股票收益率影响因素的实证分析
制造业上市公司现金股利政策影响因素的实证分析
Financial View金融视线 | MODERN BUSINESS现代商业93制造业上市公司现金股利政策影响因素的实证分析张靖淋 曹文婷云南师范大学 云南昆明 650500摘要:本文从股权结构和财务特征相结合的角度，选取2017年及2018年制造业上市公司的数据，结合我国的实际情况，采用实证分析的方法研究我国制造业上市公司现金股利政策的影响因素。
通过多元线性回归法对我国制造业A股上市公司现金股利支付水平的影响因素进行实证分析。
研究表面：我国制造业上市公司股权集中度与派现水平显著正相关，股权制衡度显著不相关，控制股东存在“隧道挖掘”行为；盈利能力、现金流量状态与派现水平显著正相关；派现水平低且不充分。
关键词:现金股利；股权结构；财务特征；隧道挖掘；实证分析；制造业中图分类号:F272.91;F406.7;F832.51 文献识别码:A 文章编号:1673-5889(2021)07-0093-05细枝末节，都需要有专业的人员来进行管理。
因此，景区应该注重引进新人，可以是高校相关专业的(旅游管理、市场营销)应届毕业生，他们拥有丰富的理论基础，有热情、有想法，可以为景区管理带来新的生命力；也可以是有着景区管理经验的专业人士，他们有理论，更有经验，可以找出景区管理中存在的不足，并用其在行业中的人脉以及从业经验促进各部门的良好运行。
2.培养老人。
除了新人，景区中的不少老员工，有着不俗的工作能力，还对景区的情况十分熟悉，缺乏的只是一些相关的理论框架。
因此，可以对这些工作能力较强的员工进行特别培训，可以在提高人员素质的同时，减少成本。
3.建立合理的绩效考核机制。
无论什么工作，员工的绩效考核总是人员管理中的重中之重[7]。
合理的绩效考核机制是激励员工，减少失误，留住人才的有效保障。
景区需要建立有效的考核机制，在奖励方面，把员工的工作成果与奖金挂钩，多劳多得，激发员工的竞争意识和工作效率，对于有突出贡献的员工给予更多的物质奖励；而对于工作中频繁出现失误等不称职情况的员工，根据情况采取相应的惩罚措施。
基于面板数据的流动性因子对股票收益率影响的实证研究
}In(P,/ P,_,) } 】 一 ; . *,一 v - - I ~一 又 i
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性 高 的 资 产， 预 期 收 益 比较 低。Amihud 和 其 Mendelson 还对美国股票收益做了横界面分析， 给
出风险调整后的收益率随流动性增大而减少。
其 中， 尸 时刻收盘价; 为 尸 、 为 ， r一时刻收盘价 ; N T ， t 时刻成交量;N 为股票的总流通股数 。NI, 为 指标的含义是单位资产换手给价格带来的影响， 或 者反过来， 价格产生单位变动所需要的交易量。 很直 观地可以看 出， 当换手率一定的时候 ， 价格变化越 大， 指标值也越大， 说明流动性越差 ;价格变化越小 ，
研究较少， 李一红和吴世农(2003) 、 单树峰(2004) ,
陆静、 唐小我( 2004) 、 麦元勋(2004) 和谢赤、 曾志坚
(2005)等人根据股票市场流动性滋价理论， 采用换
手率和非流动性、 交易量指标， 对我国股市的流动性 与预期收益的关系进行实证研究。 研究发现， 多数支 持流动性溢价理论。 本文在国内外学术界众多研究基础之上， 根据 我国股票市场的客观情况， 利用平行数据模型， 通过 横截面回归方法和纵截面时间序列方法， 将上证
数收益率放在分母中， 避免收益率很低时， 流动性指
标的数值相差极大的情况， 便于数据处理。所以， 基 于以上各种原因的考虑， 我们选取换新指标作为流 动性指标。新指标的计算公式如下 :
Iv t ,, =
创性地提出流动性溢价理论(Liquidity premium) ,
以立即执行交易的成本(买卖价差)作为流动性的指 标 : 流动性 比较低的资产 ， 其预期收益比较高; 流动
基于APT的股票收益率影响因素的实证
