第八章_期权的交易策略
期权的交易策略与定价
例： 某日投资者买进一份执行价格为380美分/蒲式耳的芝加哥 期货交易所12月小麦期货看涨期权，权利金为13美分/蒲式耳。 卖出执行价格为390美分/蒲耳的芝加哥期货交易所12月小麦期货 看涨期权，权利金为6.5美分/蒲式耳。
由题可知，该投资者构造了一个牛市价差期权策略，其 到期时的盈亏状况可分为以下几种情况来讨论： 1.小麦价格高于390美分/蒲式耳
Copyright©Congxin Wu,Finance Engineering & Risk Management Research Institute
牛市差价组合
• 牛市差价组合在不同情况下的盈亏可用表13.2表示。 表13.2 牛市差价期权的盈亏状况
标的资产价格范围 STX2 X1<ST<X2 STX1 看涨期权多头的盈亏 ST―X1―c1 ST―X1―c1 -c1 看涨期权空头的盈亏 X2―ST+c2 c2 c2 总盈亏
买进看涨期权的应用
赚取权利金 为空头头寸套期保值 维持心理平衡
买进看涨期权盈亏状态图
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• 卖出看涨期权
卖出看涨期权盈亏状况
S≤X：最大盈利 = 权利金 X＜S＜X+C：盈利=执行价格 + 权利金 – 市场价格 S = X+C：盈亏平衡价位 = 执行价格 + 权利金 S＞X+C：亏损 =执行价格 + 权利金 – 市场价格
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期权交易的策略与风险
期权交易的策略与风险期权交易是一种金融衍生工具，它允许投资者在一定时间内以特定价格购买或出售资产。
这种交易方式为投资者提供了更大的灵活性，同时也伴随着更高的风险。
本文将介绍期权交易的基本策略和风险，帮助投资者更好地理解这一市场。
一、期权交易策略1.买入看涨期权买入看涨期权是指投资者预期某种资产的价格将会上涨，因此购买该资产的看涨期权。
如果价格上涨，投资者可以通过行使期权获得收益。
这种策略的风险在于，如果资产价格没有上涨，投资者可能会损失购买期权所需的所有资金。
2.买入看跌期权买入看跌期权是指投资者预期某种资产的价格将会下跌，因此购买该资产的看跌期权。
如果价格下跌，投资者可以通过行使期权卖出资产以获取收益。
这种策略的风险在于，如果资产价格没有下跌，投资者可能会损失购买期权所需的所有资金。
3.组合策略投资者还可以通过组合策略来降低风险并获得更高的收益。
这些策略包括：（1）买入看涨期权和卖出看跌期权策略：这种策略旨在利用不同资产之间的相关性来对冲风险。
当一种资产价格上涨时，看涨期权可以为投资者提供收益；同时，当另一种资产价格下跌时，卖出的看跌期权可以保护投资者免受损失。
（2）买入看涨期权、卖出股票策略：这种策略旨在通过买入看涨期权来对冲股票价格下跌的风险。
如果股票价格上涨，投资者可以通过行使期权获得收益；如果股票价格下跌，卖出的期权可以为投资者提供额外的收益。
（3）构建期权套利组合：投资者可以通过构建包含多个不同资产和不同到期日的期权组合来获取潜在的收益。
通过选择适当的行权价格、到期日期和资产类型，投资者可以寻找市场中的不合理价格差异，从而获得收益。
二、风险虽然期权交易为投资者提供了灵活性和机会，但同时也伴随着风险。
以下是一些主要的期权交易风险：1.价格波动风险：期权价格会受到市场波动的影响，尤其是在到期日前夕。
如果市场价格波动过大，可能会影响投资者的收益或损失。
2.杠杆风险：期权交易通常使用较少的资金来获得较大的投资回报，因此也伴随着较高的杠杆风险。
美股期权组合及策略
卖出看涨期权
下跌可能性较大且 上涨可能性较小
熊市价差套利 Bear Spread
近期（几周内）可能持平或 对角线价差套利 小幅上涨但长期（几个月） Diagonal Spread 可能下跌
可以有两种做法：
¾ 卖出看涨期权并同时买入相同数量的 执行价格更高的看涨期权
¾ 卖出看跌期权并同时买入相同数量的 执行价格更高的看跌期权
持平且下跌的可能性不 大
受保护的空头看涨期权 持有股票并卖出相同数量该股票的看涨
Covered Call
期权
方向不明但发生变动的 可能性很大
多头跨式组合 Long Straddle
