05资本结构理论与决策
财务总监的资本结构与融资决策
财务总监的资本结构与融资决策一、引言在当今竞争激烈的商业环境中，财务总监在企业的资本结构与融资决策中扮演着至关重要的角色。
本文将探讨财务总监在企业中如何聪明地管理资本结构，并做出明智的融资决策。
通常情况下，财务总监需要平衡企业的财务风险和成长需求，以确保企业能够持续发展并取得成功。
二、资本结构的重要性资本结构是指企业在运作过程中所使用的不同形式的资金比例。
财务总监需要根据企业的情况和需求来制定一个合理的资本结构，其中包括债务资本和股权资本的比例。
一个优秀的财务总监会将资本结构与企业的目标、行业的特点以及市场的状况相匹配，以最大程度地利用可得到的资源和融资渠道。
三、资本结构的决策因素1. 成本：财务总监需要评估不同形式资本的成本，例如借贷利率、股权的股息支付等。
通过比较不同形式资本的成本，财务总监可以选择最经济有效的资本结构。
2. 风险：财务总监需要考虑不同形式资本带来的风险程度。
债务资本会带来更高的偿还压力，但在经济增长时期也能带来更高的回报。
相比之下，股权资本可以分摊风险，但在分红时期会受到限制。
3. 税务影响：财务总监需要研究资本结构对企业税务方面的影响。
有时债务资本可以获得税务优惠，降低企业的总税负。
4. 弹性：财务总监还需要考虑资本结构在不同经济环境下的弹性。
当市场不稳定时，财务总监需要确保企业有足够的弹性，以应对可能出现的困难。
四、融资决策的策略1. 内部融资：财务总监可以通过利用企业已有的资金来满足融资需求。
内部融资的优点在于不需要支付利息或股息，并且没有对外部利益相关方的依赖。
然而，内部融资可能会限制企业的扩张和发展空间。
2. 外部融资：财务总监可以通过借贷或发行股权等方式来获取外部资金。
外部融资的优点在于可以大规模扩大企业的资本规模。
然而，需要支付利息或股息，并且可能导致股权稀释或财务杠杆的增加。
3. 混合融资：财务总监可以通过综合利用内部融资和外部融资，制定一种混合的融资策略。
资本结构管理与融资决策
资本结构管理与融资决策近年来，资本结构管理与融资决策成为各个企业管理者关注的焦点。
合理的资本结构和有效的融资决策对企业的发展至关重要。
本文将围绕资本结构管理和融资决策展开探讨，并提出一些相关的建议。
一、资本结构管理的重要性资本结构是指企业资金的来源和运用方式的组合。
一个良好的资本结构可以帮助企业提高财务稳定性和灵活性，降低资金成本，实现可持续发展。
资本结构的管理主要包括负债比率控制、债务和股权的结构优化等方面。
首先，合理的负债比率控制可以帮助企业降低财务风险。
如果负债过高，企业将面临偿债风险和利息负担增加的问题；而如果负债比率过低，则会限制企业的发展和扩张能力。
因此，管理者应根据企业的具体情况和行业特点来制定并控制负债比率。
其次，债务和股权的结构优化也是资本结构管理的重要内容。
企业可以通过增加债务规模来降低税务成本，但同时也增加了财务风险。
因此，企业应根据自身实际情况，综合考虑税务、风险和股权价值等因素，优化债务和股权的结构。
二、融资决策的影响因素融资决策是指企业选择适当的融资方式和融资规模的决策过程。
融资决策的好坏将直接影响到企业的发展和生存能力。
在进行融资决策时，管理者需要考虑以下几个主要因素。
首先，公司规模和发展阶段是影响融资决策的重要因素。
规模较小的创业企业通常面临资金短缺和融资成本高的问题，因此更倾向于选择风险投资或银行贷款等方式进行融资；而规模较大的上市公司则可以通过股权融资来获取资金。
其次，市场环境和行业特点也会影响融资决策。
在市场环境不稳定或行业周期性波动较大时，企业可能更倾向于选择稳定的融资方式，如银行贷款或债券融资。
而在市场需求旺盛或行业竞争激烈时，企业可能更倾向于选择股权融资以支持业务扩张。
最后，企业的资金需求和资本市场的条件也是影响融资决策的重要因素。
