第15次课 利率水平与利率结构

第15章利率水平与利率结构 15.1利率总水平的决定 15.2利率的风险结构 15.3利率期限结构
.15.利率的决定
15.1利率总水平的决定
15.1-1、古典利率决定理论：储蓄与投资
i
I 10 8 A E C S
5
D
B
0
100 110 150 180 200
均衡利率的变动: 投资需求曲线与储蓄曲线的位移
引起储蓄曲线移动的主要因素:


边际消费倾向或边际储蓄倾向。 边际消费倾向降低，储蓄倾向提高，储蓄供给曲线就 会向右移动，若投资需求曲线没有发生位移，则均衡 利率就会下降； 反之，边际消费倾向提高，边际储蓄倾向提高，储蓄 供给曲线就会向左移，如果投资需求曲线没有发生位 移，则均衡利率会上升。
15.1-2、流动性偏好分析
流动性升水理论

金融工具的期限越长，流动性就越低；反之， 期限越短，流动性就越高。由于长期债券的流 动性较短期债券低，因此，持有长期债券就要 承担更高的流动性风险。因此，要使投资者持 有长期债券，就必须向他们支付正值的流动性 升水，以补偿他们所承担的更高的风险。
是因为货币供应量的增长具有： 收入效应 价格水平效应 通货膨胀预期效应
i
（a）流动性效应大于其他三项效应，
但通货膨胀预期调整较缓慢时，利率对货币供给变动的反应
i1 i2
i3
t
时间 流动性效应 收入、价格和通货膨胀预期效应
i
（b）流动性效应小于其他三项效应，
但通货膨胀预期调整较缓慢时，利率对货币供给变动的反应
违约风险对利率的影响
甲公司债券价格 （上升） D1c P 1c P 2c
c D2
i利率
Sc （上升）
政府债券价格 （上升）
t i2
利率
D1t
St
(上升)
i1c
c i2
P2t
D2t
i 2t i1t
P1t
风险溢价
15.2-2、流动性风险
流动性风险对利率的影响


债券的流动性越高，对该债券的需求会增加， 从而使该债券的价格上升，利率下降。 债券的流动性越低，对该债券的需求会减少， 从而使该债券的价格下跌，利率上升。

英国经济学家吉布逊在对1791年至1928年长 达137年的名义利率与物价水平的统计中发现， 物价水平与利率之间基本上呈同向变化，即物 价水平越高时，利率水平也会越高；反之，物 价水平越低，利率水平也就会越低。这种物价 水平同名义利率之间同向变化的现象被称作 “吉布逊迷团”。
吉布逊迷团产生的原因：
15.1-3可贷资金分析
可贷资金供给来源

当前储蓄。 开放经济中国外资本的流入 银行体系创造的新增货币。
可贷资金的需求的补偿 新增的货币需求
利率决定的可贷资金分析
i
M d M s Fs
S
Fd
I
6
50
70
120
140
190
15.1-4物价水平与利率：吉布逊迷团
货币供给、需求与均衡利率
i 利率 （%）
10 A
Ms
8 6
E B
Md
0
200
400
600
均衡利率的变动——货币需求的变动
i
（%）
Ms
10 8 A
E
E
6
E
M
B
M
Md
0
200
400
600
引起货币需求曲线的移动的因素：

收入 价格水平
货币供给曲线的移动对均衡利率的影响
i
（%）
M s
15.3-2、分割市场理论


分割市场理论认为，不同期限的债券市场是完全独立 和分割的，因此，每种债券的利率只受自身供求状况 的影响，其他期限债券回报率的变化不会影响对该种 债券的需求。 不同期限的债券之间之所以不会相互替代，原因在于， 投资者对一种期限的债券具有强烈的偏好，而对其他 期限的债券根本不喜欢，所以，投资者一般只会关心 他所喜欢的期限债券的预期回报率。
i2 i1
i3
t
时间 流动性效应 收入、价格和通货膨胀预期效应
i
(c)流动性效应小于其他三项效应， 但通货膨胀预期调整较快时，利率对货币供给变动的反应
i2 i3 i1
t
时间 流动性效应和通货膨胀预期效应 收入与价格效应
15.2利率的风险结构
违约风险对利率的影响



违约风险也称信用风险，即指借款者到期时不 能按期还本付息的可能性 。 违约风险越高，对该债券的需求会减少，从而 使该债券的价格下跌，利率上升。 违约风险越低，对该债券的需求会增加，从而 使该债券的价格上升，利率下降。
1987—2001中国名义利率与通货膨胀率的变动
单位：%
25
20
物价上涨率 名义利率
15
10
5
0 1987、 -5 1988、 1989、 1990、 1991、 1992、 1993、 1994、 1995、 1996、 1997、 1998、 1999、 2000、 2001、

如果只看到了流动性效应，会得出这样的结论：货币 供给的增加一定会导致利率水平的下降；反之，则一 定会导致利率水平的上升。同时，由于货币供给的增 加会使物价水平上升；反之，货币供应的减少则会使 物价水平下降。根据这样的逻辑，物价水平与利率之 间也会存在反向关系，即物价水平越高，利率也就会 越低；反之，如果物价水平越低，则利率水平会越高。
10 8
Ms
M s
E
6
B
Md
0
200
400
600

货币供给增加导致利率水平下降，反之，则会使利率 水平上升，是由于流动性效应发挥作用的结果。 当中央银行调整货币供给时，会改变人们手持的货币 余额和流动性。 流动性效应使利率水平同货币供应量呈反向变化，即 货币供给增加时，流动性效应会使利率下降，反之， 当货币供给减少时，流动性效应会使利率上升。



期限选择理论认为，长期债券的利率等于该种债券到 期之前短期利率预期的平均值，加上该种债券随供求 条件变化而变化的期限升水。 同预期假说一样，期限选择理论也假定不同期限的债 券之间是可以互相替代的，这样，一种债券回报率的 变化会对其他期限债券的回报率产生较大的影响。 它又同分割市场理论一样，假定投资者对不同期限的 债券的偏好存在差异，

不同期限的债券的回报率之间之所以有所差异， 是由不同期限债券的供求差异所决定的。一般 来说，投资者更偏好期限较短、风险较小的债 券，所以，对短期债券的需求会较长期债券的 需求更大。短期债券的价格会高于长期债券的 价格，因此，它的利率也比长期债券的利率低。
15.3-3、期限选择与流动性升水理论
期限选择理论
i
I1
I 10 8 A E C S
S1
E1
5
D
B
0
100 110 150 180 200
引起投资需求曲线发生位移的最主要的因素:


资本的边际生产力:增加一个单位的资本投入，所引起 的产出的增加额。 当资本边际生产力提高时，同样的投资会给企业带来 更多的产出，因此，在同样的利率水平上，投资需求 会增加，投资曲线向右移； 如果资本的边际生产力降低了，投资需求曲线会向左 移，投资需求会减少。因此，均衡利率水平与资本的 边际生产力同向变动。
15.3利率期限结构
15.3-1、预期假说

预期假说认为，长期债券的利率等于长期债券到期之 前人们对短期利率预期的平均值。 预期假说有一个关键假设，即：债券购买者对某种期 限的债券并无特殊的偏好，他是否持有该债券，完全 取决于该债券相对于其它债券的相对回报率，因此， 当某种债券的预期回报率低于期限不同的另一债券的 回报率时，人们将不再持有这种债券，会立即购买回 报率较高的债券，因此，这些债券就是可以完全替代 的。