证券投资学第9章
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证券投资学第9章讲义
例子：某公司在彩电和房地产行业都有 投资
a 0.33(0.51.6 0.51.3) 0.67 1.2 1.28
证券投资学第9章讲义
行业Beta值
基于金融特征的调整Beta值
a a Eind1 ind1 Eind2 ind2 bh cY
例子：
证券投资学第9章讲义
3. 股票的定价模型
财务杠杆与Beta值
A公司股票的Beta值等于它没有债务时的 Beta值加上一个债务导致的调整量。
equity firm
firm debt
D 1
E
证券投资学第9章讲义
财务杠杆与Beta值
公式的确定分为四步：
– 确定公司债务和权益的价值，确定公司的价 值 VL D E
– 确定非杠杆公司的价值
– 为了给项目筹资 必须保留赢利 – 项目必须有正的净现值
证券投资学第9章讲义
红利和赢利的增长与增长机会
不管项目有正的还是负的NPV，红利都 是增加的。
证券投资学第9章讲义
例子：L公司，如果把所有的赢利都作为 红利，则每年的赢利为10万元。但是公 司计划每年投资赢利的20%在一个回报 率为10%的新项目上，公司的折现率为 18%。
– 红利稳定增长来源于对一系列增长机会的连 续投资，而不是对单一机会的投资。
证券投资学第9章讲义
价值
证券投资学第9章讲义
例子
如果S公司不承担任何新的投资项目，每 年的收益预期为1百万，该公司共有股票 10万股。假设公司在时间1有一个项目， 须投资1百万，投资后每年给公司增加21 万元收益。公司的折现率为10%。公司 在投资这个项目前后的股票价格各为多 少？
证券投资学第9章讲义
股票增值的原因在于，折现率为10%， 而项目回报率为21%。 当回报率为10%，就没有创造新价值。 当回报率低于10%，公司的NPVGO为0。 为了增值，必须满足两个条件：
a 0.33(0.51.6 0.51.3) 0.67 1.2 1.28
证券投资学第9章讲义
行业Beta值
基于金融特征的调整Beta值
a a Eind1 ind1 Eind2 ind2 bh cY
例子：
证券投资学第9章讲义
3. 股票的定价模型
财务杠杆与Beta值
A公司股票的Beta值等于它没有债务时的 Beta值加上一个债务导致的调整量。
equity firm
firm debt
D 1
E
证券投资学第9章讲义
财务杠杆与Beta值
公式的确定分为四步：
– 确定公司债务和权益的价值，确定公司的价 值 VL D E
– 确定非杠杆公司的价值
– 为了给项目筹资 必须保留赢利 – 项目必须有正的净现值
证券投资学第9章讲义
红利和赢利的增长与增长机会
不管项目有正的还是负的NPV，红利都 是增加的。
证券投资学第9章讲义
例子：L公司，如果把所有的赢利都作为 红利，则每年的赢利为10万元。但是公 司计划每年投资赢利的20%在一个回报 率为10%的新项目上，公司的折现率为 18%。
– 红利稳定增长来源于对一系列增长机会的连 续投资，而不是对单一机会的投资。
证券投资学第9章讲义
价值
证券投资学第9章讲义
例子
如果S公司不承担任何新的投资项目，每 年的收益预期为1百万，该公司共有股票 10万股。假设公司在时间1有一个项目， 须投资1百万，投资后每年给公司增加21 万元收益。公司的折现率为10%。公司 在投资这个项目前后的股票价格各为多 少？
证券投资学第9章讲义
股票增值的原因在于，折现率为10%， 而项目回报率为21%。 当回报率为10%，就没有创造新价值。 当回报率低于10%，公司的NPVGO为0。 为了增值，必须满足两个条件：
证券投资学九章
▪ 以上提及的是几类较具体的风险，更多时候，人们把
证券市场的风险分为系统风险与非系统风险两大块。
资产组合的收益与风险
▪ 一个岛国是旅游胜地，其有两家上市公司，一家为防晒品 公司，一家为雨具公司。岛国每年天气或为雨季或为旱季， 概率各为0.5，两家公司在不同天气下的收益分别如下， 请问你的投资策略。
防晒品公司 雨具公司
雨季
0% 20%
旱季
20%
0%
▪ 资产组合（Portfolio）的优点
➢ 降低风险，实现收益最大化。 ➢ 组合使投资者选择余地扩大。
▪ 例如有A、B两种股票，每种股票的涨或跌的概率都为50%， 若只买其中一种，则就只有两种可能，但是若买两种就形 成一个组合，这个组合中收益的情况就至少有六种。
投资组合理论
金融学院 许香存 联系：xuxiangcun@
引言
▪ 分散投资的理念早已存在，如我们平时所说的“不要把所有 的鸡蛋放在同一个篮子里”。但传统的投资管理尽管管理的 也是多种证券构成的组合，但其关注的是证券个体，是个体 管理的简单集合。投资组合管理将组合作为一个整体，关注 的是组合整体的收益与风险的权衡。
))
(rj
E(rj
))
ij
i
j
根据概率论，对于任意的两个随机变量，总有下列等 式成立
