中金公司-1998-2009 年中国经济周期及资产走势分析-重点
中金公司ppt课件
资本市场部作为投资银行部与销售交易部的桥梁， 在中金公司投资银行业务的核心产品--股票与债 券发行的资本市场执行工作中承担主要责任，包 括：评估并控制承销风险、设计发行结构、组织 承销团、协调市场推介活动、管理簿记建档、主 导定价和配售以及管理项目收入等。
资本市场部紧密跟踪并深入研究国内外资本市场 动向，提供持续动态的市场监测和分析，专注于 影响市场整体走势的驱动因素，并对中短期市场 交易趋势提供分析判断。
直接投资管理部
信息披露
• 为防范证券公司与直接投资子公司之间 发生利益冲突、利益输送、“暗箱操作” 和道德风险，中金公司和中金佳成均已 制定一系列内部控制机制以加强风险控 制和合规管理，并按照监管要求进行披 露。
公司文化
• 中金公司成立于1995年，是由国内外著名金融机构和 公司基于战略合作关系共同投资组建的中国第一家中 外合资投资银行，注册资本为1.25亿美元。 中金公司 的股东包括：中国建银投资有限责任公司、摩根士丹 利国际公司、中国经济技术投资担保有限公司、新加 坡政府投资公司、名力集团控股有限公司。 • 中金公司总部设在北京，在香港设有子公司，在上海 设有分公司，在北京、上海和深圳等地分别设有证券 营业部。另外，中金公司还设有完整的业务支持部门， 并建立了信息技术和风险控制系统。
评论：
下半年府土地收储力度减弱及新结算房地产项目毛利率较低导致09年 业绩低于预期。09年下半年，公司未有地块被府收储，全年土地收储 收益5000万元，比去年同期大幅下降70％。今年重点结算的"新华花 园一期"项目毛利率低于"衡悦广场"项目，导致综合毛利率低于预期。 剔除非经常性损益干扰，公司盈利同比增长11.4％，符合预期。 盛泽新城土地开发实施推动2010年业绩增长。2010年1季度完成1848.4 亩地块的开发整理工作，确认收入1.6亿元，成本收益率25％，远高于 框架协议规定的10％底线。由此，1季度业绩大幅增长170％。3月底 公司又与府确认2132亩的土地开发，预计全年土地开发6400亩，收入 可达5.3亿元。收入占比超过30％。未来丝绸市场4平方公里范围内的 土地一级开发将提升该业务的持续性。同时作为一级开发商，公司在 土地通过招牌挂出让中占有一定优势，预计在合适的条件下公司亦将 加大土地储备，增加房地产业务持续性。
2009年下半年经济形势
2009年下半年经济形势分析和投资策略一、2009年前中国的经济增长分析2009年以前中国经历了2次明显的经济下行周期，即“89-91年下行期和1997-1999下行期。
我们下面简单分析一下当时的情况，并结合当时采取措施分析一下中国经济增长的内在动力：89-91年下行期” 是在有计划的商品经济中错误计划与社会动荡的产物，当时社会制度基础是有计划的商品经济，经济以国有经济为主体，国家调控力度很强；所以在92年邓小平南巡讲话后，一轮政府主导的投资冲动迅速展开，经济随即大幅增长。
“1997-1999下行期是亚洲金融危机与经济制度转型结合的产物，发生时中国正处于全面向市场经济体制转型时期。
这期间，98年中国政府采用了累计3600亿的财政刺激方案，同时实行了两项措施：一是银行坏帐的大规模冲销（包括通过债转股等方法）。
数据显示这期间累计冲销的银行坏帐总额超过13000亿，大大高于财政刺激的规模；二是大规模的国有企业兼并重组、破产关闭和对员工的下岗分流等。
这些措施大大改善了企业的资产负债表和现金流报表，提升了企业的盈利水平；同时，中国加入WTO，大大改善了中国企业的外贸环境，出口大幅增加，并最终转化为私人投资的全面扩张，由此形成直到2008年的一轮经济扩张周期。
可见，中国推动经济增长的真正关键因素是投资。
