半导体电子国产化产业分析

半导体电子国产化产业分析三大周期叠加，国产化加速

创新周期、政策周期、资本周期三大周期叠加，5G、云、人工智能、可穿戴等为核心的创新周期不断。政策周期，国家多次强调支持科技产业，以华为为代表的科技自立，国产产业链重塑；资本周期，科创板推出，华为为代表的龙头崛起增强科技自信，一批硬核资产长期发展空间明确！我们着重关注本轮疫情中大陆电子龙头产业链地位提升、供应链份额集中、库存下降以及国产替代加速背景下的全产业链受益。我们坚定认为，随着后续疫情拐点到来、需求恢复叠加新一轮创新启动，A 股电子企业有望率先受益，继续迎来黄金发展期。

国之重器、新型举国体制攻坚，【中芯国际】作为产业链核心将深度受益。国

务院接连出相关政策，探索关键核心技术新型举国体制，同时对集成电

路及软件进行力度空前的减税，标志全面立体式支持的开始。对于免税政策，相对于过去第一次提出基于nm 级的分类，尤其28nm 的关键制程值得重点关注。28nm 是半导体的重要节点，理论上进行纯国产化是具备短期可能性的（尤其是光刻机等重要设备28nm 是分界点），也是重要公司解决生存问题的关键节点。我们认为【中芯国际】作为大陆代工龙头，先进制程率先突破，作为产业链核心将深度受益，并有望拉动配套设备、材料企业共同发展。

全球代工行业景气度有望开启，8 寸PMIC、Driver IC 率先启动，中芯国际基本盘有望巩固！近期我们行业跟踪下来，台系代工企业【联电】、

【世界先进】等纷纷超预期股价大涨，全球代工企业资产重估开启！我们

认为本轮8 寸景气主要由消费电子类PMIC、大尺寸Driver IC 等率先反转所拉动，中芯国际亦有望同步受益。我们观察到公司天津8 寸厂产能由6.3 万片提升至7.3 万片，下游主要亦为PMIC 领域。

消费电子核心龙头高增长，中国供应链在全球地位提升。消费电子海外门

店和供应商陆续复工。苹果、三星部分线下零售店陆续恢复营业，消费电

子领域5G 手机创新、TWS、光学、可穿戴（智能手表）等主线进一步提升景气度。优质公司处于长期估值底部！2020 年优于疫情压制需求，5G 引领持续创新，有望戴维斯双击。TWS 耳机继续高增长。苹果618 大促销，降价幅度历史级，同时airpod 等销量预期回升。光学赛道价量齐升，成为终端厂商的必争之地。

面板：从周期修复到价值转换。短期景气度位置价格接近前低底部，Q3/Q4

旺季带动备货+韩厂实质性退出，国内二线面板厂潜在重组，价格修复或

优于预期。两个尾声、一个定局：产能扩张尾声，区域竞争尾声，行业双寡头定局，周期性有望减弱。龙头厂商产业地位更高，潜在ROE、FCF 中枢修复。打造科技价值白马。

PCB：5G 引领行业新生，行业全面受益。5G 的建设目前得到了积极的推荐，中国三大运营商均加速进行了5G 基站的铺设。各类消费电子中的主板为了承载更多信息量以及传输速率的同时，又要保持其体积的微小，高端HDI 的产能却并未有较大的提升，或者说较多国内厂商目前仍然不具备高端HDI 的批量生产工艺，我们认为HDI 的领先厂商将会从中受益。随着消费电子产品不断迭代，产品不断向着小型、轻薄、多功能转变，FPC 将得益于下游领域创新迎来新发展。

内容目录

半导体国产化加速，步入深水区 (8)

中芯国际回归A 股，材料设备链国产替代加速 (9)

创新不止，龙头资本开支不减 (12)

全球库存低位，后续需求恢复回补可期 (13)

IC 设计：增速耀眼，研发强度持续提升 (15)

IDM & Foundry：市场空间：先进制程比重不断提升 (17)

晶圆代工市场保持增长，先进制程占比在提升 (17)

半导体硅含量持续提升，12 寸硅晶圆保持快速增长 (21)

摩尔定律：先进制程成为晶圆制造的分水岭 (23)

封测：行业显著回暖，净利率有望逐渐修复 (37)

海外封测板块增速较高，国内份额有望继续提高 (38)

设备市场：大陆需求快速增长，国产替代提速 (43)

全球设备市场回暖，受益于制程进步、产能投放 (43)

前道设备占主要部分，测试需求增速最快 (46)

全球市场受海外厂商误导，前五大厂商市占率较高 (49)

国内需求爆发，国产替代进展加速 (50)

半导体材料：国产替代序幕升起，行业正在提速 (53)