2 x y
E{[( x
y)
E(x
y)]2}
E{[(x E(x)) ( y E( y))]2}
E[(x E(x))2 ] E[( y E( y))2 ] 2E{[x E(x)][ y E( y)]}
E[w1(r1 E(r1)) w2 (r2 E(r2 )) ... wn (rn E(rn ))]2
证券市场的风险分为系统风险与非系统风险两大块。
资产组合的收益与风险
▪ 一个岛国是旅游胜地，其有两家上市公司，一家为防晒品 公司，一家为雨具公司。岛国每年天气或为雨季或为旱季， 概率各为0.5，两家公司在不同天气下的收益分别如下， 请问你的投资策略。
防晒品公司 雨具公司
雨季
0% 20%
旱季
20%
0%
▪ 资产组合（Portfolio）的优点
➢ 降低风险，实现收益最大化。 ➢ 组合使投资者选择余地扩大。
▪ 例如有A、B两种股票，每种股票的涨或跌的概率都为50%， 若只买其中一种，则就只有两种可能，但是若买两种就形 成一个组合，这个组合中收益的情况就至少有六种。
投资组合理论
金融学院 许香存 联系：xuxiangcun@
引言
▪ 分散投资的理念早已存在，如我们平时所说的“不要把所有 的鸡蛋放在同一个篮子里”。但传统的投资管理尽管管理的 也是多种证券构成的组合，但其关注的是证券个体，是个体 管理的简单集合。投资组合管理将组合作为一个整体，关注 的是组合整体的收益与风险的权衡。
))
(rj
E(rj
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ij
i
j
根据概率论，对于任意的两个随机变量，总有下列等 式成立
2 x y
E{[( x
y)
E(x
y)]2}
E{[(x E(x)) ( y E( y))]2}
E[(x E(x))2 ] E[( y E( y))2 ] 2E{[x E(x)][ y E( y)]}
E[w1(r1 E(r1)) w2 (r2 E(r2 )) ... wn (rn E(rn ))]2
证券投资学PPT第九章
❖ 假设企业生产仅需要劳动力，那么生产函数可以 表示为：
YA N
Y = 产出 N = 就业人数 A = 劳动生产率
❖ 进一步，我们假设劳动生产率为1，即 A = 1， 那么生产函数可以表示为： YN
价格如何确定？
❖ 企业会根据下式确定价格水平：
P(1)W
• 是与市场结构有关的一个变量。如果是完全竞争市 场，则 = 0， P = W。
• 政府支出 • 税收
财政政策
财政政策
税收增加
税收增加使得IS曲 线向左移动，从而 在均衡时使得收入 变少，利率降低。
货币政策
宽松的货币政策
货币扩张使得利率 下降，产出增加。
总需求
❖ 总需求AD
• 指一定时期内一个经济中各部门所愿意支出的总量，衡 量的是价格水平对于产出的影响。
• 总需求是由产品市场与货币市场的均衡条件推导出来。
为什么要进行宏观经济分析
❖ 从股票的定价模型来看宏观经济与资产价格之间的关系
❖ 不变增长率股利贴现模型
D1i vD0i(1 vg) D 2 iD v 1 (1 i g v ) D 0 (1 i g v )2
D 3 iD v 2 (价值为：
IS曲线
利率下降使得投资增加 ，投资增加意味着产出 增加，因此IS曲线向右 下方倾斜。
货币市场与LM曲线
❖ LM曲线表示在实际货币余额市场上产生的利率 和收入水平之间的关系。
❖ 流动性偏好理论是LM曲线的基石。
什么是货币？
❖ 我国现行货币统计制度将货币供应量划分为三个层次： ❖ 流通中的现金（M0） ❖ 狭义货币供应量（M1）： M0+单位在银行可开支票进行
经济，了解中国股市表现和宏观经济相背离的原因。
YA N
Y = 产出 N = 就业人数 A = 劳动生产率
❖ 进一步，我们假设劳动生产率为1，即 A = 1， 那么生产函数可以表示为： YN
价格如何确定？
❖ 企业会根据下式确定价格水平：
P(1)W
• 是与市场结构有关的一个变量。如果是完全竞争市 场，则 = 0， P = W。
• 政府支出 • 税收
财政政策
财政政策
税收增加
税收增加使得IS曲 线向左移动，从而 在均衡时使得收入 变少，利率降低。
货币政策
宽松的货币政策
货币扩张使得利率 下降，产出增加。
总需求
❖ 总需求AD
• 指一定时期内一个经济中各部门所愿意支出的总量，衡 量的是价格水平对于产出的影响。
• 总需求是由产品市场与货币市场的均衡条件推导出来。
为什么要进行宏观经济分析
❖ 从股票的定价模型来看宏观经济与资产价格之间的关系
❖ 不变增长率股利贴现模型
D1i vD0i(1 vg) D 2 iD v 1 (1 i g v ) D 0 (1 i g v )2
D 3 iD v 2 (价值为：
IS曲线
利率下降使得投资增加 ，投资增加意味着产出 增加，因此IS曲线向右 下方倾斜。
货币市场与LM曲线
