【人民大学 国企培训】资本结构,融资行为与融资战略
研究生课程进修班《公司金融》第四讲资本结构选择上.pdf
ROA ROE EPS
衰退状态 5％ 5％ 1
期望状态 15％ 15％ 3
扩张状态 25％ 25％ 5
郑志刚：《公司金融》讲义
现在假定该公司计划发行4000元债务回购 部分股票（债务融资对股票融资的替代）
公司发行债务（以债务融资替代部分股票
融资）后的财务状况
资产
8000
债务
4000
权益（市场/账面价 值每股）市场价值
有杠杆的ROE 0
20%
40%
无杠杆的EPS 1
3
5
有杠杆的EPS 0
4 郑志刚：《出现，有杠杆的股东 权益收益率和每股收益要高于无杠杆的相 应指标
如果衰退状态出现，则有杠杆的股东权益 收益率和每股收益要低于无杠杆的相应指 标
结论：财务杠杆对每股收益的影响取决于 公司未来可能出现的经济状况
假设公司在衰退、期望和扩张三种状况下 的收益（Earnings）分别为400元、1200元 和2000元
郑志刚：《公司金融》讲义
首先计算无财务杠杆时公司的总资产收 益率
总资产收益率（Return on Assets， ROA）
收益÷资产衰退状态 期望状态 扩张状态
收益 资产 ROA
400
1200
8000
资产
8000
债务
0
股东权益（市场/账 8000
面价值）
每股的市场价值 20 郑志刚：《公司金融》讲义
发行在外的股票 400
假设公司未来可能面临的经济状况或者衰 退（Recession）或者扩张（Expansion）
期望（Expected）状况：以衰退和扩张可 能出现的概率所计算的期望对应的状态 （一种相对平稳的状况）
浅析国有投资企业资本运作与融资
浅析国有投资企业资本运作与融资【摘要】本文旨在浅析国有投资企业资本运作与融资。
在将分析研究背景、研究目的和研究意义。
接着在将探讨国有投资企业的定义与特点、资本运作方式、融资渠道、影响因素以及挑战与对策。
最后在将对国有投资企业资本运作与融资的发展趋势、总结以及展望进行论述。
通过这些内容，读者将了解国有投资企业在资本运作与融资方面的情况，为进一步研究和实践提供参考依据。
【关键词】国有投资企业、资本运作、融资、影响因素、挑战、对策、发展趋势、总结、展望1. 引言1.1 研究背景国有投资企业资本运作与融资是现代经济中一个重要的课题。
随着我国经济体制改革的不断深化和国有企业改革的推进，国有投资企业在国民经济中的地位日益重要。
国有投资企业资本运作与融资直接关系到国有企业的发展与壮大，对于促进我国经济的健康稳定发展具有重要意义。
在我国经济快速增长的背景下，国有投资企业在各行业中扮演着举足轻重的角色。
在这种情况下，国有投资企业的资本运作方式和融资渠道都会受到高度关注。
国有投资企业作为国家经济发展的支柱之一，其资本运作与融资在很大程度上决定了我国经济整体的发展走势。
深入研究国有投资企业资本运作与融资的相关问题对于优化国有企业的经营管理、提高企业的竞争力和实现经济可持续发展具有重要意义。
本文旨在浅析国有投资企业资本运作与融资，探讨其影响因素、挑战与对策，以及未来的发展趋势，为相关领域的研究提供一定的参考。
1.2 研究目的的内容如下：研究的目的在于深入探讨国有投资企业的资本运作与融资问题，通过对国有投资企业的定义与特点、资本运作方式、融资渠道、影响因素、挑战与对策等多方面进行分析，以期能够揭示其运作方式及影响因素，为国有投资企业在资本运作与融资方面提供参考和指导。
通过对国有投资企业资本运作与融资的发展趋势、总结和展望，为相关领域学者和从业人员提供有益的理论支持和实践指导，推动国有投资企业资本运作与融资工作的规范化和优化，促进国有投资企业的健康发展。
第二章资本结构、融资行为与融资战略
利润呈年金状态 无公司税假设：无论是企业还是个人都不需要交纳所得税
2019/7/20
6
一、完善市场观点：无公司税下的MM理论
假设一：预期的未来各年企业的EBIT保持 不可变以，表且示全为K s部 ：( 利E润B 都K I用d S T 于D 发)1 ( 放T 股) 利，那么Ks
VUEKB su ITEKB 0 ITVL
-VL表示有负债企业L的价值； -VU表示无负债企业U的价值； -Ksu表示处于既定风险等级的无负债企业U的股权资本成本
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
MM命题一的含义：
企业价值不受资本结构的影响
负债企业的加权平均资本成本(综合资金成本)等于与它风险等级相同无负债企 业的权益成本，即： K0 = Ksu；
KWACC SB BKB(1TC ) SSBKSL
2000.10.65 3700.2351
570
570
K（%）
