海外私募股权基金发展经验与启示

海外私募股权基金发展经验与启示内容摘要：本文针对美国、英国和亚太地区私募股权基金发展的经验进行总结，认为规范的内部制度和良好的外部环境对于私募股权基金的健康发展具有决定性作用。

这些经验对于快速发展我国私募股权基金业具有重要的现实意义。

关键词：私募股权基金经验启示私募股权基金起源于19世纪末投资于油田开发和铁路建设的创业投资，到20世纪初，投资银行和金融公司也开始涉足此类业务，以自有资金开展投资活动，但此时的投资基金组织尚未制度化，属个人和分散的投资。

二战后政府背景的创业投资基金是真正意义上的私募股权投资基金，主要投资于中小企业或特定产业，提供长期资本。

20世纪70年代以来，由于监管放松、机构投资者（养老基金、商业银行和保险公司等）进入以及有限合伙制出现等诸多因素，私募股权基金得到了广泛发展。

2005年以前全球私募股权基金90%集中在美欧日等发达地区，但随着亚洲经济的快速发展，亚洲私募股权市场地位日趋重要，逐渐形成了美欧亚三分天下的局面。

近年来，私募股权基金在我国发展迅速，2009年以来我国私募股权基金投资已达到亚洲的三分之一，并且这一趋势还在继续。

因此，及时总结和借鉴海外私募股权基金发展的经验具有重要的现实意义。

美国私募股权基金发展经验美国的私募股权基金开始于19世纪末的创业投资基金，由律师、会计师等作为中介将私人银行家的资金投资于石油、钢铁等新兴产业，是分散的、非制度化的投资。

二战之后，美国开始了军火工业向民用工业的转型，创业投资成为了此时的新兴中小企业重要资金来源；20世纪70年代，随着法律税收政策的完善，有限合伙体制逐渐形成。

同时，经济复苏带来的高额投资回报使得私募股权基金在80年代高速发展；90年代初期的经济衰退并没有影响私募股权基金的发展势头，其资金规模不断扩大，涉足领域不断增加，体系不断完善。

美国作为当今私募股权基金产业最为发达的国家，形成了一套较为规范的运作体系：资金来源方面，私募股权资本主要来自机构投资者，养老基金是主体，其次是基金会和捐赠基金，再次是银行和保险公司，家庭和个人投资较少；组织形式以有限合伙制为主，独立的私募股权资本有限公司是行业主体，所管理的资本占比在80%左右；资金运用方面：主要投资于新兴产业，如高科技、计算机软硬件、生物技术、医药、通讯等，约占到90%，其原因是此类行业在美国具有良好的发展和业绩；投资地区主要集中在加利福尼亚和马萨诸塞，因为那里的教育、生活、市场及法律环境会计都较优越，这使得私募股权基金拥有良好的发展空间；投资更偏重企业的成长阶段和扩充阶段，约80%的私募股权基金投资于这两个阶段；退出以上市为主，通过纳斯达克市场IPO成为退出的有效途径，这使得资本管理者和投资者都能获得丰厚利润。

在私募股权基金监管方面，美国虽没有专门的法律，但有详细的规定，主要分散在与投资相关的法律中，如1933年《证券法》，1940年《投资公司法》、《投资顾问法》，1958年《小企业投资法案》，1978年《收入法案》，1980年《鼓励小企业投资法案》，1986年《税收改革法》，1992年《小企业股权投资促进法》，1997年《投资收益税降低法》，2000年《新兴市场创业投资促进计划》，2003年《公司管理法》等。

出自保护投资者权益、维护市场稳定和防范系统风险等方面的考虑，美国的相关监管法律就投资者准入、组织形式、资金运作要求、信息披露、税收优惠等各方面都做了具体的规定，为私募股权基金的发展创造了有利的条件。