当企业面临大额投资或扩张时，可能需要通过股权融资或债券发行等方式获取更多的资金。
同时，资本市场的利率、政策环境等条件也会直接影响到融资决策。
资本结构理论与决策
13-7 Reaction of Stock Price to New Information in Efficient and Inefficient Markets
Stock Efficient market Price response to “bad news”
Delayed response to “bad news”
1.事件法 如股利支付政策发布之后，股价是如何变动？研究的方
法：第一步：收集过去几年股票指数中相关的部分样 本，记录公布股利发放的日期及其相关的信息。第二 步：定义事件日期起点（t=0),再定义事件的时间段 （观测窗口）第三步：时间段宣布日前6个月到1个月 和之后的1个星期。第四步：计算每日的收益率和异常 收益率。最后，计算平均异常收益率，检验它是否显 著超过0。 即列举几个股票市场上的重要事件，观测股票价格对这 些重要事件的反映从而来验证股票市场的有效。这些 重要事件有：股份分割、首次公开招股、交易所上市、 不可预期的经济和政治事件、会计变动公告等。
13-6 Reaction of Stock Price to New Information in Efficient and Inefficient Markets
Stock Price Overreaction to “good
news” with reversion
Efficient market response to “good news”
J3: 完全竞争的市场: 企业和个人没有什么行动能影响市场的利率结 构。
J4.借贷平等:投资者和企业同时可借入、出借资金和发行证券。 J5.相同的期望: 每一人都有相同的期望。 J6. 没有信息成本:企业和个人的可利用的信息是相同的,而且获得这
资本结构理论
资本结构理论资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系，其中重要的是负债资金的比率问题。
关于资本结构富有成效的理论研究是企业筹资决策的重要基础。
（一）、早期资本结构理论1、净收益观点。
这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
由于债权资本成本率一般低于股权资本成本率，因此公司的债权资本越多，债权资本的比例越高，综合资本成本率就越低，从而公司的价值就越大。
这种观点忽略了财务风险，如果公司债权资本过多，债权资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降2、净营业收益观点。
这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的多少、比例的高低，与公司的价值没有关系。
决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。
这种观点虽然认识到债权资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响到公司的股权资本成本率但实际上公司的综合资本成本率不可能是一个常数。
公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于净营业收益。
3、传统观点。
按照这种观点，增加债权资本对提高公司价值是有利的。
但债权资本规模必须适度。
如果公司负债过度，综合资本成本率就会升高，并使公司价值下降。
（二）、MM资本结构理论1、MM资本结构理论的基本观点。
MM资本结构理论的基本结论：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。