加速追赶，国产替代空间广阔 (53)

消费电子：核心龙头高增长，产业链地位提升 (60)

5G 普及前夜，国内5G 渗透率超预期 (60)

苹果全球供应链已恢复运行，iPhone SE/iPhone 11 反响优异 (63)

TWS 无线耳机2020 年继续维持高增长 (64)

光学创新永不眠，dTof 迎来重大产业机遇 (70)

可穿戴的市场空间巨大，智能手表表现亮眼 (82)

面板：从周期修复到价值转换 (85)

需求端：电视贡献80%，增长来自于大屏化 (85)

需求端：平均尺寸增长逻辑与短期库存周期 (86)

供给端：两个尾声、一个定局 (87)

供给端：短期产能拐点逐渐浮出水面，产业去化加速 (88)

价格端：18/19 快速下行，20 年疫情扰动，重返前低 (89)

PCB：5G 引领行业新生，行业全面受益 (91)

5G 基建：首当其冲，加速建设 (91)

HDI：手机升级，主板先动 (95)

FPC：价量齐升，应用巨大 (101)

投资建议 (106)

风险提示 (107)

图表目录

图表1：国产替代空间测算 (8)

图表2：国产替代链 (8)

图表3：募集资金用途 (9)

图表4：中芯国际重要的产业链地位 (9)

图表5：中芯国际一站式的解决方案 (9)

图表6：中国芯片设计成长率（单位：十亿美元） (10)

图表7：中芯国际来自本土客户收入迅猛增长（百万美元） (10)

图表8：中芯国际与台积电量产制程代际差（2020~2021 为预期情况） (10)

图表9：中国“芯”阵列 (11)

图表10：聚源芯星基金认缴情况 (12)

图表11：台积电二十年复盘图 (13)

图表12：全球半导体库存周转天数 (14)

图表13：PC OEM 厂商库存周转天数 (14)

图表14：分销厂商库存周转天数 (14)

图表15：IC 设计板块重点公司年报表述 (15)

图表16：晶圆代工市场占半导体市场约15% (17)

图表17：晶圆代工创造半导体行业分工模式 (17)

图表18：IC 设计厂与IDM 的半导体业务收入（十亿美元） (18)

图表19：全球晶圆代工行业收入（亿美元） (18)

图表20：全球晶圆代工行业产能（等价8 寸片；千片） (19)

图表21：2019 年全球晶圆代工行业收入分布 (19)

图表22：2019 年全球晶圆代工行业产能分布 (19)

图表23：先进制程占比不断提高 (20)

图表24：全球晶圆代工区域占比（2019~2023 年为预测数据） (20)

图表25：全球晶圆代工厂市占率排名 (20)

图表26：中国大陆集成电路市场规模（亿元） (21)

图表27：中国大陆集成电路市场结构（亿元） (21)

图表28：半导体市场规模 (21)

图表29：全球硅片需求预测 (22)

图表30：全球12 寸硅片供需预测（千片/月） (22)

图表31：全球12 寸硅片需求侧拆分（千片/月） (23)

图表32：制程升级放缓 (23)

图表33：IMEC 半导体技术蓝图已经规划到1nm (24)

图表34：过去十年半导体性能提升速度 (24)

图表35：未来十年半导体性能提升速度 (25)

图表36：250mm Die Siz 的成本倍数迅速提升 (25)

图表37：CPU/GPU 芯片Die Size 呈现上升趋势 (25)

图表38：苹果手机处理器制程及尺寸 (26)

图表39：2019 年单片晶圆价格预估（等价8 寸片计价，美元） (26)

图表40：设计成本：先进IC 设计成本快速增加 (26)

图表41：投资金额：100K 产能对应投资额要求（亿美元） (27)

图表42：工艺成本：7nm 之后单位芯片工艺成本每代增加30% (27)

图表43：台积电不同制程对应应用（2019-06） (27)

图表44：新产品从成熟制程往先进制程迁移 (27)

图表45：7nm 及以下先进制程应用：智能手机、HPC、AIoT (28)

图表46：ASML 预测半导体制程升级规划 (28)

图表47：先进制程设备端布局 (29)

图表48：晶体管结构变化 (29)

图表49：下一代晶体管结构 (29)

图表50：台积电先进封装技术一览 (30)

图表51：台积电布局3D integration 封装技术 (30)

图表52：三星布局先进封装技术 (30)

图表53：台积电、三星、英特尔均是堆叠封装技术的主要参与者 (30)

图表54：晶圆厂制程升级规划 (31)

图表55：晶圆代工行业前十名收入（百万美元） (31)

图表56：先进制程产能分布 (32)

图表57：不同制程节点晶体管密度（标准化工艺节点以intel 10nm 为参考节点） (32)

