中国资本市场发展的回顾

中国资本市场发展的回顾摘要：中国资本市场从开始出现的第一天起，就站在中国经济改革和发展的前沿。

推动了中国经济体制和社会资源配置方式的变革。

而随着市场经济体制的逐步建立，对市场化资源配置的需求日益增加，资本市场在国民经济中发挥作用的范围和程度也日益提高。

面对机遇和挑战，回顾和总结中国资本市场的发展历史，把握资本市场的发展规律，制定相应的发展战略和措施，将有力地推动中国资本市场的进一步发展。

关键词：中国；资本市场；经济改革；经济体制前言资本市场亦称“长期金融市场”、“长期资金市场”。

期限在一年以上各种资金借贷和证券交易的场所。

资本市场上的交易对象是一年以上的长期证券。

因为在长期金融活动中，涉及资金期限长、风险大，具有长期较稳定收入，类似于资本投入，故称之为资本市场。

我国的资本市场是在改革开放过程中诞生的，是在计划经济体制向市场经济体制转轨过程中形成的，因此我国的资本市场带有明显的转型特征，非市场化色彩浓厚。

我国的资本市场由国债市场、股票市场、企业中长期债券市场、中长期放款市场构成。

从1990年沪、深两市开办至今，已经形成了主板、中小板、创业板、三板（含新三板）市场、产权交易市场、股权交易市场等多种股份交易平台，具备了发展多层次资本市场的雏形。

1.我国资本市场发展阶段我国资本市场的发展至今大致可以分为三个阶段，依次为试验和探索阶段、整顿和规范阶段、高峰期。

1.1试验和探索阶段从1990年至1997年，我国资本市场实际上，都处于试验和探索阶段。

在此期间，我们对资本市场的认识还比较模糊，社会舆论中还存在着姓资姓社的争论，资本市场在政府的意志主导下进行试验和探索。

为了应对当时证券交易分散和无序的局面，我们建立了沪深两个证券交易所，开始对证券交易进行集中管理。

1992年，小平同志视察南方，在了解了深圳股市情况后，他指出：“有人说股票是资本主义的，我们在上海、深圳先试验了一下，结果证明是成功的，看来资本主义有些东西，社会主义制度也可以拿过来用，即使错了也不要紧嘛！错了关闭就是，以后再开，哪有百分之百正确的事情。

”在“邓小平南方讲话”的激励下，中国证券市场的试点地位正式确立，沪深股票市场走出了一轮气势磅礴的牛市行情，其中深圳股市涨幅超过2倍，股票供不应求，从而引发了震惊全国的“8?10事件”。

该事件的爆发使得国家管理高层极度震惊，引发了对社会稳定的担忧，证券市场宏观监管机制开始逐步建立，中国证券监管委员会就是在此背景下于1992年10月成立的。

但是，在试验探索阶段，由于受体制上、认识上的局限，市场基础性制度建设尚不完善，市场化的机制仍在形成过程中。

例如，为搁置争论，遗留了股权分置问题；为适应当时形势，采用额度制发行审批方式，带来上市公司规模普遍偏小和信息虚假等问题；为迅速有效管理市场，资本市场监管手段仍以行政化为主等等。

1.2 整顿和规范阶段从1998年至2003年，是我国资本市场的整顿和规范阶段。

1996年以后，为解决日益严峻的国有企业解困问题，我们把目光盯在了资本市场上，开始推动一大批国有企业转制上市。

但是，1997年亚洲金融危机的爆发使我们清晰地认识到资本市场的巨大风险，促使我们开展了规范证券经营机构，清理非法股票交易场所、证券交易中心和投资基金，清理整顿期货交易所和期货中介机构等工作，消除了影响当时市场稳定的紧迫性风险隐患[1]。

