股票价格与利率波动的实证检验
利率调整对股票价格的影响实证研究
利率调整对股票价格的影响实证研究［提要］利率作为货币当局对经济实施调控的手段，必然会对股票市场产生影响，从而引起股票价格发生变动。
因此，随着利率与股票价格之间关系越来越紧密，货币当局在利率的调整中必须充分考虑利率调整的实施对股票市场的冲击。
出于这个考虑，本文研究我国利率对股票价格的影响具有较强的现实意义。
关键词：利率；股票价格；实证研究一、利率与股票价格的关系（一）利率水平的变动情况。
近年来，我国在宏观调控过程中，不断使用利率政策作为工具。
由于通胀水平不断变化，实际利率的走势与名义利率的走势呈现很大的差别。
以CPI代表通货膨胀水平，对名义利率进行调整。
调整后的结果显示，我国近年出现了三次负利率水平阶段。
第一阶段是2003年第4季度至2005年第1季度共计6个季度的时间，最高负利率水平出现在2004年第3季度，负利率水平达到3.29%；第二阶段是2007年2月至2008年10月共计12个月的时间，最高负利率水平出现在2008年2～4月，负利率水平达到4.5%；第三阶段是2010年2月至今，负利率持续阶段仍在发展，负利率水平逐步提高，11月份为2.6%。
（二）利率对股票价格的影响。
实际利率与股票价格呈现负相关关系，且有一定的滞后性。
从理论上讲，股票现值等于按利率贴现的预期未来收益流量，利率下降，股票预期未来收益的现值提高，从而股票价格上升。
由于股票价格是企业未来收益的贴现，利率下降一方面减轻了企业融资成本，预期利润率上升；另一方面利率下降也使贴现率降低，两方面作用导致利率与股票价格成反方向变动。
二、实证分析本文利用1999～2010年利率与股价的季度数据进行研究，在进行实证分析之前对利率与股价的原始数据进行一定的整理。
（一）数据来源1、实际利率（RATEt）。
由于在大部分市场发达国家采取国债利率作为金融市场利率。
但在我国国债市场总体规模较小，不足以代表市场利率，故在本文中我们利用央行7天同业拆借利率（rt）作为市场利率，而这种做法在唐齐鸣和熊洁敏（2009）的研究中被采用。
股票市场价格波动的实证分析
股票市场价格波动的实证分析第一章简介近年来，随着股市的快速发展，股票市场的价格波动现象也越来越引起了人们的关注。
价格波动不仅影响投资者的决策和利润，同时也对整个市场的稳定性产生影响。
通过实证分析股票市场的价格波动，可以更好地理解市场的运作规律，优化投资策略，降低投资风险。
本文将探究股票市场价格波动的实证分析。
第二章股票市场价格波动的定义及形态股票市场价格波动是指股票市场中股票价格的整体波动情况。
股票价格的波动有多种形态，下面将进行简要介绍。
1.趋势性波动趋势性波动是指股价沿着某种方向持续变化的情况。
这种波动会持续相当长的时间，通常是几周或几个月。
趋势性波动通常是由基本面因素（如公司盈利情况、市场需求等）所影响引起的。
2.波动性波动波动性波动是指股票价格出现起伏波动的情况。
这种波动通常是由各种市场因素如政治、经济、社会等所影响引起的。
波动性波动通常是短期的，仅持续几天或几周。
3.周期性波动周期性波动是指股票价格在一定时间内出现多次上涨或下跌的情况。
这种波动通常是周期性变化的，可以通过技术分析来判断股票价格趋势。
4.随机性波动随机性波动是指随机因素对股票价格的影响，是不可预测的。
这种波动通常是短期的，并且不具备周期性和趋势性。
第三章股票市场价格波动的影响因素股票市场价格波动的影响因素很多，下面列举几个主要的因素。
1.宏观经济因素宏观经济因素包括整个国家或地区的经济状况、利率、通货膨胀率等，这些因素对股票市场价格波动有较大的影响。
2.公司基本面因素公司基本面因素包括公司的盈利情况、营收、市盈率等财务指标，这些因素对股票的价格波动有直接的影响。
