内部控制有助于提升公司价值吗

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内部控制有助于提升公司价值吗？
内容摘要：近年来的研究（如：La Porta et al., 2002; 夏立军等，2005；胡海峰、李忠，2009） 发现公司所处的良好外部制度环境有助于提升公司的价值。 本文进一步研究了公司内部的内 控制度建设对公司价值的影响。使用厦门大学内控指数课题组（2010）构建的2007-2009年 我国上市公司内部控制指数，本研究发现： （1）尽管政府控制尤其是地方政府控制对公司价 值产生了负面影响,但这些公司较好的内部控制制度能够减轻政府控制对公司价值的负面影 响； （2）对于中央政府控制和地方政府控制的公司，其公司价值的变化程度小于其他公司， 而内部控制的变化程度不会影响公司价值的变化程度；（3）更进一步，内部控制制度中的 内部环境和监督活动有助于减轻政府控制对公司价值的负面影响。 关键词：内部控制 公司价值 政府控制
一、问题的提出
近年来，相关研究（如：La Porta et al., 2002；夏立军等，2005；胡海峰、李忠，2009） 发现公司所处的良好外部制度环境有助于提升公司的价值，与此相关的一个重要问题是， 公司内部的制度建设是否也有助于提升公司的价值呢？我国继 2006 年上交所和 2007 年深 交所分别发布内部控制指引之后，2008 年 6 月 28 日又由财政部、审计署、银监会、证监 会和保监会五部委联合发布了《企业内部控制基本规范》 ，并于 2010 年颁布了配套指引， 使得建立和完善内部控制制度成为我国上市公司和监管机构近年来的一项战略性安排。根 据厦门大学内控指数课题组（2010）构建的我国上市公司内部控制指数统计发现，我国上 市公司内控指数分值在 2007 年的均值是 28.61，2008 年是 35.69，2009 年是 38.59，呈明显 的逐年上升趋势。从理论上讲，内部控制的完善有助于改善公司的治理环境，管控公司的 运营和发展风险，提高公司的会计信息质量，降低信息使用者的风险，进而有助于提升公 司的价值。但是，到目前为止，国内外尚无文献直接研究内部控制对公司价值的影响。有 鉴于此，本文利用厦门大学内控指数课题组（2010）构建的我国上市公司内部控制指数来 研究内部控制对公司价值的影响，以增进监管部门、主管机构和实务界等对上市公司加强 内控制度建设所带来经济后果的理解。 利用我国A股上市公司2007-2009年度的相关数据，本研究发现：首先，尽管政府控制尤 其是地方政府控制对上市公司的价值产生了负面影响,但这些公司的内部控制的改善能够减 轻政府控制对公司价值的负面影响；其次，政府控制的公司的价值变化程度小于其他公司， 而内部控制的变化不会造成公司价值的更大变化； 最后， 就五项内部控制指数的二级指标而 言，内部环境和监督活动有助于减轻政府控制对公司价值的负面影响。 本文的主要贡献在于:（1）据我们所知，国内外尚无学者直接研究内部控制对公司价 值的影响，如 Hammersley et al.（2007）和 Beneish et al.（2008）研究了披露内部控制缺陷 所引起的股价反应， Ghosh et al. （2006） 、 Schneider et al. （2008） 、 Kim et al. （2009） 、 Costello et al. （2009） 和 Ashbaugh-Skaife et al. （2009） 则研究了内部控制缺陷引起的资本成本增加。 本文首次以中国上市公司为样本研究了内部控制对公司价值的影响； （2）目前，国内外对 内部控制的研究主要是基于管理层披露的内部控制重大缺陷 （如 Doyle et al. 2007a， 2007b； Goh 2009；Gong et al. 2010）以及是否自愿披露内部控制的信息（如方红星等，2009；林 斌等，2009）等角度来进行，它们对内部控制质量的衡量较为简单。本文所使用的内部控 制指数数据，通过对我国上市公司的内部控制进行多角度全方位打分，首次较为系统和全 面地衡量了我国上市公司内部控制的建设和执行情况，较为精准地测度了我国上市公司的