❖ LM曲线表示在实际货币余额市场上产生的利率 和收入水平之间的关系。
❖ 流动性偏好理论是LM曲线的基石。
什么是货币？
❖ 我国现行货币统计制度将货币供应量划分为三个层次： ❖ 流通中的现金（M0） ❖ 狭义货币供应量（M1）： M0+单位在银行可开支票进行
经济，了解中国股市表现和宏观经济相背离的原因。
证券投资学第九章的形考题及答案
证券投资学第九章的形考题及答案注意：选项（abcd）后面数字是一道题对这题的的评分，也就是答案，如果是0，是错误的，.就不要选择。
绿色为：单选题蓝色为：多选题紫色为：判断题top/第9章/单选题第九章单选题（）是国家通过立法和执法，以法律规范形式将证券市场运行中的各种行为纳入法制轨道，证券发行与交易过程中的各参与主体按法律要求规范其行为。
A. 法律手段100B. 经济手段0C. 行政手段0D. 政治手段0第九章单选题（）年11月14日，我国正式颁布《证券投资基金管理暂行办法》。
A. 1993 0B. 1997 100C. 1998 0D. 1999 0第九章单选题（）是指政府以管理和调控证券市场为主要目的，采用间接调控方式影响证券市场运行和参与主体的行为。
A. 法律手段0B. 经济手段100C. 行政手段0D. 政治手段0第九章单选题（）是指政府监管部门采用计划、政策、制度、办法等对证券市场进行直接的行政干预和管理A. 法律手段0B. 经济手段0C. 行政手段100D. 政治手段0第九章单选题（）是集中型监管体制模式的代表。
A. 法国0B. 美国100C. 英国0D. 意大利0第九章单选题（）是自律型监管体制模式的代表。
A. 法国0B. 美国0C. 英国100D. 意大利0第九章单选题（）是中间型监管体制模式的代表。
A. 法国0B. 美国0C. 德国100D. 意大利0第九章单选题（）年6月1日，我国《证券投资基金法》正式实施。
A. 2004 100B. 2005 0C. 2006 0D. 2007 0第九章单选题（）7月1日，《中华人民共和国证券法》正式实施，是我国第一部规范证券发行与交易行为的法律。
A. 1998 0B. 1999 100C. 2000 0D. 2001 0第九章单选题（）是证券市场监管部门监管的主要手段A. 行政手段0B. 经济手段0C. 法律手段0D. 政治手段100第九章单选题（）是集中型证券监管体制模式的代表。
证券投资学 第9章
• 到期一次还本付息债券到期一次还本付息债券没有中 间支付利息问题，因此到期之前不存在付息问题，持 有期收益率为: • 式中，Yh 表示一次还本付息债券的持有期收益率； P1 表示卖出价；P0表示买入价。
• 4.到期收益率
• 债券到期收益率（maturity yield ）又称最终收益率 ，是指买入债券后持有至期满得到的收益，包括利 息收入和资本损益与买入债券的实际价格之比率。 • 到期一次还本付息债券到期收益率为 •
市场分割理论对收益率曲线的解释：①向下倾斜 的收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水平 高于长期债券市场的均衡利率水平；②向上倾 斜的收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水 平低于长期债券市场的均衡利率水平；③峰型 收益率曲线：中期债券收益率最高；④水平收 益率曲线：各个期限的市场利率水平基本不变 。
证券投资学
陈文汉 主编
第9章 证券投资的收益和风险
学习目标
通过本章学习，读者应掌握债券价值评估的基 础知识以及各种债券的内在价值计算；掌握利 率期限结构的含义、形态以及利率期限结构理 论；掌握债券定价原理；了解债券久期的概念 、特点及其计算；掌握股票价值评估的基础知 识；掌握股利折现模型；了解证券投资基金、 可转换债券、认股权证的价值评估或价值影响 因素；了解风险含义及其划分。
•
• （3）水平益率曲线（par yield curve） 在正反 收益率曲线相互替代的变化过程中，会出现一 种长、短期债券收益率接近相等的短暂过渡阶 段，此时债券收益率曲线同坐标系中的横轴趋 于平行（图10.3）。 • （4）波动收益率曲线（arch yield curve） 它 又称峰形收益率曲线，表示在某一期限之前债 券的利率期限结构是正收益率曲线，期限越长 ，收益率越高，在该期限之后却成反收益率曲 线，期限越长，收益率越低（图10.4）。
• 4.到期收益率
• 债券到期收益率（maturity yield ）又称最终收益率 ，是指买入债券后持有至期满得到的收益，包括利 息收入和资本损益与买入债券的实际价格之比率。 • 到期一次还本付息债券到期收益率为 •
市场分割理论对收益率曲线的解释：①向下倾斜 的收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水平 高于长期债券市场的均衡利率水平；②向上倾 斜的收益率曲线：短期债券市场的均衡利率水 平低于长期债券市场的均衡利率水平；③峰型 收益率曲线：中期债券收益率最高；④水平收 益率曲线：各个期限的市场利率水平基本不变 。
