并购估值建模课件-金多多出品
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并购整合估价(1)-实用PPT
➢ Note: Market to book ratio (or “Tobin’s Q” ratio) >1 if
market expects firm to take on positive NPV projects (i.e. firm has significant “growth opportunities”)
acquisition premia of “similar” transactions)
MBA1 Finance
Discounted Cash Flow Valuation
➢ What cash flow to discount?
➢ Investors in stock receive dividends, or periodic cash distributions from the firm, and capital gains on re-sale of stock in future
= uninvested capital + present value of cash flows from all future projects for the firm
➢ Note: This recognizes that not all capital may be
currently used to invest in projects
➢ Discounted cash flow (DCF) approaches
➢ Dividend discount model ➢ Free cash flows to equity model (direct approach) ➢ Free cash flows to the firm model (indirect approach)
market expects firm to take on positive NPV projects (i.e. firm has significant “growth opportunities”)
acquisition premia of “similar” transactions)
MBA1 Finance
Discounted Cash Flow Valuation
➢ What cash flow to discount?
➢ Investors in stock receive dividends, or periodic cash distributions from the firm, and capital gains on re-sale of stock in future
= uninvested capital + present value of cash flows from all future projects for the firm
➢ Note: This recognizes that not all capital may be
currently used to invest in projects
➢ Discounted cash flow (DCF) approaches
➢ Dividend discount model ➢ Free cash flows to equity model (direct approach) ➢ Free cash flows to the firm model (indirect approach)
第5章2节、企业并购估价PPT课件
27
Advanced Financial Management
企业清算时可以采用以下计价标准： • 清算价值 • 净资产价值 • 重置价值
2021/3/20
28
Advanced Financial Management
（二）换股估价法
Pab
•
(Ya
Yb
Y ) •
Sa
1 ER
•
Sb
: 市盈率＝股价 / 每股收益
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Advanced Financial Management
➢ 整体不是各部分的简单相加 企业作为整体虽然是由部分组成，但是它不 是各部分的简单相加，而是有机的结合。
➢ 整体价值来源于要素的结合方式 企业的整体价值来源于各部分之间的联系。
➢ 部分只有在整体中才能体现出其价值 ➢ 整体价值只有在运行中才能体现出来。
作为交易对象的企业，通常没有完善的市 场。以企业为对象的交易双方，存在比 较严重的信息不对称。
2021/3/20
8
Advanced Financial Management
（2）公司价值是一种多因素决定的综合 价值。 公司作为一种特殊的商品，其价值既受 内部因素的影响，也受外部因素的制 约。
2021/3/20
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Advanced Financial Management
5、对并购风险的审查 （1）市场风险
并购传闻引起的目标公司股价上涨，增加 并购难度。
非上市公司走露消息引起其他公司关注， 挑起竞争。
（并购成功的影响因素：管理层、中央政 府、地方政府、媒体）
2021/3/20
20
Advanced Financial Management
并购模型_并购建模_金多多出品
Debt / Debt / EBITDA / Cap. EBITDA Interest Link to Open_BS!Q28 Link to Open_BS!Q30 Link to PF_IS!N30 $67.00 $68.00 $69.00 $70.00 $71.00 $72.00 $73.00 $74.00 $75.00 $76.00 $77.00 Offer Price $71.00 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 90.0% 100.0% Debt / Debt / EBITDA / Cap. EBITDA Interest Link to Open_BS!Q28 Link to Open_BS!Q30 Link to PF_IS!N30
Acquirer Information
Acquirer Name Acquirer Ticker JDD Current Share Price JDD JDD $46.44
Deal Assumptions
