认股权证投资风险分析_以宝钢权证为例
解释中国权证的场价格
解释中国权证的市场价格——基于均衡市场价格模型的泡沫和市场溢价分析复旦大学经济学院 胡志鹏一、引 言股权分置改革为中国衍生证券产品的发展带来了契机。
作为股权分置改革对价的支付工具，第一只权证“宝钢JTB1”于2005年8月22日在上海证券交易所挂牌上市。
在此之后，武钢权证、鞍钢权证、上海机场权证等纷纷推出，中国的权证市场开始形成气候，并一跃成为交易量全球领先的权证市场。
然而从目前已到期的宝钢权证、武钢权证和鞍钢权证的交易过程来看，投机和炒作的色彩十分浓厚：宝钢权证、武钢权证、鞍钢权证以及上海机场权证在大部分的交易时间内都大幅度地偏离Black-Scholes期权定价公式确定的内在价值；“宝钢JTB1”上市四天内从上海证券交易所公布的由Black-Scholes期权定价模型确定的0.688元参考价最高上涨到2.088元，最高涨幅为303％；武钢认沽权证交易终止前的最后几天内，成交量疯狂放大、换手率奇高、甚至出现500%的最高涨幅，刷新了中国证券市场的记录。
这些现象说明了单纯运用国外发达市场上通用的Black-Scholes期权定价模型来分析我国权证市场价格是远远不够的。
然而Black-Scholes期权定价模型作为金融学发展的里程碑，由于其逻辑上的严密、形式上的优美和计算上的简单，在实践应用方面被广泛采用，已成为交易商们普遍使用的定价工具，极大地推动了衍生产品市场的发展。
在刚刚起步的我国权证市场，Black-Scholes期权定价模型毫无例外地占据着主导地位，无论是券商、基金等机构投资者，还是个人投资者，B-S公式都被用于基本的价值判断和投资决策中。
对于Black-Scholes期权定价模型的局限性，国际上已广泛研究，主要集中于和实际不相符合的假设上，如假设套保组合必须连续调整、不存在交易成本，Leland(1985)通过修正波动率来解决交易成本带来的套保误差问题，Whalley 和Wilmott（1997）对最优化系统进行渐进分析，通过提供一个决策规则，在每个时间瞬间监控股价并决定是否进行套保头寸的调整，以解决巨幅累积交易成本问题；对于股价变动过程服从对数正态分布，Merton（1976）提出股价路径应是一个跳跃扩散过程(Jump Diffusion Process)，Barndorff-Nielsen(1998)提出正态逆高斯过程等用以取代B-S 模型中股价对数正态分布的假设，但在实际运用中，参数预测很困难且方程难以求解，所以相比B-S 模型而言较少使用；对于股价波动率 (Volatility)固定不变的假设，Cox 和Ross（1976）提出了方差弹性为常数的CEV 模型，实证检验表明，由于参数估计上的困难，CEV模型并不能展现出其方法上的价值特点，Hull 和White(1987)以及Johnson 和Shanno(1987)以几何布朗运动描述波动率的变化过程，Scott(1987)、Stein 和Stein(1991)、Brenner、OU和Zhang(2001)采用均值回复高斯过程来描述波动率，在一个连续时间随机波动率模型中，从离散的当期资产价格观察值中准确地过滤出一个波动率变量是不可能的，因此随机波动率模型虽然较好地刻划了波动率的某些特征，却难以执行与检验。
案例6衍生证券投资
• 权证的价值为什么可由BS模型确定？
•
BS模型是由无风险套利的原则推导得来，所谓无风