方向不明但发生大幅变 动的可能性很大
多头宽跨式组合 Long Strangle
买入同样数量的执行价格相等的看涨期 权和看跌期权。执行价格通常等于当时股 价。
持平但短期内可能下跌 而长期上涨
日历价差套利 Calendar Spread
由以下几笔交易构成： ¾ 买入一份执行价格为(X-a)的看涨期权 ¾ 卖出两份执行价格为 X 的看涨期权 ¾ 买入一份执行价格为(X+a)的看涨期权
注：X 和 a 为交易者设定的正数。
卖出失效日很近的看涨期权并同时买入 相同数量的执行价格相等的看涨期权
买入看跌期权并同时买入同样数量但执 行价格更高的看涨期权
方向不明但可能发生变 动
空头蝴蝶 Short Butterfly
由以下几笔交易构成：
¾ 卖出一份执行价格为(X-a)的看涨期权 ¾ 买入两份执行价格为 X 的看涨期权 ¾ 卖出一份执行价格为(X+a)的看涨期权
注：X 和 a 为交易者设定的正数。
第八章 投资及交易策略
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期权的价值分析和交易策略 习题及答案
第八章期权的价值分析和交易策略复习思考题8.1.什么是期权头寸的收益？什么是期权头寸的损益？8.2.用积木分析法表示欧式看涨期权看跌期权的平价关系。
8.3.用积木分析法表示看涨期权牛市差价策略的收益分布，并扩展到其他差价策略。
8.4.用积木分析法表示宽跨式策略的收益分布，并扩展到其他混合策略与碟式策略。
8.5.用积木分析法表示条式策略的收益分布。
8.6.用积木分析法表示期权的盒式组合。
8.7.期权的内在价值和远期或期货的内在价值有什么异同点。
8.8.什么是期权的实值、虚值和平值？8.9.为什么深度实值期权和深度虚值期权的时间价值趋于零？为什么接近到期日期权的时间价值迅速衰减趋于零？8.10.影响期权价值的各种因素中，哪一个因素是无法在市场信息中直接获得的，为什么？8.11.投资者卖出1份A股票的欧式看涨期权，期权9月份到期，行权价格为20元。
现在是5月份，A股票价格为18元，期权价格为2元。
如果期权到期时A 股票价格为25元，请分析投资者在整个过程中的现金流状况如何？8.12.无红利支付的股票的现货价格为30元，连续复利无风险年利率为6%。
分析该股票的行权价格为27元、有效期为3个月的欧式看涨期权的价格上限和下限。
8.13.股票的现货价格为30元，1个月后将支付红利1元，连续复利无风险年利率为6%。
分析该股票的行权价格为27元、有效期为3个月的美式看跌期权的价格上限和下限。
8.14.行权价格为25元、有效期6个月的欧式看涨期权价格为2元，标的股票价格为24元，该股票预计在2个月和5个月后各支付0.50元股息，所有期限的无风险连续复利年利率均为8%。
那么该股票为标的、行权价格为25元、有效期6个月的欧式看跌期权价格等于多少？8.15.设c1、c2和c3分别表示行权价格为X1、X2、X3的欧式看涨期权的价格，其中X3>X2>X1且X3―X2=X2―X1，所有期权的到期日相同。
请用无套利原理证明：)(5.0312c c c +≤8.16.未来有4种可能状态，资产组合在4个状态的收益为fT=[3, 6, 7, 9]’。
期权的交易策略
卖出(价格低) 买入(价格高)
表11-5 盒式价差期权策略的收益
股价变动范 牛市看涨期 熊市看跌期 总收益
围
权到期收益 权到期收益
ST K1 K1 ST K2
ST K2
0 ST K1 K2 K1
K2 K1 K2 ST
0
K2 K1 K2 K1 K2 K1
股价范围 ST K1
K1 ST K2 ST K2
0
考虑成本，损益/净收益如下图所示
预期股价将下降，但不多。
Profit
p1
p1-p2 -p2
K1
K2
ST
利用看跌期权构造的熊市价差期权的损益
例11-3
投资者以$3购买了执行价格为$35的看跌期权， 并以$1的价格出售了执行价格为$30的看跌期权。
如果股价高于$35，熊市价差期权的收益为零； 如果股价高于$30，其收益为$5；如果股价在$30 和$35之间，其收益为35-ST。
5 e-0 .0 8 2 /1 2 $ 4 .9 3
不幸的是，这里有个问题。CBOE的股票期权都 是美式的，而该盒式期权的$5损益，是基于组成 它的期权都是欧式期权的假设推导的。这个例子 中，构造盒式价差期权的两个期权的价格（使用 DerivaGem计算）。