Offer Value Calculation: Offer Price per Share Damo Shares Outstanding (mm's) Offer Value Offer Price Premium $71.00 240.000 $0.0 0.0% Sources Cash for Transaction Expenses New Debt Issued 50.0% Stock Issued 50.0% Total Sources Uses Purchase of Equity Transaction Fees* Total Uses
Offer Price Per Share
Acquirer Information
Acquirer Name Acquirer Ticker JDD Current Share Price JDD JDD $46.44
Deal Assumptions
Offer Value Calculation: Offer Price per Share Damo Shares Outstanding (mm's) Offer Value Offer Price Premium $71.00 240.000 $0.0 0.0% Sources Cash for Transaction Expenses New Debt Issued 50.0% Stock Issued 50.0% Total Sources Uses Purchase of Equity Transaction Fees* Total Uses
Offer Price Per Share
企业并购价值评估课件(PPT 58页)
享有主体 折现率
收益口径
企业
企业自由现金流量 综合资本成本
超额营业净利润
评估价值 企业价值 企业价值
股东
股东自由现金流量
权益资本成本 超额净利润
权益价值 权益价值
◇计算评估结果并解释
m
R m
n
j,t
Pj
t
PjRj,t
n
j1
n
Rt
t
t
j1 t1 (1ki) t1 (1ki) t1 (1ki)
kgs 1k
如果第一阶段增长速率g每年等差递减，经m年后回落至
正常增长速度gs：价值评估公式略
-三阶段增长模式：超常增长阶段以速度g 持续至m年，经历n-m年持续降至gs后稳定 增长
VEB0I(1TT)1()11 kg[1(11 kg)m]EBm (I(11 TkT))m1(t)
营业收入（OR） 减：付现营业成本及费用（OC） =税息前、折旧摊销前收益（EBITDA） 减：折旧及无形资产摊销（D） =息税前利润（EBIT） 减：利息支出（I） =利润总额 减：所得税（税率T） =净利润（NP，也近似=利润总额×（1-T）） 减：净投资支出（NI） 加：净债务本金流入量（ND） =股东自由现金流量（FCFE）
i1
i1
i1
Rj，t为第t期第j经济状况下的未来收益，Ki 为第i期的折现率，Pj为第j经济状况发生的 概率
如折现率每期不变，可简化为：
n
V
Rtt1 (1 k)t Nhomakorabea济状况 概率
第一年 第二年 第三年
繁荣
0.25
120
160
第三章 企业并购估价课件-52页文档资料
二、审查目标公司
对初步选定的目标公司进行审查的重点：
1、对目标公司出售动机的审查。一般来说，目标公司出 售动机主要包括：①目标公司经营不善，股东欲出售股权；
②目标公司股东为实现新的投资机会，需要转换到新的行业； ③并非经营不善，而是目标公司大股东急需大量资金投入，故 出售部分股权；
④股东不满意目标公司管理，故常以并购的方式来置换整个管 理集团；
学习目标
熟悉如何选择并购目标公司 掌握每种评估目标公司价值方法的原理 掌握贴现现金流量法的估值过程
3.1 并购目标公司的选择
目标公司的选择一般包括三个阶段
发现目标公司 审查目标公司 评价目标公司
3.1 目标公司的选择
目标公司的选择一般包括发现目标公司、审查目标公司 和评价目标公司三个阶段.
2、估价难题。 企业并购估价的对象往往不是 目标企业现在的价值，而是并购后目标企业能为并 购企业带来的价值增值。这至少要考虑两个因素， 即目标企业的增长性和并购产生的协同作用或其他 效应。企业并购估价的难度在于：
①对于企业整体的股价相对于个别资产投资的估 价要复杂得多。
②对于可以预计未来现金流量的企业，可以通过 增量现金流量的折现对企业未来增长性进行估价， 而如何对在很长时期内不产生正现金流量的企业， 如网络公司进行估价仍是悬而未决的问题。
清算价值
净资产价值
重置价值
3、换股估价法
假设a公司计划并购b公司，并购前ab公司的股票 市场价格分别为Pa和Pb,并购后a公司的市盈率为
那么并购后a公司的股票价格为
P a b (Y aY b Y)SaE 1 R Sb
Ya是并购前a公司的总盈余，Yb是并购前b 公司的总盈余；Sa是并购前a公司普通股的 流通数量，Sb是并购前b公司流通股的流通 数量，△Y是由于协同效应产生的协同盈余， ER为换股比率。
并购整合估价(ppt 36)
How is FCFF different than accounting cash flows?
Operating cash flows includes interest paid
We want to identify cash flows before they are allocated to claimholders
The present value of future cash flows is referred to as:
Value of the firm’s invested capital, or Value of “operating assets” or “Total Enterprise Value”
MBA1 Finance
Valuation: First Principles
Total value of the firm
= debt capital provided + equity capital provided + NPV of all future projects project for the firm
+ Depreciation and amortization (non cash items) - Capital Expenditures - Increase in Working Capital
What is working capital?
Non-cash current assets - non-interest bearing current liabilities (e.g. A/P & accrued liab.)