二、本轮经济下滑期分析本轮经济下滑期是中国历史上第一个在较为完善的市场经济体系条件下形成的经济萧条，现有的经济主体较原有的国有经济主体对于繁荣和萧条反应更为灵敏，市场预期对他们的影响更为强烈，国家对经济主体行为的调控能力会更差。
经济主体对于政府的反周期政策调整的相应动力相对较弱。
制度基础的差异决定了政府宏观调控发挥作用的途径和效果不会立竿见影。
因此，本轮萧条持续的时间可能较长。
本轮下滑期的一个最大特点是总需求和总供给双重冲击的经济萧条，纠其根本原因是投资驱动型经济增长的内在矛盾的全面爆发。
一方面总需求在实际投资增速下滑和外需增速下滑的引领下迅速回落，另一方面总供给却在2002-2007年固定投资持续高速增长的推动下迅速提升，投资增长型模式在短期与中期所固有的内在冲突的全面爆发决定了2008年宏观经济必然急转直下。
2009年中国经济形势分析
2009年中国经济形势分析上一年，美国次贷危机引发的全球金融危机不断发展，加之国内突发自然灾害，对中国经济发展产生不利影响。
2009年GDP增长率虽然将继续有所回落，但仍有望保持9.3%左右的较快增长。
在新形势下要把促进经济平稳较快发展作为当前宏观调控的重点，并要抓住机遇转变经济发展方式。
要实施适度扩张的财政政策和灵活审慎的货币政策，减缓和抵御外部冲击造成的不利影响，积极扩大内需，促进经济平稳较快发展。
2009年中国经济发展条件分析：经济发展的理论和实践表明，经济增长受发展条件的约束。
外部环境对一个国家经济发展的影响程度，与经济全球化水平以及一个国家经济发展与世界经济增长的关联度正相关。
内部环境是国家经济发展的主导因素。
在经济全球化的条件下，一个国家经济环境的变化是与世界经济环境的变化互动的，外部经济环境的恶化会引致内部经济环境的紧缩。
世界经济调整与中国产业结构转型2009年中国经济增长面临十分复杂与严竣的局面，其主要原因是：由美国金融危机深化和世界经济调整所带来的外部环境恶化，以及由外部环境恶化引致的中国经济紧缩和产业结构失衡矛盾的凸显。
美国金融危机被前美联储主席格林斯潘称为百年一遇，其表象是由次贷危机引致的信用危机，而实质是经济全球化带来的美国实体经济萎缩与虚拟经济膨胀所导致的金融泡沫破裂。
金融泡沫破裂的后果之一，是大量持有金融衍生品的美国及国际金融机构，因金融衍生品价格大幅贬值而蒙受重大损失。
由此引发的金融机构倒闭浪潮，使银行间信用以及金融机构对生产者和消费者的信用大幅萎缩，从而出现全球流动性紧缩现象。
当经济的血液——资金，因金融危机而出现大量流失和严重梗阻时，生产者得不到应有的贷款，消费者收入减少、消费环境恶化而不得不减少消费需求，从而导致企业利润大幅减少和失业人群的不断增加，经济衰退因此而不可避免。
美国是世界上最大的发达国家，其经济与贸易总量居世界首位。
美国又是一个消费主导型经济体，消费占美国GDP的80%。
2009年中国经济日程表-中金公司
11
12
13
14
中国：进出口数 据，固定资产投 资
中国：工业增加 值，社会消费品 零售总额
香港：09年3季 度GDP
15
16
17
18
19
20
21
香港：失业率
香港：消费者价 格指数
22
23
24
25
26
27
28
香港：外贸数据
29
30
备注：中国： 2009年第三季度 货币政策执行报 告将于11月中旬 发布*
2009年中国经济日程表
中金公司研究部 宏观经济组
中国主要经济数据及经济事件日程表
2009年一月
星期日 星期一 备注：中国：本 月15日左右央行 将公布货币信贷 数据 星期二 星期三 1
元旦上交所/深交所/ 港交所休市
星期四
星期五
2 元旦上交所/深交所 休市 3
星期六
香港：零售数据
4
5
6
7
8
9
10
23
24
25
香港：失业率
香港：消费者价 格指数
26
27
28
29
30
31
香港：外贸数据
*本日历中休市日按照中国内地和香港特别行政区公众假日安排. *根据08年公布日期推测