在经过长达5年之久的酝酿之后，我国第一部《证券法》于1998年底获准通过，为证券市场的规范发展提供了坚实的法律准绳。

但是，在此期间，我们对资本市场内在发展规律的认识还不深，证券市场监管能力还不足，在处理面临的许多问题时还有失偏颇。

例如，在此期间，我们对国有股减持和股份全流通的认识就不很清晰，2001年6月，国务院发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》结果引起股市行情大幅下跌，迫不得已，2001年10月22日，中国证监会经报告国务院，决定在具体操作办法出台前，停止执行这一办法。

虽然如此，国有股减持成为悬在市场之上的达摩克利斯之剑，由此引发股市走入长达4年之久的漫漫熊市。

1.3 发展的新时期2004年以来，为我国资本市场发展新时期。

2001年中期以来股票行情的连续下跌，使资本市场陷入了极度低迷的状态，投资者信心严重不足，市场的历史遗留问题和深层次矛盾日益突出，系统性风险随时可能爆发，资本市场功能也几乎丧失殆尽[2]。

这既伤害了广大市场投资者的切身利益，也不符合我国国民经济发展的内在需要。

另外，1999年以来的股市大讨论，尤其是关于国有股减持、股份全流通方案等的激烈争论，使我们加深了对资本市场本质的认识，理清了使资本市场健康发展的头绪。

在此背景下，2004年2月，国务院颁布了《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》,即人们周知的“国九条”。

“国九条”明确指出，“积极稳妥解决股权分置问题。

稳步解决目前上市公司股份中尚不能上市流通股份的流通问题。

在解决这一问题时，要尊重市场规律，有利于市场的稳定和发展，保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益”。

在继“国九条”颁布14个月之后的2005年4月底，证监会会同国务院有关部门正式启动了股权分置改革试点。

我们按照“统一组织、分散决策”的工作思路和“试点先行，协调推进，分步解决”的操作步骤，积极推进股权分置改革工作，得到了全社会的广泛认可，也得到了市场行情的显著回应。

到目前，我国股权分置改革工作基本完成，可以说我国资本市场面貌已经焕然一新了。

2.中国资本市场的特色有人认为：资本市场要学习西方国家。

但我并不这么认为，正如周正庆说的：那种认为中国的资本市场要照抄照搬西方国家的某些做法，金融要自由化，政府不能干预，市场的问题要由市场解决，证监会只能当裁判员的观点是片面的，尤其是中国的资本市场[3]。

中国资本市场的特色是在于学习借鉴外国经验，取其精华，去其糟粕。

中国资本市场与西方相比都具有筹集资金的共性，但其性质与目的有所不同。

西方国家是以私有制为基础，其目的是为个人攫取最大的利润，而我国的资本市场是以公有制为基础的，其目的是要有利于发展社会主义社会的生产力，有利于增强社会主义国家的综合国力，有利于提高人民的生活水平。

“三个有利于”，是为社会主义市场经济的发展服务的。

因此，衡量我国资本市场发展的好坏就是要看是否实现了“三个有利于”，是否有利于推进社会主义市场经济的发展。

3.推动我国资本主义市场发展的主要因素3.1国家政策推动首先，国家鼓励发展直接融资，中国人民银行行长周小川早在2006年就表示过，解决间接融资比重过大、直接融资比重过小问题，既要充分结合国情，又要积极创新，要在政策上鼓励和加大力度发展直接融资[4]。

目前直接融资已经成为重要手段3.2人民币升值的驱动人民币升值对资本市场将产生重要影响，这一点可以从日、美、韩、台湾等国家和地区的本币升值过程得到借鉴。

从历史上东亚国家或地区本币升值对股票市场的影响来看，在汇率上升阶段，对资本市场都呈正面影响作用。

日本、韩国、新加坡和我国台湾地区本币的升值都直接促成了股市走牛。

3.3 多种类型资金涌入随着2006年资本市场的回暖，股指的大幅上.涨市场的财富效应开始逐步显现，并呈进一步扩散之势。

正是这一财富效应的扩散推动了各种类型的资金源源不断地流入资本市场中，为市场提供了充足的资金供应[5]。

从国内资金供应来看，目前国内的机构投资者主要包括以下几大类：保险类机构、社保基金以及部分企业年金；此外，国内的实业资金，主要是房地产投资资金也开始转入股票市场；而社会资金则通过公募、私募基金进入。

