财务杠杆对公司成长性影响的实证研究_吕长江
财务杠杆对企业成长的影响
财务杠杆对企业成长的影响影响企业成长的因素是多方面的，不仅有外部的、制度性的制约因素，还存在内部的、经济性制约因素，因此随着时代背景的不同其研究重点有所差异，其研究视角也在不断拓展与深化，形成了多样性的研究结论。
公司的成长离不开资金，公司的成长与财务杠杆的存在息息相关，很多上市公司都是借助财务杠杆实现了稳步增长，但是现有的理论研究和实证研究却存在争议，甚至偏向于认为财务杠杆对企业成长具有负面影响。
一、理论研究：（1）认为二者是正相关的研究早期资本结构理论阶段的净收益理论认为，假设负债资本成本和股权成本均不受财务杠杆的影响，那么在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
现代资本结构理论中的重要分支——权衡理论，认为代理成本、税收和破产成本导致高绩效的公司倾向于更高的账面价值财务杠杆比率，企业最佳资本结构就是在债务的纳税优势和破产成本现值之间的权衡。
在新资本结构理论阶段，Jensen从代理成本和公司治理的角度分析了最优外部融资的规模和结构。
他们认为，由于债务融资会增加经理的持股份额，也就协调了经理与股东的利益，降低了由经理与股东之间利益冲突所导致的代理成本，增加了公司价值；另一方面，债务融资又会刺激股东追求高风险的投资项目，可能因此造成企业价值的损失。
Jensen提出的“自由现金流假设”认为，财务杠杆的利息压力能够迫使管理层吐出现金，从而减少公司的自由现金流及其所衍生出的代理成本。
（2）认为二者是负相关的研究在现代资本结构理论阶段中的优序融资理论中，Myers提出，随着公司负债比率的增高，其破产风险也会相应提高。
一旦破产，公司就完全丧失了成长机会，债务合约的刚性特征和债务偿付的优先性会迫使股东放弃一部分有价值的投资机会，由此产生了投资不足问题，说明公司财务杠杆会减缓公司的成长。
因此，财务杠杆给企业的成长性带来了负面影响，具备成长性的企业往往会尽量避免发行债务。
财务杠杆对企业的影响
财务杠杆对企业的影响财务杠杆是企业使用债务融资来扩大投资和增加股东收益的一种策略。
通过债务融资，企业不仅可以利用外部资金进行扩张，还能够在一定程度上提高自身盈利能力。
然而，财务杠杆的使用也带来了风险，因此其对企业的影响是多方面的。
本文将详细探讨财务杠杆对企业的主要影响，包括盈利能力、风险管理、资本结构以及决策作相等方面。
一、财务杠杆的基本概念财务杠杆利用了负债与权益资本的关系。
一般来说，财务杠杆越高，公司的负债比例就越大，反之则相对较小。
使用财务杠杆，企业可以低成本获取更多资金进行项目投资，从而追求更高的收益。
通常可以用以下公式衡量企业的财务杠杆：[ = ]较高的财务杠杆表明企业有更多的负债，相应的也意味着承担了更大的还款压力和风险。
二、财务杠杆对盈利能力的影响通过合理运用财务杠杆，企业能够放大自身的盈利能力。
在良好的市场条件下，使用财务杠杆能使得每单位股份收益显著提高。
例如，当企业通过债务融资投入一个盈利能力高于借款利率的项目时，其投资回报将得到扩大。
然而，过度依赖财务杠杆可能导致相反的结果。
当市场环境恶化或企业面临亏损时，高负债将加大公司的经营风险，导致亏损进一步放大。
因此，对企业自行资本结构与负债比例进行恰当控制是至关重要的。
三、财务杠杆与经营风险管理经营风险是指因市场波动、生产经营变故等因素造成的利润变化风险。
企业在筹集资金时，若以高成本借款而导致债务过重，则未能有效控制固定成本和变动成本，会增加经营风险。
相反，通过合理运用财务杠杆，结合市场动态变化，能够提升盈利水平并降低经营风险。
具体而言，合理的财务杠杆不仅能够提升公司的抗风险能力，还需结合行业特点和市场前景，通过动态调整负债比例来应对潜在风险。
例如，在经济增长期通过适度举债扩大生产规模，在经济转型期则需降低负债比重，以降低潜在损失。