2009年八月
星期日 30 31 星期一 星期二 备注：中国：本 月15日左右央行 将公布货币信贷 数据 星期三 备注：中国： 2009年第二季度 货币政策执行报 告将于8月中旬发 布*
中国：工业企业 利润 香港：外贸数据
香港：零售数据
备注：中国：货 币政策委员会 2009年第四次例 会将于12月下旬 召开*
2009年四季度中国宏观经济形势分析
2009年四季度中国宏观经济形势分析（中国人民银行调查统计司，2010年1月29日）2009年中国经济经受了国际金融危机的严峻考验，国民经济企稳向好，投资快速增长、消费市场活跃、进出口在下半年快速回升，工业生产明显恢复。
与此同时，房地产价格上涨较快，通胀预期增强。
2010年宏观调控面临的局势更为复杂，保持物价稳定，优化信贷结构，防范和化解系统性金融风险，实现国际收支平衡，促进国民经济平稳较快发展的任务更为艰巨。
一、经济增长持续回升，经济主体信心日益加强初步统计，2009年GDP 增长8.7%。
从当季同比增速看，一、二、三、四季度GDP 分别增长6.2%、7.9%、9.1%和10.7%，经济增速在逐季加快。
从季节调整后环比数据看，2008年四季度GDP 环比折年率为4.3%，是2003年三季度以来的最低点，2009年一季度开始明显回升，折年率为9.5%，而同比GDP 增速则在二季度开始反弹。
2009年二至四季度GDP 环比折年率分别达11.4%、11.0%和11.3%，平稳较快增长。
图1 GDP 当季同比继续增长，环比平稳增长数据来源：国家统计局，中国人民银行人民银行5000户企业家问卷调查显示，四季度企业家信心指数为80.7%，比上季度上升5.3个百分点，自去年四季度探底到近十年来的最低值（60.9%）后，已累计提升19.8个百分点，达到了2007年3季度以来的最高水平。
四季度企业景气指数为60.7%，比上季上升2.6个百分点，连续3个季度出现上升。
企业家对宏观经济信心显著增强。
图2 企业家信心指数和企业景气指数季度走势数据来源：中国人民银行二、工业生产增长强劲，企业利润状况不断改善 2009年，全国规模以上工业增加值同比增长11.0%，增幅较上年低1.9个百分点。
其中12月份工业增加值同比增长18.5%，增幅比上年同月高12.8个百分点；季节调整后12月份工业月环比为1.15%，增幅比上月低0.54个百分点。
盘点2009中国经济金融运行
２ ０年 ，面对 国际金 融 危 机加 剧 和 国 ０９
内 经 济 增 长 下 行压 力 加 大 的 形 势 ， 中 国
全年 “ 保八 ”的 任务 。在全 球 主要 经 济体 中表 现突 出。宏 观 经济 政 策 的关 注重 点 也 逐 渐开 始 从 单一 的 “ 衰退 ” ，开 始 转 向 反
冲 力 度 ，即对 外汇 占款 实行 不完 全对 冲 ， 境 外 资金 的流人 便 可导致 银行 体 系流 动性
货 币政 策 的表 现 及影 响
与 以往相 比，在２ ０年 中 ，有 关货 币 ０９
从 ２０ 年开 始 ，外 汇 占款 就 是我 国基 ０２ 础 货 币投放 的主 要 渠道 。在很 长 一段 时 间
尽管 宽松 货 币政策环 境 至关 重要 ，但 央行 表 面上 看来 的政 策手 段动 用 并不 频繁 。 以 往 常用 的法 定存 款准 备金 率政 策 ，利率 调
为 货 币政 策 的首要 目标 ，成为 ２０ 全年 货 ０９
币政 策 的一 个主基 调 。不过 ，与 以往 紧缩
。 Ｅ 形成 机制 改革 和 外汇管 理 制度 的改 Ｔｉ率
革 。不 过 ，在 人 民 币兑 美 元汇 率波 动较 小
策 关 联 性 会 在 未 来 给 我 国 的政 策 形 成 诸 多 困 扰 。 考 虑 到 美 国 经 济 复 苏 步 伐 要 慢
的趋 势 ，表 明我 国 Ａ２ ｏ 年 四季 度 以来 出 ｏ８
