资本结构和股利政策(ppt )
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资本结构概述(PPT 79张)
时，税后利润下降得更快，从而给企业带 来财务风险。
由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降
5-41
财务杠杆系数是指企业税后利润的
变动率相当于息税前利润变动率的 倍数。 ，估计财务杠杆利益的大小，评价 财务风险程度的高低。
它可用来反映财务杠杆的作用程度
5-42
（二）财务杠杆系数的测 算 EAT / EAT
5-2
返回本篇目录 返回本章目录
一．资本成本的性质
（一）资本成本的概念 是指企业为取得和长期占有资本而
付出的代价
包括资本的取得成本和占用成本
5-3
重要概念：
资本的取得成本是指企业在筹资过
程中所发生的各种费用，又称为筹 资费用。
本而向资本提供者支付的代价，如 利息，红利。
资本的占用成本是指企业因占用资
S——销售额；
ΔS——营业额的变动额。
5-35
公式变换 EBIT Q ( P V ) F EBIT Q ( P V ) Q (P V ) DOL S Q (P V ) F S C 或 DOL S S C F
5-36
合资本成本和边际资本成本。
个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，
包括长期借债成本，长期债券成本，优先股 成本，普通股成本和留存收益成本。
综合资本成本是对个别资本成本进行加权平
均而得的结果。
边际资本成本是指新筹资部分资本的成本。
5-9
（四）资本成本的意义
１、资本成本是选择筹资方式，进行资
本结构决策的依据。 资决策的重要标准
EBIT / EBIT EPS / EPS 或DFL EBIT / EBIT
由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降
5-41
财务杠杆系数是指企业税后利润的
变动率相当于息税前利润变动率的 倍数。 ，估计财务杠杆利益的大小，评价 财务风险程度的高低。
它可用来反映财务杠杆的作用程度
5-42
（二）财务杠杆系数的测 算 EAT / EAT
5-2
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一．资本成本的性质
（一）资本成本的概念 是指企业为取得和长期占有资本而
付出的代价
包括资本的取得成本和占用成本
5-3
重要概念：
资本的取得成本是指企业在筹资过
程中所发生的各种费用，又称为筹 资费用。
本而向资本提供者支付的代价，如 利息，红利。
资本的占用成本是指企业因占用资
S——销售额；
ΔS——营业额的变动额。
5-35
公式变换 EBIT Q ( P V ) F EBIT Q ( P V ) Q (P V ) DOL S Q (P V ) F S C 或 DOL S S C F
5-36
合资本成本和边际资本成本。
个别资本成本是单种筹资方式的资本成本，
包括长期借债成本，长期债券成本，优先股 成本，普通股成本和留存收益成本。
综合资本成本是对个别资本成本进行加权平
均而得的结果。
边际资本成本是指新筹资部分资本的成本。
5-9
（四）资本成本的意义
１、资本成本是选择筹资方式，进行资
本结构决策的依据。 资决策的重要标准
EBIT / EBIT EPS / EPS 或DFL EBIT / EBIT
10-股利决策课件
10-股利决策
第二节 股利政策
一、股利政策的重要性
（一）股利具有一定的信息内涵 （二）影响股东的构成 （三）影响企业资金的流动性 （四）影响企业资金的筹措（优先次序理论， 留存收益成本最低）
10-股利决策
第三节 股利支付与股利政策
股利政策
第
九 章
股利理论
收 入
影响股利政策的因素
和
利 润
股利政策
分
• 下一年度的股利分配额等于下一年度每股收益的 一个常数比例
• 股利发放变化额=调整率×（目标比例×每股收益 －上年发放额）
• 当调整率为零时，采用的就是固定股利政策 • 当调整率为1时，采用的就是固定股利率政策。
10-股利决策
第三节 股利的种类与发放
一、股利种类
（一）现金股利
第 九
（二）股票股利与股票分割
二、传统股利理论——股利相关论