现代经济信息一、引言近年来受金融危机的影响，中国股市震荡明显，矛盾和问题不断凸显，股市运行特征和收益影响因素也不断发生变化，风险加大，科学决策和获得高收益更加困难，投资者损失惨重，大多抽资逃离，股市低迷，经济发展动力不足。
研究当前背景下股票收益与哪些因素有关、针对性的提出完善股市的投资建议是证券研究人员的动力和责任；是稳定投资者信心、满足投资者需求的需要；也是股市健康有效发展的迫切需要。
二、APT概述1.APT由罗斯于20世纪70年代中期建立，它解决了如果所有证券的收益都受到某个共同因素的影响，那么在均衡市场状态导致各种证券具有不同收益的原因是什么的问题，从而揭示了均衡价格形成的套利驱动机制和均衡价格的决定因素。
根据套利定价理论，当受多个因素共同影响时，股票收益率具有如下构成形式： R=a+b1F1+b2F2+b3F3+...b n F n +ε。
2.创新之处主要依据多因素套利定价模型研究股票收益率的影响因素，用最新的数据研究，以期得出新的有效结论；以往关于股票收益率的研究大多是用年度和季度数据，本章尝试基于月度数据，不仅能获得更多的上市公司数据，而且结果更详细准确。
三、实证模型的构建1.样本和数据来源以沪深300成分股为研究样本，对2010-2012年的数据进行实证分析，研究收盘价、成交量、换手率和市盈率与收益率的关系。
为保证所选取数据具有较好的可比性和合理性，故剔除在2011年后调入沪深300的97只股票和一只*st鞍钢股。
经过筛选，符合条件的股票202只。
数据来源：锐思金融数据；用SPSS软件进行统计分析2.多因素套利定价模型的构建R=a+b1F1+b2F2+b3F3+b4F4+ε式中：a为常数项，b1、b2、b3、b4分别为F1、F2、F3、F4的敏感系数，ε为随机误差。
R：股票收益率(因变量)；F1，F2，F3，F4分别为收盘价，成交量，换手率和市盈率。
四、实证结果的分析运用SPSS软件处理后，发现四个自变量散点都落在回归直线附近且与因变量呈线性关系。
我国上市公司可转换债券转换对股票收益率影响的实证研究
工具 。 但我国由于资本市场发展比较滞后 ， 大众投资者对可 发行可转换债券前后的股票收益 率变动所做 的实证研多 转换债券仍然很陌生 ，目前有关可转换债券的研究也集中
或者集 中于关注可转换债券 的融 资动机 ，对于其转换时对 上 市公 司股 价 的影响的研 究文献 却很 少见到 。本 文利 用
司的盈利情况低于预期 ， 这使得公司股价下挫。这就使得所 后计算所 有样本 的平均异常收益率和平均 累计异常收盂
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表 １
投 票名称 回归方程
转股行为 ，且一次 转换成 的股本数额 至少应该 占到转换前流
通 股 股 本 数 额 的 ２ 以上 ；． 股 期 间不 能 长 期 停 牌 ， 而 转 ％ ３转 因
可转换债券是公司发行 的赋予持有人在一定时间内选
创业板市场股票收益率影响因素的实证分析——基于FF改进模型
创业板市场股票收益率影响因素的实证分析——基于FF改进模型高广阔;黄阳阳【摘要】创业板市场曾一度成为投资者关注的焦点,其股票收益率的决定性因素是什么?本文采用2014年5月至2016年12月共计134周的创业板上市公司股票数据,基于Fama-French改进模型进行实证检验.结果表明:创业板市场存在账面市值比效应,但规模效应不显著;账面市值比因子与创业板股票预期收益率成负相关的关系,规模因子和资金净流入因子则与创业板股票预期收益率呈正相关关系;资金净流入量对2014年以来的创业板市场股票价格的暴涨和下跌起着重要的驱动作用;FF改进模型在创业板市场的适用性要明显优于FF模型.【期刊名称】《经济与管理评论》【年(卷),期】2017(000)005【总页数】6页(P83-87,111)【关键词】创业板市场;Fama-French改进模型;资金净流入;股票预期收益率【作者】高广阔;黄阳阳【作者单位】上海理工大学管理学院,上海 200093;上海理工大学管理学院,上海200093【正文语种】中文【中图分类】F8302015年创业板股票市场泡沫的破灭充分暴露了我国创业板市场存在的一些问题：创业板市场经营时间较短，内幕交易频发，市场操控等违纪行为以及投机者盲目跟风等，创业板股票市场的规范化和法制化程度不高。