险套利就是说如果权证的价格偏离了BS模型所计算的值，
就有无风险套利的机会出现，而无风险套利的过程将使
得权证的价格回归至BS模型所计算的理论值。这是因为，
权证作为一种衍生产品，其完全可以通过持有一定标的
证券和债券的形式复制出来，同时也完全可以通过相反
卖标的证券，而美式权证的持有人在到期日前的
任意时刻都有权买卖标的证券，由此可见该宝钢
权证是欧式权证。
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案例6衍生证券投资
• (3)按发行人，分为股本权证和备兑权证：股本权证通常 由上市公司发行，其行使会增加股份公司的股本，备兑 权证是由标的证券发行人以外的第三方发行，其认兑的 股票是已经存在的股票，不会造成总股本的增加。宝钢 权证的发行人是宝钢集团而不是上市公司宝钢股份，权 证持有人行权时获取的宝钢股票是宝钢集团原先持有的， 宝钢股份的总股本并没有增加，所以宝钢权证是备兑权 证，只不过该权证与海外标准的备兑权证区别在于，海 外备兑权证的发行人一般为证券公司，其用于发行备兑 权证的标的证券原本就是已在市场上流通的。而长电权 证则是典型的股本权证，其发行人是上市公司长江电力 (600900.SH)，权证持有人行权时获取的长电股票是上 市公司增发得来，总股本在行权时也将扩大。
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案例6衍生证券投资
• (4)权证简称：权证简称一般采用8个字位(4个汉 字)，第1至第4个字位用汉字、拼音或数字表示 标的证券，第5个至第6个字位用两个大写字母表 示发行人，第7字位用一个字母B或P表示认购或 认沽，第8个字位用一个数字或字母表示以标的 证券发行的第几只权证，当超过9只时用A到Z表 示第10只至第35只。例如宝钢JTB1中，宝钢表 示该权证的标的证券为宝钢股份，JT表示该权 证的发行人是宝钢集团，B表示该权证是认购权 证，1表示该权证是以宝钢股份为标的证券的第
衍生证券投资案例分析与讨论
• 到发稿时止，记者并没有亲眼看到咏飞 在网吧的交易操作过程，几次提出要求 ，都遭拒绝。咏飞认为，记者在场会影 响他的交易操作。之所以选择网吧进行 交易，咏飞有自己的说法：“网速很快， 并且没有人知道我在干什么。”
• 在与咏飞长达8小时的交谈中，记者发现 他对于会计学知识了解并不多，甚至可 以说还没有入门。咏飞坦言自己平时不 大看上市公司的年报，由此可以断定咏 飞对上市公司基本面的分析几乎为零。 记者好奇地想了解咏飞凭借什么去投资 股票，“我有一套自己独特的分析方法。 ”咏飞称。
• (5)按结算方式，分为现金结算权证和实 物交割权证：现金结算权证行权时，发 行人仅对标的证券的市场价与行权价格 的差额部分进行现金结算，实物交割权 证行权时则涉及到标的证券的实际转移 。宝钢权证是实物交割型权证，权证持 有人行权时，每份权证需再支付4.5元， 宝钢股份的股票从宝钢集团账户转移至 权证持有人账户。
衍生证券投资案例分析 与讨论
2021年8月5日星期四
一、基本原理
• 权证作为国内市场新的一个交易品种， 其诞生无疑开启了金融衍生产品的大门 ，丰富了投资者的交易策略，使投资者 的理财手段更加灵活高效。
• 1、定义。权证是发行人与持有人之间的 一种契约，权证持有人在约定的时间有 权以约定的价格买入或卖出一定数量的 标的证券。就宝钢权证而言，其具体含 义为，一份权证赋予持有人，在且仅在 2006年8月30日，有权以4.50元的价格 向宝钢集团购买其持有的一股宝的。