公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。
MM资本结构理论得出的重要命题有两个：命题一------无论公司有无债权资本，其价值等于公司所有资产的预期收益额安适合该公司风险等级的必要报酬率予以折现。
命题二：利用财务杠杆的公司，期股权资本成本率随筹资额的增加而增加，因此公司的市场价值不会随债权资本比例的上升儿增加。
资本成本较低的债务公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升二抵消，最后是有债务公司的综合资本成本率等于无债五公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。
财务管理制度中的资本结构决策与优化
财务管理制度中的资本结构决策与优化在财务管理领域中，资本结构决策与优化是企业管理的重要组成部分。
资本结构决策涉及公司如何选择和组织各种资本来源，以实现财务目标的最大化。
本文将探讨财务管理制度中的资本结构决策与优化，并提供相关的建议和实践经验。
资本结构是指公司的资产部分通过债务和股权融资所形成的财务组合。
资本结构决策的目标是在最小化资本成本的同时，最大化股东权益价值。
具体来说，公司需要平衡使用债务和股权融资的风险和收益，以确保资本的高效利用。
首先，资本结构决策的核心要素之一是债务比例。
债务比例是企业债务总额与总资本之比，也被称为财务杠杆。
通过合理控制债务比例，企业可以实现财务杠杆效应。
财务杠杆效应指的是企业通过借入资本，并以较低的利率将其投资于项目中，可以获得较高的投资收益率。
然而，过高的债务比例可能导致公司面临财务风险，因此，需要在达到财务杠杆效应的同时，保持合理和可持续的债务比例。
其次，资本结构决策也需要考虑股权融资的比例。
股权融资是指通过发行股票来获取资本的一种方式。
公司可以通过发行新股来增加自有资本，并吸引新的投资者。
然而，股权融资会稀释现有股东的权益，并可能导致股东控制权的丧失。
因此，在决策中需要平衡股权融资对股东权益的影响，以及引入新投资者所能带来的资本和经营资源。
此外，资本结构决策还需要综合考虑企业的盈利能力、稳定性和成长潜力。
盈利能力和稳定性直接影响公司的偿债能力和债务服务能力。
如果企业具有稳定的现金流和增长潜力，可以通过债务融资来降低资金成本，提高财务杠杆效应。
相反，如果企业面临较大的经营风险或行业不确定性，股权融资可能更加适合，以分担风险并保护现有股东的权益。
在优化资本结构时，企业可以采取一些策略和方法。
首先，分散化资本来源是一种常见的策略。
通过从多个渠道融资，企业可以降低资金成本，并减少对单一来源的依赖。
其次，优化财务杠杆率可以通过对利息支付率以及财务费用与利润的比率进行降低。
浅析企业资本结构与融资决策
ｅ ｔｒ ｒｓ ｎ ｈ ｐｉ ｌｆｎ ｃｎ ｒ ｅ ｉｈ ｐ ｏ ｉ ｅ ｈ ｈ ｏｉａ ａ ｉ ｏ ｎ ｅ ｒｓ ｓｒ ｓｎａ ｌ ｎ ｎ ｉ ｇｄ ｃｓｏ ｎｅ ｐ ｉｅ ａ ｄｔ ｅｏ ｔｍａ ａ ｉｇｏ ｄ ｒｗｈ ｃ ｒ ｖｄ ｓｔｅｔ ｅ ｒｃ ｂ ｓｓｆｒｅ ｔｒ ｉ ｅ＂ ｅ ｏ ｂ ｅｆ ａ ｃｎ ｅ ｉｉｎ ｉ ｎ ｌ ｐ ｉ
摘要 ： 据影 响企 业资本 结构 的各种 因素 分析 ， 出企 业的 最佳 资本 结构 以及 最优 融资顺 序 ， 企业做 出合 理 的融 资决策 提供 理论 上 的依 根 指 为
据。
Ａｂｓｒ ｔ ｔａｃ：Ａｃ ｏ ｄｎ ｏ ｈ ａ ａｙ ｉ ｆｔ ｅ ｉｆｕ ｎ ｉｇ ｆｃｏｓ ｏ ｎｅｐｒｓ ａ ｉ ｌｓｒ ｔ ｒ，ｔｅ ｐ ｐ ｒｐｏｎｓ ｏ ｔｔ ｅ ｂ ｓ ｃ ｐｔｌ ｔ ｃｕｅ ｏ ｃ ｒ ｉｇ ｔ ｔｅ ｎ ｌｓｓ ｏ ｈ ｎ ｅ ｃｎ ａ ｔｒ ｆｅ ｔｒ ｉｅ ｃ ｐｔ ｔ ｌ ａ ｕｃｕ ｅ ｈ ａ ｅ ｉ ｔ ｕ ｈ ｅ ｔ ａ ｉ ｓｒ ｔ ｒ ｆ ａ ｕ
