华尔街学堂-平山中诚尽职调查报告

目录

第一部分项目概述 (3)

第二部分投资亮点 (3)

第三部分本次投资方案和退出方案 (4)

(一)本次交易动机及利益相关方诉求 (4)

(二)投资方案 (4)

(三)融资安排及税收筹划（融资部意见） (5)

(四)退出方案及收益测算 (5)

第四部分本次交易的关注事项及风险因素分析 (6)

第五部分公司基本情况 (7)

(一)公司概况 (7)

(二)历史沿革及股权演变情况 (7)

(一)控股股东和实际控制人情况 (8)

第六部分业务和技术 (8)

(一)主营业务和产品情况 (8)

(二)行业发展分析 (10)

(三)主营业务情况 (12)

(四)主要资产、对外担保和负债情况 (20)

(五)公司竞争优劣势 (21)

第七部分财务分析 (22)

(一)财务情况分析 (22)

(二)盈利能力分析 (25)

(三)工程项目明细 (26)

第八部分同业竞争和关联交易（业务完整性及独立性判断） (27)

(一)同业竞争 (27)

(二)关联交易情况 (29)

(三)重点关注事项 (29)

第九部分管理尽调（首席人力官负责） (30)

(四)核心管理层及领导力情况 (30)

(五)企业经营管理情况 (30)

(六)企业及实际控制人诚信情况 (30)

第十部分业务发展目标和资金使用 (30)

(一)公司发展战略及规划 (30)

(二)拟投资项目分析 (31)

第十一部分公司估值分析 (31)

(一)公司的盈利预测情况 (31)

(二)历次增资和股权转让中的估值 (33)

(三)可比上市公司估值 (33)

第一部分项目概述

中子燃气基金是面向燃气投资、建设及经营领域设立的专项投资基金，基金目前有两个拟投标的：平山中诚燃气有限公司与清新正茂燃气有限公司。基金计划募集资金总目标额3-5亿元，分3-5期募集，其中一期募集目标额1亿元，基金预期收益率为：第一年：10.5%~14.5%，第二年12%~16%。其中项目公司平山中诚已经和中子资本签订战略合作协议，双方就今后投资意向达成一致。

平山中诚燃气有限公司成立于2010年9月，注册资本5000万，公司经营范围为：燃气管道投资、建设及输配，CNG加气站投资建设及管理。公司目前在平山县境内具有天然气特许经营权，自2010年其，期限30年。同时公司和中石油签订20年期《照付不议天然气买卖与输送合同》，一手气源有保障。公司目前尚处于投资建设期，还未正式运行，现在已完成一期管道及天然气场站建设，正在筹划二期燃气管道及CNG母站建设。公司完成前期项目建设即可正式运行，目前正在进行股份制改造，未来有上市计划。

第二部分投资亮点

1. 特许经营优势及资质优势

一方面，中诚燃气公司与平山县政府和中石油分别签订了《管道燃气特许经营协议》和《照付不议天然气买卖与输送合同》，该特许经营协议在平山县区域内具有排他性，另一方面，中诚燃气公司分别取得了发改委、国土、住建、环保、电力、安监、规划、水务等政府部门的批复或核准，为中诚燃气公司在平山县的长期发展打下了坚实基础。

2. 区域市场高成长优势

据了解，未来几年平山县区域内新企业的增加、煤改气工程改造、居民气化率的提高等因素，将给中诚燃气带来持续、稳定的下游用气需求。

3. 一手气源优势

中诚燃气公司供气来源为国家陕京二线输气管道鹿泉分输站，气源稳定有保障，是石家庄23个区县中唯一一家供气气源为一手气源的燃气公司，一手气源的优势在于进价中不含管输费，更能保障公司的盈利水平。

第三部分本次投资方案和退出方案

(一) 本次交易动机及利益相关方诉求

平山中诚主要经营燃气管道投资、建设及输配，CNG加气站投资建设及管理业务，拥有平山县人民授权的《平山中诚城市管道燃气特许经营协议》。燃气经营行业的进入门槛较高，为相对垄断行业，公司在正式运行之前，需要大量资金进行前期管道和设备的投资、建设，从而使其获得特许经营优势及持续稳定的收入和盈利。