• 4、交易。宝钢权证的交易方法与股票基本一 致，但以下一些规则上的区别值得关注：
•
(1)在购买权证之前，投资者需签订《权
证业务风险揭示书》。目前仅有包括国泰君安
权证手册
权证小手册我国权证市场的发展从2005年8月22日宝钢认购证上市以来，我国权证市场发展迅猛。
2006年上半年，沪深交易所的权证成交金额达9,389亿元，超过了香港市场的7,751亿元，仅次于德国市场的12,391亿元，位居全球第二。
截止2006年11月,沪深交易所共推出31只权证，其中认购证14只，认沽证17只。
尽管权证数量较少，但在2006年上半年权证日均成交量占大陆市场的19%左右，成为大陆市场第二大交易品种。
目录权证的基础知识1、什么是权证2、权证合约要素3、权证发行公告4、影响权证价格的因素4、权证分类权证的重要概念1、权证的溢价率2、权证的对冲值3、权证的有效杠杆比率4、权证的引伸波幅权证市场投资1、权证投资与股票投资的区别2、权证名称和代码解读3、行权价格与行权比例的调整4、权证最大的涨跌幅计算5、权证创设6、权证的风险指标权证的常见问题权证基础知识什么是权证权证是指标的证券发行人或其以外的第三方发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。
权证交易是一种权利的交易。
权证买方期初时支付了权利金，因而享受权利——到期时可以选择是否行权或履约；权证卖方期初时获得了权利金，因而承担义务——当被要求履约时，只能按合约条款无条件兑现其承诺。
权证合约要素权证合约主要包括4个要素：行权价格、行权比例、行权期间及结算方式。
行权价格：首先说明什么是“行权”，“行权”就是权证持有者在权证预先约定的有效期内，向发行人要求兑现其承诺。
权证持有者在行权时向发行人购买或出售标的资产的价格就是行权价格，行权价格在权证发行时已约定好，它也称为执行价格。
例如：伊利CWB1的行权价格是8元，表示权证持有者到期时可用8元买入1股伊利正股。
行权比例：一份权证可以购买或出售标的资产的数量。
例如：茅台JCP1的行权比例是0.25，表示在行权时每持有4份茅台JCP1就可以向权证发行人卖出1股贵州茅台正股。
第五章 筹资管理(下)-认股权证
2015年全国会计专业技术中级资格考试内部资料财务管理第五章 筹资管理（下）知识点：认股权证● 详细描述：（一）含义（二）基本性质（三）认股权证的筹资特点1.是一种融资促进工具。
2.有助于改善上市公司的治理结构。
3.作为激励机制的认股权证有利于推进上市公司的股权激励机制。
【例5-1】某特种钢股份有限公司为A股上市公司，20×7年为调整产品结构，公司拟分两阶段投资建设某特种钢生产线，以填补国内空白。
该项目第一期计划投资额为20亿元，第二期计划投资额为18亿元，公司制定了发行分离交易可转换公司债券的融资计划。
经有关部门批准，公司于20×7年2月1日按面值发行了2000万张、每张面值100元的分离交易可转换公司债券，合计20亿元，债券期限为5年，票面利率为1%（如果单独按面值发行一般公司债券，票面利率需要设定为6%），按年计息。
同时，每张债券的认购人获得公司派发的15份认股权证，权证总量为30000万份，该认股权证为欧式认股权证；行权比例为2:1（即2份认股权证可认购1股A股股票），行权价格为12元/股。