．
关键词 ： 企业 ； 资本 结构 ； 融资决 策
Ｋ ｅ ｒ ｓ ｎｅ ｒｓ ｓ ｃ ｐｉ ｌｓｒ ｃｕ ｅ； ｎａ ｃｎ ｅ ｉｉｎ ｙ ｗｏ ｄ ：ｅ ｔｒ ｉ ｅ ； ａ ｔ ｔｕ ｔｒ ｆ ｎ ｉｇ ｄ ｃｓｏ ｐ ａ ｉ
中图 分 类 号 ：２ １７ ７
文 献标 识 码 ： Ａ
文 章 编 号 ：０６ １ （０ ０）６ ０ ０ — ｌ １０ — ３ １ ２ １ ３ — ０ ２ ０
额 ， 资 方 案所 需权 益 资 本 已经 满 足 后 ， 有 剩余 盈 余 ， 投 若 再将 其作 为 企 业 融 资 活动 是 一 个 动 态 的过 程 ， 现 为 既 定 目标 下 的企 业 融 股 利 发放 给 股 东 。 表 资 结构 的选 择 ， 即最 佳 资 本结 构 下 的 融 资顺 序 。 发行新股受总体经济环境和证券市场条件的影响。当大盘持续 １ 企业的融资结构和资本结构 上涨突破 ６ ０ ０ ０点 时， 人们 的炒股热情高涨 ， 人们都想购 买股 票 ， 认 １１融 资结 构 融 资 结 构 指企 业在 取 得 资金 来 源 时 ，通 过 不 同 为股 票 会 增 加 他们 的财 富。 人 们 都 愿 意 进 入股 票市 场 ， 么 整 个市 ． 那 渠 道 筹措 的资 金 的有 机 搭 配 以 及各 种 资金 所 占的 比例 。 具体 地 说 ， 场 的 系 统 风 险 降 低 了 ， 行 新 股 的 成 本 也 就 降 低 了 ， 行 新 股 也 就 发 发 是 指 企 业 所 有 的 资 金 来 源 项 目之 间 的 比例 关 系 ， 自有 资 金 （ 益 更 容 易些 。 反 之 ， 即 权 当大 盘 持续 下 跌 ， 破 ２０ 跌 ０ ０点 时 ， 姓 谈 股 色 变 ， 百 资 金 ） 入 资金 （ 及借 负债 ） 成 比例 。 企 业 的融 资结 构 不 仅 揭 示 了 都 捂 紧 了腰 包 ， 愿 意 掏 钱 买 股 票 ， 时 股 票 市 场 的 系 统 风 险就 很 的构 不 这 企业资产 的产权归属和债务保证程度 ， 而且 反映了企业融 资风险的 高 ， 本 上升 ， 成 发行 新股 就 很 困难 。 大小 ， 以及融资收益报酬率 的高低。 流动性大的负债所 占比重越大， 般 来 说 ， 全 通 过 权 益 资金 筹 资 是 不 明 智 的 ， 能 得 到 负 债 完 不 其偿债风险越大 ， 要求的收益率越大 ， 反之则越小。从本质上说， 融 经营的好处 ， 负债 的比例大则风险也大 ， 但 企业有时可能陷入财务 资 结构 是 企 业 融 资行 为的 结 果 。企 业 融 资 是 一 个 动 态 的 过程 ， 同 危机 。 不 的 行 为 必然 导 致 不 同 的结 果 ， 形成 不 同 的 融 资结 构 。 企 业 融 资 行 为 债 务 资 本 包括 长 期 借 款 、 券 。 长 期 借 款 的 手 续 比 发行 债 券 简 债 的合理与否必然通过资本结构反映 出来。 单 ， 到借 款 所 花 费 的 时 间较 短 ， 得 与银 行 直 接 交 涉 ， 关 条件 通 过 谈 有 １ Ｉ ２资本结构 资本结构指企业各种长期资金筹集来源的构成 判确定 ， 属于直接筹资 ， 筹资费用较 少 ， 主要用于购 建固定资产和满 和比例关系。在通常情况 ， 企业的资本结构由长期债务资本和权益 足长期流动资金占用的需要。 债券通常是为建设 大型项 目筹集大笔 资 本构 成 。 本结 构 指 的就 是长 期 债 务 资 本和 权 益 资 本 各 占 多大 比 长期资金。发行债券 必须符合《 资 证券法》 公开发行公司债券的条件 。 例 。 