图表58：台积电制程升级路径 (33)

图表59：台积电历代制程PPA（power、performance、Are reduction）环比提升幅度 (33)

图表60：1987~2019 英特尔制程升级路径（纵坐标为制程nm 数） (33)

图表61：英特尔未来制程升级规划 (33)

图表62：英特尔服务CPU 产品路线 (34)

图表63：三星电子晶圆代工制程发展路径 (34)

图表64：中芯国际营业收入、扣非净利润（亿美元） (35)

图表65：中芯国际发展历程 (35)

图表66：中芯国际提供丰富的技术平台（更新于2017 年） (36)

图表67：中芯国际重要的产业链地位 (36)

图表68：中芯国际一站式的解决方案 (36)

图表69：中国“芯”阵列 (37)

图表70：封测行业利润率及费用 (38)

图表71：安靠季度营业收入 (38)

图表72：安靠终端需求 (39)

图表73：日月光投控半导体封测业务营业收入 (39)

图表74：日月光投控半导体封测业务应用占比 (39)

图表75：日月光投控半导体封测业务技术占比 (40)

图表76：日月光投控资本开支及EBITDA (40)

图表77：全球主要封测工厂所在地 (41)

图表78：全球封测企业市占率 (42)

图表79：海思转单逻辑链 (42)

图表80：全球半导体设备销售额（十亿美元） (43)

图表81：全球半导体设备销售额（十亿美元） (43)

图表82：半导体设备市场增速周期性 (44)

图表83：海外半导体设备龙头营业收入增速跟踪 (44)

图表84：海外半导体设备龙头GAAP 净利润（百万美元） (45)

图表85：晶圆代工企业资本开支（百万美元） (45)

图表86：全球半导体资本开资（百万美元） (46)

图表87：100K 产能对应投资额要求（亿美元） (46)

图表88：半导体制造领域典型资本开支分布 (47)

图表89：全球半导体设备按工艺流程划分（百万美元） (47)

图表90：全球半导体前道设备划分（百万美元） (48)

图表91：全球半导体测试设备划分（百万美元） (48)

图表92：集成电路前道工艺对应设备 (49)

图表93：AMAT、LAM、TEL 主导大部分前道工艺 (49)

图表94：全球半导体设备厂商排名（百万美元） (50)

图表95：五大设备厂商行业格局（百万美元） (50)

图表96：国内晶圆厂投资规模（亿元） (51)

图表97：国产设备替代进程 (51)

图表98：全球晶圆厂资本开支（百万美元） (52)

图表99：国内晶圆厂内资投资需求（亿元） (52)

图表100：国内晶设备厂商空间测算（亿元） (52)

图表101：半导体上下游产业链，以及半导体材料在产业链所处位置 (53)

图表102：半导体材料分类 (53)

图表103：全球半导体材料市场销售额 (54)

图表104：中国大陆半导体材料市场增速vs.全球 (54)

图表105：半导体原材料分布情况 (54)

图表106：封装及晶圆制造材料市场规模及增速（单位：亿美元） (54)

图表107：全球半导体材料销售额分布 (55)

图表108：2016-2020 年我国半导体材料市场规模（亿美元） (55)

图表109：2012-2017 年我国占半导体制造材料国产化情况（%） (55)

图表110：半导体材料国产化进程 (56)

图表111：半导体硅片技术演变史 (56)

图表112：全球各类型半导体硅片出货面积占比 (56)

图表113：中国大陆半导体硅片市场规模（亿美元） (57)

图表114：全球硅片市场竞争格局及市占率 (57)

图表115：全球CMP 材料市场规模情况（亿美元） (57)

图表116：我国CMP 材料市场规模情况（亿元） (57)

图表117：全球湿电子化学品市场规模 (58)

图表118：中国湿电子化学品市场规模 (58)

图表119：我国电子特气市场规模（亿元） (59)

图表120：我国电子气体市场格局（2018 年） (59)

图表121：全球手机出货量预测（单位：百万台） (60)

图表122：中国智能手机月出货量（万部） (61)

图表123：2020 年主要发布的5G 机型 (62)

图表124：季度营收以及增速 (63)

图表125：季度净利润以及增速 (63)

图表126：iPhone 11 在618 期间促销力度空前 (64)

图表127：TWS 无线耳机出货量（万台） (65)

图表128：TWS 耳机19Q4 分品牌出货量 (65)

图表129：TWS 耳机19Q4 分品牌价值量 (65)

图表130：AirPods Pro 拼多多售价趋势 (66)

图表131：AirPods Pro 京东售价趋势 (66)

图表132：100 美元以上的TWS 耳机销售占比 (67)

图表133：100 美元以下的TWS 耳机销售占比 (67)