认股权证存续期为24个月（即20×7年2月1日至20×9年2月1日），行权期为认股权证存续期最含义说明证券期权性认股权证本质上是一种股票期权，属于衍生金融工具，它没有普通股的红利收入，也没有普通股相应的投票权。
是一种投资工具投资者可通过购买认股权证获得市场价与认购价之间的股票差价收益，因此它是一种具有内在价值的投资工具后五个交易日（行权期间权证停止交易）。
假定债券和认股权证发行当日即上市。
公司20×7年年末A股总股数为20亿股（当年未增资扩股），当年实现净利润9亿元。
假定公司20×8年上半年实现基本每股收益为0.3元，上半年公司股价一直维持在每股10元左右。
预计认股权证行权期截止前夕，每股认股权证价格将为1.5元（公司市盈率维持在20倍的水平）。
宝钢权证定价分析
改变等 ，都将影响公司的收益风险特性 。因此 ， 公司预期收益率的波动率也
将发 生变 化 。
权证估价的基本方法是 ＢａｋＳｈ ｌ Ｂａｋ Ｓ ｈｌ ，１７ ） ｌ —ｃｏｅ ｃ ｓ（ ｌ 与 ｃｏ ｓ ３ 理论 。 ｃ ｅ ９
式 （ ２）就是 著 名 的 ＢＳ公 式 。 —
我们也可以应用风险中性估价原理 （ ｈ ｖ ，２０ ） 为权证估价 ， Ｓｒ ｅ ０４ ｅ 其基 本思想是权证在风 险中性概率测度下期望价值 的现值 ，就是权证 的理论价 格。通过计算权证在风险中性概率测度下期望价值的现值 ，我们就可以得到 权证 的理论价值。
＋
ｄ ｆ
＋
ａ ２ｄ Ｓ
ｚ ：ｒ ｚ ｆ
（１）
其中 是股票预期收益率 的波动率 ，ｒ 是无风险利率。。
如果设 到期 日为 丁，执 行价 格 为 ，则 基 于股票 的欧式看 涨期 权在 ｆ 时
刻的价值为：
ｃ ｓｆ ＝Ｓ Ｎ（１一Ｋ ¨ Ｎ（２ （ ， Ｋ） ０ ｄ ） ｅ ’ ｄ ） ， （ ２）
ｖ ｌ ｍｅ １ （ ｏｕ ２）
直接观测到。因此 ，在为权证定价时 ，我们必须借助一定的方法估计标的资 产预期收益率的波动率。 除了以上主要 因素外 ，其它经济因素也会影响权证的价格 。例如权证的
供 给数量 、对 权证 交 易的限 制措施 、投 资者 的 风险态 度等 ，对 权证价 格 也有
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中大管理研究
２０ ０ ６年第 １ （ 卷 ２）
在 中国这样 一个新 兴 的市 场经 济 中 ，各 种金 融衍 生产 品还 是新 生事 物 ，
认股权证的功能及特点
认股权证的功能及特点认股权证是授予持有⼈⼀项权利，在到期⽇前以⾏使价购买公司发⾏的新股，认股权证是市场经济的⼀种新品种，具有极⼤的⽣命⼒，那么，认股权证的功能及特点是怎样的呢?今天，店铺⼩编整理了以下内容为您答疑解惑，希望对您有所帮助。
认股权证的功能表现在三个⽅⾯：⼀是从市场功能来看，它丰富了市场投资品种，为证券市场提供风险管理⼯具;⼆是对发⾏⼈来说，它可以加⼤融资⼯具对投资者的吸引⼒，顺利实现筹资⽬的;三是对投资者来说，权证能发挥杠杆作⽤，达到以⼩搏⼤的⽬的。
认股权证⼀般具有融资便利、对冲风险、⾼杠杆等特点。
具体来说它具有5个特点：⼀是权证的持有者有权利⽽⽆义务，两者都有期权的特征。
在资⾦不⾜、股市形势不明朗的情况下，投资者可以购买权证⽽推迟购买股票，减少决策失误⽽造成的损失;⼆是风险有限，可控性强。
从投资风险看，认股权证的最⼤损失是权证买⼊价，其风险锁定，便于投资者控制。
三是权证为投资者提供了杠杆效应。