Uninvested capital
Operating cash flows includes interest paid
We want to identify cash flows before they are allocated to claimholders
The present value of future cash flows is referred to as:
Value of the firm’s invested capital, or Value of “operating assets” or “Total Enterprise Value”
MBA1 Finance
Valuation: First Principles
Total value of the firm
= debt capital provided + equity capital provided + NPV of all future projects project for the firm
+ Depreciation and amortization (non cash items) - Capital Expenditures - Increase in Working Capital
What is working capital?
Non-cash current assets - non-interest bearing current liabilities (e.g. A/P & accrued liab.)
Uninvested capital
第三章 企业并购估价课件
盈动并购香港电讯
在并购中，盈动提出了两个收购方案：根 据方案一，盈动将以l.1股盈动股份换取1 股香港电讯股份。按此方案计算，香港电 讯每股24.37港元，市值380亿美元，约合 2860亿港元；根据方案二，每股香港电讯 可换取0.7116股盈动，另加7.23港元现金。 按此方案计算，香港电讯每股22.98港元， 市值359亿美元，约合2700亿港元。
式中：V为资产的价值，n为资产的寿命，r为与预期 现金流量相对应的贴现率，CFt为资产在t时刻产生的现 金流量。
使用贴现现金流量法估价要解决三个问题：
确定各期的现金流量；
确定反映预期现金流量风险的贴现率；
确定资产的使用寿命。
贴现现金流量法具体又分为两类：
（1）股权资本估价；公司股权价值可以通过股权资 本成本对预期股权现金流量进行折现获得。
元，Sa=1000万股，Sb=800万股，Pa=16元， Pb=10元。
由上述资料，
EaR (Y aY b Y)P aSa
P aSb
2 0 (80 400 20) 0 1 0 1 600 0 .900 80 0 .94 0 030 8 7 200 5 0 ) 0 1 0元 6
“营运资本增量”也与公司所处的发展所阶段有关， 高速成长期，较大；成熟稳定期，则较小。
（二）公司自由现金流量FCF
公司自由现金流量=股权自由现金流量+利 息费用×（1-税率）+偿还债务本金-发行 的新债+优先股股利
公司自由现金流量 =息税前净收益×（1-税率）+折旧-资本性 支出-营运资本净增加额 =经营性现金净流量-资本性支出-营运资本 净增加额
股权自由现金流量是指满足债务清偿、资 本支出和营运资本等所有的需要之后剩下 的可作为股利发放的现金流量。其计算公 式为 ：
并购估值建模培训
为什么要使用内在价值
1、相对估值会受到一系列因素的干扰，如次贷危机导致的市 场失灵、流动性泛滥导致的股票市场泡沫。
2、当市场中不存在或几乎不存在可以比较的相类似的公司。 3、内在价值可以作为市场相对估值的重要补充和参考，从另
一个角度揭示公司价值。
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从息税前利润（EBIT）到自由现金流（FCF）
前面已经讲述了如何预测收入及成本，于是我们就可以很容易得 到公司的息税前利润（EBIT）的预测值。
自由现金流=息税前利润—公司所得税+折旧与摊销—资本支出— 净营运资本的增加值（或+净营运资本的减少值）。
接下来我们考虑如何估计上式中的其他项。
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买方M&A 卖方M&A 公允意见 IPO 股权回购 项目融资 杠杆收购
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一、什么是折现现金流分析( D C F )
基本假设：估值目标的内在价值（intrinsic value）为其产生的 自由现金流贴现值。
将公司收入的一致预测与公司的历史收入增长率和市场景气度对 比，判断其是否合理。
根据公司的市场占有率变化、价格增长、需求变化等自身的实际 情况进行适当修正。