但不可否认的是，创业板股票上市门槛低、高科技成长、投资收益高、市场活跃等特征也凸显了其独有的生命力。
对创业板市场股票的定价问题是学术界的关注焦点，本文中该问题涉及Fama-French三因素模型(以下简称FF模型)和FF模型的改进模型。
经典的投资学理论认为，单只股票的收益率与市场风险溢价呈线性关系，但是，之后很多学者发现仅仅依靠衡量市场风险的β值来估算预测股票的预期收益的CAPM是存在着缺陷的。
Fama and French(1992-1993)在前人研究的基础上，开创性提出了FF模型，认为β值不再是决定股票预期收益的唯一因素，规模因素和账面市值比因素与市场因素对股票的预期收益率也起着重要作用[1-2]。
利率变动对股价指数影响的实证分析
在 实 际操 作 中不 可 能完 全 剔 除 其余 因 素 的影 响 ， 因此 这 里 将 我 们 所关 心 的 因素 ｆ 率 ） 取 出来 ， 独 分析 其 对股 票 利 提 单
价格指 数 是否有 显著 的影 响 。
利率是制定股票价格的重要参数 ， 作为市场经济中处于
社 会 资源 市场化配 置关键地位 的资金价 格一 利 率理应 由市 场决定 ， 只有 由市场 供求决定 的均衡利率 ， 能充分反映 资 也 才
目 和 深 州 点 指 的 平 均 涨 幅 是 指 降 息岳 十 十 交 易 日｛ 数 包括
息前 后 各 １ 个交 易 日的 ｊ证 指 数和 ０ ＝
维普资讯
动 幅度 与一 年 期 存 款利 率 变 动 幅度 之 间 的 散点 图 ， 管 因 尽
利 率下 降 导致 股 指下 降 的点 数减 少 ， 仍 发 现平 均 股 指 变 但 动 幅度 与利 率之 间无 负相关 的关 系 。 （ ） 因素 方差 分析 ： 单 影 响 股票 价格 指 数变 动 的因 素很 多 ， 政 治 因素 、 济 如 经
点 ， 款 年 利 率平 均 下 凋 了０ ５ 百分 点 。 也 贷 ．个 这 月 我 国开 征利 息税 以来 的第 一农降 息 。
§ 对我 国股 市影 响的 实证 分析 降息 后沪深股 市涨 跌幅 度
年 期 存 障 息 后 第 一 十 降 息 后 第 一 十 上 证 指 数 棘 圳 盛 指
（ 即从股票买卖差价中获利）市场投资气氛浓厚 ， ， 使得投资
者对利 率 的变 动不 敏感
３ 我 国利 率 的非市 场 化 ．
周期、 行业 的寿 命 周 期 、 资 者 预期 、 观 经 济运 行 情 况 等 投 宏
我国股市收益率波动偏度和峰度的实证分析
我国股市收益率波动偏度和峰度的实证分析本文通过以我国股票市场的代表性指数—上证综指和深证成指长达20年的历史数据为样本，对指数收益率偏度和峰度进行实证分析，考察涨跌停板限制的影响，验证我国股票市场的“一月效应”，并对所得结果给予理论解释。
研究结论包括：涨跌停板限制实施后，股市收益率的偏度和峰度都显著降低，且偏度的方向改变；涨跌停板限制实施后，波动峰度逐步降低，负收益率的持续性更强；我国股市存在“一月效应”，一月份收益率降低了波动峰度，提高了波动偏度值，但并不改变波动偏向。
关键词：偏度峰度涨跌停板限制一月效应引言偏度（Skewness）和峰度（Kurtosis）是用金融资产收益率的高阶矩（三阶和四阶）来刻画收益率分布的特性。
现有学术文献中，研究证券市场波动性的较多，但专门针对收益率分布偏度和峰度的很少。
Samuelson在1970年就发现，在最优风险决策函数中加入三阶或更高阶矩后，相比均值-方差效用函数，解决方案将得到完善，可见高阶矩在解决实际问题中的重要性早已为学者所关注。
王鹏等（2009）用自回归条件方差-偏度-峰度（GJRSK-M）模型研究我国股票市场的高阶矩波动特征，结论表明，我国股市的条件方差、条件偏度和条件峰度都具有波动持续性和杠杆效应，且该模型比现有其他高阶矩波动模型具有更强的预测能力。