3.政治因素政治因素涉及政府的政策和决策对股市的影响，如税收政策、外交政策、贸易政策等。
4.流动性因素流动性因素包括货币供应量、资金流动量等，这些因素对市场投资者的情绪和信心有较大的影响。
第四章股票市场价格波动的实证研究股票市场价格波动的实证研究主要包括以下几个方面的内容。
利率调整与股价指数变动关系的实证研究
从上 面的公式 可以看出 ，股票价格与市场利率成反 比， 即 当利率上升时 ， 股票价格下降 ； 利率下降时 ， 股票价格上升。 二是利率 的变动通 过影响不 同资产 的收 益情况从 而对股 票价格产 生影 响。在市场经济条件下 ， 资者的手中都 会持有 投 系列 的资产 ， 包括 股票 、 券 、 蓄等金 融资 产和耐 用消 费 债 储 品、 房地产等实物 资产 。他们会 根据 自己的需 求和各种资产的 边 际收益来确 定各种资产之间的 比例 。当利率变动时 ， 各种资 产的边际收益也会相应 的发 生变化 ， 这样一来投 资者手 中原来 的均衡资产结构就会被 打破 ， 他们必然会根据新 的边 际收益来 调整各个资产之 间的相对 比率 ， 这就会影 响到资本 市场 的资金 供给与需求之 间的变动 ， 进而影 响到股票市场 的资金供求 以及 股票价格 。 当利率上升时 ， 债券与储蓄的收益会上升 ， 投资者手 上持有股票的机会成本就会上升 ， 相对来说股票 的收益率就会 下降 ， 那么投资 者就会对 自己的资产进 行重新组 合 ， 掉手 中 卖 的股票转 向储 蓄或者债 券 ， 而引起 资金的流动 ， 从 使股 票的需 求减少 ， 降低 股 票 的价 格 。 相 反 ， 当利 率 下 降 的 时候 ， 票 价 格 股 就会 升高。 三 是 利 率 的 变 动 通 过 影 响 上 市公 司 的利 润从 而 对 股 票 价 格 产生影响。对于上市公司来说 ， 从银行贷款是其主要的融资 途 径之一 ， 贷款利率 的高低 直接 影响着上市公 司的利润。当利 率 上升时 ， 企业 的融资成本就会 升高 ， 这样一来 就会加重企 业 的财务 费用 ， 影响企业 的生产经 营， 进而减少公司的利润 ， 使股 价下 降。 相反降息减轻了企业的负担 ， 改善 了企业 的财务状况 ，
基于计量经济学回归模型实证分析利率变动对股票价格的影响-计量经济学论文-经济学论文
基于计量经济学回归模型实证分析利率变动对股票价格的影响-计量经济学论文-经济学论文——文章均为WORD文档，下载后可直接编辑使用亦可打印——计量经济学实证论文经典范文6篇之第三篇：基于计量经济学回归模型实证分析利率变动对股票价格的影响摘要：从理论上来讲，利率与股票走势呈反向变动关系，然而在实际生活中，股票走势和利率的关系却和理论不完全相符。
为了真正弄清央行实行的利率政策对中国股票市场的影响，本文以央行一年期定期存款利率和上证A股股票价格指数为代表分析我国1996~2002年降息区间和2004~2007年升息区间我国的两波典型大牛市，通过计量经济学回归模型实证分析发现利率变动对股票价格在短期内存在影响，而在长期内两者之间关系不大。
投资者不能盲目地根据利率的变动而制定投资决策和进行投资行为。
关键词：利率；股票价格；回归分析；1 问题提出央行作为我国政府调控经济的主要机构，把握中国经济的发展实际情况，采用相应的货币和财政政策对经济进行调控，以适应经济形势的变动。
央行根据当前国内经济形势和国际经济的变动采用或扩张或稳健的货币政策，而本文中我们提到的利率政策正是货币政策中的一种。
通过调整利率而对我国经济发展趋势进行调节，影响社会总供求，是央行调控经济的一个有效手段。
股市，正是号称经济的晴雨表, 从而研究央行的利率政策对股市的影响是十分有必要的。