检验收入预测是否与估值过程中的其他预测相一致，如高的收入 增长需要更大规模的资本支出。
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资产负债表影响 信用分析
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案例
双汇国际控股有限公司（shuanghui International)和史密斯菲尔德(Smithfield，SFD) 2013年5月29日联合公告，双方已达成一份最终并购协议， 双汇国际将收购史密斯菲尔德已发行的全部股份，价值约为71亿美元(约合人民币437亿元)，其中包括双汇国际将承担史密斯菲尔德的净债 务。股权部分对价约为47亿美元，债权部分对价约为23亿美元。
2011年11月，美国航空申请破产保护（第三大航空公司）。2012年7月19日上午，美航CEO霍顿与传 闻中的合并对象全美航空CEO道格·帕克在华盛顿共进早餐并进行了会谈。据全美航空方面称，这 次会谈来自美航的邀约。
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Sun Merger; 2. 合并完成后，斯密斯菲
尔德成为双汇国际全资 子公司并退市； 3. 交割条件包括但不限于： a. 交易须经股东大会批 准； b. 经美国外国投资委员 会审批； c. 并经墨西哥、俄罗斯、 乌克兰、波兰当地反垄 断、反不正当竞争、维 护公平贸易相关部门审 批通过为交割条件。
双汇国际 (开曼公司)
CVA 注册估值分析师
投行估值 并购分析 信用分析
常见估值 可比交易
现金流折现
其他 估值建模
杠杆收购 分解分析
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注册估值分析师（CVA）
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案例
2013年12月10日，全美航空与美航合并完成成最大航企，，正式组建美国航空集团公司（纳斯达克 代码交易所代码：AAL），新公司将由现任全美航空CEO道格拉斯-帕克领导。
整合有望为美国航空的利益相关方以及全美航空的投资人带来更大价值。此笔交易预计在2015年前 能够每年产生超过10亿美元的净协同效益。
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并购分析
并购分析
并购建模 交易结构
专注金融精英职业技能提升
支付对价 股票/现金/混合比例
并购基础 并购分析
建模
相对PE分析 股票PE/现金PE
增厚/稀释分析 Accretion/dilution
变动价格分析 AVP
并购建模 Merger Modeling
第二期
专注金融精英职业技能提升
Richard June 2014
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注册估值分析师（CVA）知识框架结构
会计基础
基础知识
财务分析 公司金融
Excel 基础 项目投资决策
可比公司
案例
2014年1月21日，双汇国际控股有限公司宣布更改公司名称为万洲国际有限公司 2014年4月29日，万州国际IPO停止； 2014年6月9日，，万洲国际宣布，公司联合墨西哥Alfa集团名下的Sigma Alimentos食品，对西班牙康
博菲尔食品完成了要约收购。收购后双方合共持股98.3%，其中万洲国际占37%，不涉及现金。
0、预热 1、并购基础 2、并购建模 3、并购进阶
课程纲要
专注金融精英职业技能提升
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参考书目
中文版2014年9月
专注金融精英职业技能提升
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根据协议,双汇将以每股34美元(较前交易日溢价31%)的价格收购史密斯菲尔德发行在外的全部股份,较周二收盘价溢价31%,即双汇将支付 47.18亿美元现金(史密斯菲尔德股本为1.3876亿)。交易资金将由现金和债务融资组成。
9月6日，美国联邦政府批准。9月26日，股东大会批准，收购完成。史密斯菲尔德成为双汇国际全资拥有的独立子公司,股票停止流通。 融资：40亿美元由中国银行牵头全球8家一流银行组成银团贷款（此项银团贷款包括一笔25亿美元的三年期贷款和一笔15亿美元的五年期贷
100%
100%
Sun Merger Sub, Inc(美
国弗吉尼亚 公司)
Sun Merger被 Smithfield吸收 合并
Smithቤተ መጻሕፍቲ ባይዱield Foods Inc.