Amado（1999）研究发现，股票市场和外汇市场日收益率的非正态分布特征，使得对对称性和偏度的检验变得毫无意义；在非正态分布假定下，大多数市场收益都具有对称性，即使在正态分布假定下也没有显著的非对称性；但某些市场的收益率在正超额收益和负超额收益的分布上存在差别。
然而，对偏度和峰度进行深入研究的方向之一，考察“一月效应”对二者的影响，至今却鲜有文献涉及。
“一月效应”是指股票收益率在一月要显著高于其他月份。
Aggarwal等（1989）通过研究日本股市1965-1984年的月数据，发现日本股市收益分布具有显著且持续的尖峰厚尾性，其程度随组合中股票数目的增加而递减；但收益率对正态分布的偏离几乎不受一月收益率和公司规模的影响。
前景理论与股票收益：基于A股市场的实证研究
DOI:10.19995/10-1617/F7.2023.23.105前景理论与股票收益：基于A股市场的实证研究胡婷 张云怡(湖北经济学院金融学院 湖北武汉 430205)摘 要：本文提出投资者将在前景理论框架下进行决策，先通过股票的历史收益分布形成对股票的心理描述，再基于价值函数和概率加权函数进行评估得到股票的前景理论价值。
投资者将倾向配置具有较高前景理论价值的股票，从而导致其更高的均衡价格和更低的期望收益，即有前景理论价值与股票期望收益负相关。
本文基于A股市场的投资组合分析和Fama-MacBeth横截面回归分析支持了该研究假设，研究结果表明：前景理论价值对股票期望收益的预测能力主要由股票历史收益分布的偏度特征所驱动，并从行为金融视角揭示了资产价格的形成规律，本研究对证券市场参与者和监管者均具有一定的指导意义。
关键词：前景理论；股票收益；价值函数；概率加权函数；Fama-MacBeth横截面回归本文索引：胡婷,张云怡.前景理论与股票收益：基于A股市场的实证研究[J].商展经济,2023(23):105-113.中图分类号：F830.9 文献标识码：A任何资产定价模型的关键因素都是对投资者如何评估风险的假设。
标准金融学的传统资产定价模型假设投资者根据期望效用框架评估风险，基于这一假设模型有助于理解一些经验事实。
但尽管如此，仍有大量市场异象无法由传统的资产定价模型所解释。
Kahneman和Tversky(1979)、Tversky和Kahneman(1992)基于实验研究提出的行为金融学经典前景理论指出，人们对风险的态度可能显著偏离期望效用框架下的预期，该理论被大量研究证实能够更准确地描绘人们的风险态度，并被广泛应用于解释各类资产定价异象(如Barberis和Huang，2008；Wang等，2017；An等，2020；张永莉和邹勇，2013；赵胜民和刘笑天，2020)。
基于此，本文提出了一个显而易见的问题：如果一些投资者根据前景理论评估风险，那么基于该模型是否就能帮助我们更好地理解资产价格和资产收益率？本文给出了关于这个问题的实证证据。
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股票收益率影响因素的实证分析
罗大为
【摘要】选取沪深300指数为分析对象，对2004年至2009年间的数据进行了实证研究，分析了公司基本面指标与公司股票收益率之间的关联度，并得到如下结论：投资者在评估股票价值的过程中，比较看重的是公司的盈利能力和成长能力，而忽视了现金流量、负债比率等其他因素。
【关键词】股票收益率影响因素相关性多元线性回归
经济
相关文献综述
国内学者关于股票收益影响因素研究的文章很多，主要可以归纳为宏观和微观两个方面：
从宏观方面研究的文章主要分析了我国股票收益率和通货膨胀率等宏观经济指标的相关关系。
刚猛和陈金贤（2003）利用实证研究的方法分析了我国股票市场1995年1月至2002年1月间的实际收益率、通货膨胀率和实体经济活动三者之间的相关关系。
从微观方面研究的文章在采用相应的分析模型的基础上，主要分析了微观层面的因素对股票收益率的影响程度。