证券投资学
陈文汉 主编
第9章 证券投资的收益和风险
学习目标
通过本章学习，读者应掌握债券价值评估的基 础知识以及各种债券的内在价值计算；掌握利 率期限结构的含义、形态以及利率期限结构理 论；掌握债券定价原理；了解债券久期的概念 、特点及其计算；掌握股票价值评估的基础知 识；掌握股利折现模型；了解证券投资基金、 可转换债券、认股权证的价值评估或价值影响 因素；了解风险含义及其划分。
•
• （3）水平益率曲线（par yield curve） 在正反 收益率曲线相互替代的变化过程中，会出现一 种长、短期债券收益率接近相等的短暂过渡阶 段，此时债券收益率曲线同坐标系中的横轴趋 于平行（图10.3）。 • （4）波动收益率曲线（arch yield curve） 它 又称峰形收益率曲线，表示在某一期限之前债 券的利率期限结构是正收益率曲线，期限越长 ，收益率越高，在该期限之后却成反收益率曲 线，期限越长，收益率越低（图10.4）。
《证券投资学》第9章
.股票投资组合的调整 • 由于上市公司的经营业绩以及整个市场的走势是不断变化的， 所以，基金管理人应当根据情况的变化对股票投资组合作出相 应的调整。股票投资组合的调整包括组合中股票种类的调整和 各股票投资比例的调整。如果基金管理人不准备调整组合中的 股票种类，则有效边界保持不变，基金管理人可以通过调整各 股票的投资比例来适应市场的变动。在预计市场上升时，基金 管理人可以调高投资组合的β值，而在市场看跌时，基金管理人 应当调低组合的β值。基金管理人可以按照新的β值在有效边界 上选取新的投资组合，对各股票的投资比例作出调整。如果基 金管理人通过对股票的分析，重新选择投资的股票种类，卖出 原组合中价格高估的股票，买入价值低估的新股票，那么投资 的有效边界将会发生变化。基金管理人应当按照新的可供选择 的股票重新构造有效边界，然后再确定新的投资组合，对原有 投资组合作出调整。
• 三、选择投资组合策略 • 证券组合——个人或机构投资者所持有的各种有价证券的总称， 通常包括各种类型的债券、股票及存款单等。选择证券投资组 合是投资过程的第三步，它涉及到确定具体的投资资产和投资 者的资金对各种资产的投资比例。在这里，投资者需要注意个 别证券选择、投资时机选择和多元化这三个问题。个别证券选 择，主要是预测个别证券的价格走势及波动情况；投资时机选 择，涉及到预测和比较各种不同类型证券的价格走势和波动情 况(例如，预测普通股相对于公司债券之类的固定收益证券的价 格波动)；多元化则是指依据一定的现实条件，组建一个在一定 收益条件下风险最小的资产组合。
• 一、股票投资管理策略 • （一）积极式投资组合管理 • 所谓积极的股票风格管理则是通过对不同类型股票的收益状况做出的预测和 判断主动改变投资组合中增长类、周期类、稳定类和能源类股票的权重的股 票风格管理方式。 • 1.价值低估股票的选取 • （1）对上市公司进行基本分析，确定其预期收益率。我们有两种方法来确 定需要进一步关注股票的范围。一是所谓的“自上至下”法，即通过对宏观 经济形势的分析和预测，以及对国家产业政策和产业周期因素的研究，挑选 在投资期限内有投资价值的行业，然后对该行业中的上市公司的经营状况、 财务状况等基本面进行分析，挑选出其中具有投资价值（即目前股价小于内 在价值）的股票；第二种方法是“自下至上”法，即只是从上市公司基本分 析出发，挑选出具有投资价值的股票，而不太在意公司所属的行业等情况。 对以上两种方法确定的股票，都应当根据对其未来价格的预期，得出它在投 资期限的预期收益率。
• 三、选择投资组合策略 • 证券组合——个人或机构投资者所持有的各种有价证券的总称， 通常包括各种类型的债券、股票及存款单等。选择证券投资组 合是投资过程的第三步，它涉及到确定具体的投资资产和投资 者的资金对各种资产的投资比例。在这里，投资者需要注意个 别证券选择、投资时机选择和多元化这三个问题。个别证券选 择，主要是预测个别证券的价格走势及波动情况；投资时机选 择，涉及到预测和比较各种不同类型证券的价格走势和波动情 况(例如，预测普通股相对于公司债券之类的固定收益证券的价 格波动)；多元化则是指依据一定的现实条件，组建一个在一定 收益条件下风险最小的资产组合。
• 一、股票投资管理策略 • （一）积极式投资组合管理 • 所谓积极的股票风格管理则是通过对不同类型股票的收益状况做出的预测和 判断主动改变投资组合中增长类、周期类、稳定类和能源类股票的权重的股 票风格管理方式。 • 1.价值低估股票的选取 • （1）对上市公司进行基本分析，确定其预期收益率。我们有两种方法来确 定需要进一步关注股票的范围。一是所谓的“自上至下”法，即通过对宏观 经济形势的分析和预测，以及对国家产业政策和产业周期因素的研究，挑选 在投资期限内有投资价值的行业，然后对该行业中的上市公司的经营状况、 财务状况等基本面进行分析，挑选出其中具有投资价值（即目前股价小于内 在价值）的股票；第二种方法是“自下至上”法，即只是从上市公司基本分 析出发，挑选出具有投资价值的股票，而不太在意公司所属的行业等情况。 对以上两种方法确定的股票，都应当根据对其未来价格的预期，得出它在投 资期限的预期收益率。