股票价值的差异主要取决于股利的发放与 否。发放现金股利的公司的股票价值要大于不 发放现金股利的公司的股票价值。
原因是发放现金股利会降低资本市场对未 来股利认知的风险水平，从而降低了折现率， 所以股票的市场价格就会提高。
10-股利决策
三、MM股利定理
• 1.资本市场是无成本的 • 2.在资本市场是，证券定价是有效的 • 3.公司在发行股票时没有任何成本 • 4.不存在公司和个人所得税
第十章 股利决策
股利是股份有限公司 支付给股东的报酬，是对 股东延迟消费的补偿；是 公司将其现有利润对股东 的一种分配。现金股利时 股票唯一可以产生的现金 流量，因此股利时决定股 票价格和权益资本的重要 因素。
10-股利决策
第一节 股利理论
一、MM股利定理——股利无关论
第二节 股利政策
一、股利政策的重要性
（一）股利具有一定的信息内涵 （二）影响股东的构成 （三）影响企业资金的流动性 （四）影响企业资金的筹措（优先次序理论， 留存收益成本最低）
10-股利决策
第三节 股利支付与股利政策
股利政策
第
九 章
股利理论
收 入
影响股利政策的因素
和
利 润
股利政策
分
• 下一年度的股利分配额等于下一年度每股收益的 一个常数比例
• 股利发放变化额=调整率×（目标比例×每股收益 －上年发放额）
• 当调整率为零时，采用的就是固定股利政策 • 当调整率为1时，采用的就是固定股利率政策。
10-股利决策
第三节 股利的种类与发放
一、股利种类
（一）现金股利
第 九
（二）股票股利与股票分割
二、传统股利理论——股利相关论
股票价值的差异主要取决于股利的发放与 否。发放现金股利的公司的股票价值要大于不 发放现金股利的公司的股票价值。
原因是发放现金股利会降低资本市场对未 来股利认知的风险水平，从而降低了折现率， 所以股票的市场价格就会提高。
10-股利决策
三、MM股利定理
• 1.资本市场是无成本的 • 2.在资本市场是，证券定价是有效的 • 3.公司在发行股票时没有任何成本 • 4.不存在公司和个人所得税
第十章 股利决策
股利是股份有限公司 支付给股东的报酬，是对 股东延迟消费的补偿；是 公司将其现有利润对股东 的一种分配。现金股利时 股票唯一可以产生的现金 流量，因此股利时决定股 票价格和权益资本的重要 因素。
10-股利决策
第一节 股利理论
一、MM股利定理——股利无关论
财务管理之股利理论与政策(ppt36张)
在较长时期内每股支付固定股利额的股利政策可能会给公司造成较大的财务压力尤其是在公司净利润下降或现金紧张的情况下适于经营状况较稳定的公司第三节股利政策及其选择股利政策的类型可以向投资者传递公司经营业绩稳定增长的信息有利于股价上升采取该政策市要是股利增长率等于或略低于利润增长率才能保证股利增长具有可持续适于处于成长或成熟阶段的公司或经营活动稳定且受经济周期影响小的行业公共事尽管企业财务压力不大如果企业各年收益大幅波动时企业股价也将大起大落不利于树立良好的企业形象第三节股利政策及其选择股利政策的类型介于稳定股利政策与变动股利政策之间的折衷的股利政策股利构成
最佳股利政策能对公司获利作出贡献， 但与其说它是价值的主要来源，不如说 它是价值的“更好的调节器”。 获得巨大成功的可能性主要取决于公司 的投资决策。 寻求有价值的创意是取得超额报酬的最 优途径
第三节 股利政策及其选择
股利政策：是确定公司的净利润任何分 配的方针和策略。即公司在决定将净利 润的多大份额作为股利分配给股东时所 采用的分配政策，实践中包括：
固定股利支付率政策
该方法将股利水平与当年收益水平结合起 来 尽管企业财务压力不大，如果企业各年收 益大幅波动时，企业股价也将大起大落， 不利于树立良好的企业形象
第三节 股利政策及其选择—股利政策的类型
低正常股利加额外股利政策
介于稳定股利政策与变动股利政策之间的 折衷的股利政策 股利构成：正常股利、额外股利。正常股 利水平较低，每期均固定支付；额外股利 与当期收益挂钩，随收益波动而波动。 灵活性与稳定性较好地结合
第一节 股利及其分配—股利种类
股利的种类
现金股利
不会增加股东的财富总额，但是不同股东对现金 股利的偏好不同 在除息日之后，股价一般会下跌 改变企业的资产结构和股东权益，增加股权融资 成本
最佳股利政策能对公司获利作出贡献， 但与其说它是价值的主要来源，不如说 它是价值的“更好的调节器”。 获得巨大成功的可能性主要取决于公司 的投资决策。 寻求有价值的创意是取得超额报酬的最 优途径