刘志新、黄昌利（2000）采用将单因素模型与多因素模型结合使用的方法，选取沪深两市1995年6月至1999年6月间反映100家上市公司微观层面的相关数据，进行横截面回归分析，得到如下结论：公司规模大小与市盈率变动对公司股票收益率变动的解释能力较为显著，而股票总风险、β值、每股净资产及每股权益对股票收益率变动没有显著的解释作用。
实证研究
指标选取。
本文根据现有的对股票收益率变动影响因素的研究成果，结合我国股票市场和上市公司的财务公开情况，考虑到数据的可得性，选取了下述13个指标作为影响股票收益率的可能因素，以进行相关实证分析，选取指标如下：反映市场状况的指标：β（X1）、市盈率（X13）、账面市值比（市净率倒数X11）。
反映资产规模的指标（盈利能力）：净资产报酬率（X7）、总资产报酬率（X6）、每股收益（X12）。
反映资产管理能力指标：存货周转率（X2）、总资产周转率（X3）。
偿债能力指标：流动比率（X8）、资产负债比率（X4）。
现金流量能力指标：主营业务现金率（X9）、主营业务收入增长率（X10）、净利润增长率（X5）。
研究样本和数据选取。
样本选取考虑到样本数据的可取得性，本文选取样本区间为2004年至2009年沪深300的样本股。
为保证所选取数据具有较好的可比性和合理性，并消除异常样本区间对研究结果的影响，本文对所选取的公司样本进行了如下处理：剔除区间内金融类股票（因其资本结构与一般上市公司不同）；剔除数据残缺股票确定的样本为269家上市公司股票；本文中股票收益率的确定是以一年时间为间隔，并包含发放的股利。
具体计算公式如下：
实证研究与结果分析
相关性分析。
本文对股票收益率与各个影响因素相关性以及2004～2009年各因素间的相关分析，选择应用最广泛的皮尔逊相关系数，即简单相关系数计算，得到结果：股票收益率与账面市值比相关性较大，账面市值比X11与股票收益率在2004～2009年间呈现出明显的负相关性。
该数据表明：如果一个公司的股票账面市值较高，则市场对该公司相同账面价值的资产所愿出的价格就较低，从另外一个角度反映为市场对该企业发展前景的预期较为悲观，换而言之，市场对该企业未来盈利能力的预期较低，该公司股票的要求收益率相应处于低位。
β值对股票收益率的作用不稳定，且相关关系较弱。
在2005年前，与股票收益率呈现负相关关系，在2006年后出现正相关关系。
这与CAPM的“异常”假设符合，也即：股票收益率与β值不一定是正相关关系，并且这种相关性并不是很显著。
本文认为造成这种现象的深层次原因在于我国资本市场发展的不健全和基础制度建设的不完善。
我国证券市场产生和发展的时间只有二十
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人民论坛·学术前沿
责编/马冰莹
多年，各项法律规章制度并不完善，市场投资者投资意识和价值观念较为落后，所以在一定程度上出现了与理论分析相悖的情况，这也从一个角度说明CAPM模型的应用，是以资本市场的有效性为前提。
通过计算各指标的年平均数，发现各指标平均变动如下：2004年至2009年间，我国股票市场的年平均收益率及各指标的平均值变动情况较为显著。
其中股票收益率变化尤为剧烈，在2005年以前均为负值，且β系数与账面市值比（绝对值）有增高趋势。
存货周转率、总资产周转率及资产负债率则呈逐年递增的趋势。
每股收益、流动比率、主营业务现金比率、收益指数及净利润增长率均呈现出逐年上升的态势。
由上述统计数据，我们可以看出近年来中国上市公司相关指标的变化：一是上市公司的盈利能力逐年有所提高，负债水平不断升高，资产的周转能力增强，流动能力和收益质量略有下降。
可以说中国股市的波动性不断加大，但整体态势比较好。
二是每股收益与股票的收益率呈现出显著的正相关性。
在价值投资理论框架中，公司的盈利能力始终是股价变动的主要影响因素。
三是净利润增长率与股票收益率呈现出明显的正相关性。
四是资产负债率、主营业务现金比率的变动与股票收益率的变动呈现出一定程度上的相关性，说明上述两个指标是影响股票收益率变动的重要因素。
而且随着年份的增加，它们与股票收益率的相关性逐步增强。