中子燃气基金设立背景是天然气做为清洁能源，在环保政策和社会需求方面都有着巨大的发展前景，项目公司实力雄厚，具有良好的经营资质，在平山县取得特许经营权。资金投入后完成后期管道和设备建设即可正式运营，并具有持续稳定的业务及收入。预期盈利可观，项目风险可控，是非常优质的投资项目及机会。

(二) 投资方案

◆投资计划

1. 预计3年总投资金额3~5亿元，进行分期投资方式，计划一期投资0.5~1亿元。若募

集金额达到5000万即可正式启动投资计划。

2. 公司估值待定，若与项目方就公司估值无法达成一致，可以考虑实行明股实债方式，

并约定时间转股。为覆盖基金成本和投资者预期收益，预计年化利率25%左右。

◆还款来源

1. 平山中诚销售收入及净利润还款

根据投入计划，项目公司现有合作意向工业用户14家，预计2016-2019年工业用户供气总量分别为：0.16亿立方米、1.05亿立方米、2.03亿立方米、2.72亿立方米，同时公司拥有平山县境内居民和公共服务机构燃气供应，以及CNG销售收入业务。预计公司2016-2019年净利润分别为：0.1亿元、1亿元、1.5亿元、2亿元。

2. 股权质押解除后再融资还款

平山中诚现将100%股权质押浦发银行贷款7000万元，预计未来公司解除股权质押后可以利用股权进行再融资还款。

3. 一致行动人作为还款来源

河北正茂燃气有限公司将和平山中诚燃气有限公司达成一致行动人协议，未来河北正茂燃气有限公司取得的税后净利润可作为还款来源。

◆担保措施

1. 项目公司大股东做与基金投资股权份额加倍的股权质押；

2. 公司利用募资投向的新建管网和相关配套设备做抵押；

3. 项目公司的应收账款做质押；

4. 项目公司实际控制人及妻子向本基金承担连带责任保证；

5. 河北中诚燃气有限公司做项目公司担保方；

(三) 融资安排及税收筹划（融资部意见）

1. 基金计划募集资金总目标额3-5亿元，分3-5期募集，其中一期募集目标额1亿元，

计划前期募集资金可采用明股实债方式，后期成长性较高，可采用股权投资方式。同时为了减少募集成本，采取如下策略：投资额度收益率差：1%，投资期限收益率差：

1.5%，目的是获得高金额长期资金，减少后期募集压力和成本。

2. 基金形式采取有限合伙制企业，避免公司制和信托制投资基金双重征收所得税。目前

北京针对LP的投资收益实行：合伙制企业免征企业所得税，合伙企业的投资收益分配给LP时，LP的利息、股息、红利所得征收20%的个人所得税。

(四) 退出方案及收益测算

◆退出方案

1.平山中诚拟于未来3年借壳或IPO上市，公司已经和东兴证券签订股改及首次公开发

行上市合作框架协议，同时就未来上市计划和河北正茂达成一致行动人协议，现正进行股份制改造中。

2.公司可在后期引进新的投资者，从而完成基金投资的股份转让作为退出渠道。

3.公司大股东承诺在未来以约定的收益率进行股份回购。

收益测算

1.项目公司现有合作意向工业用户14家，预计2016-2019年工业用户供气总量分别为：

0.16亿立方米、1.05亿立方米、2.03亿立方米、2.72亿立方米，同时公司拥有平山县

境内居民和公共服务机构燃气供应，以及CNG销售收入业务。预计公司2016-2019年净利润分别为：0.1亿元、1亿元、1.5亿元、2亿元。

2.测算得到公司未来2017-2019净利润增长率分别为：1000%、50%、34%，由此预计公

司未来3年平均回报率：43%

第四部分本次交易的关注事项及风险因素分析

1. 公司目前与平山工业园区12家工业用户有合作意向，不过由于价格优势，目前工业用

户主要使用燃煤。平山县政府规定2017年是工业企业燃煤该燃气的最后期限，届时所有企业都需要用燃气做能源。因此，平山中诚的稳定供气量规模需要到2017年方可确定。