第三节 股利政策及其选择
股利政策：是确定公司的净利润任何分 配的方针和策略。即公司在决定将净利 润的多大份额作为股利分配给股东时所 采用的分配政策，实践中包括：
固定股利支付率政策
该方法将股利水平与当年收益水平结合起 来 尽管企业财务压力不大，如果企业各年收 益大幅波动时，企业股价也将大起大落， 不利于树立良好的企业形象
第三节 股利政策及其选择—股利政策的类型
低正常股利加额外股利政策
介于稳定股利政策与变动股利政策之间的 折衷的股利政策 股利构成：正常股利、额外股利。正常股 利水平较低，每期均固定支付；额外股利 与当期收益挂钩，随收益波动而波动。 灵活性与稳定性较好地结合
第一节 股利及其分配—股利种类
股利的种类
现金股利
不会增加股东的财富总额，但是不同股东对现金 股利的偏好不同 在除息日之后，股价一般会下跌 改变企业的资产结构和股东权益，增加股权融资 成本
第十一章：股利理论与政策PPT学习教案
而股票分割股票分割会使公司发会使公司发行在外的行在外的股票面额的大小股票面额的大小发生改变但发生改变但股东权益中所有的构成项目如股本股东权益中所有的构成项目如股本资本公积盈余公积和未分配利润它资本公积盈余公积和未分配利润它们的金额之间的比例关系都不会发生改们的金额之间的比例关系都不会发生改第30页共35页我国我国20052005年发布的年发布的上市公司回购社会公众上市公司回购社会公众股份管理办法试行股份管理办法试行规定规定上市公司上市公司回回购股票只能购股票只能是为了减少注册资本而进行注销是为了减少注册资本而进行注销不允许作为库藏股由公司持有
策
策是指在一定的
时期内保持公司
的每股股利额稳
定地增长的股利
政策。
采用这种股利政策的公司一般会随着公司盈利的增加 ,保持每股股利平稳地提高。公司确定一个稳定的股利增 长率，实际上是给投资者传递该公司经营业绩稳定增长的 信息，有利于降低投资者对该公司风险的担心，从而有利 于股票价格上升。
稳定增长股利政策适合于处于成长或成熟 发展阶段的公司。
由于该种政策缺乏财务弹性，实务中，采用固定股利支付率政策的 企业较少。只有那些长期能够保持稳定发展而且财务状况也比较稳 定的企业，才可能会选择此政策。
第23页/共35页
5.低正常股利加额外 股利政策
低正常股利加额外股利政策是一种介于固定 股利政策与变动股利政策之间的折中的股利 政策。这种股利政策每期都支付稳定的较低 的正常股利额，当企业盈利较多时，再根据 实际情况发放额外股利。
第十一章：股利理论与政策
会计学
1
本章内容
第1节 股利及其分配 第2节 股利理论 第3节 股利政策及其选择 第4节 股票分割与股票回购
第1页/共35页
第一节 股利及其分 配
策
策是指在一定的
时期内保持公司
的每股股利额稳
定地增长的股利
政策。
采用这种股利政策的公司一般会随着公司盈利的增加 ,保持每股股利平稳地提高。公司确定一个稳定的股利增 长率，实际上是给投资者传递该公司经营业绩稳定增长的 信息，有利于降低投资者对该公司风险的担心，从而有利 于股票价格上升。
稳定增长股利政策适合于处于成长或成熟 发展阶段的公司。
由于该种政策缺乏财务弹性，实务中，采用固定股利支付率政策的 企业较少。只有那些长期能够保持稳定发展而且财务状况也比较稳 定的企业，才可能会选择此政策。
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5.低正常股利加额外 股利政策
低正常股利加额外股利政策是一种介于固定 股利政策与变动股利政策之间的折中的股利 政策。这种股利政策每期都支付稳定的较低 的正常股利额，当企业盈利较多时，再根据 实际情况发放额外股利。
第十一章：股利理论与政策
会计学
1
本章内容
第1节 股利及其分配 第2节 股利理论 第3节 股利政策及其选择 第4节 股票分割与股票回购
第1页/共35页
第一节 股利及其分 配
股利政策案例分析课件
04
通过实践和案例分析， 进一步提高在实际工作 中运用股利政策的能力 。
THANKS
感谢观看
环境等。
通过案例分析，可以深入了解股 利政策的实际操作和效果，为投 资者和公司制定更加科学合理的
股利政策提供参考。
课程目标
掌握股利政策的基本 概念、分类和影响因 素。
培养学员在实际操作 中运用股利政策的能 力，提高投资决策水 平。