现 代 企 业融 资 活 动 中 ， 了实 现企 业 价值 最 大化 ， 在 为 一般 把 资 本 所 筹资 金 必 须 用于 核 准 用 途 ，不 得用 于 弥 补 亏 损 和 非生 产 性 支 出 。 结构 作 为研 究 的重 点 ， 讨 资 本 结 构 变 动对 企业 的价 值 及 总 资 本成 债券筹资的对象广 ， 探 市场 大。但这种融资方式成 本高， 风险大 ， 限制 本率 的影响。 通过 ， 融资结构和资本结构结合运用 ， 有助于识别举债 条件 多 ， 其 不 利 的 一面 。 ， 是 来 源的变化 ， 综合分析企业 的财务状 况， 为科学地进行融 资决 策提 租赁的形式多种多样 ， 通过租赁合约规定双方权利与义务， 其 供依据。 具体 内容需要通过谈判确定。企业 生产经 营中使用 的资产 ， 既可 以 ２ 企 业资 本 结构 决策 通 过 购 买取 得其 所 有 权 ， 可 以通 过租 赁 取 得 其 使 用 权 ， 们 都 可 也 他 传 统理 论认 为 ，企业 利 用 财 务 杠 杆尽 管 会 导 致权 益 成 本 上 升 ， 以达 到 使 用 资产 的 目 的。 但在一定程度 内却不会完全抵销 ， 利用成本率低 的债务所获得的好 ４ 融资 方 式 与 资本 结 构 的 相 互 关 系 处 ， 此会 使 加 权平 均 资 本成 本 下 降 ， 因 企业 总价 值 上 升 。 是 超 过一 但 融资决策要解决 的问题是如何取得企业所需要 的资金 ， 包括 向 定程度地利用财务杠杆 ， 权益成 本的上升 不再能为债务的低成 本所 谁 ， 在什么时候 ， 筹集多少资金。 融资决策的关键是决定各种 资金来 抵销 ， 加权平均资本成本便会上升 。加权平均资本成 本从下降变为 源在总资金中所 占的比例即确定最佳 资本结构 ， 以使筹 资风险和筹 上升 的转折 点， 是加权平均资本成本 的最低点 ， 这时的负债 比率 能 资成本相配合 。 各项资本在总资本 中所 占比例 ， 以及最有融资顺序 ， 为企业 实现最高预期 报酬率 ， 也就实现企业价值最 大化 ， 这时 的资 需 要 考 虑 多 方面 买 的 因素 ： 总体 经 济 环境 、 券 市 场 条 件 、 业 内 部 证 企 本 结 构 即最 佳 资 本 结 构 。 的经 营 和 融 资状 况 、 目融 资 规 模 等 。 总－ 经 济 环 境 决 定 了整 个 经 项 体 资 本结 构 会 影 响 报酬 率 和 风 险 。 一般 情 况 下 ， 借债 的利 息率 济 中资 本 的供 给 和 需 求 ， 当 以及 预 期 通 货 膨 胀水 平 。 预 期 通 货 膨 胀 提 低 于 其 投 资 的预 期 报 酬 率 时 ， 公司 可 以 通 过 借债 提 高 预 期 每 股 盈 高 时 ， 风 险 利 率会 随之 提 高 ， 权 资 本成 本 就 会 提 高 。 业 应 该 根 无 股 企 余 ， 同时 也 会 同时 扩 大 预 期 每股 盈 余 的风 险。 因为 一 但 情 况 发生 据 内部经营和融 资状 况， 但 充分考虑投资和融 资的各方面因素 ， 合理 变化 ， 如销售萎缩等 ， 实际 的报酬率低于利率 ， 则负债 不但没有提高 安 排 资 本 结构 ， 定 最 优 融 资 顺 序 ， 度 负 债 ， 确 适 充分 利 用 财 务 杠杆 给 每 股 盈 余 ， 而使 每 股 盈 余减 少。 反 企 业 带来 的好 处 。 资 的数 量 多 少 ， 考 虑 投 资 需要 ， 利 润 分 配 时 融 要 在 ３ 融 资 决 策 加大保留盈余可减 少从 外部融资。 融资包括内部融 资和外部融资。外部融资包括发行股票、 发行 资本经营 的最终 目的在于企业的财务 目标 企业价值最大化 ， 从 债 券 、 得借 款 、 赁 等 。 取 租 资 本 结构 角 度 来 看 企业 的融 资 决 策 ， 有利 于 企 业 进 一 步 做 出 合理 的 内部 融 资 指 企业 留存 收 益 。 付 给 股 东 的 收 益与 内部 留 存 收益 融 资 决 策 ， 支 因而 更有 利 于 企 业 的进 一 步 发 展 。 业 发 行 股 票 、 企 发行 债 此 消彼 长 ，企 业根 据 最 佳 资 本 结 构测 算 出投 资 所 需 股 东 权 益 数额 ， 券 、 得 借 款 、 赁 等