投资⼈可⽤少量资⾦购买备兑权证，取得认购⼀定数量股份的权利，可能赢得⼀旦这些股份上市可获得的价差，具有以⼩搏⼤的特性;四是结构简单、交易⽅式单⼀。
认股权证是⼀种个性化的最简单的期权。
它的认购机理简单、交易⽅式与股票相同，产品创新的运作成本相对较低。
⼤部分衍⽣产品都是以现⾦进⾏交割，⽽认股权证可以⽤实券交割，更符合衍⽣产品发展初期投资者的交易习惯。
五是权证的发⾏不涉及发⾏新股或配股。
它的发⾏是因为发⾏⼈已拥有⼤量已发⾏的股票，或通过市场吸纳了现有的股票，以备各备兑权证持有者⾏使权利，因此发⾏备兑权证具有套现的⽬的，它并不增加证券的总量，不会摊薄正股的每股盈利;⽽⼀般认购证因涉及发⾏新股或配股，所以在发⾏时都伴随着股本的扩张，具有集资的⽬的。
认股权证通常既可由上市公司也可由专门的投资银⾏发⾏，权证所代表的权利包括对标的资产的买进(看涨)和卖出(看跌)两种期权。
如果你情况⽐较复杂，店铺也提供律师在线咨询服务，欢迎您进⾏法律咨询。
权证的投资风险主要有哪几种
权证的投资风险主要有哪⼏种证券市场的发展和创新离不开法律制度，法律知识的普及和风险意识的提⾼是投资者⾃我权益保护的微观基础。
店铺⼩编整理了⼏则权证的投资风险，希望投资者能够在权证交易及⾃我权利保护中及时注意。
⼀、到期⽇结算风险权证到期⽇是指到了特定的时间之后该只权证将停⽌交易。
到期⽇后，认股证持有⼈享有在权证⾏权期内⾏权的权利。
如果权证持有⼈⾏权，则应根据权证的条款进⾏相应结算。
⽬前港股窝轮的结算⽅式是现⾦结算。
如果结算价格低于⾏权价格，则认购权证价值归零;反之，则认沽权证价值归零。
认股证结算计法：结算价=到期前五个交易⽇总和/5;每份认股证可取回⾦额=(结算价-⾏使价)/换股⽐率;每份认沽证可取回⾦额=(⾏使价-结算价)/换股⽐率;⼆、时间值损耗风险1、什么是时间值?认股权证的价值包括两部分，即内在价值和时间价值。
认股权证的剩余期限越长，其时间价值相应也越⼤，但是在其他条件不变的情况下，认股权证的时间价值会随着其剩余期限的减少⽽降低，直⾄到期结算，时间价值损耗到“零”为⽌。
2、时间值损耗对窝轮价格的影响1)从权证的⽣命周期看，早期与末期相⽐较，即使正股价格⽆下跌，但由于权证时间值损耗严重，权证价格差异甚远，故不宜长线持有权证。
2)从末期阶段看，越接近到期⽇，权证时间值的萎缩速度便越快，此时正股拉升，权证并不能发挥其⾼杠杆作⽤跟随正股⼤幅上涨，甚⾄相背正股⾛势⽽下挫。
3、时间值损耗的防范避免投资溢价过⾼的价外认股权证，溢价过⾼表明其时间价值较⾼，相对⽽⾔风险较⼤;避免长期持有认股权证，看错⽅向应果断⽌损，绝对不能有任何侥幸⼼理，消极等待奇迹的发⽣;避免介⼊临近到期的认股权证，尤其是末⽇深度价外认股权证，因为短期认股权证的时间价值损耗特别快，风险极⾼，操作上很难把握，⼀旦看错，有可能⾎本⽆归。
三、发⾏商控制正股⾛势，致使窝轮灭亡风险发⾏商在出售窝轮后，往往通过买卖正股来作对冲。
有实⼒的发⾏商⼿中掌握的正股数量⾜以操控正股短期的⾛势。
权证投资的风险因素分析
财 经 论 ｉ 云
地 区 以 龙头 企 业 为 支撑 大 力 发展 农 业 产 业化 。支 持 中部 地 区 建 立
农 村 劳动 力转 岗培 训 政 府 补 贴机 制 。 三 ．新 税 制 下 中 部地 区 吸 引外 资 的优 势 。 １产 业优惠 取代 区域 优 惠 。两税 合并 后 ，在 全 国范 围 内用 产