期权类型 执行价格 欧式期权价 美式期权价
当期权是欧式的时候，同样执行价格的熊市看跌 价差期权的价格为9.46-5.23=$4.23，以及当期权 是美式的时候，价格为10.00-5.44=$4.56。如果 两个单个期权是欧式的时候，两个价差期权的总 价值为0.70+4.23=$4.93。这就是上面计算的盒式 价差期权的理论价值。
如果两个单个期权是美式的时候，两个价差期权 的总价值为0.70+4.56=$5.26。因此，以$5.10卖 出由美式期权组成的盒式价差期权是不明智的。 我们应该意识到，我们以这样的价格卖出盒式价 差期权后，对方会立即执行，执行价格为$55的 看跌期权。
周爱民《金融工程》第八章股票期权套利组合策略
若 Pt 40 ，相加也得0.75。
无论股票价格上涨或者下跌，理论上期权市
场上的盈利或亏损都会与现货市场上股票的亏损
或盈利相抵消，该投资者的净收入均为$750美元。
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上例中的投资者是买卖行使价格与现在股
价相同的期权。期权的行使价格也可以与股价 不同。比如以$0.25美元的价格买入11月份到期 的10份DELL35P，并以$6.3美元/每股的价格卖 出11月份到期的10份DELL35。可以算得无论 股票价格上涨或者下跌，该投资者的净收入均 为（6.3-0.25-5)*1000=$1050美元
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一、单限股票期权套利策略
这种股票期权投资组合之所以被称为单限期 权套利组合，是因为其盈利只有一个限度，既是 上限，也是下限。单限股票期权套利组合一般也 有多头套利与空头套利两种形式：
（一）股票多头加买权空头再加卖权多头
（二）股票空头加买权多头再加卖权空头
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（一）股票多头加买权空头再加卖 权多头
该上限期权组合真实的利损图形也应该是一条曲线，
见图8.1.2’中的那条粗曲线。它是由现货股票空头的利
损直线与代表着卖权空头真实利损图形的那条细曲线所
合成的。
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二、下限股票期权套利策略
这种股票期权投资组合之所以被称为下 限期权(Floors)套利组合，是因为其盈利或 损失是有下限的。下限股票期权套利组合 一般也有多头套利与空头套利两种形式：
预期市场走势：熊市或波动率减小。采取这
种策略的投资者，对后市看跌，因而是股票的空
头。同时他认为股票后市跌幅不是太大，所以他
卖出1份卖权，以加大了他的利润，股票空头 “轧平”或保护投资者免受股票价格急剧下降带
期权交易的基本原理和策略
期权交易的基本原理和策略在金融市场的众多投资工具中，期权交易以其独特的魅力和复杂性吸引着众多投资者。
期权作为一种金融衍生品，为投资者提供了丰富的交易策略和风险管理手段。
那么，期权交易究竟是如何运作的？又有哪些常见的策略呢？让我们一起来揭开期权交易的神秘面纱。
一、期权交易的基本原理期权，简单来说，就是赋予买方在未来特定时间内以特定价格买入或卖出标的资产的权利。
这个权利并非义务，买方可以选择行使或者放弃。
而卖方则有义务在买方行使权利时按照约定履行交易。
期权的核心要素包括标的资产、行权价格、到期日和权利金。
标的资产可以是股票、指数、商品等各种金融资产。
行权价格是买方在行使权利时买入或卖出标的资产的价格。
到期日则是期权合约规定的最后有效日期。
权利金则是买方为获得期权权利而支付给卖方的费用。
以股票期权为例，假设投资者认为某只股票未来会上涨，就可以买入看涨期权。
如果到期时股票价格高于行权价格，投资者就可以通过行权以较低的价格买入股票，然后在市场上以更高的价格卖出，从而获利。
反之，如果股票价格低于行权价格，投资者可以选择不行权，损失的只是支付的权利金。
二、期权交易的策略1、买入看涨期权这是一种比较直接的策略，适用于投资者对标的资产价格看涨的情况。
买入看涨期权的最大损失是支付的权利金，而潜在收益则理论上无限。
