IPO募投之鉴

IPO募投之鉴（2012年IPO募投被否原因解析）2012年10月26日10:09据国内领先的IPO咨询专业机构统计，今年以来累计有14家企业的IPO申请因募集资金运用问题被证监会否决，位居被否原因统计第三名，占被否企业总数的38%。

其中，企业自身的产能消化后劲、行业景气度，是拟IPO企业在做募集资金运用规划时需要广泛高度关注的问题。

募投项目是证监会审核的重点，相对于财务会计、规范运行、主体资格等硬性指标，募投项目的经营者因素更加突出，不仅反映出经营者对企业实际情况的准确把握，更重要的是，募投项目的市场推测及盈利预期，能清晰而具体地反映出企业在中长期的发展规划，体现了企业在未来的成长潜力和投资价值。

统计显示，今年1-10月份，累计有37家企业的IPO申请被证监会否决，其中，折戟于募集资金运用问题的企业多达14家，位居被否原因统计的第三名，占被否企业总数的38%。

在对200余家拟上市企业进行募集资金运用规划及募投项目可行性研究的实战基础上，深圳市前瞻投资顾问有限公司对创业板、中小板，以及发审规则进行深入研究后发现，募投项目的产能消化后劲不足、行业景气度不乐观，是拟上市企业最容易踩到的雷区；其次，项目效益高估、风险低估、必要性存疑等问题，也需引起拟上市企业的广泛高度关注。

一、前车之鉴前车之鉴项目(1)江苏海四达：理由：借助IPO募资转型，开发新产品，且产能扩大4倍，风险太大根据海四达招股书披露，镍镉电池产品是海四达的主营产品，此次募投项目只有一个，就是建设“年产3700万Ah锂离子电池及其管理系统技改”项目，总投资额高达22581万元。

公司IPO被否的首要因素在于，由于废弃镉镍电池对环境污染严重，逐渐受到各国、各地区的政策限制，同时随着电池技术的快速发展，镍镉电池逐渐被性能更好的镍氢电池和锂离子电池所取代，该系列电池的全球销量呈逐年下降趋势。

为突破这一发展困局，海四达把此次上市募投项目的主要方向放在了前景较好的锂电池行业。

撇开公司所处行业发展前景不乐观不说，募资运用偏离主营业务，首先就是不合理的。

更重要的是，对于公司此次转型，前瞻投顾有两大疑问：一是新增产能能否消化？根据招股书资料显示，海四达原有的锂电池产能在900万Ah/年。

项目达成后产能(合计4600万AH)扩大至原来的4倍，公司是否能够保证可以消化掉如此大的产能？二是锂电池新市场的开拓能否顺利？公司招股书资料显示，公司原有的锂离子电池主要集中于电动工具用。

而当下锂离子电池市场的主要应用是手机、笔记本和移动设备，行业竞争激烈，主要生产商都是外企，如三星(微博)、LG等；公司能否保证顺利进入锂电池的新市场并取得竞争优势？一言概之，海四达此次试图利用募投项目转型，难度很大，前景并不乐观。

前车之鉴项目(2)厦门万安智能理由：主营业务受下游地产行业调控影响募投前景不明朗万安智能主要产品为“智能化集成系统服务”，贡献收入近8成。

此次的募投项目有两个，分别是投资15000万元的“优化区域网络、扩大总承包业务项目”，投资6965.74万元的“绿色建筑智能技术产业基地项目”。

但这两个项目都跟下游地产行业存在着紧密的联系。

2010年至今，国家出台了以《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》为标志的一系列房地产调控政策，集中打击前期过热发展的商品住宅市场，严厉的调控政策可能给公司居住类建筑智能化项目的业务增长速度计毛利率带来一定的影响。

