人大行为金融学(MBA)课件第六章投资者的认知偏差和行为偏差(二)
投资者投资行为偏差(行为金融学)
行为金融学前言随着改革开放以来中国经济飞速发展，中国金融市场也蓬勃向上，股票市场的起起伏伏让我们众多投资者心理更是跌宕起伏。
在我国这个风险与机遇并存的股票市场中，我们如何能够消除自身的心理误差，做出正确的投资决策以获得期望的回报，正是我们下文将要着重探讨研究的投资者行为金融学问题。
行为金融学就是将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，是一门新兴边缘学科，它和演化证券学一道，是演化金融学最引人注目的两大重点研究领域。
它从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展。
作为传统金融学的有效补充传统金融理论认为人们的决策是建立在理性预期、风险回避、效用最大化以及相机抉择等假设基础之上的。
大量的心理学研究表明，人们的实际投资决策并非如此。
比如，人们总是过分相信自己的判断，人们往往是根据自己对决策结果的盈亏状况的主观判断进行决策的等等。
尤其值得指出的是，研究表明，这种对理性决策的偏离是系统性的，并不能因为统计平均而消除。
传统金融理论同样认为，在市场竞争过程中，理性的投资者总是能抓住每一个由非理性投资者创造的套利机会。
因此，能够在市场竞争中幸存下来的只有理性的投资者。
但是在现实世界中，市场并非像理论描述得那么完美，大量“反常现象”的出现使得传统金融理论无法应对。
传统理论为我们找到了一条最优化的道路，告诉人们“该怎么做”，让我们知道“应该发生什么”。
可惜，并非每个市场参与者都能完全理性地按照理论中的模型去行动，人的非理性行为在经济系统中发挥着不容忽视的作用。
因此，不能再将人的因素仅仅作为假设排斥在外，行为分析应纳入理论分析之中，理论研究应转向“实际发生了什么”，从而指导决策者们进行正确的决策。
传统的经济学通常假定市场行为是由物质动机驱动的，并且人们所做出的经济决策是理性的并且是追求自我利益的必然结果。
这里的理性意味着决策者对所有可得的信息进行系统分析，面对众多选择作出最优的决策。
证券投资中的认知与行为偏差
证券投资中的认知与行为偏差无论是初涉股市的幼稚的个人投资者，还是精明老练的经纪人，或是资深的分析师，他们都试图以理性来判断市场趋势并进行投资决策。
但他们都是普通人而非完全的理性人，因此会不由自主地受到认知、情绪、意志等心理因素的影响，以至落入认知陷阱，导致市场中一些普遍的行为偏差。
一.过度自信（overconfidence）心理学家通过实验观察和实证研究发现，人们往往过于相信自己的判断能力，高估自己的成功的机会，把成功归功于自己的能力，而低估运气和机会在其中的作用，这种认知偏差称为“过度自信”。
过度自信会导致一些行为偏差：1．夸大自己的知识水平，特别是倾向于夸大自己专业之外的知识水平，对自己不熟悉不懂的事物轻易地作出判断，显然这种判断缺乏准确性。
大多数投资者投身股市前都知道股市上只有少数人能赚钱，但都认为自己能力比别人强，属于少数能赚钱的人，不具备专业知识也敢买股票，连公司是做什么都不知道就敢买该公司的股票。
2001年初做财务软件的公司天大天财公告要投资15亿元生产光纤，不了解光纤的技术背景、竞争态势和行业前景，就判断该公司未来会有很大的利润增长率。
仅凭这条消息进行投资，失败是无疑的。
投资者一定要弄清楚自己真正知道的东西，只在自己的专业知识范围内进行判断。
20世纪末网络股票持续上涨时，巴菲特由于不清楚网络股的赢利模式而坚持不买网络股，虽失去一些获利机会，但避免了一场灾难。
2．过度自信会导致投资者处理信息失措。
他们往往会过分依赖自己收集到的信息而忽略一些重要信息；还会在过滤各种信息时，注重那些能够增强他们自信心的信息，而忽略那些伤害他们自信心的信息。
如很多投资者不愿卖出已发生亏损的股票，因为卖出的话等于承认自己决策失误，并伤害自信心。
3．过度自信包含了对凭借个人努力获得成功的过度乐观。
投资者由于过度自信，坚信他们掌握了有必要进行投机性交易的信息，并过分相信自己能获得高于平均水平的投资回报率，试图通过每次少量获利和多次交易的方法达到增加收益的目的，从而导致过多的短线交易。