证券投资学K线理论
说明：通常穿头破脚形态中出现下列情况时;其可靠程度更 高：
A 前一根K线的长度与后一根K线的长度的比例越悬殊;反转 的力量越强
B 后一根K线的成交量越大;反转的力度越大
二熊市鲸吞形 1 图形：
2 特征： 1本形态出现之前一定有明确的上升趋势 2后一根K线的实体阴实体必须完全包含前一根实 体阳实体 3 市场含义：上升趋势将要反转
从单独一根K线对多空双方优势进行衡量;主 要是依靠实体的长度和上下影线的长度 一般说
来;
阳线实体越长 上影线越短 下影线越长 下影线长于上影线
多方占优
阴线实体越长 上影线越长
下影线越短
上影线长于下影线
空方占优
一长实体Long body：
实体的长;说明了开盘价与收盘价 之间有较大的差距
1 长大阳线
3第一天的长实体的颜色反映市场以前的趋势 阴线反映下降趋 势;阳线反映上升趋势
4第二根实体的阴阳与第一根的阴阳相反
注：如果后面一根较短的K线是一根十字线;称为十字胎 它是 孕育形的特殊形态;是比普通孕育形更为强烈的反转组合形态
一牛市孕育形 1 图形：
2 形态特征：
1本形态出现之前一定有明确的下降趋势 2前一根K线的实体阴实体必须完全包含后一根实体阳实体
表明当日股价先跌而后回升;构成下影线收盘;收 盘价已不在最低价;说明已有上涨力量
4有上 下影线的长阴线
二中实体中阴线 中阳线Middle body 三短实体或小实体Short body 1形态:
2特征： A K线实体很小;可略带上 上影线 B 在盘整行情中出现较多;也可在上涨和下跌行情
二 倒锤头线和射击之星
一倒锤头线 1 图形
2 形态特征： 1小实体在交易区域的下面 2上影线很长;无下影线或下影线很短 3出现在下降趋势末端 3 市场含义：止跌回升
A 前一根K线的长度与后一根K线的长度的比例越悬殊;反转 的力量越强
B 后一根K线的成交量越大;反转的力度越大
二熊市鲸吞形 1 图形：
2 特征： 1本形态出现之前一定有明确的上升趋势 2后一根K线的实体阴实体必须完全包含前一根实 体阳实体 3 市场含义：上升趋势将要反转
从单独一根K线对多空双方优势进行衡量;主 要是依靠实体的长度和上下影线的长度 一般说
来;
阳线实体越长 上影线越短 下影线越长 下影线长于上影线
多方占优
阴线实体越长 上影线越长
下影线越短
上影线长于下影线
空方占优
一长实体Long body：
实体的长;说明了开盘价与收盘价 之间有较大的差距
1 长大阳线
3第一天的长实体的颜色反映市场以前的趋势 阴线反映下降趋 势;阳线反映上升趋势
4第二根实体的阴阳与第一根的阴阳相反
注：如果后面一根较短的K线是一根十字线;称为十字胎 它是 孕育形的特殊形态;是比普通孕育形更为强烈的反转组合形态
一牛市孕育形 1 图形：
2 形态特征：
1本形态出现之前一定有明确的下降趋势 2前一根K线的实体阴实体必须完全包含后一根实体阳实体
表明当日股价先跌而后回升;构成下影线收盘;收 盘价已不在最低价;说明已有上涨力量
4有上 下影线的长阴线
二中实体中阴线 中阳线Middle body 三短实体或小实体Short body 1形态:
2特征： A K线实体很小;可略带上 上影线 B 在盘整行情中出现较多;也可在上涨和下跌行情
二 倒锤头线和射击之星
一倒锤头线 1 图形
2 形态特征： 1小实体在交易区域的下面 2上影线很长;无下影线或下影线很短 3出现在下降趋势末端 3 市场含义：止跌回升
证券投资学第09章
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证券投资学第09章
性质1：市场组合不仅位于有效边界上，而且 还是资本市场线与风险资产有效边界的切点。
✓ 概念：市场组合：包含所有资产，并且每种资产的比 例等于每种资产的市值占社会总财富的比例。
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证券投资学第09章
证明：所有的投资者持有相同的风险资产组合。加 总所有投资者的风险资产，由于借贷相等，所以就等 于社会总财富。加总每种头寸的比例与每个投资者财 富的乘积则等于该资产的市值。
为：
…
因此在引入因子组合后，证券的收益决定方程 可写为：
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证券投资学第09章
无套利定价——例子
组合i
期望收益率
组合1
15%
1.0
0.6
组合2
14%
0.5