四、对资本结构的影响资本结构指的是公司长期及短期内各种资本来源（包括自有资金和外部资金）的相对比例。
财务杠杆使得企业可通过借款来获得更多资金，而不必过度依赖股东权益。
财务杠杆与企业成长之间的关系
财务杠杆与企业成长之间的关系在企业的发展过程中，财务杠杆就像是一把双刃剑，运用得当可以助力企业迅速成长，实现价值最大化；运用不当则可能使企业陷入财务困境，甚至面临破产的风险。
那么，财务杠杆究竟如何影响企业的成长呢？让我们一起来探讨一下。
财务杠杆，简单来说，就是企业在制定资本结构决策时对债务筹资的利用。
企业通过借入资金，期望以较小的自有资金投入获取较大的收益。
当企业借入资金所获得的投资报酬率高于借款利息率时，就能通过财务杠杆获得财务杠杆利益；反之，则会遭受财务杠杆损失。
我们先来看看财务杠杆是如何促进企业成长的。
一方面，债务融资可以为企业带来税盾效应。
在大多数国家和地区，企业支付的债务利息是可以在税前扣除的，这就降低了企业的税负，增加了企业的净利润。
另一方面，适当的债务融资可以提高企业的股权回报率。
由于债务资金的成本相对固定，当企业的盈利能力增强时，归属于股东的利润会大幅增加，从而提高股权回报率，吸引更多的投资者。
例如，一家企业有 100 万元的资产，其中 50 万元是自有资金，50万元是借入资金，年利率为 10%。
如果企业的投资回报率为 20%，那么企业的息税前利润为 20 万元，扣除 5 万元的利息费用后，净利润为15 万元。
此时，股东的权益回报率为 30%（15÷50）。
如果企业全部使用自有资金，同样获得 20 万元的息税前利润，股东的权益回报率则只有20%（20÷100）。
可以看出，适当的财务杠杆提高了股东的回报。
然而，财务杠杆并非只有好处，如果运用不当，也会给企业带来诸多问题。
首先，债务融资会增加企业的财务风险。
企业需要按时支付利息和本金，如果企业的经营状况不佳，无法按时偿还债务，就可能导致信用评级下降，融资成本上升，甚至引发债务危机。
其次，过高的财务杠杆会限制企业的融资能力。
当企业的债务水平过高时，潜在的投资者和债权人可能会对企业的偿债能力产生担忧，从而不愿意提供资金支持，这将影响企业的进一步发展。
财务杠杆对上市公司成长性影响的实证研究
财务杠杆对上市公司成长性影响的实证研究作者：杨艳兰来源：《商业会计》2013年第18期摘要：财务杠杆通过偿债压力来影响企业管理者的经营策略，由此推断出财务杠杆对公司成长性有影响。
本文通过对重庆上市公司的财务报表分析，分离期间费用率、风险、净利润率、财务杠杆和公司规模五个变量因子，并通过描述性分析和回归分析，得出财务杠杆对上市公司成长性有显著的促进作用。
关键词：上市公司财务杠杆成长性一、引言随着企业经营成本增加及企业竞争的加剧，企业融资渠道逐渐多元化，负债筹资成了企业普遍采用的经营策略。
负债筹资不仅具有一定的避税作用，且因负债筹资的利息支出固定，公司息税前收益增加时，每一单元盈余承担的利息支出会变小，股东分得的红利会增多。
这种由于股利和固定利息费用的存在使普通股每股盈余的变动幅度大于营业利润变动幅度的现象，称作财务杠杆。
但若公司资产负债率过高，企业有可能因支付无法按期偿还负债而缴纳罚款、抵押或变卖资产，股东将无法获利甚至资产冻结。
因此将财务杠杆水平控制在合理范围内在指导公司经营成长方面有重要的意义。
公司的成长性是一个趋势和动态过程，是以过去期间的经营能力和发展状况为基础预测公司未来的成长能力。
公司的成长性包括三个方面：一是企业本身的成长，包括经营效率的提高、公司管理水平的提高和公司科技创新、专利的增长等公司内部指标；二是公司所在的行业从小变大，整个行业发展迅速；三是对于投资者来说，投资者可以从该决策中获得超额利润。
