第六章：组合、分解与整合技术(金融工程-科院 董纪昌)

5
第六章 组合、整合与分解技术
例 1：
一个n年期限的债券，在到期日之前以及到期时，对 债券持有人来说将定期收到一定数额的利息和本金；对债 券发行人来说将定期支付一定数额的利息和筹金，在市场 波动剧烈时，无论是债券发行人还是债券持有人都不可避
免地遭受利率等一系列风险因素的干扰，蒙受不同程度的
损失。利用分解技术，拆开n年期限债券的风险，将其分 解为若干个不同期限的单位工具（详见图2与3），使原来 捆绑在一起的金融风险转化为若干无利率风险的零息债券。
(+) 现
金
流 量
本 金 1 2…. n 时间 本 n年期零息债券 金
图2 n年期限债券持有人分解过程现金流结构图
现 金 流 筹 量 金 1 2……..n 筹 金 1年期零息债券 现 金 流 筹 量 金 利 息 利 息 利 息 现 金 流 筹 量 金 1 2……..n 筹 金 2年期零息债券 现 金 流 筹 量 金 1 2……..n 筹 金 n年期零息债券
12
第六章 组合、整合与分解技术
四、整合技术
“整合”一词的英文integration来自拉丁文integration，
其词义是更新、修复，目前有综合、集成、一体化等解释。 按系统论的观点，整合是一个系统为实现系统目标将若干 部分、要素联系在一起使之成为一个整体的、动态有序的 行为过程。整合技术就是把两个或两个以上的不同种类的
3
第六章 组合、整合与分解技术
金融工具 金融产品
剥离风险因子 构成新的现金流
------新型金融工具1 ------· · · · · · · · · · · · ------新型金融工具m ------新型金融产品1 ------· · · · · · · · · · · · ------新型金融产品n
16
第六章 组合、整合与分解技术
整合技术主要在不同种类的金融工具之间进行融合，使其 形成具有特殊作用的新型混合金融工具，以满足投资人或 发行人的多样化需求。分解、组合和整合技术都是对金融 工具的结构进行变化，其技术方法的共同优点就是灵活、 多变和应用面广。
17
第六章 组合、整合与分解技术
本章主要内容：
一、概论 二、金融创新的分解技术 三、金融创新的组合技术 四、金融创新的整合技术 五、几种技术的联系与区别
1
第六章 组合、整合与分解技术
一、概论
模块式的组合分解技术或结构化的组合分解技术以及 整合技术是金融工程的核心技术，它把各种金融工具看作 是零部件，采用各种不同的方式组装起来，创造具有符合 特殊需求的流动性和收益与风险特性的新型金融产品来满 足客户的需要；现有的金融工具或企业财务架构又可以通 过“剥离”等分解技术分解其收益与风险，从而在金融市 场 上实现收益与风险的转移以及重新配置金融资产的功效。
2
第六章 组合、整合与分解技术
二、分解技术
分解技术就是在原有金融工具或金融产品的基础上， 将其构成因素中的某些高风险因子进行剥离(Stripping)，
使剥离后的各个部分独立地做为一种金融工具或产品参
与市场交易，达到既消除原型金融工具与产品的风险， 又适应不同偏好投资人的实际需要。具体分解技术的过 程如图1所示，它包含以下三层含义:
在约定利率上下限内，A收取固定利率支付浮动利率 现 金 流 200 基本点
100 公司 A互换现金流结构（ R 为固定 利率， 为浮动利率）图
公司A带有浮动上下限互换收益形态曲线图
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
年 互换与期权组合
R
公司B互换现金流结构图
100
现 金 流 200 基本点
在约定利率上下限，B收取浮动利率支付固定利率 现 金 流 200
进行规避或对冲。
组合技术的基本原理就是根据实际需要构成一个相反 方向的头寸全部冲掉或部分冲销原有的风险暴露。
组合技术主导思想就是用数个原有金融衍生工具来合
成理想的对冲头寸。由于组合技术灵活性强，所以可以无 限的构成新型金融工具或产品，
9
第六章 组合、整合与分解技术
下面举例阐述运用组合技术将互换与期权组合，构成具有 上、下限的交换合约过程。
例2