通过案例分析，了解 不同类型股利政策的 优缺点和适用场景。
02
股利政策理论
剩余股利政策
公司首先满足投资需求，然后将剩余的利润作为股利发放给股东。这 种政策强调公司的成长性。
稳定股利政策
公司保持稳定的股利发放，不受盈余波动的影响。这种政策旨在向股 东提供稳定的回报。
固定股利支付率政策
公司根据盈利状况设定固定的股利支付率，将一定比例的利润作为股 利发放。这种政策使公司的盈利和股利发放保持一致。
谷歌的低股利政策在实践中取得了显 著的效果。通过将利润用于再投资， 谷歌实现了快速扩张和创新，巩固了 市场地位，提高了盈利能力。虽然投 资者无法获得定期的股息回报，但谷 歌股价的持续上涨和公司的高速发展 提供了良好的长期回报。
阿里巴巴公司股利政策
阿里巴巴公司股利政策概述：阿里巴 巴公司采取了灵活的股利政策，根据 公司的盈利状况和未来发展需求进行 股息派发。阿里巴巴在上市初期未派 发股息，随着盈利能力增强和业务拓 展，逐渐开始派发股息。
培养分析和解决问题的能力， 提高在实际工作中运用股利政 策的能力。
下一步学习计划
பைடு நூலகம்
01
深入学习企业财务管理 的其他重要领域，如资 本结构、投资决策和融 资决策等。
02
股利政策-股利分配程序及方式(ppt30)
05
案例分析
案例一：某公司股利分配程序
确定股利支付率
根据公司年度净利润和未来投资需求，确定合理的股利支付率。
制定股利分配方案
根据股利支付率，结合公司未来发展计划，制定具体的股利分配方案。
股东大会审议
将股利分配方案提交股东大会审议，获得通过后实施。
公告与实施
在股东大会通过后，及时公告股利分配方案，并按照方案向股东支付股利。
案例二：某公司股利分配政策
稳定股利政策
公司采取稳定的股利政策，每年向股东支付 固定比例的股利。
固定增长股利政策
公司根据盈利状况和未来发展计划，设定固 定的股利增长比率。
剩余股利政策
公司优先考虑投资需求，将剩余利润用于支 付股利。
低正常股利加额外股利政策
公司支付较低的固定股利，并根据盈利状况 和投资需求向股东支付额外股利。
02
评估资金需求
03
评估税收因素
公司需评估未来的资金需求，包 括投资、运营扩张、偿还债务等， 以确保足够的资金支持。
公司需了解相关税收政策，合理 规划股利分配，以降低企业税负。
股利支付时间安排
确定股利支付日期
公司需根据股东大会或董事会决议，确定具体 的股利支付日期。
提前通知股东
公司需提前通知股东股利支付日期，以便股东 做好资金安排。
发放方式
公司可以选择一次性发放、定期发放或额外发放现金股利。
影响因素
公司的盈利状况、现金流状况、未来投资需求等因素都会影响公 司是否发放现金股利。
股票股利
定义
股票股利是公司通过增发股票的方式向股东分配的股利。
发放方式
公司可以选择发放股票股利或者股票分割等方式。
影响因素
第22讲股利政策及其选择
? 股利政策的主要内容
? 股利分配的形式 ? 股利支付率的确定 ? 每股股利额的确定 ? 股利分配的时间
7
股利政策的评价指标
? 股利支付率
Pd ? D ? 100% E
? 股利收益率
Kd ? DPS ? 100% P0
8
美国标准普尔500公司 1960-1994年的股利支付率
美国标准普尔500公司 1960-1994年的股利收益率
? 偿债能力：当发放股利之后必须还保留 足够的偿债能力。
12
债务契约约束
? 规定每股股利的最高限额 ? 未来股利支付只能用贷款协议签订以后
的新增收益来支付 ? 企业的流动比率、利息保障倍数低于一
定标准时不得分配股利 ? 只有当盈利达到一定水平是才可以发放
现金股利 ? 公司的股利支付率不得超过限定的标准
13
公司自身约束
? 现金流量和资产流动性 ? 筹资能力 ? 未来投资机会与资金需求 ? 资金成本 ? 盈利状况：数量和波动性 ? 公司所处的生命周期
14
股东约束
? 追求稳定收益的倾向要求股利水平相对 稳定
? 为规避控制权转移而倾向于少发放股利， 因为留存收益减少会增加外部融资的可 能性
? 为规避所得税也倾向于少发放股利，因 为股利的税率高于资本利得
? 一般适用于公司初创阶段和衰退阶段。
17
剩余股利政策的执行步骤
? 根据投资机会确定公司所需要的资金数 量
? 按照最佳资本结构确定需要增加的股权 资本数量