1.0
组合3
10%
0.3
0.2
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构造两个证券：证券AD1，其收益率始终等于风险
因子F1 ，即
；证券AD2，其收益率始终等于
风险因子F2，即
。
记证券AD1的预期收益率为
；记证券AD2的预
例如：第4种证券，两个因子荷载均为为0.6； 如果其期望收益为15%，则市场存在套利（因为前 3个证券的简单平均等于组合4，所以收益也要相同）
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
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证券投资学第09章
用因子组合表述的APT
具有1单位特定因子风险的证券或证券组合，例 如市场组合。
根据APT的第1条假设可知各种因子组合的收益
性质3：单个证券或证券组合的风险溢价 与贝塔及市场组合的溢价成正比，其中贝塔 取决于该资产与市场组合的相关性。
证明：市场组合风险的计算（所有行或列求和）：
证券投资学PPT第九章(1)
证券投资学PPT第九章(1)
货币政策
宽松的货币政策
货币扩张使得利率 下降，产出增加。
证券投资学PPT第九章(1)
总需求
❖ 总需求AD
• 指一定时期内一个经济中各部门所愿意支出的总量，衡 量的是价格水平对于产出的影响。
• 总需求是由产品市场与货币市场的均衡条件推导出来。
证券投资学PPT第九章(1)
为什么要进行宏观经济分析
❖ 从股票的定价模型来看宏观经济与资产价格之间的关系 ❖ 不变增长率股利贴现模型
... ❖ 那么股票的价值为：
证券投资学PPT第九章(1)
宏观经济分析的框架
凯恩斯主 义交叉图
流动偏 好理论
IS曲线
IS—LM 模型
LM曲线
总需求 曲线
总供给 曲线
总供给 与总需 求曲线
解释 经济 波动
• 需求大于产出时，企业要通过减少存货来满足销售水平 。这种存货的非计划减少引起企业增雇工人，并增加生 产，这些行为又增加了GDP。这种非计划存货减少和收入 增加的过程要一直进行到收入Y上升到均衡水平时为止。
证券投资学PPT第九章(1)
利率与投资的关系
❖ 利率是投资项目的资金成本，因此利率与投资之 间呈负相关的关系。
• 价格水平与货币供应量成 比例增加。
• 货币扩张在短期使得产出 增加，但长期来看，对产 出没有影响。
证券投资学PPT第九章(1)
货币政策对证券市场的影响
❖ 紧的货币政策对证券市场的影响
• 利率上升时，股票的内在价值下降，从而导致股票价格 下跌；
• 利率上升时，公司的融资成本增加，导致利润减少，从 而股票的价格下跌；
行业划分的方法
行业划分的方法
道琼斯分类法 标准行业分类法
货币政策
宽松的货币政策
货币扩张使得利率 下降，产出增加。
证券投资学PPT第九章(1)
总需求
❖ 总需求AD
• 指一定时期内一个经济中各部门所愿意支出的总量，衡 量的是价格水平对于产出的影响。
• 总需求是由产品市场与货币市场的均衡条件推导出来。
证券投资学PPT第九章(1)
为什么要进行宏观经济分析
❖ 从股票的定价模型来看宏观经济与资产价格之间的关系 ❖ 不变增长率股利贴现模型
... ❖ 那么股票的价值为：
证券投资学PPT第九章(1)
宏观经济分析的框架
凯恩斯主 义交叉图
流动偏 好理论
IS曲线
IS—LM 模型
LM曲线
总需求 曲线
总供给 曲线
总供给 与总需 求曲线
解释 经济 波动
• 需求大于产出时，企业要通过减少存货来满足销售水平 。这种存货的非计划减少引起企业增雇工人，并增加生 产，这些行为又增加了GDP。这种非计划存货减少和收入 增加的过程要一直进行到收入Y上升到均衡水平时为止。
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利率与投资的关系
❖ 利率是投资项目的资金成本，因此利率与投资之 间呈负相关的关系。
• 价格水平与货币供应量成 比例增加。
• 货币扩张在短期使得产出 增加，但长期来看，对产 出没有影响。
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货币政策对证券市场的影响
❖ 紧的货币政策对证券市场的影响
• 利率上升时，股票的内在价值下降，从而导致股票价格 下跌；
• 利率上升时，公司的融资成本增加，导致利润减少，从 而股票的价格下跌；
行业划分的方法
行业划分的方法
道琼斯分类法 标准行业分类法
(完整版)证券投资学(第三版)练习及答案9
一、判断题1．证券投资过程基本上经过以下五个步骤：确定投资目标、选择投资策略、制定投资政策、构建和修正投资组合、评估投资业绩。
答案：非2．投资政策将决定资产分配决策，即如何将投资资金在投资对象之间进行分配。
答案：是3．积极的股票投资策略包括对未来收益、股利或市盈率的预测。