图表134：TWS 耳机的主要型号以及参数 (68)

图表135：AirPods 发布前后市场份额对比 (69)

图表136：AirPods 出货量预测 (69)

图表137：AirPods Pro 主要芯片BOM 成本（单位：美元） (70)

图表138：TWS 耳机主要供应商 (70)

图表139：中国手机厂商像素不断升级 (71)

图表140：6P 镜头渗透率 (71)

图表141：iPhone 历代手机镜头参数进化 (72)

图表142：镜头厂商capex 支出（单位：亿） (72)

图表143：2014 -2019 年全球手机摄像头模组消费量（亿颗） (73)

图表144：2014～2019 年国内手机摄像头模组产量（亿颗） (73)

图表145：三摄渗透率 (73)

图表146：两种TOF 技术路线比较 (74)

图表147：iToF 原理示意图 (74)

图表148：截至到2019 年部分采用iTOF 的机型 (75)

图表149：dToF 原理示意图 (75)

图表150：dTof 的难点 (76)

图表151：TOF 机型总结 (77)

图表152：TOF BOM 预测 (78)

图表153：3D sensing 供应链 (78)

图表154：全球AR/VR 终端出货量预测 (79)

图表155：VR 布局&投资 (79)

图表156：AR 布局&投资 (80)

图表157：光学模组出货量预测 (80)

图表158：光学式指纹识别方案产业链 (81)

图表159：采用潜望式镜头的主流机型 (81)

图表160：手机摄像头模组组成 (82)

图表161：手机镜头产业链主要供应商 (82)

图表162：2019 年可穿戴出货量（百万台） (83)

图表163：IDC 预测2019-2023 全球智能手表出货量复合增长率9.4% (83)

图表164：2020 年一季度智能手表出货量 (84)

图表165：Apple watch 出货量预测 (84)

图表166：智能手表主要供应链梳理 (85)

图表167：终端出货量（亿部） (86)

图表168：电视出货量同比 (86)

图表169：家用电视出货量同比 (86)

图表170：价格与平均尺寸 (87)

图表171：50~59 寸及60 寸以上电视面板出货量比重预测 (87)

图表172：疫情冲击需求影响TV 需求 (87)

图表173：全球供给格局 (88)

图表174：新增产线数量 (88)

图表175：全球面板企业营业收入增速（单位：百万美元） (89)

图表176：部分面板厂季度利润率 (89)

图表177：Witsview 32 寸电视面板报价（美元）趋势 (90)

图表178：IHS 32 寸面板成本价格关系（美元） (90)

图表179：4G 与5G 基站区别对比 (91)

图表180：国内四大运营商5G 商用推动情况 (92)

图表181：PCB 下游应用市场占比变化情况（%） (92)

图表182：通信设备对PCB 板材的需求情况（%） (92)

图表183：服务器/数据存储PCB 市场规模 (93)

图表184：服务器主板（系统板）规格表 (93)

图表185：全球刚性覆铜板合计产值及销售面积 (93)

图表186：高速高频特种覆铜板占全部覆铜板产值情况及预测 (94)

图表187：不同种类覆铜板价格差异 (94)

图表188：生益科技单价及毛利率情况 (94)

图表189：全球手机出货量（百万部） (95)

图表190：消费电子内主板升级历程：向小型化趋势发展 (96)

图表191：不同网络下消费电子对于射频器件的数量要求 (96)

图表192：智能手机内部可用空间缩小趋势，及主板更小型化，更集成化趋势发展 (96)

图表193：不同阶层HDI 的透析图 (97)

图表194：移动终端对PCB 板材的需求情况（%） (97)

图表195：5G 手机主板Anylayer 市场空间测算 (98)

图表196：一阶6 层，二阶6 层在盲孔和覆膜阶段的工艺区别 (98)

图表197：多阶多层HDI (99)

图表198：全球PCB 产值产品类型占比情况 (99)

图表199：2018 年全球HDI 领先厂商的HDI 营收及市占率情况 (100)

图表200：全球HDI 市占率情况分布 (100)

图表201：PCB 与HDI 比较 (101)

图表202：SAVIA(SAMSUNG All layer VIA)能够发送通过PCB 小型化及缩短信号路径的高速信号 (101)

图表203：全球PCB 及FPC 行业市场规模 (102)

图表204：FPC 主要应用领域 (102)

图表205：苹果手机及其他品牌电子设备FPC 使用量情况（块） (103)

图表206：iPhone XS MAX 电路板使用数量 (103)

图表207：华为P20 Pro 拆解图 (103)

图表208：2013-2018 年全球指纹识别芯片市场规模及增长 (104)

图表209：可折叠AMOLED 面板出货量预测 (105)

图表210：全球汽车领域FPC 产值预测（百万美元） (105)