在私募股权基金退出方面，美国拥有较为发达的资本市场，因此多采取IPO 方式退出，私募股权基金的投资者和管理者都能够获得较为丰厚的投资回报。

英国私募股权基金发展经验英国私募股权基金的历史可以追溯到19世纪的“海外和殖民地政府信托”，20世纪80年代初保守党执政以来，出台了一系列政策，大力推动其产业的发展，主要包括推出信贷担保计划、放松投资管制、制定激励创业投资的税收政策等，具体包括：由政府部门提供担保，帮助中小企业获得资金支持；免征新创办的高技术小企业资本税，并降低公司税，取消收入附加税；放松保险公司投资私募股权的限制；1994年开始实施《公司投资法规》，对私募股权投资者提供税收优惠；1995年通过《创业投资信托法案》，鼓励个人投资创业投资信托基金；2000年的《公司创业投资法律》鼓励境内公司投资于创业投资市场；2002年成立的社会发展创业投资基金主要支持偏远地区的中小企业，这是英国私募股权基金产业的一个创新；2004年又推出了高新技术基金和早期发展基金，为英国高新技术公司的早期发展创造平台。

作为欧洲规模最大、历史最悠久的英国私募股权基金产业，在全球的影响力仅次于美国。

在英国有限合伙制私募股权基金成立手续较为简便，不作为企业法人单独征税，因此在英国有限合伙制是主流模式。

与美国相比，英国私募股权基金的投资领域更偏向企业扩张期和管理层收购期，投资项目更偏重主流产业；资金来源方面，银行是主要供给者，由于税收方面的优惠，外国资本也成为英国私募股权基金的重要资金来源；严格的自律和同业监管是又一个特点，英国1986年《金融服务法》也确定了在自律基础上的两级监管体系，直接管理私募股权基金的自律组织是”英国私募股权投资基金协会”。

根据2000年《金融服务与市场法案》，私募股权基金可以较少受监管的集合投资形式成立，但是它须由接受金融服务局监管的管理公司来进行管理，基金管理公司需获得金融服务局的批准才能从事私募股权基金的管理业务。

英国当局的监管主要涉及三方面内容：一是基金管理公司的董事和高级经理行为准则和公司内部控制制度，二是基金管理公司要在其管理的基金中投入高于一定数额的自有资本，三是关于反洗钱法案和商业道德规范等方面的内容。

由于环境和政策的宽松，加上严格自律的传统（严谨的协议和公司章程），英国私募股权基金可以自由发展、规范运作且成本较低。

退出方面，由于欧洲资本市场发展程度不一，公开上市难度较大，因此私募股权基金多采用并购或回购的方式。

2007年英国395起私募股权退出案例中，有152个并购案例和123个收购案例，公开上市所占比重较小。

亚太地区私募股权基金发展经验近年来，亚太地区私募股权基金进入了高速发展阶段，其投资额约占全球私募股权投资行业三成以上。

2008年金融危机后，亚太地区的私募股权基金发展更加成熟。

日本的私募股权基金起步于20世纪50年代，当时设立了创业企业开发银行，专门向高技术创业企业提供低息贷款。

1963年制定了《日本小型企业投资法》，1974年设立了官商一体的产业投资公司，这一阶段是第一轮私募股权基金发展浪潮，直到20世纪70年代的石油危机而停止。

20世纪80年代开始了第二次浪潮，主要集中于节能技术、新材料、生物技术等领域开发，1985年颁布的《中小企业技术开发促进临时法》，从税金减免、技术援助、人才培养等方面鼓励中小企业技术创新，再加上中小型证券公司和银行的加入，使得以产业投资为主私募股权发展相当活跃。

20世纪90年代，受日本泡沫经济崩溃和日元升值的影响，私募股权投资基金的主体发生了转变，保险公司和一般企业成为主要投资者，1998年通过《有限责任合伙制基金法》，提出了相关要求，明确了有限合伙制私募股权基金的发展方向，由此这一类型基金的比重不断增加。