以升息为例，央行为了适应消费物价指数（CPI）的过快增长，防止通货膨胀带来的经济巨大泡沫的风险，采取提高存贷款利率，减少市场上的货币供给量，将社会上过多的闲置货币转入储蓄，进而抑制过热的投资与消费。
在经济学理论中，我们认为央行升息，会使得人们对储蓄的需求上升而对投资的需求下降，将从股票市场等投资领域的钱抽出转入储蓄，以获得相对稳定的利息收入，导致股票价格下降。
利率与股票价格呈反方向变动，央行升息会导致股票价格下降，降息导致股票价格上升。
对利率的操控是央行进行宏观经济调控的主要手段之一。
股票价格和利率相关关系的实证分析(罗健梅,王晓黎)
第18卷第1期2003年1月统计与信息论坛Vol.18 No.1Jan.,2003⒇【研究生论坛】股票价格和利率相关关系的实证分析罗健梅,王晓黎(西南财经大学研究生部,四川成都 610074)摘 要:文章应用Engle -Granger 协整理论和误差校正模型等计量经济方法对我国股票价格与同业拆借利率的关系进行了实证研究,在此基础上结合我国的具体情况进一步分析了各个结论的原因,得出一些启示。
关键词:股票价格;利率;经济变量;模型中图分类号:F224 文献标识码:A 文章编号:1007-3116(2003)01-0070-03一、问题的提出对于股价的影响最强有力者莫过于金融因素。
在金融因素中,利率水准的变动对股市行情的影响又最为直接和迅速。
一般来讲,利率下降时,股票价格就上涨,利率上升时,股票价格就下跌。
因此,利率的高低以及利率同股票价格的关系,也就成为股票投资者据以购买和出售股票的重要依据。
为什么利率的升降与股价的变化呈上述反向运动的关系呢?根据现值理论,证券市场的证券价格主要决定于证券预期收益率和利率两个因素。
它和前者成正比,同后者成反比。
从理论上讲,股票价格等于未来各期每股预期股息和某年后出售其价格的现值之和。
其公式表达式为:p =∑ni =1Dt (1+i )t +m(1+i )n +1从上述公式可以看出,股票价格与预期收益率成正比,与贴现率成反比。
但是,在股市发展的历史上,也有一些比较特殊的情形。
当形势看好,股票行情暴涨的时候,利率的调整对股价的控制作用就不会很大。
同样,当股市处于暴跌的时候,即使出现利率下降的调整政策,也可能会使股价回升乏力。
美国在1978年就曾出现过利率和股票价格同时上升的情形。
在香港,1981年也曾出现过股价和利率水准同步回落的情形。
那么,利率对证券市场的影响究竟如何?这个问题一直是金融经济学家争论的焦点。
近十几年来,国外不少知名学者对利率对证券市场的影响进行了不同层面的分析和研究,并得出了不同的结论。
利率上调对股票价格波动影响的实证研究
利率上调对股票价格波动影响的实证研究作者：彭佳婕来源：《时代金融》2017年第27期【摘要】本文先将5次事件确定为研究对象，用一年期存款利率作为利率变量，用沪深300指数代表股票价格并计算出各种需要的股票收益率。
然后对5次利率上调事件做实证分析，探究利率上调对股价波动的影响并进行t检验。
最后结合中国市场现状对实证结果进行分析并提出建议。
【关键词】利率股票价格 t检验一、数据的选取和计算本文把金融机构人民币一年期定期存款利率选为利率政策指标变量。
研究期间为2010年10月至2015年10月，金融机构人民币一年期定期存款利率在此期间共有5次上调。
本文的研究对象为这5次利率上调事件，事件窗口为21天，事件日的前10个交易日为事前检验期，事件日后的10个交易日为事后检验期。
本文将沪深300指数作为股票价格变量，在计算实际收益率时，对沪深300指数样本进行了取对数处理。
正常收益率的计算选取固定收益模型计算估计期内20个交易日的平均收益率。
之后分别算出实际收益率、超额收益率和累计超额收益率。