税 合 并 给 中部 地 区 带来 的 全 新挑 战 和 全 新 的机 遇 ， 一方 面 ．要 千
资的机遇 ，忽视了权证投资的风 险 ．结果在投资过程中蒙 受了重 方 百 计 留住 现 有 外 资企 业 ，另 一方 面 ，也 要 利 用沿 海 外 资 内迁 和 国家 鼓励 外 资 重 点投 向高 新技 术 产 业 ． 先 进制 造 业 ．服 务 业 农 大 损 失 。本 文从 权 证 交 易 的 风险 分 析 入 手 ，揭 示 权 证 交 易 中不 被 业 和环 保 产 业 的机 遇 ，让 外 资 为我 所 用 ，使 其 成 为 中部 地 区 经 济 注意 到的风险因素 ，供 广大权证投资者参考 。
２ ０ 年 ８ ２ 我国第一只股改权证——宝钢 Ｊ Ｂ 权证 ０５ 月 ２日 Ｔ１
跻 身全 国 十 强 昭 示 出 中部 地 区 在 新 一 轮 发 展 浪 潮 中 的强 劲 势 上市交 易。之后 ，随着股权分置 改革工作的推进 ，武汉钢铁 、上 头 。而 且 少数外 资 的流 动也 反 映 出中部 地 区 的吸 引力 ，如 ２ ０ ０ ８年 初 ，世 界 ５ ０强企 业 美 国德 尔福 公 司将 原 来 的汽 车 电子 线 束 生产 ０ 线从 广 州 搬 迁至 武 汉 生产 。到 目前 为 止 ，在 武汉 投 资 的世 界 ５ ０ ０ 强企 业 已达 ７ ４家 。 中部 的产 业优 势 加 上本 身 的物 流 中心 与 人才
认股权证基本知识
一、认股权证的基本知识一、权证的概念权证是一种权利的凭证，是发行人赋予持有者可于特定的到期日，以特定的行使价，购入或卖出相关资产的一种权利；权证本身无实际的投资价值，它的价值只能体现于由“可以行使这个权利的机会率”决定。
影响权证价格的三要素：正股股价、时间价值、引伸波幅权证的本质是一种期权。
二、权证的魅力“以小博大”利润丰厚，认股权证当日升幅超过100%以上也是常见的。
T+0交易，可做投机性交易博取短线利益。
可买升买跌、对冲风险，进行套利。
风险控制不好也可能带来巨幅的亏损。
认购权证获利空间无限,认购权证最大亏损仅为权利金案例：以小博大的杠杆投资张先生选择投资正股—宝钢股份（600019），当时价格为5元，买入500股，成本为2500元。
李先生选择投资该股的认购权证，该权证的行权价格为4.5元，有效杠杆比率为10倍，当时权证价格为1元，投资2500元，买入2500份。
两位先生同时进场，1个星期后，宝钢股份上涨0.25元或5%。
如撇开时间因素，两者具体情况如下：三、保守投资者也可投资权证：将权证揉于组合之中，“进可攻、退可守”四、权证买卖的最佳时机：预期正股将于短期内大升(或大跌)；对正股走势的判断至关重要五、权证的种类按投资方向分：认购权证（call warrant）、认沽权证（put warrant）按标的证券分：股票权证、基金权证、债券权证、指数权证、货币权证、一篮子权证等按发行人来分：发行人发行的权证、第三人发行的权证5.1 按投资方向分类认购权证：持有者在特定的到期日，以事先约定的行权价格购入标的证券的权利。
认购权证的价格随着标的证券的价格上升或下跌而同方向波动。
认沽权证：持有者在特定的到期日，以事先约定的价格卖出标的证券的权利。
认沽权证的价格随着标的证券价格的下跌（上升）而上升（下跌），呈相反波动。
5.2 按标的物不同分类股票权证—以股票作为标的证券的权证。
举例：宝钢认股权证等。
基金权证—以基金作为标的证券的权证。