计划 。为顺应国家经济调控计划 ，金融体
系也 进 行 了及 时 的调 整 ，银 行体 系 和金 融 市场 在 相 关政 策 的引导 下 ，及时 跟进 国家
拉动 需 求增 长 的建 设 项 目 ，为扩 大 内需 和
中金公司-1998-2009 年中国经济周期及资产走势分析-重点
要点:通过分析过去11年的中国经济周期性波动特征,我们发现,自98年以来中国经济可划分为5个周期,目前处于第5个周期的复苏与繁荣的过度阶段。
通货膨胀的运行周期略微滞后,但其波动与经济基本一致。
全球经济周期对于中国的周期波动影响显著,但宏观调控政策的转变也是我国经济周期性波动的原因之一。
各类资产在经济周期各阶段的表现:经济上升,且政策宽松或中性的周期,通常股市表现占优;若遇高通胀及从紧宏观调控,则黄金表现占优。
经济下降周期,通常黄金表现占优;若经济处于衰退,债券市场则表现最佳。
但源于中国股市“政策市”的特性,不排除经济仍处于下降期,但宽松政策刺激股市上扬的可能性。
2009年10月27日宏观经济研究部1998-2009年中国经济周期及资产走势分析宏观经济报告联系人: 哈继铭hajiming@ 邢自强xingzq@ 徐剑 xujian2@1998-2009年中国经济周期及资产走势分析目录1998-2009年中国经济周期及资产走势分析 (3图表目录图表1:以GDP的年度增速划分,中国宏观经济1998年以来没有明显的周期性波动 (3图表2:经济周期的运行 (3图表3:1998-1999年中国经济和CPI的周期性波动 (4图表4:1998-2009年中国经济周期波动、通胀变化以及政策转变概览 (4图表5:1999年上半年新增信贷大幅下降 (5图表6:1999年上半年实际利率大幅迅速攀升 (5图表7:国内各类资产在经济周期各阶段表现比较 (6图表8:综合考虑1998-2009年经济周期各阶段、通胀水平以及政策态势下,国内市场表现最优资产类型参照表.6宏观经济:2009年10月27日1998-2009年中国经济周期及资产走势分析经济周期(Business cycle是指经济运行中周期性的出现经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。
对于中国经济周期,国内多数学者以GDP 的年度增速的波峰或波谷进行划分。
按此方法,中国宏观经济1998年以来似乎并没有明显的周期性波动(图表1。
1998年中国金融运行基本情况
1999年01期 1998年中国金融运行基本情况字号大中小2004-07-29 00:00:00打印本页关闭窗口1998年，在党中央、国务院的正确领导下，中国人民银行积极改进调控方式，灵活、有效地实施金融调控，综合运用利率、准备金比率、再贷款、公开市场操作、贷款指导性计划等一系列货币政策工具，改进金融服务，适当增加货币供应量，支持扩大内需，增加有效需求。
同时积极推进金融体制改革，切实加强金融监管，化解金融风险，促进了金融业的稳步发展，基本实现了全年宏观调控的预定目标。
一、货币供应总量增加适度年末，广义货币供应量m余额为104498.5亿元，比上年增长15.3%，比全年2余额38953.7亿元，比上经济增长和物价回落之和高10.1个百分点，狭义货币m1余额11204.2亿元，增长10.1%，全年累计净投年增长11.9%，市场现金流通量m放现金1026.5亿元，控制在全年投放1500亿元的计划目标之内。
从各层次货币供应量增长情况看，下半年增长速度明显加快，反映了国内需求的回升，表明了货币政策实施所产生的积极效果。
从货币总量供给上看，与经济增长和物价水平相适应，总量增加基本适度。
二、各项存款稳步增长1998年末，金融机构各项存款余额95697.9亿元，增长16.1%，全年累计增加存款13402.1亿元，比上年多增438.7亿元。