图表211：FPC 在整车中的具体应用情况 (105)

半导体国产化加速，步入深水区

国产替代历史性机遇开启，19 年正式从主题概念到业绩兑现、20 年有望加速！逆势方

显优质公司本色，为什么在19 年行业下行周期中A 股半导体公司迭超预期，优质标的

国产替代、结构改善逐步兑现至报表是核心原因。

图表1：国产替代空间测算

资料来源：国盛证券研究所估算

华为正在开启一轮国产供应链重塑，目前产业跟踪来看代工、封装、测试以及配套设备、材

料已经开始实质性受益，20 年射频、存储、模拟等国产化深水区力度有望加速。

图表2：国产替代链

资料来源：国盛证券研究所绘制

中芯国际回归A 股，材料设备链国产替代加速

中芯国际回归A 股，国产晶圆制造崛起。中芯国际登陆科创板，国产晶圆制造龙头强势

回归A 股，募集资金净额人民币456.63 亿元（超额配售选择权行使前），其中超额募集

资金达256.63 亿元。募集资金主要投资于：（1）39.42%用于投资12 英寸SN1 项目（中

芯南方一期）；（2）15.33%用于公司先进及成熟工艺研发项目的储备资金；（3）10.95%

4）34.3%用于补充流动用于成熟工艺生产线建设项目（新增超额募集资金投资项目）；

（资金。

图表3：募集资金用途

3 成熟工艺生产线建设项目50.00 10.95%

中芯国际在国内芯片产业链中占有举足轻重的地位。公司不断加速技术研发，建立关键

平台和战略联盟，致力于成为世界一流的主流代工厂。公司提供一站式服务，除集成电

路晶圆代工外，在设计服务与IP 支持、光掩膜制造、凸块加工及测试方面提供完备配套服

务，先进程度国内领先，涵盖绝大部分下游应用。

图表4：中芯国际重要的产业链地位图表5：中芯国际一站式的解决方案

资料来源：公司官网、国盛证券研究所资料来源：公司官网、国盛证券研究所

中国是全球最大的芯片市场，中芯国际来自本土客户收入迅猛增长。根据gartner，中国

半导体市场占比从2000 年的7%预计提升到2020 年的50%，成为全球最大的芯片市

场。2011~2020 年中国本土设计公司的复合增长率为24%，远高于全球平均的4%。

2011~2019 年中芯国际来自于中国本土客户的收入复合增长高达20%，持续受益于本

土市场的兴起与开拓。

图表6：中国芯片设计成长率（单位：十亿美元）图表7：中芯国际来自本土客户收入迅猛增长（百万美元）

资料来源：公司官网、国盛证券研究所资料来源：公司官网、国盛证券研究所

14nm FinFEF 量产，12nm 有望逐渐试产。中芯国际14nm FinFET 工艺的实现也标志

着公司下游应用将迈进5G、物联网、车用电子、高性能计算等领域。预计年底产能达到

1.5 万片/月。公司14nm 产品覆盖通讯、汽车等领域，并基于14nm 向12nm 延伸，启

动试生产，目前进展良好。对于应用端，计划未来按三阶段进行推进：一阶段，聚焦高

端客户，多媒体应用；二阶段，聚焦中低端移动应用，并在AI、矿机、区块链等应用有

所准备；三阶段，发展射频应用。

14nm 量产之后，N+1/N+2 更值得期待。预计随着14nm 产能扩充，占比有望持续提

高，计划年底产能扩到 1.5 万片/月。N+1 新平台开始有客户导入，研发投入转换率加快

提高。N+1 相比于14nm，性能提升20%、功耗降低57%、逻辑面积降低63%，意味

着除了性能，其他指标均与7nm 工艺相似，N+2 则有望在此基础上将性能提升至7nm

水平。

图表8：中芯国际与台积电量产制程代际差（2020~2021 为预期情况）

资料来源：公司官网，国盛证券研究所

持续关注中国“芯”阵列核心标的，如晶圆代工、封测、IP 授权及设计服务、设备材料

等国产化机会。随着中芯国际即将于科创板上市，A 股国产半导体家族将再得一名大将。

随着当前国产半导体板块的日渐完善，我们已经看到从IP 授权及设计服务、设计、晶圆

代工、封测、设备、以及材料多领域的不同程度的国产化出现。

图表9：中国“芯”阵列

资料来源：国盛电子整理、国盛证券研究所

中芯国际回归A 股；长存二期（产能从50K 到100K）宣布启动，64 层稳定生产，128

层成功研制。2020~2022 年内资晶圆厂每年规划投资金额均超千亿，后续有望加大国产