2. 平山中诚目前与博欧金属和中联光缆已经于2014年签订供气合同，不过由于钢材行业

市场需求持续下行，博欧金属最新供气量统计数据与当初合同签订供气量有一定差距。因此在未来供气量的预计上具备不确定性。

3. 平山县河北敬业钢铁有限公司是平山中诚用气量最大的工业客户，占据中诚燃气工业

客户供气量大概50%，因此对中诚燃气的经营和销售具有较大影响。

4. 在工程建设方面，公司现在需要资金6000万建设二期输气管道，3000万建设CNG加

气母站，由于没有具体的工程建设可行性研究报告和项目投资明细，不确定资金需求是否合理。

5. 平山中诚现将100%股权质押于浦发银行贷款7000万，分5期偿还，第1、2期已经

站起，第3期16年9月到期。且在邦信小额贷款公司贷款1200万，年华利率20%左右。因此需要资金解决负债方面的问题，具备一定不确定性。

6. 平山中诚目前估值10亿元，由于平山中诚一直未开始正式运营，因此历史财务数据无

法做估值参考。同时公司提供的未来3年供气量和财务指标实际运营具备不确定等因素，故无法判断估值是否合理。

建设及管理”变更为“天然气管道投资及建设，管道燃气（天然气、压缩天然气）液化天然气销售，CNG加气站投资建设及管理”。

6. 2015年3月，将公司住所由“河北省石家庄市平山县城桥西正义路南”变更为“石家

庄市平山县平山镇西柏坡经济开发区装备路东”。

(一) 控股股东和实际控制人情况

平山中诚股权结构为：公司注册资本5000万元，张春梅持股95%；马明明持股5%。公司实际控制人为张春梅女士之夫，河北正茂燃气有限公司实际控制人关树清先生之弟。

第六部分业务和技术

(一) 主营业务和产品情况

业务或产品构成

公司目前经营业务为天然气管道投资及建设，燃气经营销售及CNG加气站投资建设管理，主要经营产品有：管道天然气、压缩天然气（CNG）及液化天然气（LNG）

1. 管道天然气

公司目前主营业务产品为管道天然气，特点是相较于LNG和CNG，成本低廉、供应量大、供气稳定。主要用于平山县工业、居民及公服客户供气。目前公司已完成一期

管道：宜安门站—输气首站8.8km管道及天然气场站建设，正在筹备二期输气首站—敬业集团站、华莹玻璃站30km管道建设。若管道建设完成，则可覆盖包括平山工业园区在内的平山县主要工业客户、居民及公服类用户的用气需求。

平山中诚管道非居民天然气销售价格：3.02元/立方米、基准门站价格：2.23元/立方米、采购价格：1.98元/立方米（上游供气企业为中石油华北天然气销售分公司，一手气源优势）；管道居民天然气销售价：2.40元/立方米、门站基准价：1.68元/立方米。

2. CNG

CNG产品主要是通过利用CNG加气母站压缩机将天然气加压储存，再由专用运输车将20Mpa压缩天然气运往子站，子站再给CNG汽车加气。CNG母站建于天然气场站中，靠近天然气气源，CNG子站一般建设在城市内，以方便车辆加气，或者建设在没有燃气管道敷设的乡镇的工业区，供给天然气作为能源。公司目前计划进行CNG母站建设，以替代管道燃气无法覆盖及汽车燃气消费的领域。

平山中诚CNG母站价格：2.55元/立方米、车用CNG销售价格：3.5元/立方米。

来源：《石家庄市发展和改革委员会关于降低市区非居民用天然气价格的通知石发[改价格〔2015〕900号]》，2015年11月20日。

3. LNG

LNG由槽车从液化加工厂转运至气化站，利用LNG卸车增压器使槽车内压力增高，将槽车内LNG送至LNG低温储罐内储存。当从LNG储罐外排时，先通过储罐的自增压系统，使储罐压力升高，然后打开储罐液相出口阀，通过压力差将储罐内的LNG 送至气化器后，经调压、计量、加臭等工序送入市政燃气管网。LNG主要用作无法使用管输天然气的城市做供气气源，也是许多管输天然气城市的补充气源和调峰气源。