行为金融学 中央财经大学 6 5认知偏差 (6.1.1) 5.认知偏差PPT
行为金融学5. 认知偏差5. Cognitive bias主讲人：高言认知偏差(Cognitive bias)•解决问题的方法——算法(Algorithm)——启发法(Heuristics)•启发法是凭借经验的解题方法，是解决问题的简单笼统的规律或策略，对应着知觉系统的直觉判断，也被称为经验规则或拇指法则(rule of thumb)。
•El Farol Bar Problem ——W.B. Arthur•代表性启发(Representativeness)可得性启发(Availability)锚定(Anchoring & adjustment )——Kahneman & Tversky(1974)•代表性启发(Representativeness)如果你听到如下描述：“史蒂文是一个害羞、内向的人。
他乐于助人，但对人们和现实世界没有多大兴趣。
他的性格温顺严谨，喜欢井井有条，对细节有强烈爱好。
”则你认为史蒂文最可能从事下列哪种职业：农民、销售员、飞行员、图书管理员、医生？•代表性启发(Representativeness)人们倾向于根据观察到的某种事物的模式与其经验中该类事物的代表性模式的相似程度来进行判断的推理过程。
•代表性启发(Representativeness)可能产生的偏差 联合谬误(Conjunction fallacy)无法意识到简单概率（A发生的概率）和联合概率（A和B同时发生的概率）之间的区别。
A：小明第二天彩票中奖，他十分高兴。
B：小明第二天彩票中奖。
小明很高兴B: 小明彩票中奖A•代表性启发(Representativeness)可能产生的偏差 基率忽视(Base rate neglect)热手现象(hot hand):假设约翰是一个中等水平的NBA篮球运动员，去年的投篮命中率为10%，可今晚他手感很好，命中率为80%（10投中8）。
比赛进行到最后一刻，约翰所在的球队落后1分，在剩下的几秒里有机会再投一次。
第六章投资者的认知偏差和行为偏差(二)
§3 投资经历、记忆与行为偏差
人们的记忆通常具有适应性，即记忆是对事物和情感的感知，而
并不能做到对事情进行客观记录。
痛苦的经历越久远，记忆中该经历的痛苦程度会越低 • A公司股票至今经历了一个缓慢的下跌过程；B公司的股票
最近短时间内突然急速下跌。投资者可能会对B公司的股票 过分悲观一些。
• 快乐的投资经历也类似：那些有着很高的快乐峰值和快乐
§4 心理账户对投资行为的影响
三、心理账户的核算
人们在决策时，通常进行成本—效用核算，目标是在成本一 定的情况下实现效用最大化。 要实现该目标，在金融经济学研究中通常给出效用函数的具 体形式。 但心理学经济学家的研究表明，个体由于受心理因素的影响， 风险态度并不是一成不变的，从而提出新的效用函数形式。
§4 心理账户对投资行为的影响
（3）交易效用（transaction utility）效应 交易效用是指个体由于交易的成本或收益与心理价位不 一致所引起的愉悦与不愉悦 。 心理账户的存在使人们对各种商品有一个“心理价位”。 购买商品时，若心理价位大于商品的实际价格，交易效用为 正，人们就感觉占了便宜。若心理价位小于商品的实际价格， 交易效用为负，人们就感觉吃了亏。
x y
损失
y
x
y
x
x y
收益
2.整合多个损失：当两 个以上的事件都是损 失时，人们会倾向将 损失合并计算，使自 账户合并核算 己少难过一些。 “我们不要让痛苦分阶段，既 然痛苦不可避免，就应让痛苦一次 到位，剩下的就都是好的了。”
u( x ) u( y) u( x y)
u( x ) u( y)
§3 投资经历、记忆与行为偏差
总结： • “赌场的钱”效应使投资者在赚钱之后更愿意买入风险大的股
行为金融学-行为金融与认知和行为偏差
行为金融学-行为金融与认知和行为偏差行为金融与认知和行为偏差摘要:行为金融学是有别于传统金融学的一门新兴学科,它将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，从微观个体行为以及产生这种行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展，并通过研究人们对事物的认知心理及其偏差,来分析人们在不确定条件下的认知过程和行为偏差。