但需要注意的是，只有当标的资产价格上涨超过行权价格加上权利金的总和时，投资者才能实现盈利。
2、买入看跌期权与买入看涨期权相反，买入看跌期权适用于投资者对标的资产价格看跌的情况。
当标的资产价格下跌超过行权价格减去权利金的差额时，投资者开始盈利。
最大损失同样是权利金。
3、卖出看涨期权如果投资者认为标的资产价格不会上涨超过行权价格，或者只是想通过收取权利金来增加收益，可以选择卖出看涨期权。
但需要承担在标的资产价格大幅上涨时可能面临的巨大损失。
4、卖出看跌期权当投资者认为标的资产价格不会下跌低于行权价格时，可以卖出看跌期权。
第八章期权交易策略
第八章期权交易策略
期权交易策略是根据投资者的风险承受能力和对未来市场的预期来制
定的交易策略，它既可以用来获取短期利润，也可以用来获得长期收益。
期权交易的具体策略可以从两个层面分析：交易策略和投资策略。
一、交易策略
1、空头博弈策略：即利用期权多头占优的性质，投资人开仓买入期权，以获取价格波动的利润，这叫做空头博弈策略。
2、多头博弈策略：即投资人卖出期权，以获取价格波动的利润，这
叫做多头博弈策略。
3、期权大户策略：期权大户策略是指当大量期权买家报价低于大量
期权卖家报价时，投资者可以买入期权，也可以卖出期权，以获取收益。
4、衍生交易策略：这是投资者利用不同的衍生行为制定的交易策略，比如套利、套期保值等。
二、投资策略
1、期权组合投资：期权组合投资是指投资者组合多种期权，以实现
获取长期的投资收益。
2、期权组合对冲策略：期权组合对冲策略是指投资者将价值相关的
期权进行组合投资，以利用价格变动实现收益。
3、期权资产配置策略：期权资产配置策略是指投资者根据可用资金
的大小，将期权投资比例分配到目标股票，以交易期权获取收益。
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牛市差价组合
通过比较标的资产现价与协议价格的关系，我们 可以把牛市差价组合分为三类：
两虚值期权组合：指两个协议价格均比现货价格高； 多头实值期权加空头虚值期权组合：指多头期权的协 议价格比现货价格低，而空头期权的协议价格比现货 价格高； 两实值期权组合：指两个协议价格均比现货价格低。
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差价组合
盈亏
0 -15 -30 0
X1 X2
期初现金流为正
利方向变动的潜在盈 利和股价向不利方向 图5.10看涨期权的熊市差价组合 低协议价格的期权盈亏 高协议价格的期权盈亏 组合的总盈亏 变动时的损失
低协议价格 高协议价格
50 100 期权到期时的股价同时限制了股价向有
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第08章 期权交易策略
Trading strategies involving option
期权交易的精妙之处在于：通过不同的期权品 种构成具有不同盈亏分布特征的组合。投资者 可根据各自对未来标的资产现货价格概率分布 的预期，以及各自的风险--收益偏好，选择最 适合自己的期权组合。
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看 涨 期 权 价 值 0 X (a) 组 合 价 值 -(C1+C2) 0 X
看 跌 期 权 价 值 0
ST
X
(b)
ST
底部跨式期权策略图解1 价值 利润
X
ST
底部跨式期权策略图解2
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组 合 价 值 -(C1+C2)
利润
X ST X-(C1+C2) X +(C1+C2)
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保护性看跌期权到期时的价值 到期日的现金流 期初的现金流 到期日的股价ST 到期日的股价ST ST 大于125美元 小于125美元 买进股票 买进看跌期权 合计 -105 -10 -115 ST 0 ST ST 125 - ST 125
总盈利=期末现金流-期初现金流 =max[125, ST ]-115=max[10,ST – 115] 这种既能享受股价上涨带来的收益，又能避免 股价下跌的损失的期权交易策略称为保护性看跌 期权的多头策略。