最后，再将数据取平均数，得到5次上调事件中每个时间点的平均超额收益率作为超额收益率，算出平均累计超额收益率作为累计超额收益率。
二、利率上调对股票价格的影响可以先通过分析超额收益率和累计超额收益率的变化直观地了解利率变动对股票价格的影响。
超额收益率在整个窗口期内不断波动，前期基本保持为正，最后几日有正有负。
在事前检验期内，超额收益率一直往返波动，没有明显的变化趋势，且除第二天之外都保持为正数。
其中，第二日的超额收益率最低，为负数；第三天的超额收益率最高，也是整个窗口期内的最高值。
事件日当天的超额收益率为正数，但其数值较小。
在事后检验期内，超额收益率在前期不断小幅增长，后期则往返波动。
其中，从利率上调事件发生当日到事后检验期的第五天，超额收益率为正且持续上升，在第五日达到最高值。
而在第六日时，超额收益率急剧下降至负数。
在事后检验期的第六天至第十天，超额收益率再次回到波动状态，且在第九日降到最低值。
利率与我国股市价格关系实证检验
利率与我国股市价格关系实证检验用协整模型和误差修正模型就基准利率调整对中国股市的影响进行了探讨。
分析结果表明,利率调整对中国股市的长短期效应不同。
短期里,股市价格与利率呈明显的负相关关系,即利率上调股价将下跌,反之亦然。
从长期来看,我国的股市价格与基准利率之间存在共同的长期趋势。
标签：基准利率;股价指数;协整检验;误差修正模型1 利率与股市价格关系的理论分析利率与股价指数数的关系可以通过以下两种方式来体现:(l)股价指数与贴现率呈负相关关系,贴现率越大,期限越长,股价指数就越低。
也就是说,股价指数与利率负相关,特别是与长期利率(一般指五年期以上利率)负相关。
(2)股价指数和利率都是内生变量,企业在改善经营状况、追加投资时,会增加企业的期望现金流人,企业的年终股息增加,股价指数就会上涨;同时,由于企业增加了对投资和贷款资金的需求,在利率市场化条件下,利率就会上升。
企业每年股价指数与利率正相关、特别是与短期利率(一般指一年期以内的利率)正相关。
2 利率水平对股票价格的长期影响的实证分析由于考虑到我国股票市场初期发展不规范,数据可能有一定的失真,加上我国在1996年进行了企业会计编制规定的较大调整,从而数据缺少可比性,所以我们的研究数据期限开始于1997年,截止到2008年第四季度。
样本期间为1997年第一季度至2008年第四季度,共48个时期。
选择居民消费价格指数CPI(季度值)作为物价指标,CPI以1996年为基期,名义GDP经换算后得到实际GDP,名义利率经过换算后得到实际利率RR,选取上证综合指数季末收盘值SH作为股票价格指标。
数据均来自国泰安数据库。
利用ADF检验法对实际国内生产总值(ln(GDP))、实际利率(RR)、上证季末收盘值(1n(SH))的平稳性进行检验,In(GDP)、In(SH)、RR的原序列均不平稳,其l 阶差分序列在1%的显著性水平下是平稳的,所以In(GDP)、In(SH)、RR三个时间序列都是I(1)序列。
利率变动对我国股市影响的实证分析
利率变动对我国股市影响的实证分析［摘要］利率变化是市场供求变换的信号，是金融市场的“晴雨表”，利率的高低将直接影响人们的经济生活，进而影响国民经济的整体运行。
本文就我国经济中利率和利率调整后的股价进行定量研究和实证分析，以数量关系的研究来验证与说明利率变动对我国股市的影响。
［关键词］利率变动股市实证分析一、利率与股票定价理论的简单描述（一）利率利率，作为资金的价格，对借款人而言是使用资金的成本，而对出借人而言则是暂时让渡资金的收益，其间的利益关系影响着市场主体的经济行为。
利率变化是市场供求变换的信号，是金融市场的“晴雨表”，利率的高低将直接影响人们的经济生活，进而影响国民经济的整体运行。
