地区差异对企业资本结构调整速度的影响

地区差异对企业资本结构调整速度的影响摘要：本文基于我国地区间金融行业不平衡的差异，从我国金融行业的地区分割、货币资金配置水平、金融发展水平、地区间资金流动和政府干预五个方面阐述了地区差异对企业资本结构调整速度的影响，我们认为这些地区差异导致了不同地区企业融资地位和融资成本的不同，并提出应该改变现有商业银行体系格局和注重金融政策对中西部地区的倾斜，从而降低地域差异对企业融资活动的影响。

关键词：资本结构动态调整地区差异调整速度一、前言早在1958年，modigliani和miller就提出了mm理论开启了人们对于资本结构的研究探索。

而近年来计量经济学的发展开始使人们更为关注资本结构的动态调整过程。

hans loof（2004）和hackbarth， miao， morelle（2006）以及（2008）等人研究发现，企业资本结构的调整速度不仅与该国法律和金融制度变量具有显著的相关性，而且该国的宏观经济变量以及公司盈利能力、公司规模、固定资产占比等公司特征也显著的影响资本结构调整的速度。

然而我国金融市场在各项市场改革尚未完成的情况下还存在较多的管制，国内企业所处的融资环境与发达国家具有很大不同。

更为重要的是我国地域辽阔，并且地区间的经济发展极度不平衡，使得国内的上市公司可能由于所处的地区不同而面临不同的融资成本，从而使资本结构的调整速度在地区间存在系统性的差异，这也成为了以往研究忽略的一点。

二、地区差异对资本结构调整的影响（一）我国金融行业地域分割对企业融资的影响我国的银行信贷体系和资本市场都有一定的地域分割现象，并且企业在融资时一般难以跨越这种地域上的障碍，使得地区间的融资难度和融资成本有所区别，从而导致了资本结构调整速度的不同。

新凯恩斯主义对信贷市场的研究，可以解释我国的金融的地域分割所带来的影响。

新凯恩斯主义认为，由于信息不对称，本地的银行能比外地的银行掌握更多关于本地企业和投资机会的信息，所以当外地银行为本地企业服务时，就会产生更高的监督成本，甚至在一些极端情况下，较高的监督成本会导致区域外信贷资源不可得；同样作为本地储户来讲，他们也掌握区更多域内的银行的信息，把钱存入区域外的银行也会产生额外的监督成本，这样就从储户和企业两个方面加强了对区域内银行的依赖，使得本地银行吸收存款和将存款转化成投资的能力更强。

国内的事实也表明，大部分企业只能从四大国有银行的本地分支机构或本地银行获得贷款。

樊纲，张晓晶（2000）发现90年代中期以前，我国大约90%以上的银行贷款都向国企倾斜。

冯涛（2007）认为地方国企对地方政府的政绩具有显著的影响，因而1995年之前地方政府主要通过对四大国有银行的地方分支机构的控制作为争夺地方发展所需资金的手段。

（二）货币资金区域配置对调整速度的影响针对货币资金配置的研究，关注各地区的新增存贷款流量对我们更有意义，也更能够直接反应当年企业的融资环境。

东部地区与中西部地区的新增存贷款也反应了货币资金配置在地区间的巨大差距。

潘文卿、张伟（2003）认为金融发展程度的差异对资金配置的影响较弱，运营体制的差异是导致资金配置差异的重要原因。

一个地区的货币资金配置对企业融资的影响在于，随着一个地区货币资金数量的增加会对企业融资产生规模经济。

当一个地方资金配置和贷款数量较多事，银行对于同一类客户开展尽职调查的成本会出现规模经济，从而带来企业贷款难度的降低和贷款成本（包括利息成本和时间成本等）的降低。

而对于资本市场而言也存在同样的情况，当一个地区融资规模较大，同类企业的融资申请比较多的情况下，审批机构和市场上的投资者也更容易判断一个企业的好坏，信息不对称程度降低，监督成本下降，其股权融资的溢价也会随之提高。

一个地区货币资金的配置规模决定了企业融资的难易程度以及成本。

货币资金配置越高的地区，资本结构的调整速度越快。

（三）金融发展水平对调整速度的影响总体上看，我国东部地区与中西部地区的金融发展程度在客观上存在较大差距。

而金融发展的最终表现都是金融资源和金融资产相对规模的扩张（李敬，2007）。

首先，金融发展可以降低信息收集加工的成本，降低投资者、金融中介和资金需求企业之间由于多重委托代理关系导致的信息不对称。

其次，金融发展还包括了金融效率的提升。

金融效率包括：货币转化为储蓄的效率和储蓄转化为投资的效率。

可以看出，货币资金转化为储蓄的效率即储蓄率，而一个地区的储蓄率高低的决定因素要复杂的多，除了当地金融机构、金融产品、金融服务等因素的影响，还与一个地方的人均可支配收入、消费结构和社会保障等因素有关；而储蓄向投资的转化效率，则更多体现了金融中介的效率。

这两个效率的差别，就使得两个地区即使具备相同的货币资金配置，由于金融效率的不同也会为企业融资的资金来源造成差异。

我们预期一个地区的金融发展能够降低企业融资的难度与成本，因而对于资本结构的调整速度有正向的促进作用。

（四）地区间资金流动对对调整速度的影响唐旭（1999）以及郭金龙和王宏伟等人的研究都发现我国东西部地区除了货币资金配置的失衡外，货币资金还表现出明显的从不发达地区流向发达地区的现象。