文章介绍人们对事物的认知心理及其行为偏差,揭示了人们在金融投资过程中的认知行为偏差。
行为金融学是研究投资者在决策过程中认知、感情、心理等行为特征，以及这些特征对证券产品的价格和证券市场非有效性影响的学科，它是将经济学、心理学和其他社会科学的理论融会起来的边缘学科，研究的核心是被传统金融理论忽略的投资者行为的决策黑箱。
行为金融理论对于原有理性框架中的现代金融理论进行了深刻的反思，从人的角度来解释市场行为，充分考虑市场参与者的心理因素的作用，为人们理解金融市场提供了一个新的视角。
所谓认知偏差是指人们根据一定表现的现象或虚假的信息而对他人做出判断，从而出现判断失误或者判断本身与判断对象的真实情况不相符合。
在证券投资市场中，个体投资者都不是完整意义上的的理性人，其决策行为不仅制约于外部环境，更会受到子什么固有的各种行为偏差的影响，这些行为偏差存在于投资者决策的认知、情绪和意志过程中。
一. 过度自信与过度交易人们往往过于相信自己的判断能力，高估自己的成功的机会，把成功归功于自己的能力，而低估运气和机会在其中的作用，这种认知偏差称为“过度自信”。
大多数投资者投身股市前都知道股市上只有少数人能赚钱，但都认为自己能力比别人强，属于少数能赚钱的人，不具备专业知识也敢买股票，连公司是做什么都不知道就敢买该公司的股票；过滤各种信息时，往往会过分依赖自己收集到的信息而忽略一些重要信息，注重那些能够增强他们自信心的信息，而忽略那些伤害他们自信心的信息。
投资者往往过于相信自己的能力，过高估计自己的能力，有“过度自信"的心理倾向，同时又希望尽快获得超额投资回报，故频繁地买入与卖出。
金融市场中的个体心理与行为偏差精品PPT课件
投资人对某一特定情景的模仿与相互传播，从而解 释羊群效应产生的根源。
声誉模型
指出基金管理人作为决策者考虑到个人声誉的问题 而使得信息的外在特性起到很大作用，模仿别人的 信息，避免因为相关的错误预测而同样“遭受谴 责”。
本土偏差：即投资者将他们的大部分资金投资 于本国，甚至本地的股票。
1
2 本土偏差 3 恶性增资
1
羊群效应：指投资者在信息环境不确定的情 况下，行为受到其他投资者的影响，模仿他 人决策，或者过度依赖于舆论，而不考虑信 息的行为。
羊群效应的表现
个体投资者：在一个投资群体中，单个投资者 总是根据其他同类投资者的行动而行动，在他 人买入时买入，在他人卖出时卖出。
实验8—2：拍卖பைடு நூலகம்验
投资决策中对沉没成本的留恋
恶性增资：一个项目投入大量资源后发现完成该 项目取得收益的可能性很小，在各种客观信息表 明应放弃该项目的情况下，经理人仍然继续投入 额外的资源。
承诺升级：决策者对自己负有责任的项目，更具 有一种动机要证明其决策的正确性，并期望从对 这个失败项目本身的追加投资中得到挽回。
三个要素：具有影响力的散播人、具有强附着 力的信念、具有较高的环境适宜度。
热点投资主题所对应的特定资产组合中必然存 在羊群行为，即投资者对该主题下的资产组合表 现出相同的偏好。
羊群效应产生的原因
信息层叠模型
投资者忽略自己信息而过分依靠前人的决策结果的 时间序列模型，认为一种投资策略会随着时间的流 动而变动。
实验8—3：医药投资计划实验
写在最后
成功的基础在于好的学习习惯
The foundation of success lies in good habits
行为金融学_PPT课件
效用
效用函數
Ud Uc
0
MUa< MUb
‧D
‧B
(邊際效用遞增)
‧ A ‧C
期望財富
1
2
3
(萬元)
（三）前景理论（Prospect Theory）
过度自信与频繁交易 理性投资者会在最大化收益的同时最小化所承担的风险。 过度自信的投资者会错误判断它们所承担的风险的水平。
Barber and Odean 的研究发现，单身男性的投资组合风险
（波动率和Beta系数）最高，其次是已婚男性、已婚女性和单
身女性。
• 过度自信的投资者可能不会很好地分散投资组合，因为他们非
常相信自己选择了正确的股票 。
• 自认为正确的投资者看不到对冲风险的必要。 • 过度自信的投资者将在其认为会盈利的投资策略上投入大笔资
套利的前提是完全竞争市场和存在可替代的资产。 套利行为是保证市场有效和市场均衡的条件。