从理论上说，利率是投资的递减函数和储蓄的递增函数，利率的变化可以对消费、投资、汇率和国际收支产生影响：利率上升，消费减少，储蓄增加，投资下降，本币升值，资本流人增加，出口相对减少；利率下降，消费增加，储蓄减少，投资上升，本币贬值，资本流出增加，出口相对增加。
自1991年4月以来，我国已经8次降低人民币利息和6次提高人民币利息，从而使大量资金在储蓄型投资和股票市场之间流动，因此利率变动也应该使得股价有所波动，当然影响股票价格的因素非常复杂，整个宏经济环境、政治因素、公司经营状况等都对股价有影响，但本文就我国经济中利率和利率调整后的股价进行定量研究和实证分析，以数量关系的研究来验证与说明这一问题。
（二）股票根据收入的资本化定价方法，股票的价格等于以后各期股息(红利)的贴现之和。
即：（1）其中，v t为第t期股票的理论价格，D t+i 为第(t+i)期公司发放的股息，R t为第t期投资者期望的投资报酬率，通常采用市场利率。
公式(1)表明，股票价格与市场利率变动方向相反，与公司收益变动方向相同。
短期而言，短期对股票价格的影响比较简单，股价主要受利率的影响，二者变化方向相反。
利率调整对股票市场的长期效应则要复杂得多。
因为在长期里，企业有足够的时间调整生产规模以改变产量。
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变化。这又可以分为两种情况，其一，利率较低时， 企业资金调动容易，融资成本下降，促使企业的利 润率相应上升，从而提高股票价格;利率提高时，情 况与此相反。其二，低利率水平往往是源于政府刺 激经济发展的政策，因而可以预期，未来企业利润 会因整体经济的繁荣而出现增加的趋势，为此股票 价格也会因利率下降而随之上涨。相反，高利率可 能是政府为抑制通货膨胀而采用紧缩性政策的信 号，这将使整体经济的增长速度放慢，从而企业的 预期利润将减少。另一方面利率还会通过证券市场 供求关系的变化影响股票价格。高利率使得股票的 其它替代金融资产的收益率上升，这就减少了投资 者对股票的需求，从而导致股票价格的下跌;相反， 较低的利率水平能够促使股票价格上涨。这种影响 关系将在债券市场和储蓄需求上体现出来。
成正比，与贴现率成反比。贴现率 i 包括两部分，即
市场利率与股票的风险报酬率，所以股票价格与市
场利率成反向关系，即当利率上升时，股票价格会
下降;利率下调时，股票价格会上升。
利率主要从两个方面影响股票价格。一方面利
率可以通过影响企业价值来影响股票价格。利率的
变动引起预期企业利润的变动，从而大，即系统存在误差修正机制。 四、结论 通过对于我国股票价格与利率之间协整关系
检验和误差修正模型描述， 我们得到下述基本结 论： 股票价格和实际利率之间具有显著的协整关 系，这说明它们具有稳定的长期均衡。这种统计结 论表明，我国的股票市场和债券市场之间存在着长 期关联， 作为调整这两个市场资产配置的主要杠 杆， 股票价格和利率起到协同的资金分配功能。协 整关系所蕴涵的长期稳定关系，与现实经济运行特 征是基本相符的，利率下降，股票价格上升；提高利 率，股票价格下降。它们总是表现为反方向的变动。 我国股票市场和债券市场之间的关联性，为制定货 币政策等提供了可靠的科学渠道，从而增强了经济 政策对于实际经济的影响程度。
上升时，股票价格就下跌。因此，利率的高低以及利
率同股票价格的关系，也就成为股票投资者据以购
买和出售股票的重要依据。根据现值理论，证券市
场的证券价格主要由证券预期收益和利率两个因
素决定，它同前者成正比，同后者则成反比。从理论
上讲股票价格等于未来各期每股预期股息和某年
后出售其价格的现值之和。其表达式为
n
注：股票价格指数与银行间同业拆借市场 7 天 加权平均利率的数据均来自于中国人民银行网站 统计数据。