现有股东每股获 得34美元对价
美国 境外
现有股东
美国 境内
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2013年2月14日——美国航空母公司AMR集团和全美航空集团于今日联合宣布，两家公司的董事会 已一致通过一份明确的合并协议；据此协议，两家公司将通过整合组建全球最大的航空公司，根据 2013年2月13日全美航空的股票收盘价，新公司的市值约为110亿美元。
根据合并协议的条款，全美航空的股东在当时每持有一份全美航空普通股，即可以收到一份新公司 的普通股。新公司可向全美航空权益工具持有人(包括股东、可转 换票据持有人、期权持有人和限 制股份额持有人)发行的普通股累计数量，将占新公司摊薄后股权的28%。新公司剩余的72%摊薄后 股权将被发行给AMR集团、依照美国《破产法》第11章申请救济的AMR集团债权人、美国航空工会 以及AMR集团的现职员工。
款。参与此次银团贷款的银行包括中国银行、荷兰合作银行、东方汇理银行、星展银行、法国外贸银行、苏格兰皇家银行、渣打银行以及 中国工商银行亚洲)。
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案例
根据《合并协议和计划》： 1. 斯密斯菲尔德吸收合并
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资产负债表影响 信用分析
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案例
双汇国际控股有限公司（shuanghui International)和史密斯菲尔德(Smithfield，SFD) 2013年5月29日联合公告，双方已达成一份最终并购协议， 双汇国际将收购史密斯菲尔德已发行的全部股份，价值约为71亿美元(约合人民币437亿元)，其中包括双汇国际将承担史密斯菲尔德的净债 务。股权部分对价约为47亿美元，债权部分对价约为23亿美元。
2011年11月，美国航空申请破产保护（第三大航空公司）。2012年7月19日上午，美航CEO霍顿与传 闻中的合并对象全美航空CEO道格·帕克在华盛顿共进早餐并进行了会谈。据全美航空方面称，这 次会谈来自美航的邀约。
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Sun Merger; 2. 合并完成后，斯密斯菲
尔德成为双汇国际全资 子公司并退市； 3. 交割条件包括但不限于： a. 交易须经股东大会批 准； b. 经美国外国投资委员 会审批； c. 并经墨西哥、俄罗斯、 乌克兰、波兰当地反垄 断、反不正当竞争、维 护公平贸易相关部门审 批通过为交割条件。
双汇国际 (开曼公司)
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2013年12月10日，全美航空与美航合并完成成最大航企，，正式组建美国航空集团公司（纳斯达克 代码交易所代码：AAL），新公司将由现任全美航空CEO道格拉斯-帕克领导。
整合有望为美国航空的利益相关方以及全美航空的投资人带来更大价值。此笔交易预计在2015年前 能够每年产生超过10亿美元的净协同效益。
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增厚/稀释分析 Accretion/dilution
变动价格分析 AVP
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第二期
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会计基础
基础知识
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Excel 基础 项目投资决策
可比公司
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2014年1月21日，双汇国际控股有限公司宣布更改公司名称为万洲国际有限公司 2014年4月29日，万州国际IPO停止； 2014年6月9日，，万洲国际宣布，公司联合墨西哥Alfa集团名下的Sigma Alimentos食品，对西班牙康
博菲尔食品完成了要约收购。收购后双方合共持股98.3%，其中万洲国际占37%，不涉及现金。
0、预热 1、并购基础 2、并购建模 3、并购进阶
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参考书目
中文版2014年9月
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根据协议,双汇将以每股34美元(较前交易日溢价31%)的价格收购史密斯菲尔德发行在外的全部股份,较周二收盘价溢价31%,即双汇将支付 47.18亿美元现金(史密斯菲尔德股本为1.3876亿)。交易资金将由现金和债务融资组成。
9月6日，美国联邦政府批准。9月26日，股东大会批准，收购完成。史密斯菲尔德成为双汇国际全资拥有的独立子公司,股票停止流通。 融资：40亿美元由中国银行牵头全球8家一流银行组成银团贷款（此项银团贷款包括一笔25亿美元的三年期贷款和一笔15亿美元的五年期贷
100%
100%
Sun Merger Sub, Inc(美
国弗吉尼亚 公司)
Sun Merger被 Smithfield吸收 合并
Smithቤተ መጻሕፍቲ ባይዱield Foods Inc.
现有股东每股获 得34美元对价
美国 境外
现有股东
美国 境内
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2013年2月14日——美国航空母公司AMR集团和全美航空集团于今日联合宣布，两家公司的董事会 已一致通过一份明确的合并协议；据此协议，两家公司将通过整合组建全球最大的航空公司，根据 2013年2月13日全美航空的股票收盘价，新公司的市值约为110亿美元。
根据合并协议的条款，全美航空的股东在当时每持有一份全美航空普通股，即可以收到一份新公司 的普通股。新公司可向全美航空权益工具持有人(包括股东、可转 换票据持有人、期权持有人和限 制股份额持有人)发行的普通股累计数量，将占新公司摊薄后股权的28%。新公司剩余的72%摊薄后 股权将被发行给AMR集团、依照美国《破产法》第11章申请救济的AMR集团债权人、美国航空工会 以及AMR集团的现职员工。
款。参与此次银团贷款的银行包括中国银行、荷兰合作银行、东方汇理银行、星展银行、法国外贸银行、苏格兰皇家银行、渣打银行以及 中国工商银行亚洲)。
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根据《合并协议和计划》： 1. 斯密斯菲尔德吸收合并