截至12月末，我国城乡居民储蓄存款余额53407.5亿元，增长17.1%，全年累计储蓄存款增加7615.4亿元，比上年多增116.5亿元。
其中：定期储蓄存款增加5473.7亿元，比上年多增350.9亿元。
居民储蓄存款特别是定期储蓄存款的大量增加一方面反映了市场消费需求平淡，另一方面也与居民在养老、医疗、失业保障、住房购买、子女入学等方面的预期支出有关。
年末企业存款余额32486.6亿元，增长13.4%，增幅比6月末高1.9个百分点。
从增长情况看，前6个月少增，从7月份开始，适当增加货币供应量的政策效应日益显现，企业存款逐步回升，全年企业存款累计增加3900.5亿元，主要是金融机构贷款多增以及派生存款增加所致。
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
要点:通过分析过去11年的中国经济周期性波动特征,我们发现,自98年以来中国经济可划分为5个周期,目前处于第5个周期的复苏与繁荣的过度阶段。
通货膨胀的运行周期略微滞后,但其波动与经济基本一致。
全球经济周期对于中国的周期波动影响显著,但宏观调控政策的转变也是我国经济周期性波动的原因之一。
各类资产在经济周期各阶段的表现:经济上升,且政策宽松或中性的周期,通常股市表现占优;若遇高通胀及从紧宏观调控,则黄金表现占优。
经济下降周期,通常黄金表现占优;若经济处于衰退,债券市场则表现最佳。
但源于中国股市“政策市”的特性,不排除经济仍处于下降期,但宽松政策刺激股市上扬的可能性。
2009年10月27日宏观经济研究部1998-2009年中国经济周期及资产走势分析宏观经济报告联系人: 哈继铭hajiming@ 邢自强xingzq@ 徐剑 xujian2@1998-2009年中国经济周期及资产走势分析目录1998-2009年中国经济周期及资产走势分析 (3图表目录图表1:以GDP的年度增速划分,中国宏观经济1998年以来没有明显的周期性波动 (3图表2:经济周期的运行 (3图表3:1998-1999年中国经济和CPI的周期性波动 (4图表4:1998-2009年中国经济周期波动、通胀变化以及政策转变概览 (4图表5:1999年上半年新增信贷大幅下降 (5图表6:1999年上半年实际利率大幅迅速攀升 (5图表7:国内各类资产在经济周期各阶段表现比较 (6图表8:综合考虑1998-2009年经济周期各阶段、通胀水平以及政策态势下,国内市场表现最优资产类型参照表.6宏观经济:2009年10月27日1998-2009年中国经济周期及资产走势分析经济周期(Business cycle是指经济运行中周期性的出现经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。
对于中国经济周期,国内多数学者以GDP 的年度增速的波峰或波谷进行划分。
按此方法,中国宏观经济1998年以来似乎并没有明显的周期性波动(图表1。
图表1:以GDP 的年度增速划分,中国宏观经济1998年以来没有明显的周期性波动资料来源:CEIC 、中金公司研究部在现代宏观经济学中,经济周期的衡量通常采用实际GDP 相对于长期(潜在GDP 的上升(扩张或下降(收缩的方法。
为此,我们觉得有必要对中国经济过去11年的波动轨迹进行细分。
每一个经济周期都可以分为上升(扩张和下降(收缩两个阶段。
上升阶段一般以长期增长趋势为界,分为复苏和繁荣两个子阶段,其最高点称为波峰,是经济由盛转衰的转折点;此后经济就进入下降阶段,一般也以长期增长趋势为界,分为经济增长放缓和衰退两个子阶段,衰退严重经济则进入萧条,衰退的最低点称为谷底,是经济由衰转盛的转折点,此后经济进入上升阶段。
经济从一个波峰到另一个波峰,或者从一个波谷到另一个波谷,就是一次完整的经济周期(图表2。