五是公司流动比率、收益指数与股票收益率均没有呈现出明显的相关性，说明这两个指标对股票收益率没有显著影响，因此本文在后面的分析模型中剔除这几个影响因素，设定回归模型中的变量为股票收益率、β值、总资产周转率、存货周转率、资产负债率、总资产报酬率、净利润增长率、净资产报酬率、流动比率、主营业务现金比率、主营业务收入增长率、账面市值比、每股收益、市盈率。
股票收益率与各指标的多元线性回归分析。
本文利用强行进入法对所有样本公司股票的年收益率及各遴选指标在2004年至2009年内分别做多元线性回归分析，分析结果如下：2004、2005年度，各指标与X8、X9的多重共线系性不是很强，2006年开始，X8、X9与各指标相关性增强，。
重要变量X7（净资产报酬率）与X12（每股收益）之间有明显的多重共线，经过剔除X8、X9、X12后回归发现，除了2005年X7净资产报酬率T值不显著之外，其他年度均非常显著，说明每股收益这个指标与X7之间有很强的共线性。
对所显示出的回归结果分析后，得出以下结论：整体来看，每股收益、净资产报酬率、账面市值比、β值对股票收益率变动的影响较为显著。
剔除X8、X9、X12之后各回归指标之间不存在多重共线性问题。
β系数对股票收益率的影响不稳定，表现为：在2005年前，与股票收益率之间为负相关关系，2006年起为正相关关系。
我们
知道，β代表系统风险，2006年起股市好转，并且在2007
年达到牛市顶峰，2008起股市系统风险加大。
而股票收益
率与β的关系，正如股票收益率与股市情况的关系，即随
股市形势变化而变化。
每股收益、存货周转率、总资产周
转率、账面市值比、资产负债率等因素对股票收益率变动
的影响与各自的假设基本上相符。
主营业务现金比率及
净利润增长率对股票收益率变动的影响在分析区间内则
呈现出不稳定特征。
整体来看，账面市值、净资产报酬率、
每股收益对于股票收益率影响较大。
每股收益对于股票
收益率的影响呈加强状态。
从可决系数看，各年度的可决
系数在整体上处于较低。
这表明本文所选13个指标对股
票收益率的解释能力有限，从多元线性回归方程的F检
验结果及其显著性水平来看，各多元回归方程的回归效
果均比较显著，表明股票收益率与本文所选13个指标之
间存在显著的线性相关关系。
结论
本文通过对所有样本个股的年均股票收益率与筛选
指标在2004～2009年内分别进行相关性分析和多元回归
分析，得出以下结论：账面市值、每股收益和净资产报酬
率是影响股票收益率的主要因素，β在2005和2007年
对股票收益率的影响比较显著，并且波动性比较大，表现
为其中β值在2005年前与股票收益率呈现负相关关系，2006年以后与股票收益率呈现正相关关系。
β系数与股
票收益率在2004～2009年的回归结果显示，虽然系数的
波动幅度较大，但是平均值为0.615，且T值检验比较显
著，表明β系数与股票收益率存在一定的正相关关系，但
不能就此说明CAPM的有效性，因为这种相关关系并不
是很显著，并且有些年度并不是正相关关系。
这种结果只
能说明中国股票市场系统风险波动性较大。
账面市值比
平均系数为-2.475，表明上市公司账面市值比与股票收
益率之间存在显著的负相关关系。
进一步观察可以发现，
其系数的绝对值呈现出逐年上升的态势，即上市公司账
面市值比对股票收益率的影响正在逐年增加，说明投资
者对该指标的关注度正在提高，因此我们断定它是影响
股票收益率非常重要的因素。
每股收益在各年逐步回归
结果中均表现显著，但整体回归时不是很显著，说明该指
标与其他指标有一定的共线性（尤其是与净资产报酬率），但影响不是很大。
通过对这个指标单个回归，发现其
各年平均数为0.465，表明其每股收益与股票收益率存在
显著的正相关关系。
净资产报酬率各年平均数为0.0214，
与股票收益率有正相关关系。
净利润增长率、总资产周转
率对股票收益率有一定影响，但近年来己不明显。
（作者
单位：电子科技大学）
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2011/01/中总第315期。