答案：是4．资产配置是指证券组合中各种不同资产所占的比率。
答案：是5、评估投资业绩的依据是投资组合的收益。
答案：非6．采用积极的股票管理策略的投资者花大量精力构造投资组合，而奉行消极管理策略的投资者只是简单的模仿某一股价指数以构造投资组合。
答案：是7．有效市场假说是描述资本市场资产定价的理论。
答案：非8．如果认为市场是无效的，就能够以历史数据和公开与非公开的信息为基础获取超额盈利。
答案：是9．技术分析以道氏理论为依据，以价格变动和量价关系为重点。
答案：非10．如果股票的市场价格低于它的理论价值，以基本分析为基础策略的建议是买入该股票。
答案：是11．被忽略的公司效应是指以证券分析师对不同股票的关注程度为基础的投资策略可能获得超常收益。
答案：是12．依据市净率可以将股票分为增长型和价值型两类。
答案：非14．债券的一个基本特性是它的价格与它所要求的收益率呈反方向变动。
答案：是15．债券价格的波动性与其持续期成正比。
答案：是16．债券的凸性的含义是：当债券收益率下降时，债券的价格以更小的曲率增长；当债券收益率提高时，债券的价格以更小的曲率降低。
答案：非17．债券投资的收益来自于；利息收入、资本利得和再投资收益。
答案：非18．债券的收益率曲线体现的是债券价格和其收益率之间的关系。
答案：非19．收益利差策略是基于相同类型中的不同债券之间收益率差额的预期变化而建立组合头寸的方法。
答案：非20．单一债券选择策略是指资金管理人通过寻找价格被高估或低估的债券以获利的策略。
答案：非21．在债券投资中使用杠杆的基本原则是借入资金的投资收益大于借入成本。
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股票提供两种现金流：红利和资本收益 （资本利得）
2.2 不同类型股票的定价
Zero Growth
P0 Div r
Constant Growth
P0
Div1 rg
股票价格和红利的增长率一样
Div 1 g1 P0 1 r t t 1
T
Differential Growth
准确预测经济周期的回报是巨大的
经济周期与行业选择
波峰
医疗卫生
波谷 设备与耐用品行业 消费性工业
行业分析
三个因素决定公司收益对商业周期的敏 感度
产品销售的敏感度 运营杠杆 财务杠杆
行业生命周期不同阶段的收益不一样
行业生命周期
sale
start-up
consolidation
maturity
relative decline
创业阶段：快速增长；难以预测最终的 成功者 成长阶段：稳定的市场；行业领导者已 形成 成熟阶段：市场饱和；竞争激烈 衰退阶段
行业生命周期分析
行业结构和公司收益
新竞争者进入的威胁 现有企业的竞争程度 替代品的压力 购买者的谈判能力 供应商的谈判能力
第九章 普通股票的定价
基本面分析(fundamental analysis)
Top-down analysis
股票定价模型 市盈率与价值和风险之间的关系 股价预测 股票证券组合管理
1. 基本分析方法
公司的前景与整个经济的前景相关，基 本面分析必须考虑公司运作的经济环境 Top-down analysis
应收账款周转率 销售收入 平均应收账款
利息保付率
利息保付率 利息前利润 利息费用
资本结构分析
负债比率
负债总额 负债比率 资产总额
盈利能力分析
资产收益率
税后利润 资产收益率 平均资产总额
股东权益收益率
股东权益收益率 净利润 平均股东权益
投资收益分析
股息发放率
股息发放率 每股股利 每股净收益
Y X i
简单线性回归
ˆ
T XY Y X T X X
2 2
ˆ
2
Y ˆ X
T T
ˆ Y Y XY 2 ˆ T 2
a 1 1 h
原因 证券组合的历史Beta值能够为将来的 Beta值提供有用的信息；但单个证券的 Beta值却提供有限的信息。
C 财务杠杆与Beta值
公司的Beta值表示公司的总价值对市场 证券组合值变化的敏感度。依赖于公司 产品的市场需求和公司的运营成本。 公司股票的Beta值依赖于公司的Beta值 和公司的财务杠杆。 例子：A、B两家公司， A公司具有债务 而B公司没有，别的方面均相同。问题： 哪家公司的股票Beta值大？
公司素质分析
公司的基本素质分析 公司竞争地位的分析 公司经营管理能力分析 SWOT 分析 公司的财务分析 偿债能力分析 资本结构分析 盈利能力分析 投资收益分析
偿债能力分析 流动比率
流动资产 流动比率 流动负债
速动比率
速动比率 速动资产 流动负债
应收账款周转率
影响供给政策：提高经济系统的生产能力
商业周期
经常发生的经济的扩张与紧缩
Peak and trough Cyclical industry and defensive industry （周期敏感型行业与防守型行业）
股票价格是一个先行经济指标
－ 在美国历史上的41次经济衰退中，有38 次在发生之前，股票市场指数都出现过幅度 在8％以上的下跌 － 平均先行时间（Average lead time)：4个 月