日本私募股权基金资本主要来自金融机构，其规模较大，投资领域广泛。

我国台湾地区私募股权基金多采用公司制，以便享受《促进产业升级条例》规定的税收优惠，但引入了有限合伙制的治理结构，并实施了委托代理费用制和投资净收益分成奖励制等。

受2008年金融危机的影响，台湾地区投资环境不佳，私募股权基金资金来源相对匮乏，进入整合阶段。

根据《香港有限责任合伙条例》规定，香港地区的私募股权基金多采用合伙或有限合伙制，该条例明确规定有限合伙人不得参与管理事务，否则视同一般合伙人承担无限责任；除协议约定外，争议事项可通过表决机制决定；在一般合伙人同意的情况下，有限合伙人可转让所持有股份；有限合伙人无权单方将合伙解散。

随着对香港和台湾地区投资的逐步放开，这些地区的私募股权基金产业将获得新的发展契机，金融、旅游、地产和新兴产业将成为主要的投资领域，不断完善的资本市场也将为这些私募股权基金退出提供便利。

澳大利亚和韩国是私募股权基金发展较快的地区。

澳大利亚的私募股权基金中杠杆并购所占比例很大，单个基金规模相对较小，主要采取联合投资的策略，各基金的业绩相差不是很大，投资环境较为宽松。

韩国对外资的限制程度较低，使得国内资本市场活跃，同时所有权的多元化和经营的透明化，为私募股权投资创造了便利，2005年韩国监管机构取消了国内投资的限制性法规，使得私募股权基金得以迅速发展。

海外经验对我国私募股权基金发展的启示（一）规范内部制度规范内部制度，即在私募股权基金组建与运作中选择适当的组织方式，在市场准入、运作方式等方面加强控制，以促进私募股权基金健康发展。

在基金组建形式方面，美国私募股权基金采用的有限合伙制是主流，这种方式提供的激励约束机制较其他方式而言更为有效，有利于投资者利益最大化；在资金来源方面，国外私募股权产业的发展得益于养老金、保险公司等大型机构投资者，不仅满足了基金长期投资的需要，也为社会资源的优化配置提供了途径；在投资策略方面，美国主要投资高科技行业，近年发展中后期的企业并购投资也有所增加，欧洲地区主流产业是投资重点，随着经济和社会的发展，私募股权基金的投资阶段、投资地区等都在不断变化，只有准确把握经济和社会的发展方向，不断寻找发展热点，才能选择理想的企业，取得丰厚回报；在退出方式方面，公开上市是收益最高的退出渠道，资本市场结构完善的国家，私募股权基金常采用IPO方式退出，企业并购在资本市场不完善的国家和地区也是不错的选择，选择恰当的退出方式，获得预期收益，也是私募股权基金产业持续发展的重要保证。

（二）创建良好的外部环境私募股权基金作为一种新的投资方式，有赖于繁荣的经济基础、良好的市场环境和完备的监管制度。

首先，经济的繁荣发展有助于促进金融制度的创新，大量的资本投入，为私募股权基金的发展创造了有利条件，同时私募股权基金集中社会资源和专业优势，进行资源的优化整合，加速产业调整和结构升级，通过并购、重组及再投资等方式促进社会经济的发展。

其次，完善的资本市场结构有助于私募股权基金的退出而获得收益，并持续发展，美国的纳斯达克市场是世界公认的高科技企业成长的摇篮，也是私募股权基金退出的有效途径之一。

另外，许多国家和地区都出台相关法律法规支持和引导私募股权基金的发展，创造良好市场环境：例如政府与风险投资联手，为发展初期的中小企业提供资金，或作为有限合伙人对私募股权基金和风险投资基金进行支持，并提供税收优惠等。

最后，在监管法律制度方面，各国和地区重视完备的制度建设，着重风险控制和违规调查，以避免市场风险，杜绝内幕交易，由于私募股权基金本身的特点决定了其所能提供的信息有限，这就更要求监管部门要有敏锐的洞察力，积极防范风险。