资本结构理论在企业融资决策中的应用
资本结构理论在企业融资决策中的应用资本结构理论是金融领域中的一个重要理论，主要用于指导企业在融资决策中如何选择最优的资本结构。
资本结构是指企业在融资时使用的各种资本来源的比例。
资本结构的合理选择对企业的盈利能力、风险承受能力和市场竞争力都有着重要影响。
下面将介绍资本结构理论在企业融资决策中的应用。
首先，资本结构理论指导企业如何确定债务和股权的比例。
根据资本结构理论，企业可以通过债务和股权的比例进行灵活的调整，以平衡融资成本和风险。
债务融资相对较便宜，但对企业的财务风险有较大的影响，而股权融资相对较贵，但可以分散风险。
因此，在资本结构的选择上，企业需要综合考虑其经营性质、行业特点、盈利能力、风险承受能力等因素，选择最优的债务和股权比例。
其次，资本结构理论指导企业在融资决策中如何平衡利益冲突。
在资本结构的选择时，企业的管理层需要考虑到股东、债权人和其他利益相关方的利益。
根据资本结构理论，企业可以通过股权融资来平衡股东的利益，通过债务融资来平衡债权人的利益。
例如，在公司盈利能力较高的情况下，可以选择通过股权融资来回报股东，而在公司盈利能力相对较差的情况下，则可以通过债务融资来保护债权人的利益。
第三，资本结构理论指导企业在融资决策中如何平衡稳健性和成长性。
企业在选择资本结构时，需要平衡稳健性和成长性的要求。
根据资本结构理论，融资成本相对较低的债务融资可以提高企业的稳健性，但限制了企业的成长性。
而融资成本相对较高的股权融资可以提高企业的成长性，但会增加企业的风险。
因此，企业需要在稳健性和成长性之间寻找平衡，选择适当的债务和股权比例，以实现长期的可持续发展。
最后，资本结构理论还指导企业如何进行资本成本计算。
资本成本是指企业在融资中所投入的成本，包括债务成本和股权成本。
根据资本结构理论，企业需要计算债务和股权的成本，以评估不同资本结构对融资成本的影响。
债务成本主要包括利息和偿还本金的成本，而股权成本则包括股息和股本利润的成本。
5资本结构理论
修正后的含税MM 模型可以看出至少两点
➢ 资本结构的变动会影响企业的总价值； ➢ 负债经营将为企业带来税收节约价值。
该模型认为
➢ 当企业所得税提高，资金会从股票转移到债券以获得节税效 益，此时企业的负债率提高；
➢ 如果个人所得税提高，并且股利收入的税率低于债券利息收 入的税率时，资金会从债券转移到股票，此时企业的负债率 降低。
控制权理论认为，管理者占有的股份越多，其控制能 力也就越强。这样，由于管理者对控制权本身的偏好， 他们通过影响控制权的分配所形成的资本结构来影响 企业的市场价值。
资本结构的控制权理论把资本结构作为解决股东、管 理者之间代理冲突的手段。如果用债务限制管理者对 现金流的权利，而管理者可以自由作出资本结构决策， 我们就看不到管理者自愿分红的决定。债务是减少自 由现金流量代理成本，最大化公司价值的事前措施。 管理者可以利用自愿举债，避免控制权的挑战。
修正的MM第一定理：赋税节余命题
VLVUTCD
修正的MM第二定理：风险报酬命题
K eL K eU (K eU K d)1(T C)D E
为了追逐债务的免税优惠，企业经营者将不断提 高负债比例，直到企业负债比为100％。此时资 本成本最低，资本结构最优。
这个结论与现实显然不符，大部分企业都不可能 无限制地增加负债，那么是什么原因阻止了企业 无限追逐债券的纳税节约?