外国学者对财务杠杆对公司成长性的影响进行了实证研究，Myer（1977）和Titman、Wessels（1984）分别认为破产风险和代理成本的存在会抑制公司成长；Jensen（1986）则认为财务杠杆的投资约束和免税收益会促进公司的成长；Sam-Yong等（2004）对韩国389家上市公司1981-2002年的数据进行实证研究，发现财务杠杆的作用取决于公司的发展前景和市场需求。
在我国，谢军（2005）通过对成长性价值指标Tobin's Q和市净值进行研究，发现财务杠杆与公司成长性呈显著正相关；陈小悦等（2001）对股权结构和公司业绩的经验研究指出，由于投资者保护机制的缺乏，长期财务杠杆与公司绩效成反比；姚明安等（2008）通过研究财务杠杆对投资影响证明财务杠杆对企业成长性的抑制作用。
财务杠杆对公司成长性影响的实证研究_吕长江
第2期(总第267期)2006年2月财经问题研究R esearch on Financ i al and E cono m ic IssuesNum ber2(Gen era lS erialNo1267)Feb ruary,2006财务杠杆对公司成长性影响的实证研究¹吕长江,金超,陈英(吉林大学商学院,吉林长春130012)摘要:本文认为财务杠杆对公司成长性具有积极、消极双重影响。
鉴于现有文献中财务杠杆对公司成长性的消极作用,本文选取1998)2001年深沪两市2798个混合样本作为研究对象,研究上市公司在不同经营业绩条件下财务杠杆对成长性的影响。
研究结果表明,与国内外已有的研究结果不同,不同经营业绩下公司财务杠杆对成长性的影响作用存在差异。
对于业绩优良的公司,财务杠杆具有积极作用,举债经营可以促进公司的成长,而且,随着公司业绩的增强,财务杠杆所起的积极作用更为显著;对于业绩较差的公司,财务杠杆具有消极作用,财务杠杆对成长性有一定的抑制作用。
关键词:公司成长性;财务杠杆;业绩中图分类号:F275文献标识码:A文章编号:1000-176X(2006)02-0080-06一、引言公司的成长性是公司管理者、投资者等相关利益者共同关心的问题,也是公司未来价值之所在。
公司的成长需要资金的支持,公司的成长与财务杠杆存在内在联系,那么财务杠杆对公司的成长具有怎样的作用呢?目前,已有的研究文献大多认为财务杠杆对公司的成长具有负面作用,那么,为什么有些上市公司却能成功地借助财务杠杆实现了稳定成长?是否不同的公司运用财务杠杆的效果不同?关于公司成长性的问题,国外学者完成了大量的实证研究工作,主要结论为财务杠杆与公司的成长性负相关。
M yers&Turnbu ll认为,公司的负债比率高,其破产风险也会相应地提高,一旦破产,公司则会完全丧失成长机会;而当公司有较多的成长机会时,则会采取较保守的财务杠杆政策,他们预测成长机会与负债比率呈反向关系[1]。
财务杠杆反作用对企业的影响
【内容摘要】财务杠杆是指企业利用负债来调节权益资本收益的手段。
合理运用财务杠杆可以给企业权益资本带来的额外收益，即财务杠杆利益。
只顾获取财务杠杆利益，无视财务风险而不恰当地使用财务杠杆的做法会形成反财务杠杆作用，是企业财务决策的重大失误，最终将损害投资人的利益。
认真研究财务杠杆并分析影响财务杠杆的各种因素，搞清其作用、性质以及对企业权益资金收益的影响，是合理运用财务杠杆为企业服务的基本前提。
【中文关键词】财务管理反财务杠杆作用财务杠杆就是指企业在运用负债方式筹资时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。
亦称筹资杠杆，体现了企业在筹资活动中债权资本的作用。
从股东的角度讲，只要投资报酬率大于负债利率，企业的财务杠杆就能为普通股股东增加收益，举债是有利的。
因此，企业没有理由拒绝运用财务杠杆增加收益。
财务杠杆作用通常用财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage,DFL）来衡量，财务杠杆系数指企业权益资本收益变动相对税前利润变动率的倍数。