假设有两家公司A与B需要筹措10年期的债务资金，A具有 相对便宜的浮动利率融资机会，希望借固定利率债务；B 具有相对便宜的固定利率融资机会，希望借浮动利率债务。 金融工程师建议A发行浮动利率债务，B发行固定利率债务， 使A与B都加入互惠掉换市场。整个组合过程的现金流结构 变化详见图4。
10
R 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 年
时间
现金流量相 等 分 筹 解 金
时间 优化组 合
现 金 流 筹 量 金 筹 金 筹 金 筹 金
N年期限的债券
零息债券组合成的头 寸
时间
图3 n年期限债券发行人分解过程现金流结构图
第六章 组合、整合与分解技术
三、组合技术
组合技术主要运用远期、金融期货、互换以及期权 等衍生金融工具的组合体对金融风险暴露（或敞口风险）
日 元 年
日 元
日元与美元零息债券货币互换
图5 整合日元零息债券现金流结构图
第六章 组合、整合与分解技术
五、分解、组Biblioteka 与整合技术的区别与联系分解技术主要在既有金融工具的基础上，通过拆开风 险对其进行结构分解，使那些风险因素与原工具分离，创 造出若干新型金融工具，以满足不同偏好投资人的需求； 组合技术主要在同一类金融工具或产品之间进行搭配，通 过构造对冲头寸规避或抑制风险暴露，以满足不同风险管 理者的需求；
图1 金融工具或金融产品分解过程图
4
第六章 组合、整合与分解技术
第一，分解技术是从单一原形金融工具或金融产品中进行 风险因子分离，使分离后的因子成为一种新型工具或产品 参与市场交易；第二，分解技术还包括从若干个原形金融 工具或金融产品中进行风险因子分离；第三，对分解后的 新成份进行优化组合，构成新型金融工具与产品。 下面通过一个例子介绍分解技术的具体实现过程。
就构成了以日元支付本金的5年期零息债券，其现金流结
构变化情况详见图5。
14
现 金 流 1 2 3 4 5 美 元 以美元支付本金的5年期零息债券 现 金 流 1 2 3 4 5 年 整合技术 现 金 流 1 日 元 以日元支付本金5年期零息债券 2 3 4 5 年 年
日元与美元零息债券利息互换
现 金 流
基本金融工具在结构上进行重新的组合或集成，其目的获
得一种新型的混合金融工具，使它一方面保留原基本金融 工具的某些特征，另一方面创造新的特征适应投资人或发 行人的实际需要。
13
第六章 组合、整合与分解技术
例3
假设有位投资人希望投资于按日元支付本金的5年期零息 债券，而目前市场上没有这种债券的品种。利用整合技术 将目前市场上有的以美元支付本金的5年期零息债券、日 元与美元零息债券利息互换协议、货币互换协议进行组合，
100
基本点
公司A与B期权协议现金流结构图
公司B带有浮动上下限互换收益形态曲线图
图4 互换与期权组合构成上下限互换合约现金流结构图
第六章 组合、整合与分解技术
在组合过程中A与B就达成互换协议，在每年年底A支付浮动利率， 收取固定利率；B支付固定利率，收取浮动利率。同时，A与B公司为 了规避利率风险，A希望在利率上升时节省支付，在利率下降时放弃 一些潜在收益，B希望在利率上升时放弃一些潜在收益，在利率下降 时节省支付，于是A与B又达成期权协议，只要利率涨幅超过200个基 本点（一个基本点是一个百分点的百分之一，从而200个基本点是2%， 一般被称为beep），跌幅超过100个基本点，A与B都支付固定利率也 收取固定利率。这样把A与B的互换协议与期权协议进行组合就获得A 与B具有上下限的互换合约协议，只要利率涨幅不超过200个基本点， 跌幅不超过100个基本点，A支付浮动利率收取固定利率，B支付固定 利率收取浮动利率，否则，A与B都收取固定利率也支付固定利率。
6
(+) 现
金
流 量
(+)
现
金
本 金 1 2…. n 时间 本 1年期零息债券 (+)金
(+) 现
金
流 量
本 金
现
金
利 利 利 息 息 息 1 2…… n 时间
本 金 n年期限的债券
现金 流量 相等 分解
流 量
本 金 1 2…. n 时间 优化组合 本 2年期零息债券 金
流 量 1 2…. n 时间 本 金 零息债券组合成的 头寸