“结束”还是“延续”：中国房地产市场泡沫测度——基于递归SADF与GSADF检验

为 打 击 投 机 ，使 房 子 回 归 居 住 本 性 ，２０１６ 年 ９
月３０日北 京 率 先 出 台 调 控 政 策，提 高 首 付 比 例， 各大城市 纷 纷 效 仿，楼 市 政 策 转 向（简 称 ２０１６ 年 “９３０新政”），中 国 拉 起 了 全 方 位 房 地 产 调 控 的 大 幕 ，乃 至 颠 覆 调 控 需 求 侧 的 惯 有 逻 辑 ，从 供 给 侧 全 面封堵 投 资 投 机 资 金，调 货 币、调 土 地、限 贷、限 购、限价、限售（即 “两 调 四 限”）；从 需 求 侧 到 供 给 侧、从交易 环 节 到 持 有 环 节，调 控 政 策 层 层 加 码， 升级措施轮番轰炸。
摘要：运用ＳＡＤＦ和 ＧＳＡＤＦ递归单位根检验对２０１１年１月—２０１７年９月中国房价进行泡沫检测，结果 表明：中国房地产市场存在多重泡沫和泡沫层级扩散；２０１６年“９３０新政”后层层加码的调控使中国房地产市 场快速降温，但并未如愿走出泡沫；虽然存在结构性差异，但一、二线城市泡沫反弹；三线城市泡沫有结束迹 象，但应谨防一、二线城市的泡沫扩散引发其反弹；同城“一刀切”调控存在对“刚需”的误伤。下一步，中国房 地产市场调控应从“挤泡沫”转向“挤泡沫、防反弹、稳市场”；坚持“分城施策”的差异化调控的同时，同城转向 分类调控；抓住机遇，建立和完善住房基础制度和长效机制。
关键词：房地产泡沫；多重泡沫；递归单位根检验；ＳＡＤＦ检验；ＧＳＡＤＦ检验 中图分类号：Ｆ０６２．９ 文献标志码：Ａ 文章编号：１００７－３１１６（２０１８）０７－００８４－０８
一、引 言
房价牵 动 着 每 一 位 中 国 人 脆 弱 的 神 经。 一 方 面，城镇化加速涌入新移民的合理居住需求、基于市 场居住需求扩容的理性投资需求、实体经济低迷下 的非理性投机需求在前期宽松货币政策的加持下急 剧膨胀；另一方面，耕地红线和垄断征地政策、地方 政府的土地财政与土地金融倾向、房地产企业推波 助澜共同形成市场的长期性地荒预期。在供求双方 的共同作 用 下，中 国 房 价 居 高 不 下。 在 “买 涨 不 买 跌”的市场 心 理 下，２０１６ 年 爆 发 式 房 价 上 涨 席 卷 全 国。然而，中国的房价早已大大超出普通民众的正 常购买承 受 力，集 数 代 之 财 力 购 房 竟 成 常 态；ｗｉｎｄ 数据显 示，２０１０—２０１５ 年 中 国 ５０ 大 中 城 市 的 房 价 收入比平均达１０．７５倍，远远超出４～６倍的正常水 平，房子的投资和投机属性凸显。价格暴涨意味着 可能存在资产泡沫，而房价泡沫会挤出消费和实体 经济投资，侵蚀民众财富，加剧社会不公。
中国房价是否有泡沫一直存在争议，在这一轮 的价格暴涨中，中国房地产市场究竟是否存在泡沫？ 始自何时？截至２０１７年９月底，２０１６年“９３０新政” 已实施整整一年，调控效果如何？在不断升级、叠加 的调控下，中国房地产市场持续降温，但泡沫是否已 被刺破？房价理性回归的通道是否已经开启？是否 仍存在区域性泡沫？下一步调控何去何从？鉴于现 有文献在资产价格泡沫识别方法方面的不足，本文 在采用递归ＳＡＤＦ和 ＧＳＡＤＦ检验对中国房地产市 场价格泡沫的存在性及发生、存续和破裂时点进行 精确检测的基础上，尝试对上述问题做出回答。
第３３卷第７期 Ｖｏｌ．３３ Ｎｏ．７
【统计应用研究】
统计与信息论坛 Ｓｔａｔｉｓｔｉｃｓ＆ＩｎｆｏｒｍａｔｉｏｎＦｏｒｕｍ