其理论公式为：财务杠杆系数=权益资本收益变动率／息税前利润变动率通过数学变形后公式可以变为：财务杠杆系数=息税前利润／(息税前利润－利息)通过以上公司可以看出，影响财务杠杆作用的因素主要有：息税前利润和利息(债务)。
但是由于财务杠杆受各种因素的影响，在获取财务杠杆利益的同时，也伴随着一定的财务风险。
因此，在市场经济条件下，企业要想取得良好的效益，必须客观分析财务杠杆对企业的影响。
笔者试从财务杠杆的角度，谈谈财务杠杆的反作用对企业产生的负面影响，提醒经营者在运用财务杠杆创造收益的同时，有效规避财务杠杆的反作用力对企业带来的损失。
一、企业经营效益下降带来的不利影响企业经营效益主要是企业经营过程中实现的息税前利润大小对企业的影响。
由上述计算财务杠杆系数的公式可知，在其他因素不变的情况下，息税前利润率越高，财务杠杆系数越小；反之，财务杠杆系数越大。
财务杠杆对企业价值的影响研究
财务杠杆对企业价值的影响研究财务杠杆是指企业在融资过程中使用借款或债务，以期望通过资金杠杆效应来提高其资本回报率和企业价值。
财务杠杆可以帮助企业扩大业务规模、增加利润，并最大化股东权益。
然而，过度依赖借款或负债可能带来风险和不利影响。
本文将对财务杠杆对企业价值的影响进行详细探讨。
一、财务杠杆对企业价值的理论基础财务杠杆的本质是通过债务融资来改变企业的资本结构，以期望提高不同的财务指标，如资本回报率、股东权益报酬率等。
财务杠杆效应可分为正财务杠杆效应和负财务杠杆效应。
正财务杠杆效应的存在是基于企业可以通过借款或负债来降低企业的成本资本。
借款会带来利息支出，但相对于资本成本，借款的成本较低。
当企业的资本成本高于借款成本时，企业借款可以降低平均成本资本，提高资本回报率和股东权益报酬率。
这进一步增加了企业的价值。
然而，负面财务杠杆效应也存在。
当企业的利润无法覆盖借款利息和还款要求时，企业可能陷入债务危机，信用评级下降，进而影响企业的股价、市值和可持续经营能力。
这说明过度依赖借款或负债可能对企业产生负面的影响。
二、财务杠杆对企业价值的实证研究许多学者通过实证研究探讨了财务杠杆对企业价值的影响。
研究结果并不完全一致，但总体上指出财务杠杆对企业价值有一定的影响。
一些研究表明，适度的财务杠杆能够增加企业的市场价值和股东权益。
通过借款来扩大企业规模，可以提高企业的利润率和成长潜力，进而提高企业价值。
然而，过度依赖借款可能会导致企业财务风险的增加，进而降低企业价值。
其他研究显示，财务杠杆与企业市场价值之间并没有显著的关联。
这意味着财务杠杆对企业价值的影响可能与行业、经济周期等因素相关。
三、影响财务杠杆对企业价值的因素影响财务杠杆对企业价值的因素众多，下面列举几个关键因素：1. 行业特性：不同行业的财务杠杆对企业价值的影响可能存在差异。
一些行业的企业可以通过高财务杠杆获得更高的利润和企业价值，而在其他行业中，高财务杠杆可能会增加金融风险，降低企业价值。
理解财务杠杆效应及其对企业的影响
理解财务杠杆效应及其对企业的影响财务杠杆效应是指企业在运用借款资金时，通过借债和租赁等方式，利用外部资金进行投资和经营活动，以提高资金利用效率，并在企业经营过程中产生财务效益的现象。
财务杠杆效应的运用可以带来一定的好处，但同时也存在风险和影响。
本文将从理解财务杠杆效应的定义、影响因素以及对企业的影响等方面进行阐述。
一、财务杠杆效应的定义财务杠杆效应指的是企业通过借入资金进行投资和经营活动，以提高资金回报率和股东权益报酬率的一种权益结构选择和财务活动选择策略。
简言之，通过借入更多的外部资金，企业可以以相对较低的成本获取更高的投资回报率，从而提高利润水平。
二、影响财务杠杆效应的因素1. 资本结构：企业的资本结构是企业财务杠杆效应的重要因素。
财务杠杆效应与企业的债务比率（债务占总资本的比例）密切相关，债务比率越高，财务杠杆效应的作用就越明显。
2. 盈利能力：企业的盈利能力也是影响杠杆效应的重要因素。
高盈利能力的企业往往能够获得更高的资金回报率，财务杠杆效应则更加显著。