图表2:经济周期的运行资料来源:中金公司研究部1998-2009年中国经济周期及资产走势分析由于GDP 数据并无月度统计,我们采用月度工业增加值(VAI 这个“月度GDP 指标”对中国经济的周期运行进行分析,以更准确的把握经济波动。
经过与长期趋势的比较,我们发现VAI 在过去10年具有明显的周期性波动特征:98年以来已经历4个周期,目前处于第5个周期的复苏与繁荣的过度阶段。
此外,我们也发现CPI 的运行周期略微滞后,但其波动与经济基本一致(图表3。
图表3:1998-1999年中国经济和CPI 的周期性波动资料来源:CEIC 、中金公司研究部中国经济的“国际周期”效应显著:源于中国日益融入全球经济,出口依存度从1998年的18%上升至37%,使得外需放缓对于经济的打击尤为显著,1997-1998年亚洲金融危机,2000-2001年美国IT 泡沫破裂,2008-2009年次贷危机引爆全球金融海啸,均使中国出口遭受重创,拖累国内经济下滑。
除了外围因素,宏观调控政策的转变也是中国经济产生周期性波动的原因之一(图表4:►1998年6月,我国开始实施积极财政政策,通过增加财政赤字,发行长期建设国债扩大内需,来抵御亚洲金融危机对经济的影响,随后经济出现复苏。
1999年上半年新增信贷大幅缩减(图表5,同时通缩加剧而未见降息,导致实际利率迅速攀高(图表6,货币政策名为稳健,实则过于收紧,使得积极财政未能有效拉动私人部门投资,经济再度放缓。
图表4:1998-2009年中国经济周期波动、通胀变化以及政策转变概览资料来源:中金公司研究部1998-2009年中国经济周期波动及政策转变宏观经济:2009年10月27日图表5:1999年上半年新增信贷大幅下降图表6:1999年上半年实际利率大幅迅速攀升资料来源:CEIC、中金公司研究部►2003年1月CPI开始“由负转正”,走出通货紧缩阴影不久,SARS危机又接踵而至,迫使政策当局实行宽松信贷刺激投资,2004年国内经济出现了煤电油运紧张、部分地区和行业固定资产投资增长过快等“局部过热”现象,财政政策由积极转向稳健,宏观调控趋紧,导致经济进入下行周期。
►2007年底,货币政策由稳健转向从紧,以防过热抑通胀,经济增长随即放缓,至2008年秋又受全球金融经济危机袭击,内外需引擎双双熄火,随后中国经济进入衰退。
►2008年底以来,面对经济内外交困,宏观调控政策由稳健财政+从紧货币转向积极财政+适度宽松货币,中国经济见底反弹,从09年2季度出现复苏,步入上升周期。
各类资产在经济周期各阶段的表现根据1998-2009年中国经济周期波动、通胀水平、以及政策转变的分析结果,我们分别以国内期铝代表金属类商品,全国粮油批发价格指数代表农产品,伦敦黄金代表黄金,上证综指代表股市,上证国债指数代表债券市场,对国内各类资产在各个时期的表现进行比较(图表7,8,结果显示:1、经济下行周期:►当经济开始放缓,在低通胀的情况下,股市表现占优;而在高通胀的情况下,黄金和农产品的表现则明显优于其他资产。
1998-2009 年中国经济周期及资产走势分析► 当经济进入衰退，债券市场表现稳健，一般优于其他资产；而股市则可能受益于经济衰退和低通胀环境之下（1998-2009 年经济未出现滞胀局面）的宽松刺激政策而表现突出（1999Q2-1999Q3）。
2、经济上升周期：► ► 当经济开始复苏，在低通胀和宽松政策下，股市表现则明显优于其他资产。
当经济进入繁荣，在高增长和低通胀的带动下，股市表现最优；而在高增长和高通胀之下，资产价格的泡沫化亦导致股市表现优于其他资产。
若高通胀引发从紧宏观调控，则黄金表现占优（2007Q4）。