20 kSL
• KSU
ka
K SL
KWL ACC
KB
0.175417.54%
200
B/S
由于税避的作用，使得3F公司的KWACC由0.2降至0.1754。它表
明2由019于/7/负20 债的存在，企业的价值将会得到提高。
B S
(KS U
KB )(1TC
)
0.2 200(0.2 0.1)(10.35) 370
0.2351 23.51%
∵VL=B+S， ∴ S=VL-B
=570-200
=370
说明所有者的预期收益率 是随着负债的增加而上升的。
浅析国有投资企业资本运作与融资
浅析国有投资企业资本运作与融资摘要：在市场经济条件下，国有投资企业资本运作和融资是关键的经济活动之一。
本文通过对国有投资企业的资本运作和融资实践进行分析，探讨其对经济发展的贡献和问题，并提出相应的解决方案。
关键词：国有投资企业、资本运作、融资、经济发展、解决方案正文：一、国有投资企业的资本运作国有投资企业的资本运作是指以资本为纽带，通过各种方式和手段，使企业的资本得到最大化的利用和增值。
其实现的途径包括股权的交易和转让、资产重组、股权激励等。
资本运作的目的是优化企业的资本结构、提高运营效率、降低成本、增加收益。
国有投资企业的资本运作不仅是企业内部的经济活动，也是企业与其他市场主体之间的经济互动。
资本运作可促进企业与外部市场的深度融合，扩大资本市场的参与规模，提升市场流通性并提高市场效率。
二、国有投资企业的融资国有投资企业的融资是指企业通过发行债券、吸收社会资本、投资担保等方式获得所需资金的过程。
融资是企业健康发展的重要基础，同时也是保持企业活力和竞争力的重要手段。
融资应当符合市场原则，依据市场需求而实施。
国有投资企业的融资应当具有可持续性，避免因短视行为而导致企业财务危机。
三、国有投资企业资本运作与融资的贡献和问题1. 资本运作和融资可以为国有投资企业增加资本的实力，扩大企业规模，提高经济效益。
2. 资本运作和融资可以促进企业的产业升级和结构调整，增强企业的创新能力和竞争力。
3. 资本运作和融资过程中存在信息不对称、合规风险等问题；融资过度可能导致企业的财务风险增加。
四、国有投资企业资本运作与融资的解决方案1. 加强信息的透明度和披露，降低企业和市场主体之间的信息不对称。
2. 清理和规范各类融资活动，防范企业过度融资的风险。
3. 建立完善的企业治理机制，加强对企业经营行为的监管。
4. 积极发挥政府部门在资本运作和融资中的调节和引导作用，加强营商环境建设。
综上所述，国有投资企业的资本运作和融资在经济发展中发挥着不可替代的作用。
第9章 资本结构《公司金融学》PPT课件
• 1。债务资本成本的计量
• Kd=I（1-T）/Q（1-F）×100％ • 2。权益资本成本的计量
• 优先股：Kp=Dp/Pp（1-F）×100％ • 普通股：Kc=Dc/Pc（1-F）×100％ + G • 留存收益的资本成本计量与普通股类似，
只不过不需要考虑发行费用。
2023/5/28
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资本成本
无风险收益率 风险溢酬
• （4）筹资规模 • 项目投资所需的筹资数额
2023/5/28
资本成本
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资本成本
• （二）个别资本成本的计量 • 尽管企业组织的资本来源多种多样，但
是，大体上可以分为债务筹资和股权筹 资两大类。 • 不同类型的资金来源，其资本成本的计 量有所不同。
2023/5/28
8
资本成本
本的加权平均资本成本（Weighted Average Cost of Capital，WACC）即：
• WACC=∑KjWj • 如何确定各类资本来源在资本总额所占的比重
是计量企业综合资本成本的关键。
• 1。以各类资本账面价值为基础
• 2。以各类资本的市场价值为基础
• 3。以目标资本结构各类资本比重为基础
2023/5/28
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资本结构
• （一）确定可行资本结构的数量方法
• 企业组织筹资的目标就要使得企业组织的综合资本成 本最低。
• 可行资本结构就使得企业组织综合资本成本最低的各 种资金来源的比例关系。
• 之所以用“可行资本结构”而不是用“最优（佳）资 本结构”是因为公司理财实践难以穷尽所有的筹资方
2023/5/28
3
资本成本
• （1）资本成本是资本使用者向资本所有者和 中介人支付或承担的资金占用费和资金筹集费。
资本结构、融资行为与融资战略
二、资本结构的影响因素