期权到期时的股价
中协议价格的期权盈亏
高协议价格的期权盈亏
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8.3 组合期权
combination strategies
（一）跨式组合 跨式组合（Straddle）由具有相同协议价格、 相同期限的一份看涨期权和一份看跌期权组成 。跨式组合分为两种：
底部跨式组合，由两份多头组成，也称买入跨式期 权 顶部跨式组合，由两份空头组成，也称卖出跨式期 权
内容简介
8.1 包含单一期权与股票的策略
8.2 差价策略 8.3 组合策略 8.4 其它复合期权的损益状况
8.1 包含单一期权与股票的策略
strategies involving a single option and a stock
1、保护性看跌期权的多头策略
案例1：某投资基金持有10000股IBM股票，当前价 格为每股105美元，基金经理预测未来3个月内股票 价格还会上涨，所以他打算继续持有该股票，目标 价格为125美元。 问题：如何保证3个月后他的IBM股票能以每股至 少125美元的价格出售？ 解决方案：在持有股票的同时，买入一个执行价 格为125美元的3个月期的IBM股票看跌期权（假设看 跌期权的价格为10美元）。
看跌期权的牛市差价组合
差价组合
期初现金流为正
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期权到期时的股价
15 0 -15 -30 0 20 40
用看跌期权构造 的牛市差价期权 的最终收益低于 用看跌期权构造 的 100
组合的总盈亏
X1
X2
盈亏
60
80
低协议价格的期权盈亏 低协议价格
高协议价格的期权盈亏 高协议价格
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（二）熊市差价组合
熊市差价（Bear Spreads）组合刚好跟牛市差 价组合相反，
它可以由一份看涨期权多头和一份相同期限、协议 价格较低的看涨期权空头组成 也可以由一份看跌期权多头和一份相同期限、协议 价格较低的看跌期权空头组成
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看涨期权的熊市差价组合
一份看涨期权多头+一份相同期限、协议价格较低的看涨期权空头
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看涨期权的正向蝶式差价组合
协议价格为X1和X3的看涨期权多头+两份协议价格为X2的看涨期权空头
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蝶式差价组合
该策略适合那些认 为股价不可能发生 较大波动的投资者
盈亏
0
max ST X1,0 max ST X 3 ,0 max ST X1 ST X 3 ,0
股票 多头 盈利
看涨期权 多头
组合 盈利
盈利
K K
(a) 看涨期权 空头
组合 盈利
ST
(b) 股票 空头
ST
类似于看跌期权空头
类似于看跌期权多头
股票多头 Profit
Profit
看跌期权 空头
K
组合 盈利 (c)
ST
看跌期权 多头
K
(d)
ST
组合 盈利
股票短 头寸
类似于看涨期权多头
类似于看涨期权空头
低协议价格的期权盈亏 低协议价格
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（三）蝶式差价组合
蝶式差价（Butterfly Spreads）组合是由四份 具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸 组成。若X1 < X2 < X3，且X2=（X1+X3）/2， 则蝶式差价组合有如下四种：
看涨期权的正向蝶式差价组合 • 它由协议价格为X1和X3的看涨期权多头和两份协 议价格为X2的看涨期权空头组成，其盈亏分布图 如下图
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该策略限制了投资者 当股价上升时的潜在 收益同时也限制了股 价下降时的损失