设备、材料、OSAT 链条的扶持力度。在国产替代趋势下，目前产业跟踪来看代工、封装、

测试以及配套设备、材料已经开始实质性受益，整体实力得到显著提升。

战投基金募集成立，国内半导体产业链凝聚整合。聚源芯星基金募集认缴规模为23.05

亿元，将作为战略投资者认购中芯国际在科创板IPO 发行的股票。基金管理人为中芯聚

源，依托团队专业优势和产业资本背景优势，投资领域涵盖IC 设计、半导体材料和装备、

IP 及相关服务。参与该战投基金的合伙人包括中芯聚源、上海新阳、中微公司、上海新晟、

澜起科技、中环股份、韦尔股份、汇顶科技、聚辰股份、安集科技、全志科技、盛美半导

体、徕木股份、至纯科技、江丰电子等。

图表10：聚源芯星基金认缴情况

上海新阳半导体材料股份有限公司30,000有限合伙人

中微半导体设备（上海）股份有限公司30,000有限合伙人

上海新昇半导体科技有限公司20,000有限合伙人

澜起投资有限公司20,000有限合伙人

天津中环半导体股份有限公司20,000有限合伙人

上海韦尔半导体股份有限公司20,000有限合伙人

深圳市汇顶科技股份有限公司20,000有限合伙人

聚辰半导体股份有限公司10,000有限合伙人

安集微电子科技（上海）股份有限公司10,000有限合伙人

珠海全志科技股份有限公司10,000有限合伙人

盛美半导体设备（上海）股份有限公司10,000有限合伙人

上海徕木电子股份有限公司10,000有限合伙人

上海至纯洁净系统科技股份有限公司10,000有限合伙人

设备厂商国产替代明显加速。全球半导体设备市场约500~600 亿美元，大陆占比持续

提高。中微、北方华创在设备领域持续放量，武汉精鸿检测设备落地、上海精测膜厚设

备突破。根据长存20H1 的订单，各品类出货量占比程度看，刻蚀（中微26%、北方华

创9%）、薄膜（北方华创16%、沈阳拓荆5%）、清洗（盛美19%）、热处理（北方华创

35%），国产替代比率已经实现较大提升。

国产替代红利加持材料空间广阔。全球半导体材料市场超过500 亿美元，大陆占比超过

20%，且增速在不断提升。硅片、光刻胶、CMP 抛光材料等材料为最上游环节，国产替

代才刚刚开始，未来存在巨大空间。20Q1 可以看到材料板块部分公司通过持续的技术、

产品、客户等方面的攻关，开始逐步实现营收上的突破，看好国产供应商未来较快发展

的实现。

创新不止，龙头资本开支不减

复盘全球科技龙头台积电二十年成长，每一轮资本开支大幅上调后均有2~3 年的显著

高增长。复盘台积电二十年历史，基本上每十年出现一次资本开支连续大幅上调，之前

分别是99~01、09~10 年。并且，每次资本开支大幅上调后的三年，营收复合增速会显

著超过其他年份。以09~10 年为例，资本开支从27 亿美元提升至64 亿美元，跃升式提

升，此后保持于高位，相应着制程上在11 年推出经典的28nm 产品。本轮7nm/7nm EUV

同样是重要的制程节点，面向5G/IoT/AI 等应用爆发，台积电资本开支再度进入跃迁式

提升，从2018 年的105 亿美元提升至2019 年149 亿美元，2020 年还将继续提升。

图表11：台积电二十年复盘图

资料来源：wind，国盛证券研究所

短期需求爆发叠加科技大周期，半导体产业向上启动。产业周期V 形反转，需求端被贸

易摩擦、宏观经济下行影响所推迟和压抑之后，本轮“芯”拐点重要特点将是需求的复

苏比以往更加强劲，数据中心、移动端、AIOT、汽车电子将持续会有新的爆点。历史上

经历数轮科技大周期，本轮大周期有望正式启动。过去70 年，科技创新与需求驱动双轨并

行，每十年有一轮科技创新，每轮经历硬件、媒介、商业模式的变更。

全球库存低位，后续需求恢复回补可期

我们选取了二十余家具有代表性的公司（包含芯片厂、终端PC 厂、PC OEM 等代表厂商）

作为板块样本进行库存分析，目前供给端库存水位较低，根据过去几十年半导体的景气

规律来看，跟随下游应用拓展，与经济景气周期，同时库存加速出清往往伴随强反弹。

我们认为后续随着疫情企稳、需求恢复、库存回补高成长可期。

通过数据分析我们发现拟英特尔、AMD、美光、安森美、Qorvo、Cypress 等代表公司目

前的库存水位都处于近四个季度的较低位置，一季度代工厂并未发生砍单（部分产品线