3. 利率水平：利率水平的高低对财务杠杆效应的影响也十分明显。
利率水平的上升会增加企业的财务成本，从而降低财务杠杆效应。
三、财务杠杆效应对企业的影响1. 提高投资回报率：通过借入更多的外部资金，企业可以扩大投资规模，增加收入来源，从而提高投资回报率。
2. 加大财务风险：财务杠杆效应的运用也会增加企业的财务风险。
当经营业绩不佳或利率水平上升时，企业的债务还本付息的压力会增大，财务风险也会相应提高。
3. 影响股东权益：财务杠杆效应的运用会影响股东权益报酬率。
当企业利润增长时，股东权益的增长幅度会大于同等条件下未使用财务杠杆的企业。
4. 限制运作手段：财务杠杆效应在一定程度上也限制了企业的运作手段。
债务占比过高可能会导致负债压力，限制了企业在经营活动中的自由度。
综上所述，财务杠杆效应在企业经营中具有一定的作用。
然而，企业在运用财务杠杆效应时需要谨慎权衡利弊，避免过度依赖借款资金带来的风险。
财务杠杆与企业成长性的关系研究
财务杠杆与企业成长性的关系研究作为企业经营的重要指标之一，财务杠杆是指企业通过借入资金来进行投资和扩大规模的一种融资方式。
财务杠杆既可以提高企业的盈利能力，也可能带来一定的风险。
本文将探讨财务杠杆与企业成长性之间的关系，并从不同的角度进行研究。
一、财务杠杆与企业盈利能力财务杠杆在一定程度上可以提高企业的盈利能力。
通过借入资金投资，在利差较大的情况下，可以实现利润的放大。
当企业利率较低时，借入的资金成本相对较低，进而带动企业利润的增长。
而当企业经营艰难，利率较高时，财务杠杆可能会带来较大的压力，进而影响企业的盈利能力。
二、财务杠杆与企业扩张能力财务杠杆也可以对企业的扩张能力起到积极作用。
通过借入资金进行投资和扩大规模，企业可以更快速地实现市场份额的增长。
当企业处于高增长期时，财务杠杆可以帮助企业迅速扩展生产能力，增加市场份额，进而提高企业的竞争力。
然而，财务杠杆也存在潜在风险。
首先，财务杠杆可能带来债务风险。
当企业经营不善或市场环境变化时，借入的资金需要还本付息，企业可能无法偿还债务，进而导致财务危机甚至破产。
其次，财务杠杆可能引发利率风险。
当利率上升时，借入资金的成本也会增加，企业可能无法承受高额的利息支出。
此外，财务杠杆还可能导致经营风险的增加，因为借入的资金需要用于投资或扩张，而且大部分是固定成本，一旦市场需求下降，企业可能会陷入亏损。
综上所述，财务杠杆与企业成长性之间存在着密切的关系。
适度的财务杠杆可以提高企业的盈利能力和扩张能力，帮助企业实现快速成长。
但是，过度的财务杠杆可能带来债务风险、利率风险和经营风险，对企业的发展产生不利影响。
因此，在运用财务杠杆时，企业需要审慎考虑各种风险，并合理制定融资策略，以确保企业在成长过程中稳健发展。
结语：本文探讨了财务杠杆与企业成长性之间的关系，并从企业盈利能力和扩张能力两个方面进行了分析。
财务杠杆在一定程度上可以提高企业的盈利和扩张能力，但也存在一定的风险。
财务杠杆与企业成长之间的关系研究
财务杠杆与企业成长之间的关系研究在当今复杂多变的商业环境中，企业的成长和发展是管理者们始终关注的核心议题。
而财务杠杆作为企业财务管理中的一个重要概念，对于企业的成长有着深远的影响。
首先，我们需要明确什么是财务杠杆。
简单来说，财务杠杆是指企业利用债务融资来增加股东收益的手段。
当企业通过借款等方式筹集资金，并将这些资金投入到能够产生高于借款成本的回报的项目中时，就能够利用财务杠杆为股东创造更多的利润。
财务杠杆对于企业成长的积极影响不可忽视。
一方面，它为企业提供了额外的资金来源。
当企业内部资金不足以支持其扩张和发展时，债务融资可以迅速填补资金缺口，使企业能够抓住市场机会，扩大生产规模、开拓新市场或者进行研发创新等活动，从而促进企业的成长。
例如，一家企业发现了一个具有巨大潜力的新项目，但自身的留存收益无法满足项目的资金需求。