套利限制一：基本面风险
大量证券没有完全的替代组合，使 得即使证券价格出现偏差，套利者 也无法进行无风险对冲交易。基本 面的风险消除不可能。
套利限制二：噪声交易者风险
绝大噪声交易者是短视的 噪声交易者心里无法预期，若噪声交易
（一）有限理性（Bounded rationality）
理性人使用边际分析方法，通过比较边际收益和边际
成本的大小进行决策；
理性人是自私的，单方面追求自身利益最大化； 理性人的决策不受道德影响； 理性人作为决策主体不仅指单个消费者或投资人，也
包括家庭、企业以及其他组织等主体。
《行为金融学》课件第六章心理偏差与偏好
〔〔大大于于4400岁岁〕〕〔〔小小于4于0岁40〕岁答〕对答的对概的率概( 率) ( )
78978、、、、 、〔〔〔〔一尼一一尼不不超超头罗头 罗架到到过过亚河6亚 河波56050洲的000洲 的音0000象长天0公象 长天 7公妊度〕4里妊 度〕 7里辰〔的〕辰〔的不〕重〔的不时到〔超量间5时到超过00间56过天00006〕天00公0答〕0里对公答〕的里对答概〕的对率答的概( 对概率)率的( (概率)) (
〔〔不不到到5500人人〕〕〔〔多多于5于0人50〕人答〕对答的对概的率概( 率) ( )
55、、莫莫扎扎特特完完成成的的交交响响乐曲乐数曲量数量
〔〔不不到到3300首首〕〕〔〔超超过3过0首30〕首答〕对答的对概的率概( 率) ( )
66、、马马丁丁..路路德德.金.金去去世世的年的龄年龄
7
6.1 过度自信
问题的答案：
问题1的、答上案：海到芝加哥的航线里程 〔12000公里〕
1、2上、海到贝芝多加哥芬的出航线生里的程 时〔间12000公〔里1〕770年〕
23、 、3贝 耶、多 鲁芬 大耶出 学鲁生 成的 立大时 的学间 时间成〔立1〔717的700年1时〕年〕间
〔1701年〕
范围内，于是就出现了错误的估计。这种表
现出来的骄傲自《大行为金而融学》不课件可第六章靠心理偏的差与心理就是过度 偏好
5
6.1 过度自信
实验：世界知识知多少？ 请对下列10句话进行是非判断，圈出你
的答案，然后判断你对自己答案的把握，用 50%-100%之间的某个数表示你答对的概率， 50%表明你是猜的，100%表示确定是对的。计 算一下10道题答对概率的平均值，并进行四 舍五入，如65%就算70%。写下的估计的平均 答对概率。
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心理帐户对个体决策行为的影响机制表现为以下几个心理效 应：非替代性效应、沉没成本效应、交易效用效应。 （1）非替代性(non-fungibility)效应 所谓非替代性效应，是指个体会把资金划分到不同心理账户， 而每个心理账户中的资金都具有不同的功能和用途，彼此之间不 能替代。 （2）沉没成本(sunk cost)效应 沉没成本效应则是指人们在做某项决定的时候，不仅要分析 各种因素的利弊，而且还要考虑过去在这件事情上的投入程度。
§3 投资经历、记忆与行为偏差
人们的记忆通常具有适应性，即记忆是对事物和情感的感知，而
并不能做到对事情进行客观记录。
痛苦的经历越久远，记忆中该经历的痛苦程度会越低 • A公司股票至今经历了一个缓慢的下跌过程； B公司的股票
最近短时间内突然急速下跌。投资者可能会对 B公司的股票 过分悲观一些。
§4 心理账户对投资行为的影响
心理账户说明人在金钱面前是非理性的，是很主观的，并不 具有其所宣称的理性。
比如同样是100元，是工资挣来的，还是彩票赢来的，或者 路上捡来的，对于消费来说，应该是一样的，可是事实却 不然。 在人们心里，会把辛苦赚来的钱，和意外获得的钱放入不 同的帐户内。人们会将辛苦赚来的项目报酬有严谨的储蓄 和投资计划，但是对意外获得的钱却有不同的态度。 其实，一个人名下的钱，并不依据它的来源有了性质上的 区别。
§4 心理账户对投资行为的影响
举例
• 今天晚上你打算去看一部电影，票价是200元，在你马
上要出发的时候，发现把价值200元的饭卡弄丢了。你 是否还会去看这场电影呢？
• 假设你昨天花200元钱买了一张今天晚上的电影票，在
你马上要出发的时候，突然发现把电影票弄丢了。如果 想去看电影，就必须再花200元钱买张票，你是否还会 去看这场电影呢？