甚至在加单），先进制程（5/7nm）与部分成熟制程（40/55/65nm）产能利用率维持在高

位，所以相关公司一季度业绩超预期。电子最核心逻辑在于创新周期带来的量价齐升，

疫情毕竟只是短期或中期影响，着眼本轮创新，射频、光学、存储等部件在5G+AIoT 时代

的增量足以弥补需求下滑，后续疫情企稳、需求回补高成长可期。

图表 12：全球半导体库存周转天数

AMD 62 62 68 87 116 102 93 76 MU 94 100 100 107 135 151 134 119 NVDA 64 87 103 144 141 106 87 82 XLNX 109 109 96 104 107 107 104 125 LSCC 169 114 141 147 151 140 130 123 CY 68 67 64 70 86 92 83 78 MCHP 112 177 103 108 128 132 131 129 ON 123 122 116 120 128 137 125 123 TXN 138 136 133 154 146 145 140 146 QRVO 104 100 82 86 113 98 92 87 MXIM 111 120 121 125 123 112 114 107 ADI 105 102 106 108 113 121 111 118 QCOM 73 65 54 71 72 77 60 61 SWKS 94 104 89 92 123 117 132 122 Novatek 69 56 53 61 68 63 53 51 MediaTek 99 90 84 76 88 79 73 68

通过比较苹果、HP 、Lenovo 等终端PC OEM 厂商，我们发现终端厂商目前的库存水位也处于较低水平。艾睿电子、安富利等分销厂商目前的存货周转天数 48.7、66.2 天，仍然处于近一年的最低水位，我们认为后续随着疫情企稳、终端需求逐步恢复，电子行业势必会出现库存回补，高成长可期。

图表 13：PC OEM 厂商库存周转天数

图表 14：分销厂商库存周转天数

1Q19

2Q19

3Q19

4Q19

50 45 40 35 30 25 20 15

10 5 0

Apple

HP

Lenovo

2Q19 3Q19 4Q19

80 70 60 50 40 30 20 10 0

Arrow

Avnet

资料来源：彭博，国盛证券研究所 资料来源：彭博，国盛证券研究所

IC 设计：增速耀眼，研发强度持续提升

研发转换效率是科技企业之本，这一点在轻资产运营、下游创新需求迭代快的 IC 设计公司上体现的尤为明显。

我们详细梳理各家公司财报，可以发现韦尔股份、兆易创新、圣邦股份、卓胜微、乐鑫科技、澜起科技、景嘉微、汇顶科技等一批优质公司在新产品、新技术工艺、市场份额以及客户方面取得重大突破！

图表 15：IC 设计板块重点公司年报表述

要分为两大业务体系，分别为图像传感 韦尔

器产品和其他半导体 股份

器件产品（包括分立 器件、PMIC 、射频等）。

16 大类 1400 余款产 圣邦 品，较上年增加约 股份 300 款

成为华为合格供应商，并向华为提供LNA 和 Switch ；与高 卓胜 通达成合作意向，射

微

频开关产品已通过高 通的小批量试产验证，正式进入量产。

澜起

科技

1 、 制 造 ： 0.18um 新一代BCD 工艺平台；

2 、 封 测 ： WLCSP 、 SC70 等比例提升； 3、技术方向：低功耗、高精度低噪放、高效率PMIC ；

1、率先采用 12 寸 65nm RF SOI 工艺；

2、新一代锗硅工艺低噪放； 1、CIS ：在手机市场推出了 0.8um3200 万像素、4800 万像素及 6400 万像素的产品， 并对公司既有产品进一步升级换代；

2、射频：在 RFSwitch 、Tuner 、LNA 等产品领域研发出了具有市场竞争优势的成果；

1、信号链新品：高性能运算放大器、高压比较器、高保真音频驱动器、高速模拟开关

及接口电路等； 2、电源管理类新品：AMOLED 显示电源芯片、微功耗 LDO 、高效低功耗 DC/DC 转换器、7A 大电流升压转换器、锂电池充电及保护管理芯片、OVP 、马达驱动芯片以及负载开关等；