储蓄者作为货币资金的供给方，由于区域间的资本流动，使得区域内的资金不一定要在本区域内寻找出路，因而有相当一部分资金没有转化为当地存款，而是流向了东部发达地区形成了其他地方的存款。

而贷款企业，货币资金的需求方，会由于需要从东部购买投资和生产所需要的设备和原材料，也使得货币资金从欠发达地区流向了发达地区。

这两方面的原因都使得，有一部分货币资金脱离了本地区的货币资金循环，而进入了发达地区的货币资金循环体系。

在这种市场机制的作用下，货币资金从不发达地区流向发达地区的趋势，变的在短时间内难以逆转。

区域间的资金流动与金融分割成为一对矛盾。

一方面企业只能在获得区域内的信贷资金，而另一方面西部地区的资金又向东部地区流动，所以造成了各个区域内资金的供求的差异。

”西资东流”使得东部地区的货币资金供给更为宽松，而西部地区的货币资金更为稀缺，在利率完全市场化的条件下，这种资金供求的区域性差异会表现为不同的区域性利率。

但在我国一刀切的利率环境下，这种区域间供求状况的差异就无法通过价格差异表现出来，而只能表现为数量差异。

因此货币资金流动也导致了不同地区间的流动也导致了不同企业间企业融资难易程度和融资成本的不同。

西部地区的企业无论是在本区域内获得及其稀缺的金融资源还是通过在其他地区设立和收购子公司来突破融资的地域壁垒，去其他地区融资都会产生额外的成本，这也就造成了中西部地区的企业和东部企业的差别。

因此在为投资项目融资或者发生重大财务变动时，即使通过融资来调整资本结构，使其恢复到最优水平的速度也就要缓慢的多。

（五）地方政府的干预对调整速度的影响地方政府的干预对企业融资的影响，也是源于分权化改革下，地方政府对于金融资源的竞争。

使我国的金融市场化改革，演变成了中央政府退出，地方政府介入的过程。

周黎安（2004）研究了地方之间长期存在地方保护主义和重复建设的现象后，也认为除了地方gdp、税收和人民收入增加等经济因素以外，地方官员之间还存在严重的“政治竞赛”。

许多地方官员将为数不多的晋升机会解读为“你得即我失”，周认为正是在这种政治晋升博弈之下，90年代地方官员在考核度的约束下加强了对经济的干预。

中央政府对于经济的干预程度对中央企业的融资活动并无直接关系。

但地方企业和地方政府的联系却要紧密的多，地方政府和当地大企业的关系通常是既控制又依赖。

一方面地方的主要企业除了提供税收、安置就业之外，还要经常以“自愿”的名义承担很多地方性的摊派，而另一方面作为回报，地方政府也往往尽力为企业融资提供便利，帮助企业融资以发展地方企业。

因而我们认为地方政府对经济的干预应该对企业融资有正向的作用。

最重要的逻辑在于我们认为上市公司作为各地的主要企业，也往往是地方政府政策倾斜的对象，所以其融资活动也往往在政府的干预活动中收益。

因此我们预期，干预的程度应该和资本结构的调整速度正相关。

三、结论在资本结构动态调整理论的基础上，基于动态调整模型和地区差异的独特视角，从地区分割、货币资金配置、金融发展水平、地区间资金流动以及地方政府的干预这五个方面系统地分析了地区差异对于企业融资以及资本结构动态调整的影响机制，从而解释了不同地区上市公司融资规模和融资成本上存在巨大差异的客观现象。

资本结构调整速度的地区性差异，实质上反应出的是不同地区的企业在融资地位是的不平等，而融资地位的不平衡则是地区间金融资源分配不平衡的结果。

因此基于本文的研究结论，我们提出如下政策建议：应该改变商业银行体系现有的机构划分格局。

地域上的行政划分相对应的分支行划分制度，从体制上不利于商业银行的独立性。

地方政府对四大行的地方分支机构和地区性银行的影响，会对银行的贷款质量带来潜在风险，甚至会使银行和地方政府形成利益捆绑。

因此，我们认为必须从改变商业银行划分体系出发，打破这种地方政府和银行的利益捆绑，从而提高商业银行的独立性。

我们建议从政策上更多的考虑金融资源的平衡，包括对不同地区实行差别化的货币政策，对中西部地区加强政策倾斜，同时降低资本市场的融资活动的审批门槛，从而降低融资项目对地方政府部门的依赖，使企业获得更为公平的融资地位，也避免地方的大型企业沦为地方政府之间开展“政治竞赛”的工具。

参考文献：[1]modigliani.f，and ler. the cost of capital，corporation finance， and the theory of investment[j]. american economic review.1958，48：261-297[2]hans loof.dynamic optimal structureal change and economic capital structure and technical change[j].dynamics，2004，vo1.15（4）：449-468[3]潘文卿，张伟.中国资本配置效率与金融发展相关性研究[j].管理世界，2003-8：16-23[4]唐旭.区域货币资金流动论[j].河南金融管理干部学院学报，1999-3：3-11[5]汪兴隆.货币资金区域配置失衡的考察及其调整——金融支持西部大开发的思考[j].财经研究，2000-6：60-64[6]周立.改革期间中国金融业的“第二财政”与金融分割[j].世界经济，2003-6：73-79。