看涨期权的牛市差价组合
看涨期权 多头
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组合的 总盈亏
盈亏
0
-15
-30 0
期初现金流为负
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高协议价格的看 涨期权空头
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这一策略可表述为投资者拥有 X1 X2 40 60X1的看涨期权， 80 一个执行价格为 并且通过卖出一个执行价格为 期权到期时的股价 X2的看涨期权而放弃了上升的 潜在盈利。作为对放弃上升潜 在收益的补偿，投资者获得了 执行价格为X2的期权费 16
有担保看涨期权到期时的价值 期初的现金流 到期日的现金流 到期日的股价ST 到期日的股价ST 大于125美元 小于125美元 买进股票 卖出看涨期权 合计
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-105 +10 -95
ST 125 - ST 125
8
ST 0 ST
总盈利=期末现金流-期初现金流
=max[125, ST ]-95=max[30,ST – 95]
协议价格分别为X1和X3的看跌期权多头和两份协议价格为X2的看跌期权空 头组成
运用看跌期权构造 的蝶式差价期权与 运用看涨期权构造 盈 的完全一样 利 利用欧式看涨和看跌期权的 平价关系，可证得由看涨和 看跌构造的正向蝶式差价组 合的初始投资相同
期初现金流为负
X1 X2 X3 ST
组合的总盈亏
低协议价格的期权盈亏
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底部跨式组合 ：两份多头
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跨式组合
盈亏
0 -15 -30 20 40 60 80 期权到期时的股价
看涨期权的盈亏 看跌期权的盈亏 组合的总盈亏 协议价格
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案例3：某基金经理了解到一场有关某上市公司的 旷持日久的诉讼即将判决，判决的结果对该上市公 司将产生重大影响，但市场却不知道诉讼即将判决。 另外，基金经理还不清楚判决到底是否会对上市公 司有利。但他认为，如果判决对上市公司有利，那 么股价会大涨，但如果对上市公司不利，则股价会 大跌。因此，他认为，不管判决是否会对上市公司 有利，公司的股价肯定会发生很大的变化，不是大 幅上涨，就是大幅下跌。
购买跨式期权的投资者（或投机者）有时也 称为做波动性多头（“波动性看涨（long vols ）” ）同样，跨式期权的出售者，称为 做波动性空头（“波动性看跌（short vols ）” ） 风险管理：具有波动性风险（对公司不利） 暴露的公司，购买跨式对冲；对不具有的， 出卖跨式对冲。
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股 票 价 值
卖 出 看 涨 期 权 价 0 值
X ST (b)
0 组 合 价 值
(a)
ST
有担保看涨期权策略图解1
X
价值
X-(S0-C)er(T-t)
0 X
利润
ST
有担保看涨期权策略图解2
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期权
a. 看涨期权多头
b.看跌期权多头
c.看涨期权空头
d.看跌期权空头 11
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推及一般，从股票和看跌期权的损益图 来看保护性看跌期权的多头策略是如何实现 的？ 设期初时刻买入股票的价格为S0 ，买入的 看跌期权的价格为P，执行价格为X，则股票 和期权的损益图及两者的叠加如下所示：
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股 票 价 值
看 跌 期 权 价 值
0 组 合 价 值
(a)
ST
0
X (b)
ST
保护性看跌期权策略图解1