此时，通过合理的债务融资，企业能够及时启动项目，有望在未来获得丰厚的回报，实现企业的快速成长。
另一方面，财务杠杆可以提高企业的净资产收益率（ROE）。
假设一家企业的资产收益率高于借款利率，那么通过借入资金，企业可以放大其资产规模，从而增加净利润。
由于净资产不变，净利润的增加会导致ROE 的提高，这在资本市场上往往被视为企业经营良好的信号，有助于提升企业的价值和形象，吸引更多的投资者和合作伙伴，进一步推动企业的成长。
然而，财务杠杆并非只有好处，它也带来了一定的风险。
如果企业过度依赖债务融资，过高的债务水平可能会使企业面临巨大的财务压力。
一旦企业的经营状况不佳，无法产生足够的现金流来偿还债务本息，就可能陷入财务困境，甚至面临破产的风险。
比如，在经济衰退期间，市场需求下降，企业的销售额和利润减少。
如果此时企业背负着沉重的债务负担，就很容易出现资金链断裂的情况，对企业的生存和发展造成严重威胁。
此外，债务融资还会增加企业的财务风险，导致股东权益的不确定性增加。
当企业的债务比例过高时，债权人会要求更高的风险溢价，从而提高企业的融资成本。
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第2期(总第267期)2006年2月财经问题研究R esearch on Financ i al and E cono m ic IssuesNum ber2(Gen era lS erialNo1267)Feb ruary,2006财务杠杆对公司成长性影响的实证研究¹吕长江,金超,陈英(吉林大学商学院,吉林长春130012)摘要:本文认为财务杠杆对公司成长性具有积极、消极双重影响。
鉴于现有文献中财务杠杆对公司成长性的消极作用,本文选取1998)2001年深沪两市2798个混合样本作为研究对象,研究上市公司在不同经营业绩条件下财务杠杆对成长性的影响。
研究结果表明,与国内外已有的研究结果不同,不同经营业绩下公司财务杠杆对成长性的影响作用存在差异。
对于业绩优良的公司,财务杠杆具有积极作用,举债经营可以促进公司的成长,而且,随着公司业绩的增强,财务杠杆所起的积极作用更为显著;对于业绩较差的公司,财务杠杆具有消极作用,财务杠杆对成长性有一定的抑制作用。
关键词:公司成长性;财务杠杆;业绩中图分类号:F275文献标识码:A文章编号:1000-176X(2006)02-0080-06一、引言公司的成长性是公司管理者、投资者等相关利益者共同关心的问题,也是公司未来价值之所在。
公司的成长需要资金的支持,公司的成长与财务杠杆存在内在联系,那么财务杠杆对公司的成长具有怎样的作用呢?目前,已有的研究文献大多认为财务杠杆对公司的成长具有负面作用,那么,为什么有些上市公司却能成功地借助财务杠杆实现了稳定成长?是否不同的公司运用财务杠杆的效果不同?关于公司成长性的问题,国外学者完成了大量的实证研究工作,主要结论为财务杠杆与公司的成长性负相关。
M yers&Turnbu ll认为,公司的负债比率高,其破产风险也会相应地提高,一旦破产,公司则会完全丧失成长机会;而当公司有较多的成长机会时,则会采取较保守的财务杠杆政策,他们预测成长机会与负债比率呈反向关系[1]。
M yers认为公司在有负债的情况下,只会接受投资项目产生的现金流量净现值超过负债利息与投资面额之和的投资计划,而会放弃现金流量净现值大于投资面额但小于负债利息与投资面额之和的投资方案,因而会产生投资不足问题,由此说明公司财务杠杆会减缓公司的成长[2]。
T it m an&W esse ls认为处于成长阶段的公司对未来投资机会有更多的选择,但由于存在负债代理问题,所以他们推测负债比率应与公司的成长呈反向关系[3]。
但其实证结果显示负债比率与成长性的反向关系不显著。
Larry Lang等在其对杠杆、投资与公司成长的研究中表明,杠杆不会减缓那些具有良好投资机会的公司的成长;但是当公司的成长机会不被资本市场认同或者其成长机会的价值不足以克服高负债所带来的风险与成本的影响时,财务杠杆与公司的成长性负相关[3]。