? 税后利润首先用于满足投资需要 ? 若有剩余部分则用于分配股利
18
பைடு நூலகம்
固定股利政策
? 在较长时间内每股支付的股利保持不变 ? 固定股利政策的优点在于
? 股利分配的形式 ? 股利支付率的确定 ? 每股股利额的确定 ? 股利分配的时间
7
股利政策的评价指标
? 股利支付率
Pd ? D ? 100% E
? 股利收益率
Kd ? DPS ? 100% P0
8
美国标准普尔500公司 1960-1994年的股利支付率
美国标准普尔500公司 1960-1994年的股利收益率
? 偿债能力：当发放股利之后必须还保留 足够的偿债能力。
12
债务契约约束
? 规定每股股利的最高限额 ? 未来股利支付只能用贷款协议签订以后
的新增收益来支付 ? 企业的流动比率、利息保障倍数低于一
定标准时不得分配股利 ? 只有当盈利达到一定水平是才可以发放
现金股利 ? 公司的股利支付率不得超过限定的标准
13
公司自身约束
? 现金流量和资产流动性 ? 筹资能力 ? 未来投资机会与资金需求 ? 资金成本 ? 盈利状况：数量和波动性 ? 公司所处的生命周期
14
股东约束
? 追求稳定收益的倾向要求股利水平相对 稳定
? 为规避控制权转移而倾向于少发放股利， 因为留存收益减少会增加外部融资的可 能性
? 为规避所得税也倾向于少发放股利，因 为股利的税率高于资本利得
? 一般适用于公司初创阶段和衰退阶段。
17
剩余股利政策的执行步骤
? 根据投资机会确定公司所需要的资金数 量
? 按照最佳资本结构确定需要增加的股权 资本数量
? 税后利润首先用于满足投资需要 ? 若有剩余部分则用于分配股利
18
பைடு நூலகம்
固定股利政策
? 在较长时间内每股支付的股利保持不变 ? 固定股利政策的优点在于
第七章 公司的股利政策
?弥补以前年度的亏损?提取法定盈余公积金和法定公益金?支付优先股股利?提取任意盈余公积金?支付普通股股利利润分配项目利润分配项目?盈余公积金?公益金?向投资者分配利润向投资者分配利润?优先股股利?普通股股利?资本公积金是在公司的生产经营之外由资本资产本身及其他原因形成的股东权益收入
公司金融
第七章 公司的股利政策
二、影响股利政策的因素：（一） 法律限制
1.资本侵蚀条款：公司不能因支付股利而引起资 本减少，以保证公司产权之完整。 （保护债权人利益） 2.净利润规则：公司只能用当期及过去的收益支 付股利，即支付的股利不能超过累积的留存盈 余（保护债权人利益）。 3.无偿债能力条款：公司已无力偿付到期债务或 因支付股利将使其失去偿债能力，则不能支付 现金股利。
(三) 定率股利政策 1.含义：每年支付的股利与当年盈利之比固 定，但实际支付额随各年盈利水平波动。 2.优点：在定率股利政策下，各年度发放的 股利额随着经营业绩的变动而上下波动， 它适应企业的财务支付能力，避免定额股 利政策下每年必须承受“定额负债”性质 的支付压力，也有助于投资者通过股利额 的变动真实地了解企业的经营财务状况， 做出恰当的投资选择。 3.评述：易造成企业经营不稳的感觉，不利 于企业的市场形象与股票的市价维护。
—如果股票在分红时既有现金红利又有红 股，则除权除息价为： 除权价＝（股权登记日的收盘价－每股应分的现 金红利）/（1＋每股送股率） —如果上市公司有时也将配股与分红派息同 时进行，其除权除息价的计算公式为： 除权价＝ （股权登记日的收盘价－每股应分的现金红利 ＋配股率×配股价）/ （1＋每股送股率＋每股配股率）
例子
某个公司于3月1日召开董事会，发布利润分配方案，股 权登记日为4月6日，现金股利发放日期为5月5日。
公司金融
第七章 公司的股利政策
二、影响股利政策的因素：（一） 法律限制
1.资本侵蚀条款：公司不能因支付股利而引起资 本减少，以保证公司产权之完整。 （保护债权人利益） 2.净利润规则：公司只能用当期及过去的收益支 付股利，即支付的股利不能超过累积的留存盈 余（保护债权人利益）。 3.无偿债能力条款：公司已无力偿付到期债务或 因支付股利将使其失去偿债能力，则不能支付 现金股利。
(三) 定率股利政策 1.含义：每年支付的股利与当年盈利之比固 定，但实际支付额随各年盈利水平波动。 2.优点：在定率股利政策下，各年度发放的 股利额随着经营业绩的变动而上下波动， 它适应企业的财务支付能力，避免定额股 利政策下每年必须承受“定额负债”性质 的支付压力，也有助于投资者通过股利额 的变动真实地了解企业的经营财务状况， 做出恰当的投资选择。 3.评述：易造成企业经营不稳的感觉，不利 于企业的市场形象与股票的市价维护。
