约之初，一项互换合约的价值 为0，或者近似为0。随着时间的推移，其 价值可以为正，也可以为负。
存在两种定价方法：一种方法把互换合约看 成是两项债券之差；另一种方法则将其看 成是远期利率合约（FRAs）的组合。
（1）根据债券价格定价
从浮动利率支付者来看，一项互换合约可以 看成是一项固定利率债券的多头和一项浮
（二）如何使用互换合约来转换一项债务？
对于微软公司而言，如果它从银行借入100万 美元贷款，其贷款成本为LIBOR+10个基点， 那么通过互换合约，可以把浮动利率贷款 转换成固定利率贷款。
签订利率互换合约后，微软公司的现金流为：
1）支付LIBOR+0.1%给银行 2）获得LIBOR从英特尔公司 3）支付5%给英特尔