国内方面,惠恩才从微观财务与宏观总结两个方面分析了影响上市公司成长性的多种因素。
¹本文得到国家自然科学基金项目、教育部新世纪优秀人才培养计划的资助,曾获2004年中国中青年财务成本研究会年度优秀论文奖。
收稿日期:2005-10-12基金项目:国家自然科学基金(70272005)作者简介:吕长江(1965-),男,山东日照人,副院长,教授,博士,博士生导师,主要从事会计学与资本市场研究。
他认为影响上市公司成长性的内在因素包括上市公司在同行业中具有优势、上市公司的产品优势、上市公司的财务状况、上市公司的决策体系及开拓精神;外在因素主要包括国家的宏观调控及政策倾向、上市公司的市场需求状况、上市公司的特殊优惠政策及其他独特优势、上市公司的集团控股优势[5]。
类似的定性研究还有张炳坤(1998)[6]等。
关于公司成长性的实证研究,国内学者一般是将其作为研究主题的一个附带结果,即将公司成长性作为解释变量之一,分析其对资本结构等因素的影响。
陆正飞和辛宇对上市公司资本结构的主要影响因素进行了实证研究。
在文中,他们提出了成长性与资本结构正相关的假设。
他们认为成长性强的企业往往有着良好的未来发展前景,因而通常不愿过多地发行新股以避免分散老股东的控制权和稀释每股收益,从而只能通过增加负债来筹集投资项目所需资金[7]。
但他们的实证结果却显示成长性与负债率之间没有显著的关系。
吴世农、李常青和余玮选用影响上市公司成长性的五个关键因素)))资产周转率、销售毛利率、负债比率、主营业务收入增长率和期间费用率,建立了上市公司成长性的判定模型。
他们的研究结果表明,由上述五个变量构成的判定模型能够有效地判定或预测我国上市公司的成长性;此外,判定模型结果表明,负债比率与公司的成长性负相关[8]。
洪锡熙和沈艺峰运用资本结构决定因素学派的理论框架,对影响我国上市公司财务杠杆的主要因素进行了实证研究,结果显示,公司成长性与公司财务杠杆之间没有显著的关系[9]。
陈超和饶育蕾研究了我国上市公司财务杠杆、企业特征与绩效之间的关系,实证结果表明,公司成长性与财务杠杆之间存在显著的负相关关系[10]。
吕长江和王克敏研究了我国上市公司财务杠杆、股利分配及管理股权比例之间的相互作用机制。
实证研究发现,上市公司的财务杠杆与公司绩效、公司的成长性存在显著的正相关关系[11]。
这说明,处于成长阶段、资产规模逐渐扩大的绩优公司善于发挥财务杠杆效应,以提高公司资金的使用效率,并降低权益代理成本。
从上述研究可以看出,对于公司成长性的研究,学者们更多的是将公司成长性作为解释变量来分析成长性与公司财务杠杆之间的关系,而且选取的衡量公司成长性的变量各不相同,实证结果也不一致。
本文认为,公司财务杠杆的作用是双重的,既有积极的一面,也有消极的一面,在公司不同的财务状况下,财务杠杆对公司成长性的影响会表现不同的形式,业绩优的公司能够发挥财务杠杆的正向作用,而业绩差的公司则很难发挥财务杠杆的作用。
因此,本文将公司的成长性作为被解释变量,选择长时间大样本数据,系统分类研究在不同经营业绩条件下财务杠杆对公司成长性的影响。
二、样本选取及变量设计11样本选取本文收集了1998)2001年在上海和深圳两个证券交易所上市的所有A股上市公司的财务数据。
剔除了一些财务指标极端异常的数据,最终选取1998)2001年共计2798个样本作为本文的混合(panel sa m p les)研究样本,其中每年的观测样本分别是476、679、775和868。
本文所使用的数据主要来源于香港理工大学中国会计与金融研究中心和深圳市国泰安信息技术有限公司开发的5中国股票市场研究数据库)))上市公司财务数据库(2003版)6。
21变量设计(1)划分上市公司经营业绩的标准。
本文选用证券市场中使用频率最高的净资产收益率(ROE)和每股收益(EPS)作为划分我国上市公司经营业绩的标准。