前瞻投顾分析发现，报告期内主营业务毛利下降 1.5%，对照同期同行业上市公司，普遍都有毛利下降1-2个百分点的现象，侧面验证了宏观调控政策对此类业务确有影响。

因此，受下游行业景气度影响，公司募投前景不明朗，造成公司持续盈利能力存疑。

前车之鉴项目(3)汉嘉设计理由：募投项目效益高估汉嘉设计主要从事建筑设计及其相关业务。

首先，此次IPO被否也是受下游地产行业调控影响，持续盈利能力不明朗。

前瞻投顾认为，更重要的问题在于，汉嘉设计此次上市计划募集资金26813.3万元，将分别投入到三个项目当中，其中第一个项目为“设计总包模式下专业化发展项目”计划总投资额6000万元，静态投资回收期为3.11年。

在不考虑发生的直接销售费用和管理费用条件下，仅将在这三年中按照募投项目实施计划所需费用类支出，包括2800万元人才引进费用和装修及办公家具购置费621万元计入利润减项后，对应三年实现税前利润合计3908.41万元，再扣除了25%企业所得税后对应税后净利润金额仅剩下2931.31万元，相比“静态投资回收期为3.11年”条件下所需三年净利润大致合计金额5787.78万元少了2856.47万元，仅相当于后者的50.65%。

由此可见，汉嘉设计募投项目之一的“设计总包模式下专业化发展项目”存在高估预计效益的问题，公司“静态投资回收期为3.11年”经不起数据逻辑推敲。

前车之鉴项目(4)通宇通讯理由：募投项目产能消化存疑公司此次计划募资45303.7万元，包括三个项目：基站天线产品扩产项目、射频器件产品建设项目、微波天线产品建设项目。

根据招股书披露，募集资金到位以后，其基站天线和射频器件的年产能将从现在的35万套扩大到74万套，微波天线的年产能将从现在的2.2万套扩大到10.2万套。

首先，从已有数据来看，通宇通讯2011年基站天线和射频器件产销率为92.87%；2011年微波天线的产销率为94.48%，两个数据均表明，公司未能完全消化现有产能。

其次，从内外环境来看，公司非常依赖前五大销售客户，不稳定的国际市场环境也将严重影响公司业绩。

前瞻投顾认为，在这种内外环境下，通宇通讯决定将基站天线和射频器件年产能扩展1.18倍，将微波天线年产能扩展3.64倍，公司能否顺利消化这些新增产能，值得商榷。

考虑到过去三年微波天线的总销量仅5.12万套，不到10.2万套的一半，其产能消化能力令人担心。

前车之鉴项目(5)金大地材料理由：受水泥行业淘汰落后产能政策影响较大，产能消化困难公司主营业务为水泥和水泥相关产品的生产和销售，但公司近半利润都依靠退税优惠。

政策的延续性对公司的持续经营构成了潜在的巨大风险。

同时，在地产受限宏观调控、基建投资总体放缓、地方电荒的大背景下，2011年水泥行业虽然实现了利润增长，但前景并不乐观，工信部更是明确提出了要在“十二五”期间淘汰行业过剩产能3.7亿吨。

立足于湖南怀化市场的金大地公司，区域市场规模有限，其未来的盈利能力充满了不确定性。

更重要的是，招股书显示，此次募集资金投向主要是其他水泥副产品(五氧化二钒和白炭黑)。

钒是一个比较小的行业，目前全球一年钒的产量就7万多吨，而中国有3万吨，3万吨里又主要是攀钢钒钛(3.44,-0.11,-3.10%)和承德钒钛处于垄断地位。

初次进入该行业的金大地，面临激烈的行业竞争。

而募集资金项目的产能扩张较大(5倍以上)，公司消化产能的能力也就令人怀疑了。

前车之鉴项目(6)明源软件理由：下游地产行业存调控风险，募投项目成长性面临考验明源软件位于广东深圳，公司为房地产开发企业提供核心业务管理软件、整体解决方案及技术服务。