同时LNG亦作为交通工具燃料。公司在尚未正式运行之前，主要使用LNG为前期已正式用气企业进行供气。

(二) 行业发展分析

1、行业的基本情况

（1）支持或影响行业发展的主要法律法规及产业政策等

由于天然气属于清洁能源，且价格合理，故国家政策一直扶持天然气行业的发展。

1. 2004年，在《能源中长期规划纲要2004-2020年》中，政府首次明确提出了大力

发展天然气，提高天然气在一次能源中比例，并明确力争在2010年达到5.3%，

2020年达到8-10%的目标。之后，相关部门先后出台了多项支持措施，根据“十

二五”规划，2015年我国天然气消费目标初步定为2600亿立方米，在能源结构

中的比例进一步提高至8.3%左右。

2. 根据国家发改委《产业结构调整指导目录（2005年版）》、《产业结构目录

（2011年本）》、《西部地区鼓励类产业目录》，天然气、液化天然气储存、管

道输送设施及网络建设，液化天然气技术开发与应用，城市燃气工程等均为我国

国民经济鼓励类产业。

（2）行业产业链及利润分布、集中度、增长率等

天然气行业产业链

（3）行业经营特点

1. 城市燃气是朝阳行业，且是政府重点关注和支持的行业。

2. 燃气经营属于政府特许经营，一般一个城市只允许一家公司经营。

3. 燃气公司运营成本较低，一次固定资产投入后，一般不需要再输血，能够通过初

装费和气费差价，实现自身循环。

2、影响行业发展的因素、趋势与市场容量

（1）行业壁垒

1. 市场进入壁垒。在市场准入方面，城市供气行业采取许可制。燃气公司从事城市

管道天然气销售必须取得所在地区市政公用事业主管部门授权，签订特许经营协

议，取得特许经营权证。

2. 资金壁垒。城市燃气销售需铺设大量管网（包括城市管网及部分长输管网），且

工期较长，企业必须进行大量的初期投资。特别是遇到敷设地段地形复杂，更是

要付出巨大的投资成本。从事该类业务的企业必须具备一定的企业规模、资金实

力及融资能力，该行业存在较高的资金壁垒。

（2）前景与发展趋势

1. 以天然气为主的城市燃气因其热值高、环境污染小、成本较低的突出优势，在我

国转变经济增长方式中的作用越来越明显，应用范围逐步扩大。

2. 平山县天然气需求潜力

河北省目前能源消耗以煤炭为主，平山县煤炭消费占其结构的98%以上，迫切需

要改变以燃煤为主的能源消费结构。为改变传统能源消费方式和能源消费结构，

平山县人民政府办公室出台了《2014-2017年气化平山县实施方案》，争取到2020

年完成对全县主要工业企业燃煤设施气化改造，削减燃煤4.9吨。使全县天然气消

费占总能耗得比重由0.03%提高到1.5%以上，全县主要城镇居民用户气化率提高

到96%以上，县城公交气化率提高到95%以上，出租车全部气化，天然气年利用

量达到1亿立方米以上。

(三) 主营业务情况

1、基本情况

平山中诚目前主要经营业务为：天然气管道投资及建设，管道燃气（天然气、压缩天然气）、液化天然气销售（平山县行政管辖区域内，有效期限至2016年12月31日），CNG加气站投资建设及管理。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）

2、主要业务流程图

3、采购情况

天然气采购气源：由第三方（中国石油天然气股份有限公司）供应，并由另一第三方（河北中石油昆仑天然气利用有限公司）通过管道运输模式运送至平山中诚石家庄市鹿泉区宜安镇的宜安门站，再由平山中诚通过管道运输模式运送至其在平山县西柏坡工业园区的天然气场站。

4、生产情况

1. 燃气管道建设。平山县天然气输气管道工程管线设计输气量3.5×108m3/a。一期管线

工程长约8.8km，管道设计压力6.3MPa，管径D323.9mm，现已完工。二期工程管线全长约30公里，从平山输气首站沿外环路内侧铺设至华莹玻璃厂，同时完善城区管网。