２０１８年７月 Ｊｕｌ．，２０１８
“结束ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ还是“延续”：中国房地产市场泡沫测度
———基于递归ＳＡＤＦ与 ＧＳＡＤＦ检验
张凤兵１，乔翠霞１，张会芳２
（１．山东师范大学 经济学院，山东 济南 ２５０３５８；２．大众报业集团 监事会，山东 济南 ２５００１４）
收稿日期：２０１７－１２－０８；修复日期：２０１８－０２－０３ 作者简介：张凤兵，男，山东滨州人，经济学博士，讲师，研究方向：城乡经济，产业经济等；
乔翠霞，女，山东青岛人，经济学博士，教授，研究方向：产业经济； 张会芳，男，山东聊城人，高级会计师，研究方向：财务管理，企业管理。
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张凤兵，乔翠霞，张会芳：“结束”还是“延续”：中国房地产市场泡沫测度
二、文献综述
房地产价格是否存在泡沫争议的关键在于泡沫 检验方法各异。国内外学者对以住房为代表的资产 价格泡沫检验方法大致可以归为三大类。
（一）指标测度法 选取和计算房价收入比、房价租金比、租售比、 商品房空置率、居民杠杆率等不同指标，或将各单项 指标与公认标准进行比较［１－２］，或在单项指标基础 上构造新指标［３］，或将众多指标合成为一个指标体 系［４］，最终得出是否存在泡沫的结论。此类方法操 作简单，但缺乏理论基础，在指标选择和指标体系权 重的确定上缺乏公认、可信的客观判断标准，主观随 意性较强，因此结论也存在较大差异，且只能判断出 泡沫是否存在，而无法确定泡沫的发生、存续和破裂 的具体时间点。 （二）基准价格比较法 在 估 计 出 商 品 房 理 论 价 格 （合 理 价 格、基 准 价 格、均衡价格）的基础上，通过测算实际市场价格与 理论价格的偏离程度来判定是否存在房价泡沫及其 大小；关键是确定理论价格，差异在于选用何种模型 估算理论价格。现有文献对理论价格的估计方法主 要有价格现值模型［５］、时变限制模型与向量自回归 方法［６］、局部或预期市场均衡价格模型［７－８］、动态最 优模型与状态空间滤波法结合［９］、基于 ｖａｒ模型的 脉冲响应分析［１０］、空间向量自回归即ｓｐＶＡＲ 法［１１］ 等。目前，此类方法在国内的房价泡沫研究中应用 最广泛，且有一定理论基础，但同样存在无法准确定 位泡沫发生、持续和破灭时间点的缺陷。 （三）基于单位根检验的泡沫识别方法 这一方法起源于传统的 ＡＤＦ 检验，由 Ｐｈｉｌｌｉｐｓ 等人 先 后 发 展 出 ＳＡＤＦ（Ｓｕｐ ＡｕｇｍｅｎｔｅｄＤｉｃｋｅｙ Ｆｕｌｌｅｒ ｔｅｓｔ）和 扩 展 的 ＧＳＡＤＦ／ＢＳＡＤＦ （ｔｈｅ ＧｅｎｅｒａｌｉｚｅｄｏｒＢａｃｋｗｏｒｄｓｕｐ ＡＤＦｔｅｓｔ）两 种 递 归 单位根检验（Ｒｅｃｕｒｓｉｖｅｕｎｉｔｒｏｏｔｔｅｓｔ）方法，其特点 是可以准确判断资产价格泡沫产生、存续和破灭的 具体时间点，尤其是 ＧＳＡＤＦ 在资产的多重泡沫检 验上优势明显。然而，当前采用这一方法对中国房 价泡沫进行检测的文献并不多。曾五一和李想采用 ＣＩＰＳ面板单位根检验与Ｐｅｄｒｏｎｉ面板协整检验研究 了中国房价泡沫的存在性［１２］；Ｃｈｅｎ和 Ｆｕｎｋｅ采用 ＳＡＤＦ 方法对 ２００３—２０１１ 年 中 国 房 价 泡 沫 进 行 检 验［１３］；Ｍａｔｔｈｅｗ 与 Ｌｉｕ 等 人 采 用 ＧＳＡＤＦ 方 法 对 １９９３—２０１１年香港和２００６—２０１３年中国房地产市