—如果股票在分红时既有现金红利又有红 股，则除权除息价为： 除权价＝（股权登记日的收盘价－每股应分的现 金红利）/（1＋每股送股率） —如果上市公司有时也将配股与分红派息同 时进行，其除权除息价的计算公式为： 除权价＝ （股权登记日的收盘价－每股应分的现金红利 ＋配股率×配股价）/ （1＋每股送股率＋每股配股率）
例子
某个公司于3月1日召开董事会，发布利润分配方案，股 权登记日为4月6日，现金股利发放日期为5月5日。
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筹资净额=筹资额-筹资费用
边际资金成本
2020/8/10
9
税后加权平均资金成本
债务的资金成本
Coupon rate Spot rate Yield to maturity:到期收益率
到期收益率
近似计算(P57)
税后成本:税盾功能
优先股的资金成本
资金成本=优先股利/(优先股价-筹资费用)
资本结构和股利政策(ppt )
资本结构理论: 资本成本和企业价值
融资决策
融资NPV
APV=投资NPV+融资NPV 资本结构和融资工具
权益融资:发行股票 债务融资:发行债券 证券:权利和利益
2020/8/10
2
资本结构理论: 资本成本和企业价值
Modigialiani-Miller(1958, 1963)定理
现代财务理论的起点
资本结构无关论(irrelevance) 企业价值和资本成本独立于资本结构，取决于投资决策和风险
等级
VU=VL: 无杠杆的企业价值等于有杠杆的企业价值
=(N0-N*)P2+N*P1 I: D=N*P1, P1=P2 (EMH) II: D=N*P1, P1=P0
上市的收益
改善企业和权益的定价机制：流动性、价格发现和市场激情
IPO(new issue) puzzle(Loughran-Ritter, 1995): abnormal high and low
提高公司信誉，增强融资能力（降低融资成本） 克服和缓解债务融资的约束：保存更多的投资机会 增强与债权人（尤其是银行）的谈判力量 方便创业者的退出和权益转让 分散化价值 降低控制权成本: private benefit of control 市场监督和管理改进(Holmstrom-Tirole, 1993) 广告效应和投资者认可 制度信号：更好的投资者保护
2020/8/10
6
资本结构理论: 资本成本和企业价值
契约和交易成本模型
Willamson(1988):
融资的合约性质：治理结构 融资的交易成本(契约及设立成本)和资产专用性
债务：规则性(rule-governed)合约 权益：弹性(discretionary)合约
融资与公司控制权
权益融资与控制权的稀释(Harris-Raviv, 1988; Stulz, 1988)
次序融资：内部融资债务融资权益融资 财务宽松(financial slack)的价值
Leland-Pyle(1977)
权益投资的信号(signal)作用 金融中介的价值：信号显示和信息传递
Ross(1977)
债务融资的信号显示：企业质量
代理成本与信息效应的比较
代理成本：融资决策影响投资决策 信息效应：融资决策显示投资决策
市场规则的遵循 美国上市的价值激励(Reese-Weisbach, 2002)
上市的成本
逆向选择：SMEs和venture capital的困境 较高的发行费用（尤其对小企业） 保密的丧失和R&D开发 信息披露成本：市场规则
2020/8/10
8
资本成本
筹资费用 用资费用
资金成本=每年的用资费用/筹资净额
2020/8/10
10
税后加权平均资金成本
普通股的资金成本
无发行成本的股利增长模型
P0=D1/(r-g) 资金成本:r=D1/P0+g 股票的成长性价值:PVGO=P0-EPS1/r
有发行成本的股利增长模型
r=D1/(P0-C0)+g
资本资产定价模型
ri=rf+(rm-rf)
解除）
2020/8/10
5
资本结构理论: 资本成本和企业价值
信息不对称(asymmetric information)模型
Myers-Majluf(1984): 次序融资(pecking order)