西线从华莹玻璃厂向西沿S301石闫公路至西柏坡高速温塘收费站附近。北线从外环路沿钢城路向北至河北敬业集团。

2. 天然气场站建设。天然气场站由平山中诚负责开发建设，是存储和转售所取得天然气

的主要场所，也是天然气场站连接终端用户天然气管道的起点，位于平山县西柏坡工业园内。最新尽调情况显示，输气首站建设已经完毕。

3. CNG母站建设。CNG母站位于平山工业园区天然气场站内，用于向平山县各区域

CNG子站提供管道天然气，目前CNG母站还未正式开工建设。

4. 办公楼建设。公司在新的办公地址平山工业园区内兴建两栋办公楼，且与天然气场站

和将要兴建的CNG母站位于同一地点，目前建设已完毕。

5、销售情况

1. 工业客户

项目公司现有合作意向工业用户14家，预计2016-2019年工业用户供气总量分别为：

0.16亿立方米、1.05亿立方米、2.03亿立方米、2.72亿立方米。其主要工业用户大致

情况如下：

1) 河北敬业集团：全国500强企业第206位，河北百强企业中第5位，年营业额近

600亿元。敬业集团特钢厂现已立项获批，主要生产应用于船舶和压力容器设备

上的H型板材。敬业集团年产水杨酸25000吨、阿司匹林3500吨，是目前世界

最大的水杨酸生产基地。占据国内70%市场份额及全球35%市场份额。

2) 华莹玻璃制品有限公司：成立于1996年，公司在全国玻璃行业综合实力排名是第

三位，压制规模位居中国玻璃行业榜首。华莹玻璃先后投资1.5亿元，建成了6

座环保型电熔炉、12条自动拉窑生产线。出口创汇在中国玻璃行业制造企业中

2008年排名第二位，石家庄市民营企业50强。

3) 炳岩特钢制品有限公司：拟总投资2.4亿元，在西柏坡科技工业园区建设2000万

件高精密数控工具项目。计划建3台加热炉，目前1号炉、2号炉已建成投入生

产，3号炉正在筹建中，规划建设的高温熔炼炉使用燃气加热方式，预计建成投

入后，产能可达到特钢2000吨/年。

4) 泰山石膏股份有限公司：全球最大的纸面石膏板生产企业，年生产能力12亿平方

米，石膏板护面纸30万吨，轻钢龙骨2万吨，装饰石膏板400万平方米。公司拥有资产50亿元。泰山石膏（平山）有限公司始建于2006年6月，是西柏坡电厂与山东泰安北新建材有限公司的合资工厂。该厂拥有一条生产能力为3000万㎡/年纸面石膏板生产线。

5) 冠群重机：是石家庄三环阀门厂5万吨铸件及冶金装备搬迁扩建项目，计划工程

总投资5亿元。是河北省最大铸锻厂、唯一的重型装备制造厂，填补了河北省重型数控机床、大型铸件和大型锻件三项空白。项目全部完成后，将形成年产5万吨的铸造能力。

6) 石家庄九源塑业有限公司：是较早生产PVC手套的专业厂家之一，可生产有粉、

无粉、有色、无色、及高弹力仿乳胶、医用级、非医用级等多个品种。产品广泛应用于医疗卫生、食品加工、化工电子、油漆涂料、卫生清洁、宾馆饭店等行业领域。每年有1000个以上的40尺集装箱出口到美国、欧洲、日本等世界多个国家和地区。