§3 投资经历、记忆与行为偏差
在经过长期的牛市行情后人们会产生“赌场的钱效应”，而 在经历下跌行情后，投资者会产生“尽量返本效应”，因此继续 投资的冲动不会立即消除。即虽然股价已脱离价值或者趋势也已 明显转变，在股市的一波大回调之后总会有一波有规模的反弹， 几乎每次的股市逆转的形态总是以 M头出现。
二、记忆的适应性与投资行为
为避免认知失调，我们会产生记忆的适应性（一致性）。 我们大多数人对于不喜欢的事实都视而不见。虽然事 实就摆在我们眼前，置于我们鼻子底下，堵在我们喉咙里— —但我们还是不承认它。
——美国哲学家 Eric Hoffer
投资者总是希望相信他们的投资决策是正确的。在相反 的事实面前，大脑的防护机制会过滤掉反面的信息，并改变 对过去决策的回忆，导致投资者很难客观评价他们的投资是 否符合既定的投资目标。
行为金融学
2019/1/23
1
第六章 投资者的认知偏差与行为偏差 二
§1 过度自信与频繁交易 §2 后悔厌恶与处置效应 §3 投资经历、记忆与行为偏差 §4 心理账户对投资行为的影响
§5 代表性思维与熟识性思维对投资组合的影响
§6 投资者群体行为和投资者情绪
§3 投资经历、记忆与行为偏差
当大奖心理账户突然消失时就会产生极大的心理落差， 由此引发彩民心理焦虑。
2007年12月，重庆一男性彩民因受亿元巨奖消息的刺激，幻 想自己中得亿元大奖而兴奋过度，精神失常。在殴打妻子后将 2岁 和12岁的儿子从8楼抛下，造成小儿身亡，大儿重伤，其本人随后 也跳楼身亡。
§4 心理账户对投资行为的影响
高估（%）
4.62%
3.4%
超常收益高估值 收益率高估值
§4 心理账户对投资行为的影响
一、心理账户（mental accounting）
企业甚至政府部门都会通过经济意义上的会计账户 来进行资金的核算。 个人通常使用心理会计账户来处理事情，即在我们
的头脑里，会分别为不同用途的资金（或资产）建
立不同的账户，并通过心理预算来使每个心理帐户 的成本与收益相匹配，这种账户被称之为心理账户。
• 快乐的投资经历也类似：那些有着很高的快乐峰值和快乐
结尾的投资经历给人的感觉更好一些。
为了避免认知失调带来的心理痛苦，投资者的大脑将会过滤
掉或减少负面信息。
§3 投资经历、记忆与行为偏差
Goetzmann and Peles(1997)对投资者的记忆信息进行了研究： 询问两组投资者（建筑师组和受过良好教育的投资专业人士组） 两个问题： （1）你去年的收益率是多少？ 5.11% 6.22% （2）你跑赢市场多少？
§4 心理账户对投资行为的影响
因此，心理帐户的存在使个体在做决策时往往会违背一些简 单的经济运算法则，做出许多非理性的消费或投资行为。
极端案例：彩民的大奖心理账户
大奖心理账户是彩民购买彩票时有意或无意中形成虚拟 的、非现的大额金钱账户。
由于大奖心理账户的存在，有些彩民错误地认为购买彩 票是一种投资。
§4 心理账户对投资行为的影响
心理账户的特点：
（1）每一项资金（资产）都被放入一个心理账户，该 账户包含着进行相应决策的成本和收益（效用）核算。 （2）各个心理账户通常是独立的、被分割的。 （3）人们通过心理预算来使每一个心理帐户的成本与 收益相匹配。
在进行决策时，个体通常并不权衡全局进行考虑，而是在心 里无意识地把一项决策分成几个“心理账户”，对于每个心 理账户人们会有不同的决策。
§3 投资经历、记忆与行为偏差
总结： • “赌场的钱”效应使投资者在赚钱之后更愿意买入风险大的股
票；
• “尽量返本效应”使很多交易最终都是赔钱的交易； • “蛇咬效应”会使投资者害怕再次进入市场。
对于一个新股民来说，很容易产生这种现象：“赌场效应”——
“尽量返本效应”——“蛇咬效应”。
§3 投资经历、记忆与行为偏差
一、经历影响决策
过去的经历或结果通常会影响人们以后的风险决策。
• 初生牛犊不怕虎 • 一朝被蛇咬，十年怕井绳
§3 投资经历、记忆与行为偏差
一、经历影响决策
不同投资经历对投资风格的影响
在赚了钱之后感觉是在玩赌场的钱，同时进一步加重 其过度自信的程度，就愿意冒更大的风险——“赌场 的钱效应” 。 失败者并不总是回避风险，人们通常会抓住机会弥补 损失——“尽量返本效应”。 在经历了亏损之后感觉受了伤害，人们会变得不愿冒 风险——“蛇咬效应”。