r的估计
利用均衡定价或者套利定价 利用下面的公式 Div1 r g P0
这里 Div1 P0
是红利收益(dividend yield)
例子：（接上例）如果公司股票共1百万 股，每股价格为10元，求回报率
212.8 0.6 100 0.064 0.192 10
在计算股票价值时，对股利进行折现而 不是对赢利进行折现。
把影响宏观经济的因素分成需求和供给 冲击
需求冲击：降低税率，增加货币供给，增加 政府花费，增加出口
特征：总产出与利率、通货膨胀率同方向变动
供给冲击：进口石油价格变化，自然灾害， 教育水平变化，增加工资
特征：总产出与利率、通货膨胀率反方向变动
政府宏观经济政策
影响需求政策：
财政政策：最直接刺激经济或者减慢经济方式 货币政策：通过对利率的影响来间接影响经济 激励机制，提高国民教育水平，基础建设，技术 创新
Dividend discount models(DDMs)
股票的内在价值（intrinsic value)等于
下一期的红利和股价之和的折现值， 所有将来红利的折现值
P0
P0
Div1 P 1 1 r 1 r
Div 3 Div1 Div 2 Div 4 2 3 4 1 r 1 r 1 r 1 r
1
X X2 T
2
1 2
X T 2 X
2
1 2
ˆ
T XY Y X T X X T X X
2.3.1. 普通股票的Beta值
普通股票的Beta值度量了股票对未来市 场运动的敏感度。 为了估计普通股票的Beta值，应该考虑 导致市场运动的各种因素。
行业和公司经济状况、运营和财务杠杆对公 司的影响。
A 利用市场模型估计公司的历史Beta值
利用证券过去的价格和市场指标之间的 运动关系来估计历史Beta值。 市场模型
2 2 2 2
1 2
证券真实的历史Beta值是不能观测的。 只能估计它的值。因此，即使证券真实 的Beta值永远保持不变，因为估计过程 中的误差，估计值也可能随着时间变化 而变化。
B 调整的Beta值
没有任何信息时， Beta值的估计值为1 真实的Beta值不仅随着时间的变化而变 化，而且具有向平均值运动的倾向。
描述宏观经济状态的经济统计量
GDP: Rapidly growing GDP indicates an expanding economy with ample opportunity for a firm to increase sales. 就业率: the extent to which the economy is operating at full capacity. 通货膨胀: trade off between inflation and unemployment 利率: high interest rates reduce the attractiveness of investment opportunities. 预算赤字: excessive government borrowing will crowd out private borrowing and investing by forcing up interest rates and chocking off business investment. 消费者和生产者心理:
财务杠杆与Beta值
在利用上式时，当公司的债务-权益比变 化时，公司的Beta值是不变的。 当 debt 不变时，公司债务-权益比的增加 将增加公司股票的Beta值。
例子：某公司到上个月为止有6千万元股 票和4千万元债务，税率为30%。假设股 票和债券的Beta 各为1.4、0.2。现在公 司发行2千万股票来回购部分债务，使得 现在股票和债务的值各为7.4千万和2千 万。 V V D 100 0.3 040 88
1
1+g=1+Retention ratio Return on retained earnings
利用历史的股票回报率(return on equity) 来估计Return on retained earnings。 g=Retention ratio Return on retained earnings
财务杠杆与Beta值
A公司股票的Beta值等于它没有债务时的 Beta值加上一个债务导致的调整量。
D equity firm firm debt 1 E
财务杠杆与Beta值
公式的确定分为四步：
确定公司债务和权益的价值，确定公司的价 值 VL D E 确定非杠杆公司的价值
t
Div T 1 r g2 1 r T
2.3 红利折现模型中的参数估计
g的估计
只有当公司的净投资为正时，公司的赢利才 会增长。 当公司的赢利部分被保留时，净投资才为正。
下一年的赢利=今年的赢利+今年的保留赢利保留赢利的收 益率 下一年的赢利 今年的保留赢利保留赢利的收益率 今年的赢利 今年的赢利