• 国别因素 • 行业因素 • 股东和经理的态度 • 债权人的态度 • 企业成长性
• 企业资本实力/负 债能力
• 资产担保价值 • 税率和利率
国别效应
• 为什么不同国家之间企业资本结构 存在系统性差异？
可能的原因：税率、通货膨胀率、资本 市场状况、文化及制度因素等。
行业效应
EBIT (1 T ) V
k0
（1）基本估价模型 （续二）
此式经变换为：
K0
EBIT (1 T ) V
（2）MM理论：假设
• 企业的经营风险是可衡量的，有相同经营风险的企业处 于同类风险级。
• 现在和将来的投资者对企业收益（EBIT）及取得收益的 风险的预期一致。
• 市场完善，即无交易成本；投资者可与公司一样以同等 利率获得借款。
• 企业和个人的负债无风险，即负债利率为无风险利率。 • 投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为“0”。
•
9、我们的市场行为主要的导向因素，第一个是市场需求的导向，第二个是技术进步的导向，第三大导向是竞争对手的行为导向。21.8.621.8.6Friday, August 06, 2021
• 负债带来的预期破产成本，包括直接成本和间接 成本两方面。前者主要包括通知费用、法庭费用 和诉讼费用等；后者是指由于处理财务危机和应 付破产程序而引起的各种成本和损失，诸如管理 层为处理财务危机和应付破产程序而花费的精力， 陷于财务危机的公司在与供应商或销售商谈判中 的不利地位而导致的利益让步，不得不出售资产 所发生的损失等。
•
10、市场销售中最重要的字就是“问”。14:08:0814:08:0814:088/6/2021 2:08:08 PM
公司金融学之资本结构培训课件PPT(共 51张)
二、含公司所得税的MM理论：
利息减税的现值： TC rB B 通常被称为债务的税减。假设现金
流量是永续性的，税减的现值是
TCrBB rB
TC
B
杠杆企业的价值： 杠杆企业的股东和债券持有者的税后现
金流量是：
EB (1 IT T C)TCrBB
前半部分是无杠杆企业的税后现金流量。
无杠杆企业的价值是EBIT(1-TC)的现值：
VEBIT(1TC)
U
r
0
杠杆企业的市场价值（公司税）：
VEB (1 I T T C)T C rBBVTB
L
r
r
U
C
0
B
杠杆企业的价值是完全权益企业的价值与TCB之和。 TCB是永续性负债时税减的现值。
期望收益率和公司税下的财务杠杆：
息前收益 总资产收益率 利息 息后收益 股权收益率 每股收益
正常 1200 15% -400 800 20％ 4.00
在没有税收的经济世界，rWACC必定总是等于r0。
无杠杆公司：
80元 00 rWAC 0C80元 001% 51% 5
r0 无无 杠杠 杆杆 公公 司司 的的 期 资 18望 20产 00收 元 元 00益 15%
10%×（ 经 营 利 润 -利 息 ） 10%×利息 10%×经 营 利 润
2、MM命题II(无税)： 股东的期望收益率随财务杠杆上升。
MM认为权益的期望收益率与财务杠杆 正相关，因为权益持有者的风险随财务杠 杆而增加。
对于杠杆企业，权益的期望收益率则表示为：
rS r0B S(r0rB)
第九章 资本结构
一、早期的资本结构理论 二、MM理论 三、财务困境成本和代理成本 四、权衡理论和优序融资理论 五、资本结构的确定
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税率
• 企业利用负债所能获得的节税利益，与所得税税率的 高低成正比。所以，在其他因素既定的条件下，所得 税税率越高，企业就越倾向于高负债。反之则反是。
利率
• 利率水平偏高，会增加负债企业的固定财务费用负担， 故企业只能将负债比例安排得低一些；反之则反是。 利率对企业资本结构安排的影响，还表现在预期利率 变动趋势对企业筹资方式选择的影响方面。预期利率 趋涨时，企业在当前会较多地利用长期负债筹资方式， 预期利率趋跌时，企业则会在当前较谨慎地利用长期 负债筹资方式。
• 负债带来的预期破产成本，包括直接成本和间接成本 两方面。前者主要包括通知费用、法庭费用和诉讼费 用等；后者是指由于处理财务危机和应付破产程序而 引起的各种成本和损失，诸如管理层为处理财务危机 和应付破产程序而花费的精力，陷于财务危机的公司 在与供应商或销售商谈判中的不利地位而导致的利益 让步，不得不出售资产所发生的损失等。
经理的态度
• 经理的态度之所以影响资本结构的形成，其原因就在 于不同的经理对风险的态度是不一样的。喜欢冒险的 经理人员，可能会安排比较高的负债比例；反之，一 些持稳健态度的经理人员，则会使用较少的负债。
债权人的态度