内部控制有助于提升公司价值吗？
刘启亮 （武汉大学经济与管理学院，430072） 罗乐 （北京大学光华管理学院，100871） 何威风 （中南财经政法大学会计学院，430073） 陈汉文 （厦门大学管理学院，361000）
2011 年 6 月
联系方式： 联系人：罗乐 地址：北京大学光华管理学院新楼 367 室 邮编：100871 电话：010－62757282 Email：luole@
（二）数据来源 1 内部控制指数采用陈汉文教授主持的厦门大学内控指数课题组（2010） 发布的中国上 市公司内部控制指数 2007-2009 年的数据。该数据根据内部控制评价系统设计原则，结合 我国上市公司内部控制基本情况，以《内部控制基本规范》及其配套指引为指标设计的主 要依据，综合考虑《深圳证券交易所上市公司内部控制指引》 、 《上海证券交易所上市公司 内部控制制度指引》 、 《上市公司治理准则》 、 《中华人民共和国公司法》 、 《中华人民共和国 证券法》及《上市公司章程指引》等法律法规及相应文件，同时借鉴国内外已有的内部控 制评价方法，通过对内部环境、风险评估、控制活动、信息与沟通、内部监督等 5 个一级 评价指标，24 个二级指标，43 个三级指标，144 个四级指标打分形成，最后通过按权重加 权平均形成内部控制指数分值。该指数采用百分制，理论上讲最高分是 100 分，最低分是 0 分。分值越高，表示内部控制越好。从表 2 可以看出,具体而言，在内部环境一级指标下， 包括公司治理、内部审计、人力资源、道德修养和胜任能力、社会责任和企业文化六个二 级指标；在风险评估一级指标下，包括目标设定、风险识别、风险分析和风险应对四个二 级指标；在控制活动一级指标下，包括不相容职责相分离及授权审批控制、会计控制、财 产安全控制、预算控制、运营分析控制、绩效控制和突发事件控制七个二级指标；在信息 与沟通一级指标下，包括信息搜集、信息沟通、信息系统和反舞弊四个二级指标；在内部 监督一级指标下，包括内部监督检查、内控缺陷和内部控制信息披露行为三个二级指标。 从图 1 可以看出，2007 年所有 A 股公司内控指数的均值是 28.612，其中，中央政府控
三、研究设计
（一）样本选择 在 2006 年上交所、2007 年深交所分别发布内部控制指引之后，我国上市公司开始广 泛关注于内部控制的制度建设，因此，本文选择 2007-2009 年作为样本期间。本文进行了 如下样本选择程序（见表 1） ： （1）剔除了实际控制人缺失的公司，包括公司实际控制人缺 失、无法确定和没有实际控制人三种情况； （2）财务数据缺失的公司。这样，共得到 4,549 个公司－年度观察值，其中，2007 年 1,404 个，2008 年 1,548 个，2009 年 1,597 个。 表 1 样本筛选过程 2007 至 2009 年 年末上市公司总数 减：实际控制人缺失的公司 财务数据缺失的公司 最终样本公司 4,815 9 257 4,549 2007 年 1,514 3 107 1,404 2008 年 1,608 1 59 1,548 2009 年 1,693 5 9的建设和完善，有利于公司避免不必要的经济资源流失，整合其所掌握 的各项资源， 从公司内部充分挖掘和发挥各项资源的潜力以实现公司价值的最大化。 此外， 公司内部控制制度的改进，有助于公司提高风险管理水平，对公司经营活动中所面临的各 种不确定性作出更好地应对，从而提高公司价值。因而，内部控制的变化对公司价值的变 化起到了放大的作用，即内部控制的改善有可能带来公司价值更大规模的增加。反之，内 部控制的恶化有可能造成公司价值更多的减少。根据上述分析，我们提出如下假说： 假设 2：公司价值的变化程度随着内部控制的变化程度而增加