(2)入增长率和净资产增长率作为反映公司成长性的的市场拓展能力,而净资产增长率体现了股东财富最大化的企业财务管理目标,这两个财务指标分别从公司和所有者两个角度衡量了公司的成长机会,能够比较全面地反映一个公司的成长能力。
(3)影响公司成长性的因素。
公司的成长需要资金的支持。
本文选取财务杠杆作为核心解释变量,研究公司财务杠杆对公司成长性的影响情况。
鉴于权益代理问题,国外学者曾提出若管理当局能从公司的资产中为自己谋取到利益,他们将希望公司的规模越大越好。
因此,即使在公司没有正的净现值的投资项目下,管理者为了扩大公司规模可能会过渡投资于那些净现值为负的投资项目,从而会影响公司未来的发展,即公司的规模会影响公司的成长性。
公司能够在未来经营业绩稳步攀升的途径主要有两个,即对外扩大销售收入和对内降低成本。
一方面,公司长期持续的发展在很大程度上还取决于自身的获利能力。
公司具有较强的获利能力,不仅可以在一定程度上满足自身发展所需资金的需要,同时,还可以向各利益相关者传递有利的信号,从而有助于自身的发展;另一方面,费用的高低直接影响了公司的成长能力。
当一家公司的风险相对较高时,投资于风险性的项目,破产的概率会增加,公司会减少过度投资的情况,因此,风险也会影响公司的成长性。
与无形资产相比较,公司的有形资产具有可识别的特点。
当公司拥有良好的投资项目而苦于缺乏资金的时候,公司股东因不愿分散控制权和稀释股东收益而不发行新股,公司可利用其有形资产作为担保以获取银行的贷款资金。
另外,每年对某些有形资产计提的折旧费用具有税收挡板的作用。
因此,公司的有形资产在一定程度上对公司的成长产生影响。
不同的行业具有不同的经营特点,且在同一行业中各公司的经营活动也有差异,再加上一些行业受到国家政策导向的影响,行业因素会影响公司的成长性。
鉴于上述因素对公司成长性的影响,同时考虑我国上市公司的特点,本文选取了公司规模、期间费用率、风险、净利率、资产担保价值、行业等指标作为控制变量。
表1为变量的描述性统计。
其中,Y1为主营业务收入增长,Y2为净资产增长率,X1为财务杠杆,X2为公司规模(资产总额的对数),X3为期间费用率(期间费用与主营业务收入之比),X4为风险(主营业务收入的变异系数),X5为净利率(净利润与主营业务收入之比),X6为资产担保价值(期末有形资产与总资产之比)。
表1变量的描述性统计V a ri ba l e M ean M edian S t d1D ev iati on M i n i m um M ax i m u m Y1013045101099152126247-019985686138102Y2010216501029731171558-5515937922133717X101462560144285012494301009074152122X2201838072017969801859361811440124103217X3013200901152181143165-014669544139708X4012642401200190123041-11896371191468X5-010388901075011169138-4317690116134569X601480480147948011742201017820192626 ROE010167301075550169720-1315785911121197 EPS011346201187040140879-61168101160023三、实证分析11多元线性回归模型本文建立如下多元线性回归方程:y t =A+A1D1t+A2D2t+A3D3t+B1x1t+B2x2t+B3x3t +B4x4t+B5x5t+B6x6t+Et式中:D1=1,公共事业;D2=1,商业;D3=1,综合类;D1=D2=D3=0,其他行业;t为年度,分别为1998、1999、2000、2001年;E t代表随机误差。