• 债权人通常都不希望公司的负债比例太高，因为过度 负债意味着企业的经营风险将更多地由股东转嫁给债 权人承担。如果将企业的债权人细分为短期债权人和 长期债权人两类，那么，长期债权人对企业过高的负 债率相对更加厌恶，因为企业的长期偿债能力较短期 偿债能力更取决于企业未来的安全性。
• 基本估价模型 • MM理论 • 无公司税下的MM理论
（1）基本估价模型
• 股票价值S • S=
基本估价模型（续一）
• 资本投资
基本估价模型（续二）
（2）MM理论：假设
• a、企业的经营风险是可衡量的。 • b、投资者对企业收益及取得收益的风险的预期一致。 • c、市场完善，即无交易成本；投资者可与公司一样以
• 含义：负债企业的股本成本，等于处于同一经营风险 等级的无负债企业的股本成本加上风险报酬；这里， 风险报酬取决于无负债企业股本成本与负债成本之差 同负债率的乘积。
2、公司所得税观点：有公司税下的 MM理论
• 命题1 • 命题2
3、个人所得税观点：米勒模型
• 在公司税下的MM模型基础上，再考虑个人所得税因素 后形成的公司价值决定模型。
二、资本结构的影响因素
• •国别因素 • •行业因素 • •股东和经理的态度 • •债权人的态度 • •企业成长性 • •企业资本实力/负债能力 • •资产担保价值 • •税率和利率
国别效应
• 为什么不同国家之间企业资本结构存在系统性差异？ • 可能的原因：税率、通货膨胀率、资本市场状况、文
化及制度因素等。
资本结构，融资行为与融资战略
• 资本结构理论 • 资本结构影响因素 • 融资行为 • 目标资本结构
一、资本结构理论
• 完善市场观点：无公司税下的MM理论 • 公司所得税观点：有公司所得税下的MM理论 • 个人所得税观点：Miller 模型 • 代理成本观点 • 破产成本观点 • 融资优序观点
1、完善市场观点：无公司税下的 MM理论
企业的成长性
• 企业成长性对资本结构有显著影响，但方向不确定， 影响关系较为复杂。
• 可能是成长性越强的企业负债率越高，其原因是企业 和债权人都对企业的未来利润有着充分的信心；也可 能相反，即成长性越强的企业负债率越低，其原因是 高成长的企业可能伴随者高风险，因而债权人鉴于该 类企业的高风险而不愿意提供信贷支持。
行业效应
• 为什么不同行业之间企业资本结构存在系统性差异？ • 可能的原因：资本有机构成、产业竞争状况、经营风
险等。
大股东态度
• 一个企业在IPO之后，再融资方式的选择在很大程度上 取决于大股东的态度。如果大股东十分在乎公司的控 制权，而大股东的持股比例业已接近保持控制权的底 线，与此同时，大股东又没有或不愿意将更多的资金 投资该公司，那么，大股东就会尽量避免发行普通股 筹资，而是更多地采用优先股或负债的方式筹集资金。 相反，那些大股东控股比例特别高，从而不必担心控 制权旁落的公司，就可能倾向于发行普通股融资。
同等利率获得借款。 • d、借款无风险，即负债利率为无风险利率。 • e、投资者预期的EBIT不变，即假设企业的增长率为零。
（3）无公司税下的MM理论
• •命题1：
• 含义：在不考虑公司所得税的情况下，企业价值独立 于资本结构；亦即，就一个EBIT既定的企业而言，其 价值即为既定。
（3）无公司税下的MM理论（续） • •命题2：
4、代理成本观点
• 代理成本观点认为，由于股东、债权人和经理之间存 在着利益冲突，负债会影响公司价值。
• •负债究竟会增加还是减少公司价值？这个问题的答案 并不十分确定。
• 投资不足 • •资产替代 • •负债监督效应
5、破产成本观点
• 破产成本观点认为，公司负债之后，就会产生预期破 产成本。这种预期的破产成本会抵消由于税负不对称 等导致的杠杆利益。
6、融资优序观点
• 融资优序观点是由Myers和Majluf于1984年提出的。它 是从信息不对称的角度来分析公司融资行为的。
• 其主要内容是： （1）相对于外部融资而言，公司更倾 向于内部积累；（2）分红是具有刚性的，公司现金流 的变化表现在对外部融资需求的变化；（3）若公司需 要外部融资，在进行权益性融资前会首先考虑负债融 资；（4）每个公司的负债率反映它对外部资金的累计业自有资本规模较高，则企业可获得的信贷限额也 较高。因此，通常企业净资产规模越高，则企业越有 可能选择负债融资。
资产担保价值
• 研究发现，企业所拥有的资产的类型在某种程度上会 影响企业资本结构的选择。一般认为，当企业所拥有 的资产较多地适合于进行担保时，企业趋向于高负债； 反之则趋向于低负债。
三、融资行为：经验证据
• 我国A股上市公司融资行为与融资结构特征分析 • 1、偏好股权融资 • 2、更多采取配股方式进行股权融资 • 3、在负债融资时，更倾向于利用短期负债 • 4、融资行为的地区差异