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内部控制质量，避免了现有研究的不足； （3）国内外现有的研究（La Porta et al., 2002；夏 立军等，2005；胡海峰、李忠，2009）基本上都集中于分析公司所处的外在制度环境如何 影响公司价值，本文则关注于公司自身的内部制度建设对公司价值的影响，丰富了制度环 境影响公司价值领域的研究文献。 本文的其余内容包括：第二部分为文献综述与研究假设，第三部分是研究设计，包括 样本选择、数据来源、检验模型等，第四部分报告实证分析的结果，第五部分包括进一步 分析与稳健性检验，最后是结论。
二、文献综述与研究假设
（一）文献综述 （1）外部制度环境与公司价值 近年来,La Porta 等人的一系列研究发现, 一国的法律体系对公司行为具有重要影 响。例如 La Porta 等（2002）发现,一个公司所处国家的投资者法律保护程度越低,则管理 层掠夺中小股东的行为就越容易发生,而公司现金流所有权的集中可以在一定程度上产生 激励效应减少这种行为,使公司获得更多的公司价值；反之,一个公司所处国家的投资者法 律保护程度越高,则管理层掠夺中小股东的成本就越高,掠夺行为就越不容易发生,公司的 价值也就越高。夏立军等（2005）提供了相关的支持性证据，认为在一个市场化进程较快 的地区,上市公司内部人或大股东对中小股东的利益侵害行为更可能会受到约束， 因此， 公 司的价值会更高。 但政府控制的上市公司受到的政府干预会相对更为严重,并且在政府控制 的上市公司中,控制人侵害中小股东的能力相对更强， 政府控制下的上市公司的价值因而会 受到负面影响。胡海峰和李忠（2009）也发现随着投资者保护的加强，公司的价值会得到 不断地提高。 （2）内部控制与公司价值 外部制度环境对公司价值有明显的影响，相应地，公司的内部制度建设是否会影响公 司的价值呢？国外的研究发现，公司的内部控制越好，越有助于降低公司的经营风险，提 高公司的会计信息质量（Ashbaugh-Skaife et al., 2008；Chan et al., 2008；Doyle et al., 2007a； Goh and Li, 2009） ，降低公司的资本成本（Ghosh et al., 2006；Kim et al., 2009a；Costello et al., 2009；Schneider et al., 2008；Ashbaugh-Skaife et al., 2009） 。而内部控制缺陷的披露会引 起公司股价的负面反应，并且股价下跌的幅度会受到内控缺陷或内控风险严重程度的影响 （De Franco et al.，2005; Hammersley et al., 2007; Beneish et al., 2008）。 从现有研究来看，国内外尚无文献直接研究内部控制对公司价值的影响。 （二）研究假设 内部控制的目标在于：控制公司经营过程中的各种风险，帮助公司实现各种战略和经 营目标，提高公司的经营效率，改善公司的会计信息质量等。因此从理论上讲，内部控制 的完善有助于提高公司的价值。 基于美国的经验证据， Hammersley et al. (2007)和 Beneish et al. (2008)发现披露内部控制存在的缺陷会带来公司股价的下跌。 更进一步， 夏立军等 （2005） 发现，政府对上市公司的控制对公司价值有负面影响。他们认为这是由于在政府控制的上 市公司中,控制人侵害中小股东的能力相对更强。 如果公司的内部控制建设越好， 如治理环 境越完善，控制活动越有效，内部监督越有力，就越可能抑制控制人侵害其他中小股东利 益的行为，就越可能管控公司所面临的各种风险，就越可能提高公司的经营业绩并为股东 创造出更大的财富，所以对中央政府和地方政府控制的公司而言，内部控制的改进和完善 可能会减弱因政府控制所带来的对公司价值的负面影响。有鉴于此，本文提出假设 1： 假设 1a：公司价值随着公司内部控制的改善而增加 假设 1b：公司内部控制的改善有助于减少政府控制对公司价值所造成的负面影响