为解释这一现象，权衡理论应运而生。
MM 理论的最大缺陷就是完全忽视了现代经济社会 中极为重要的两个因素：财务困境成本（又称财务 危机成本）和代理成本。
权衡理论认为，负债企业的价值等于无负债企业价 值加上税赋节约，减去与其财务拮据成本的现值和 代理成本的现值。
最优资本结构存在税赋成本节约与财务拮据成本和 代理成本相互平衡的点上。称为最优资本结构理论
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17 - 15
给定下列数据, 计算公司U和L 的 V、S、ks和 WACC 。
MM资本结构理论之基本命题：
VL=VU=FCF/WACC
企业价值命题的基本含义是指：任何企 业的价值，无论其是否借有负债，都与 其资本结构无关，而取决于其生产经营 活动创造现金流量的能力。
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利市场状态即所谓金融市场的均衡状态形成。
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17 - 13
MM资本结构理论与后续理论的发展
没有MM资本结构理论，便没有后续资本 结构理论如权衡理论、信息不对称理论 的发展。
对MM资本结构理论所赖于成立的假设条 件的松弛，是现代资本结构理论发展的 一般途径。
他们发表的论文改变了人们思考财务杠 杆、甚至财务理论的方式。
他们因其卓越的研究工作获得了诺贝尔 经济学奖。
MM的论文发表于1958年和1963年。 Miller在1977年有一篇单独的论文。这 些论文的区别在于税的假设不同。
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17 - 14
MM资本结构理论的最重要贡献
在学术上，界定了企业价值与财务决策 （理财行为）之间的相关性。
在方法上,突破了传统经济学的边际分析 方法，奠定了无套利分析在金融经济学 发展中的方法论地位。
17 - 12
套利结果
套利前收益:
77272×1%×11%=85
套利后收益:
股票收益 100000×1%×10%=100
个人债务成本
-300×5%=-15
85
投资节约额(套利者利润)：
（77272×1%+300)-100000×1%=72.72
所有理性投资者都进行套利，使得A股票价格 上扬,B股票价格下跌，直至相等。至此,无套
卖出被高估的B股票（假如持有全部股份的1%， 则卖出772.72.
借入相当于B公司债务1%的个人债务， 300(30000×1%),利率为5%,即以个人杠杆取代公 司杠杆.
买入被低估的A股票的1%.
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17 - 8
分析方法的革命
传统经济学之边际分析与金融经济学之无 套利分析。
学者普遍认为，不懂得无套利均衡分析， 就是不懂得现代金融学的基本方法论，当 然，也就不懂得金融工程的基本方法论。
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卖出决策，仅当市场高估时，即：
• 期望（内在）价格＜市场价格时
如果期望（内在）价格=市场价格，投资 者的要求报酬率=期望报酬率，则市场实 现均衡，无套利机会。
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套利过程
17 - 11
套利是指在不承担任何风险的情况下获取利润。 套利过程：
17 - 4
所有的现金流量都是永续的。 这意味着发行 的是永久债务，公司零增长，并且 预期的 EBIT是固定不变的。
MM的第一篇论文(1958)假定无税。之后的论 文加入了税收。
无代理成本或财务困境成本。 这些假设对于MM在投资者套利的基础上证明
它们的命题来说是十分必要的。
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17 - 9
套利案例（Arbitrage Example）
Net operating income -kdD(5%)
Net income Ks S B
V=B+S WACC
B/S
Company A 10000
0 10000 10% 100000
0 100000
10% 0%
Company B 10000
17 - 7
MM企业价值命题的意义
企业价值取决于企业未来经营活动所带 来的自由现金流量。
企业价值取决于投资决策以及由此所决 定的企业经营能力。
企业价值与融资决策无关。 资本成本与财务杠杆的正相关关系：
kSL=kSU+（kSU-kd）（D/S）
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MM无税模型(1958)
17 - 5
命题 I:
VL = VU.
命题 II: ksL = ksU + (ksU - kd)(D/S).
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企业价值命题
17 - 6
1500 8500 11% 77272 30000 107272 9.3% 38.8%
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投资行为与市场均衡
17 - 10
投资行为的发生前提
买入决策，仅当市场低估时，即：
• 期望（内在）价格＞市场价格时
17 - 1
资er 模型 Hamada公式 财务困境和代理成本 权衡模型 信息不对称理论 资本结构之谜
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17 - 2
谁是 Modigliani 和 Miller (MM)?
17 - 3
MM模型的假设基础是什么?
公司能够按照经营风险划分为相同的类别。
投资者对于公司未来收入具有相同的预期。
无交易成本。
所有的债务是无风险的，而且个人和公司都能 够以无风险利率无限制地借款。
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(续...)
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