目前总股本4000万股，拟发行1350万股，于深交所创业板上市，募集资金主要拟用于房地产ERP系列产品技术架构整体升级等项目。

2010年以来，我国房地产行业进入新一轮的调控周期，房地产行业开始步入下行通道，大批房地产企业在目前陷入融资困难、资金链紧张的窘境。

如果调控持续，地产企业将缺乏资金进行信息化建设，这对以地产信息化建设项目为主的软件公司的未来经营业绩构成了巨大的风险。

明源软件公司未来的持续盈利能力面临很大的不确定性。

公司IPO被否的原因跟上述汉嘉设计、万安智能如出一辙。

前车之鉴项目(7)亿邦制药理由：扩张与政策相悖，产能消化困难根据亿邦制药招股书显示，本次募集资金主要用于粉针剂产能扩建项目、冻干粉针剂产能扩建项目、质检研发中心建设项目等三个项目。

其中前二者将是募投的主要方面，将涉及建设4条生产线。

项目达产后，亿邦制药将新增2160 万支/年的冻干粉针剂产能和8400万支/年的粉针剂产能，总产能将增加11560万支/年。

而目前亿邦制药的产能仅为3600万支/年，这意味着，新增产能将超过现有产能的3倍，届时公司总产能将达到1.5亿支/年。

前瞻投顾认为，公司产能能否消化、如何消化将是很大的问题。

另外，公司目前的主要产品是克林霉素磷酸酯、注射用左卡尼汀、注射用伏立康唑等，可替代的抗感染药物还很多，而且国家近年来也加大了管理力度，2011年开始，卫生部推动的期三年的抗感染药物临床应用专项整治工作，主要就是针对医院使用抗生素的种类和数量，未来抗感染类药物的使用趋势肯定是更加严格。

因此，前瞻投顾认为，公司募投项目的前景并不乐观，或为发审委否定公司IPO的原因之一。

前车之鉴项目(8)英杰电气理由：募投项目必要性不足，产能消化存疑招股书显示，英杰电气此次募集资金却主要用于扩产，募集资金主要用于年产3250台(套)功率控制系统装置建设项目、技术中心建设项目，分别拟投资11645.80万元和4001.69万元。

作为公司主要产品之一的系统类产品，近几年的产销率呈连续下降趋势；装置类产品近三年的产销率也有明显的下降。

而且，该公司的存货周转率也呈逐年下降趋势。

招股书的数据显示，公司系统类产品2011年比2010年的产能和产量增加了将近1倍，而销量同比只增加了50%，存货周转率一直下降。

而公司此次募集资金却主要用于扩产，在下游光伏行业持续不景气、自身产销率下降、存货周转率下降的情况下，公司未来能否消化募投产量存在疑问，募投项目的必要性不足。

前车之鉴项目(9)上海麦杰科技：下游企业业绩下滑理由：受制下游行业各项指标均垫背麦杰科技今年第二次闯关IPO，仍旧被否。

前瞻投顾研究发现，下游行业对该公司盈利水平产生较大不利影响，且同行业上市公司中该公司各项指标均垫背。

麦杰科技主要从事于数据库的研发及行业应用，与电力生产企业、环保等行业信息化建设紧密相关。

此次募资计划用于“基于实时数据库的应用系统升级改造项目”和“openPlant 实时数据库系统升级改造项目”等项目。

然而，报告期内，麦杰科技来源于电力生产信息化细分市场的营业收入比重分别达到100%、83.7%、62.74%，2010年、2011年，来源于环境监测信息化细分市场的比重分别为16.30%、31.31%麦杰科技产品下游应用行业集中度较高。

前瞻投顾认为，如果未来电力行业发生不可预测的不利变化、电力生产企业对生产信息化建设的投资规模大幅下降，或者国家节能减排政策发生不利变化、环境监测信息化建设投资规模大幅度下降，将对麦杰科技的盈利能力产生较大的不利影响。

前车之鉴项目(10)黄石邦柯科技理由：募投前景不乐观招股书显示，公司本次预计募集资金投入两个项目，分别为铁路机车、车辆及动车组安全运行保障专用设备扩产项目，投资总金额为1.89亿元。