股票融资的信息效应：股票的信息敏感性和逆向选择(adverse selection)
并购事项中的证据(Morck-Shleifer-Vishny, 1990)
=WdKd+WeKe: 恒定(取决于企业的风险等级)
Ke= +D/E*(-Kd) 财务杠杆和财务风险
一个传统误解
债务的税盾(tax shield)利益及其价值
税盾收益的消失(Miller, 1977)
2020/8/10
3
资本结构理论: 资本成本和企业价值
权衡(trade-off)理论：税盾收益和破产成本
Stulz(1990): 债务融资与投资度
债务融资的收益：减少 free cash flow(限制over-investment) 债务融资的代理成本：投资不足(under-investment)
债务的监督功能
Jensen(1986, 1988, 1989) Raghuram-Rajan(1992): 项目质量的监督 Grossman-Hart(1982): 破产压力和经理人力资本的损失（职位
激励效应（资产替代效应） 监督和担保成本 破产和重组成本
外部融资的收益成本权衡：外部融资的决定
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资本结构理论: 资本成本和企业价值
代理成本模型
Myers(1977): 债务融资与real option的价值
债务融资的代理成本: growth option的放弃(pass-up) 权益融资的利益: 财务自由度(discretion)
公司并购的证据：经理股权、权益融资选择及市场反应(AmihudLev-Travlos, 1990)
债务融资的接管防御功能(Israel, 1991)和管理防御功能 （保持控股权）(Berger-Ofek-Yermack, 1997)
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融资选择
公司为什么要上市(go public, IPO)
Kraus-Litzenberger(1972) 破产成本和重组成本(Warner, 1977)
代理成本(agency cost)模型 Jensen-Meckling(1976)理论
债务融资的收益：权益代理成本的减少
权益激励：经理持股的趋同效应(convergence effect)
债务融资的代理成本
边际资金成本
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税后加权平均资金成本
债务的资金成本
Coupon rate Spot rate Yield to maturity:到期收益率
到期收益率
近似计算(P57)
税后成本:税盾功能
优先股的资金成本
资金成本=优先股利/(优先股价-筹资费用)
资本结构和股利政策(ppt )
资本结构理论: 资本成本和企业价值
融资决策
融资NPV
APV=投资NPV+融资NPV 资本结构和融资工具
权益融资:发行股票 债务融资:发行债券 证券:权利和利益
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资本结构理论: 资本成本和企业价值
Modigialiani-Miller(1958, 1963)定理
现代财务理论的起点
资本结构无关论(irrelevance) 企业价值和资本成本独立于资本结构，取决于投资决策和风险
等级
VU=VL: 无杠杆的企业价值等于有杠杆的企业价值
=(N0-N*)P2+N*P1 I: D=N*P1, P1=P2 (EMH) II: D=N*P1, P1=P0
上市的收益
改善企业和权益的定价机制：流动性、价格发现和市场激情
IPO(new issue) puzzle(Loughran-Ritter, 1995): abnormal high and low
提高公司信誉，增强融资能力（降低融资成本） 克服和缓解债务融资的约束：保存更多的投资机会 增强与债权人（尤其是银行）的谈判力量 方便创业者的退出和权益转让 分散化价值 降低控制权成本: private benefit of control 市场监督和管理改进(Holmstrom-Tirole, 1993) 广告效应和投资者认可 制度信号：更好的投资者保护