（ 二） 经济计量检验结果及分析 1．变 量 的 平 稳 性 检 验 。为 了 检 验 变 量 序 列 之 间的格兰杰因果关系和协整关系，首先检验变量序 列的平稳性。检验方法采用 ADF 检验。检验时，先根 据其基本时序图确定截距项和时间趋势项是否存 在 ， 也 就 是 确 定 ADF 检 验 的 基 本 形 式 ， 再 根 据 Schwarz 准则确定滞后阶数， 最后根据 ADF 统计量 判定是否平稳。检验结果如表 1。 由表 1 可以看出，上述变量都是 I（ 2） 的，即它 们本身都是非平稳的，但它们的两阶差分都是平稳 的。 2．格 兰 杰 因 果 检 验 。为 了 检 验 各 种 不 同 利 率 和股价指数之间的因果关系，同时为了避免检验中 的谬回归现象，对上述序列的平稳形式，也就是对 应的两阶差分序列进行格兰杰因果检验。检验结果 见表 2。 由以上的检验结果我们知道利率是引起股指 变动的原因，理论分析是和事实相符的，因为存款 利率反映了银行存款的收益水平，而股价指数可以 一定程度上反映股票的收益水平。而这两种投资方 式之间应该有相互替代的关系，银行存款利率在一 定程度上会影响人们投入股票市场资金量的多少， 从而最终会影响月股价指数的水平。 3．变 量 之 间 协 整 关 系 检 验 。通 过 上 面 的 检 验
参考文献 ［１］ Ｌｏｕｉｓ Ｈ． Ｅｄｅｒｉｎｇｔｏｎ， Ｗｅｉ Ｇｕａｎ． Ｆｏｒｅｃａｓｔｉｎｇ ｖｏｌａｔｉｌｉｌｙ Ｔｈｅ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｆｕｔｕｒｅｓ Ｍａｒｋｅｔｓ． Ｈｏｂｏｋｅｎ： Ｍａｙ ２００５． Ｖｏｌ． ２５， Ｉｓｓ． ５． ［２］Ｌｉ Ｌ．Ｔｈｅ ｃｏｒｒｅｌａｔｉｏｎ ｏｆ ｓｔｏｃｋ ａｎｄ ｂｏｎｄ ｒｅｔｕｒｎｓ—Ｔｈｅｏｒｙ ａｎｄ ｅｍｐｉｒｉｃａｌ ｅｖｉｄｅｎｃｅ．Ｙａｌｅ Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａｐｅｒ ２００２． ［３］刘景．利率变动对股价指数影响的实证分析．上海统 计，２００１，（８）． ［４］唐齐鸣．降息对中国股市的影响分析．华中理工大学学 报．２０００，（８）． ［５］特伦斯，金融时间序列的经济计量学模型［Ｍ］，经济科 学出版社，２００３． ［６］高铁梅．计量经济分析方法与建模．清华大学出版社． ２００６． ［７］ 陈信元，张田余，陈冬华．预期股票收益的横截面多因 素分析：来自中国证券市场的经验数据［Ｊ］金融研究，２００１ 年 第 ６ 期．
ΔGuzhi=α+βΔLilv+γU赞 t-1+εt Guzhi 表示 Guzhi 的二 阶 差 分 序 列 ；Δlilv 表 示 Lilv 的二阶差分序列；Ut-1 表示 Guzhi 和 Lilv 长期模 型即模型（ 1） 的滞后一期的残差序列。 （ 2） 以 ΔGuzhi 作 为 被 解 释 变 量 ，以 ΔLilv 和 Ut-1 作为解释变量，估计上述回归模型，结果如下。 误差修正模型为 ΔGuzhi=- 7.239- 1.192ΔLilv- 0.651Ut-1
一、利率影响股票价格的理论分析
由于信息技术、金融衍生技术的进步和一些国
家纷纷撤销金融管制，国家之间金融市场的相关性
和国内金融市场之间的相关性逐渐增强。一些研究
开始关注股票市场与债券市场间的相互关系。本文
正是通过研究利率与股票价格间的长期均衡和短
期波动关系，来判断它们之间的影响和关联程度。
一般而言，利率下降时，股票价格就上涨;利率
来看，银行间同业拆借交易相对活跃，采用银行间
同业拆借利率作为无风险利率同样也存在疑问。 银 行间同业拆借利率早期只针对商业银行，虽然近年 来证券公司、证券投资基金、保险公司、农村信用合 作社和债务公司可以参与，但是个人和一般的企业 投资者仍然不能直接参与这一市场的交易。 本文选 择了银行间同业拆借市场 7 天加权平均利率作为 市场利率，记为 Lilv。