根据最新尽调材料【2016年5月】，平山中诚14家工业客户意向供气表如下：

注：园区新增企业北斗云，主要是作为平台入驻高科技企业，主要利用燃气取暖，预计供气量较小。由于受价格因素影响，目前具有合作意向的企业目前主要还是使用燃

煤。最终建立正式合作需到2017年，因为此日期是政府规定企业燃煤改燃气的最后期限。

2. 主要民用客户

1) 平山中心城区：平山县位于河北省西南部，全县总面积为2648平方公里，总人口

为490835人，人口数量呈稳步上升趋势，县城人口为11.6万人。按照《平山县

中心城区燃气工程专项规划》，至2016年居民管道气化率达到40%；至2020年

居民管道气化率70%；至2030年，居民管道气化率90%。

2) 西柏坡镇：位于河北省石家庄平山县中部，距平山县城45公里，距省会石家庄

85公里，是全国著名的五大革命圣地之一，全镇辖16个行政村，28个自然庄，

1600户，6040口人。预计年用气量140万方。

3) 温塘镇：地处平山县城西20公里，辖43个行政村，总面积98平方公里，是平山

县山区大镇。温塘镇在2001年8月被河北省省委、省政府正式确定为改革发展重

点镇，因本地有地下温泉而取名温塘。预计年用气量270万方。

3. 主要公服客户

1) 富力国际健康养生城：广州富力地产集团与平山县政府在平山合建一个“富力国

际健康养生城”项目，总投资约200亿元。预计2018年1月完工。该养生城项目

涉及文化旅游、养生康复、养老护理、特色商业、休闲居住等板块。已签订协议

年用气量2700万方。

张总指出，富力养生城预计居民10000户，初装费：3000元/户，初装费用总计：

3000万元，净利润50%【2016年5月】

2) 河北野生原度假村：总占地4000余亩，是石家庄市周边地区唯一拥有山景、水景、

园景三景合一的景区。设贵宾楼“山前人家”、生态楼“山里人家”以及农家院

共计500余套，可同时容纳1000人入住。最大的野生原大会堂可以容纳600多人

用餐。预计年用气量60万方。

注：敬业钢铁、华莹玻璃、居民用燃气及公共服务方供气需二期燃气管道建设完毕方可正式运营。

4. 工业用户中博欧金属和中联光缆两家企业签订正式合同，且博欧金属已正式供气，是

一家不锈钢精密铸造企业，全部产品出口。博欧金属企业正式合同签约用气量与实际用气量相差悬殊，主要原因是：

1) 博欧金属工厂还未完全迁至平山工业园区内，有部分生产线还未进行煤改气；

2) 公司主要做不锈钢精密铸造，钢材行业受经济影响，企业经营规模导致用气量需

求减小；

5. 特别说明，此次供气量数据参考来源：2015年8月《平山中诚权益价值分析测算报

告》、2016年1月《中诚燃气股改说明书》、2016年5月最新尽调材料。

2015年8月数供气数据如下：

注：此供气数据主要为一期工程主要企业用气量表，且天源资产在此工业供气量基础上得到股东权益价值测算10.85亿元。

◆2016年1月，《中诚燃气股改说明书》中有两期工业客户供气量，其中一期工程客户

供气量与2015年8月一致，二期工程客户供气量表如下：

注：此二期工程客户主要依赖于二期管道建设工程：输气首站-敬业末站、华莹玻璃管线修建完成，同时增加工业用户：西柏坡发电厂和公服用户：富力健康养生城。

◆2016年5月工业供气量表如下：

注：此次为最新意向供气量表，公司销售负责人告知，此工业用户意向供气量表定期2~3月更新一次。相较于前两次供气量表，最新数据显示：工业用户用气量与前期相差较大，主要是因为受经济下行影响，意向用气需求减弱。同时最新供气量表无西柏坡发电厂供气数据，主要由于工业改造进展缓慢。

6、安全生产、环保情况

1. 已完成天然气场输气首站建设，未正式开始运营。需要政府主管部门关于安全、环保

评价等审核通过方可正式运营，预计进展顺利6、7月可完成审批。

2. 公司已于2010年10月22日中诚燃气与平山县人民政府签订《平山县城市管道燃气特

许经营协议》，期限30年，其授权书如下：

3. 公司已取得《燃气经营许可证》，暂无许可证复印件。

(四) 主要资产、对外担保和负债情况

1、固定资产

1. 天然气场站（平山输气首站）。位于平山工业园区内，旨在为园区内工业客户提供天

然气供应，目前已建设完工，建设成本2000万元。

2. 天然气管道（宜安门站-平山输气首战）。为平山中诚一期燃气燃气管道，全长8.8km，

建设成本1500万元。

3. 公司办公楼。公司目前新建两座办公大楼，位于平山工业园区内，目前已经正式完工，

建设成本1500万元。

4. 2015年8月，《平山中诚律师尽职调查报告》显示平山中诚设备目录如下：