5G 制式 sub-6GHz 频段射频开关和低噪声放大器新产品，同时射频模组的开发取得突破；

具体新品包括：SAW 、GPS 滤波器、WiFi 滤波器、DiFEM （射频滤波器分集接收模组）、LFEM （低噪放滤波器集成模组）、LNA bank 等新品

1、内存接口芯片：第一子代 DDR5 RCD 及DB 芯片、以及 DDR5 新品（SPD/PMIC/TS ） 的工程样片的流片工作；

2、津逮服务器：公司已于 2019 年 5 月具

CIS 业务份额位居全球第

三；

公司 DDR 系列内存接口芯片已成功进入国际主流内存、服务器和云计算领域，

景嘉

微

面向未来，公司战略发展目标是成长为一 家综合型的 IC 设计 汇顶 商，围绕“物理感知、 科技

信息处理、无线传输、 安全”四大领域构建 IoT 综合平台。

1、JM7200 已完成与龙芯、飞腾、麒麟软件、国心泰山、道、天脉等国内主要的 CPU 和操作系统厂商的适配工作，与中国长城、

超越电子等十余家国内主要计算机整机厂商建立合作关系并进行产品测试；

2、在消费类芯片领域，公司成功开发了通用 MCU 芯片、BLE 低功耗蓝牙芯片、Type- 1、屏下指纹芯片持续推出新品；

2、TWS 耳机入耳检测与触控二合一产品‘

3、心率检测产品；

4、安全 MCU+活体指纹的创新智能门锁方案；

资料来源：各公司年报，国盛证券研究所

梳理 19 年高成长的圣邦股份、卓胜微、汇顶科技等公司，我们认为后续重点从以下几点条件去挖掘受益公司：

? 公司本身研发实力过硬，研发转换效率高：主要关注公司研发投入的成果转换，重

点关注研发投入-营收/产品品类扩张速度的匹配情况，19 年圣邦股份、汇顶科技的 营收扩张与毛利改善均属于此类；

? 具备可见、可触及的下游广阔空间，或者能通过品类扩张切入更大的市场空间：全

球 800-1000 亿美金的 DRAM 、500-700 亿美金的NAND Flash 以及 500-600 亿美金 的模拟芯片有望深水养大鱼，出现大体量龙头公司；

IDM & Foundry：市场空间：先进制程比重不断提升

晶圆代工市场保持增长，先进制程占比在提升

根据gartner 预测，2019 年全球晶圆代工市场约627 亿美元，占全球半导体市场约15%。预计2018~2023 年晶圆代工市场复合增速为4.9%。

图表16：晶圆代工市场占半导体市场约15%

资料来源：gartner、国盛证券研究所

开创专业分工模式，晶圆代工厂在半导体产业链中越来越重要。台积电开创了晶圆代工+IC 设计的模式。随着半导体制造规模效应的凸显，以及技术和资金壁垒的提升，IDM 模式下的厂商扩张难度加大，沉没成本提高。目前垂直分工模式成为了行业的发展趋势，半导体新进入者大多采用Fabless 模式，同时有更多的IDM 公司如AMD、NXP、TI 等都将走向Fabless 或Fablite 模式。

图表17：晶圆代工创造半导体行业分工模式

资料来源：台积电官网、国盛证券研究所

在晶圆代工的支持下，IC 设计厂迅速崛起。根据IC Insight 数据，2009~2019 年IC 设计行业的收入复合增速为8%，IDM 行业的收入复合增速为5%。IC 设计的繁荣兴起与先进制程的资本、技术密度提升，使得以台积电为代表的晶圆代工厂（Foundry）在半导体产业链中扮演越来越重要的角色。

图表18：IC 设计厂与IDM 的半导体业务收入（十亿美元）

资料来源：IC insight、国盛证券研究所

2020 年晶圆代工市场重返增长，0.016micron、0.032micron 为当前收入占比最高的节点。根据Gartner，2019 年全球晶圆代工收入627 亿美元，增速为-0.2%。预计2020 年增速回到8%。结构上，收入贡献最大的为0.016micron（12/14/16nm），达到97 亿美元；其次为0.032micron（22/28/32nm），达到86 亿美元。10nm 预计26 亿美元，7nm 预计85 亿美元。台积电2019 年收入为346 亿美元，占比达55%。

图表19：全球晶圆代工行业收入（亿美元）

资料来源：gartner、国盛证券研究所

根据Gartner，从产能分布角度而言，2019 年全球晶圆代工等效8 寸片年产能为7838 万片，其中0.18micro 达到1363 万片，其次65nm 达到982 万片，45nm 达到882 万片，32nm 达到80 万片。根据台积电财报，台积电2019 年等效8 寸片产能超过2700 万片，占比约34%。根据拓璞产业研究，2019 年，28nm 以下制程的营收在前五大厂商（台积电、三星、格芯、联电、中芯国际）在的合计营收中占比约44%。

图表20：全球晶圆代工行业产能（等价8 寸片；千片）

资料来源：gartner、国盛证券研究所

图表21：2019 年全球晶圆代工行业收入分布图表22：2019 年全球晶圆代工行业产能分布

资料来源：gartner、国盛证券研究所资料来源：gartner、国盛证券研究所

先进制程比重快速提升。根据ASML 在2018 年底的预测，先进制程的占比会迅速提高，

其中部分现有制程的产线通过设备升级成先进制程产线。ASML 预测2025 年12 寸晶圆

的先进制程占比会达到2/3。