图表7：国内各类资产在经济周期各阶段表现比较经济周期阶段通胀水平通缩低通胀高通胀下降衰退通缩低通胀政策态势宽松宽松中性从紧宽松从紧转向宽松宽松中性通缩低通胀通缩繁荣低通胀低-高通胀资料来源：Wind、中金公司研究部放缓铝 0 -6.2 0 -8.1 0 -5.4 0 6.9 -1.53 17.3 -1.89 -42.1 0 -9.5 0.27 -0.27 -0.45 0 -1.44 0 1.62 1.9 12.4 -1.4 27.1 3.4 7.4 -15.4 利率变动国内各类资产增幅(% 农产品 -1.5 11.5 1.3 3.8 -12.6 -4.4 -6.4 -4.7 -1.0 NA 6.1 4.6 19.3 10.4 宽松从紧中性宽松宽松中性复苏上升时间黄金上证综指上证国债指数 -1.8 NA 1999Q1 1.0 -3.9 NA 2000Q4 - 2001Q1 10.6 -0.3 -19.8 -3.5 2004Q2 - 2004Q3 -47.2 2.8 2008Q1 - 2008Q2 16.7 -7.4 NA 1999Q2 - 1999Q3 35.6 -13.2 -34.4 6.1 2008Q3 - 2008Q4 -22.1 NA 2001Q2 -2001Q4 4.9 -15.4 7.2 5.2 2004Q4 - 2005Q1 1999Q4 - 2000Q1 17.7 1.0 2002Q1 -2003Q2 22.5 2009Q1 -2009Q2 2.4 1.6 NA 1998Q1 45.0 12.0 2005Q2 - 2006Q4 126.5 -1.6 -7.7 NA 1998Q2 - 1998Q4 2000Q2 - 2000Q3 4.8 -3.7 11.7 2003Q2 - 2004Q1 27.9 -0.9 2007Q1 - 2007Q4 96.7 图表 8：综合考虑 1998-2009 年经济周期各阶段、通胀水平以及政策态势下，国内市场表现最优资产类型参照表股市股市和农产品黄金和农产品黄金和农产品宽松宽松中性从紧高通胀通缩低通胀放缓宽松低通股市胀中性高通黄金从紧胀通宽松股市备注：由内而外，分别为经济缩繁周期，通胀水平，宏观政策态衰荣势，以及国内市场表现最优资退低宽松债券和黄金产。
通债券和胀中性黄金复苏通缩宽松股市资料来源：中金公司研究部低通胀宽松股市中性股市 6 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。
报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。
我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。
本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。
本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
宏观经济：2009 年 10 月 27 日对于宏观调控的启示结合98年以来历次经济和政策周期的分析，我们认为保持政策的稳定性和连续性对于经济平稳健康运行至关重要，尤其在外需尚有不确定因素的情况下（美国明年下半年再库存结束，加上财政刺激力度减弱，不能排除美国经济再度下滑的可能性），宏观调控政策不宜过早转向。
目前应当继续维持积极财政和适度宽松货币的政策组合，巩固刺激经济的成果，夯实经济基本面，并结合内外需实际情况发展，适时相机抉择，体现一定的灵活性。
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。
报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。
我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。
本报告亦可由中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。
本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
7。