这些资金规模每年都将保持快速增长。

从国外资金供应来看，基于对人民币升值的预期，外资流向了人民币计值资产，包括A股、H股、B股。

同时外资还通过资本市场流向房地产以及我国产业龙头。

4.中国资本市场的问题我国资本市场由于建立初期改革不配套和制度设计上的局限性，使得资本市场还存在一些深层次问题和结构性矛盾，制约了市场功能的有效发挥。

因此，仅就资本市场的结构看主要存在以下几个方面的问题：4.1投资主体结构不合理我国资本市场投资主体结构不合理，投资者现在还是以个人投资者为主，机构投资者数量相对来说较少，两者比重相差较大[6]。

个人投资者的投资行为主要是以投机为主，其投资行为取决于个人对证券产品的投资偏好，这种投资偏好的市场随机性很强，增加了不稳定性；而机构投资者则更注重对上市公司基本面分析，选择策略投资对象进行理性的价值投资，是稳定资本市场的重要力量。

但是目前市场上养老基金、保险基金等机构投资者还比较弱小，难以适应投资的机构化的需要，阻碍了这种稳定资本市场功能的发挥。

4.2上市公司结构不合理上市公司的股权结构不合理主要体现在：①国家股、法人股等非流通股过于集中，导致“一股独大”现象；②公众流通股的比重非常低，绝大部分股份不能上市流通；③流通股过于分散，机构投资者比重小；④上市公司的最大股东不是自然人，通常是一家控股公司。

上市公司的股权结构不合理导致了多方面的问题：国有企业虽经改制而成为股份公司，实质上仍然是原来的国有企业，很难期望它能真正转换经营机制[7]。

同时，在国家股和法人股始终占主导地位的情况下，流通股规模较小，并且由于国有股不能自由地交易和转让，由市场所决定的资产兼并重组就不可能发生。

在股市上所进行的企业并购只是在政府部门授意下才可能发生，这就决定了我国的股市难免投机盛行。

上市公司组成结构不合理主要体现在：①国有企业比重大，非国有企业比重小；②大中型企业比重大，小企业比重小；③国有控股上市公司多，企业整体上市公司少；④传统产业上市公司多，高新技术产业上市公司少。

例如，沪深两市1200多家上市公司中，通过直接上市和买壳上市的民营企业所占比例只有16%左右；行业分布存在较大缺陷，传统产业的上市公司数量太多，竞争性领域企业数量超过85%；有超过65%的股权不能流动，对社会资源造成极大浪费[8]。

4.3金融产品结构不合理传统金融业务产品结构单一。

在银行业，业务集中在信贷等传统的零售业务领域，即使在传统的零售业务中，也缺乏为企业提供全方位金融服务的系列产品，金融中介等批发业务严重不足；而国外银行业在企业的整个发展期、成熟期，甚至二次创业中都会提供一系列的金融服务品种。

在证券市场，中国股票市场相对于债券市场发展迅速，同样存在法人股、国有股的流通问题以及A股和B股的合并问题[9]。

金融衍生工具发展滞后。

衍生工具是企业规避或分散经营与投资风险的重要手段之一[10]。

1991年中国建立了期货市场，但交易品种局限于绿豆、有色金属等商品期货，至今尚未推出利率、汇率、股指期货以及期权、货币互换、股权互换等来规避金融风险。

由于缺少组合投资所必需的金融衍生品，各类投资者行为趋同，容易形成市场的单边运行，在宏观经济运行和金融调控方向发生变化时可能导致风险积聚。