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6
资本结构理论: 资本成本和企业价值
契约和交易成本模型
Willamson(1988):
融资的合约性质：治理结构 融资的交易成本(契约及设立成本)和资产专用性
债务：规则性(rule-governed)合约 权益：弹性(discretionary)合约
融资与公司控制权
权益融资与控制权的稀释(Harris-Raviv, 1988; Stulz, 1988)
次序融资：内部融资债务融资权益融资 财务宽松(financial slack)的价值
Leland-Pyle(1977)
权益投资的信号(signal)作用 金融中介的价值：信号显示和信息传递
Ross(1977)
债务融资的信号显示：企业质量
代理成本与信息效应的比较
代理成本：融资决策影响投资决策 信息效应：融资决策显示投资决策
市场规则的遵循 美国上市的价值激励(Reese-Weisbach, 2002)
上市的成本
逆向选择：SMEs和venture capital的困境 较高的发行费用（尤其对小企业） 保密的丧失和R&D开发 信息披露成本：市场规则
2020/8/10
8
资本成本
筹资费用 用资费用
资金成本=每年的用资费用/筹资净额
2020/8/10
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税后加权平均资金成本
普通股的资金成本
无发行成本的股利增长模型
P0=D1/(r-g) 资金成本:r=D1/P0+g 股票的成长性价值:PVGO=P0-EPS1/r
有发行成本的股利增长模型
r=D1/(P0-C0)+g
资本资产定价模型
ri=rf+(rm-rf)
解除）
2020/8/10
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资本结构理论: 资本成本和企业价值
信息不对称(asymmetric information)模型
Myers-Majluf(1984): 次序融资(pecking order)
股票融资的信息效应：股票的信息敏感性和逆向选择(adverse selection)
并购事项中的证据(Morck-Shleifer-Vishny, 1990)
=WdKd+WeKe: 恒定(取决于企业的风险等级)
Ke= +D/E*(-Kd) 财务杠杆和财务风险
一个传统误解
债务的税盾(tax shield)利益及其价值
税盾收益的消失(Miller, 1977)
2020/8/10
3
资本结构理论: 资本成本和企业价值
权衡(trade-off)理论：税盾收益和破产成本
Stulz(1990): 债务融资与投资度
债务融资的收益：减少 free cash flow(限制over-investment) 债务融资的代理成本：投资不足(under-investment)
债务的监督功能
Jensen(1986, 1988, 1989) Raghuram-Rajan(1992): 项目质量的监督 Grossman-Hart(1982): 破产压力和经理人力资本的损失（职位
激励效应（资产替代效应） 监督和担保成本 破产和重组成本
外部融资的收益成本权衡：外部融资的决定
2020/8/10
4
资本结构理论: 资本成本和企业价值
代理成本模型
Myers(1977): 债务融资与real option的价值
债务融资的代理成本: growth option的放弃(pass-up) 权益融资的利益: 财务自由度(discretion)
公司并购的证据：经理股权、权益融资选择及市场反应(AmihudLev-Travlos, 1990)
债务融资的接管防御功能(Israel, 1991)和管理防御功能 （保持控股权）(Berger-Ofek-Yermack, 1997)
2020/8/10
7
融资选择
公司为什么要上市(go public, IPO)
Kraus-Litzenberger(1972) 破产成本和重组成本(Warner, 1977)
代理成本(agency cost)模型 Jensen-Meckling(1976)理论
债务融资的收益：权益代理成本的减少
权益激励：经理持股的趋同效应(convergence effect)
债务融资的代理成本