t (- 0.407) (- 0.270) (- 3.05) R2=0.135 R2=0.157 因为差分模型的可决系数达到 0.1 就比较高 ， 而本模型中修正可决系数达到了 0.157， 因此模型 拟和效果较好。 上述估计结果表明，股票指数的变化不仅取决 于利率水平的变化，而且还取决于上一期利率水平 对均衡水平的偏离， 误差项 Ut 的估计系数－0.651 体现了对偏离的修正，上一期偏离越远，本期修正
P=∑[Dt/(1+i)t+m/(1+i)n+1]
(1)
t=1
这是基本公式，亦可称为单纯评估模式。假定
未来各期的预期股息都等于一个固定值 D， 而且不
出 售 股 票 ， 即 持 有 期 限 无 限 大 ， 即 D1=D2=D3=... Dn=D, 且 n→∞ 则上述公式变为
W=D/i
(2)
从上述公式可以看出，股票价格与其股票收益
（ 三） 协整检验（ Cointegration Test)
对多个非平稳时间序列相互之间稳定性的度
量，可以用协整性来反映。对于数个随机变量而言，
协整性反映的是它们经过线性组合之后非平稳程
度的变动性质。协整检验可以分为两种，一种是对
回 归 残 差 的 平 稳 性 进 行 检 验 ， 代 表 方 法 是 EG
上面对于利率和股票价格之间的关系仅仅是 理论分析，我们还需要通过实际数据加以检验。Kasa 曾经发现在英国、美国、加拿大和日本等国家的股 票市场当中有个共同的随机趋势，因此，认为这些 股 票 市 场 是 相 互 关 联 的 。Rahma 和 Mustafa 曾 经 分 析了许多国家股票价格和利率之间的因果关系，并 进行了协整检验，其结果认为，在大多数国家当中 不存在股票价格与利率之间显著的 Granger 影响关 系，但可能存在着显著的长期协整关系，这说明了 股票市场同债券市场密切相关。此研究工作为进步 检验各种资产之间的相互影响提供了实证基础。
市实行 T+1 交收制度，且涨跌停板限 价 10%，这 在
一定程度上限制了股票价格的暴涨或暴跌。本文选
取股票价格指数的月度平均额来反映股票价格的
波动,记为 Guzhi。
关键在于选择市场利率。银行间同业拆借利率
在很大程度上已经被作为市场利率的参考。首先分
析风险情况，从违约风险来看，银行间同业拆借利
率相当于国家信用，因此违约风险较小；从流动性
Guzhi 和 Lilv 间的拟合方程为 Guzhi=1679.35- 1.891Lilv
t (11.638) (0.234) R2=0.552 (可决系数) R2=0.560（ 修正可决系数） 由上述结果可以看到利率和股价指数间有较 好的拟合，但是要判断是否存在协整关系，还要看 它们的平稳性，因为 Lilv 和 Guzhi 都是二阶单整，所 以有可能存在协整关系，对上述模型的残差的单位 根检验结果如下。
4．建 立 误 差 修 正 模 型 。通 过 以 上 对 股 价 指 数 与利率间的协整检验， 我们可以知道 Guzhi 和 Lilv 存在稳定的协整关系，因此，基于这种分析结果，拟 建立误差修正模型，以反映它们的短期变化关系。
（ 1） 建立 Guzhi 与 Lilv 的误差修正模 型 。模 型 结构如下:
(Engle- Granger)两步法;另种是对回归系数进行整体
检验，如 Johansen 协整检验。
三、利率影响股票价格的实证分析
（ 一） 变量选取和数据来源
本 文 采 用 1997 年 1 月 至 2007 年 6 月 的 数 据
对中国股市进行实证分析。这是考虑到中国股市交
易制度的变化，从 1996 年 12 月 16 日至今，中国股