金融工程案例分析论文

外汇衍生品投资亏损案例分析与启示

--基于中信泰富

【摘要】随着经济全球化的进程加快，中国企业所面临的竞争和压力也越来越大，利用衍生品期货工具来规避交易风险也成为参与国际竞争的必然选择，然而衍生工具的交易本身也具有较大的风险。本文以中信泰富外汇巨亏事件为例，通过详细分析中信泰富签订的Accumulator合约，从外部原因和合约本身特征指出导致中信泰富套期保值失败的原因，最后针对投资外汇衍生品交易提出了若干对策建议谈谈企业规避金融衍生工具风险的一些建议。

【关键词】外汇衍生品风险管理套期保值中信泰富

一、理论回顾

衍生产品又称衍生工具，是指其价值依赖于基础资产价值变动的合约。这种合约可以是标准化的，也可以是非标准化的。标准化合约是指其标的物（基础资产）的交易价格、交易时间、资产特征、交易方式等都是事先标准化的，因此此类合约大多在交易所上市交易。金融衍生品市场发展到现在种类繁多，按照不同的分类标准可以将其划分为不同的类型。例如，按照交易性质可以将其分为远期交易性质的金融衍生品和选择权性质的金融衍生品；按照交易的场所可以分为场内金融衍生品和场外金融衍生品；按照基础工具的形式可以将其分为股权式金融衍生品、货币金融衍生品和利率金融衍生品；按照其交易方式的不同，可以分为远期、期货、期权、互换四类。

衍生品市场发展到现在种类繁多，按照不同的分类标准可以将其划分为不同的类型。例如，按照交易性质可以将其分为远期交易性质的金融衍生品和选择权性质的金融衍生品；按照交易的场所可以分为场内金融衍生品和场外金融衍生品；按照基础工具的形式可以将其分为股权式金融衍生品、货币金融衍生品和利率金融衍生品；按照其交易方式的不同，可以分为远期、期货、期权、互换四类。

衍生品市场产生和发展的初衷是规避风险，这是衍生品市场赖以存在和发展的基础，而防范风险的主要手段是套期保值。套期保值是指商品生产者为防范未来原材料价格上涨、产成品价格下跌或其他资产负债由于汇率利率波动带来的风险和损失，通过事先签订的交易合约，以有限的交易成本锁定原料成本、产成品价格、融资成本或投资收益，保障企业获取预期的收益。

二、案例分析及相关问题解答

1.请概括出Accumulator击倒中信泰富的外部原因

外部原因：受金融危机冲击，澳元汇率急速下挫。在合约开始执行的七月初，澳元对美元价格持续稳定在0.9以上，澳元一度还被外界认为可能冲击到平价美元的地位。这样的一个合约似乎看上去是个好买卖。但是到了八月上旬，国际金融市场风云突变，澳元兑美元接连走低，特别是十月初澳元出现暴跌，巨亏就此酿成。澳元兑美元汇率从 2000年以来一直呈单边上行趋势，即使在调整期跌幅也较小，因此当时很难预料到短短三个月内，澳元不仅跌破0.87，而且还出现30% 的跌幅。

澳元的大幅度变化可以说是全球金融动荡惹的祸。次贷危机之前，澳大利亚的铁矿石、煤炭等矿产资源大量出口，以满足新兴经济体重工业发展需求，因此澳元也就成为大宗商品结算货币，需求量大幅上升。然而次贷危机之后，境外对大宗商品的需求量陡然下降，澳大利亚作为原材料供应商，明显受到下游需求方的影响，同时作为支付大宗商品价款的主要货币价值也随之下跌。当然美元的反弹也是促使澳元汇价下跌的因素之一。由于次贷危机的暴发，许多投资者在2008年上半年都预期美元反弹空间应该十分有限。然而随着金融危机波及面的扩大，欧洲市场也遭到了重创，以至国际上的大量资本不得不无奈的再次去选择美元作为避风港，于是造成了美元支付高潮，美元走势不仅得到支撑，而且在7 月以出现了美元相对其他主要货币大幅升值情况。这同样加速了大宗商品价格泡沫的破灭，对澳大利亚和新西兰等资源出口国的经济无疑是一大打击，进而导致了这些国家本币的贬值。

2.从合约本身隐含的特征来分析酿成今日苦酒的间接原因。

（1）合约的风险和收益完全不对等，合约签订之初就是亏损的

合约的风险和收益完全不对等仅从合约的表面就可以看出,该澳元合约的风险和收益完全是不对等的。按照合约规定,每份澳元合约都有最高的利润上限,当中信泰富获得的利润达到这一利润上限时,合约将自动终止。中信泰富披露,该公司持有的澳元合约到期日为2010年10月,当每份合约达到150万美元至700万美元的最高利润时,合约终止,中信泰富手中所有的澳元合约加起来,最高利润总额仅为5150万美元,即合约理论上的最高利润为5150万美元。但是如果汇率低于0.89,中信泰富却没有相应的止亏下限,必须不断的以高汇率履约,也即只

要合约不中止,中信泰富的亏损无限大。由此看来,合约的收益和风险是完全不对称的。一份正常的合约在签订时,其初始价值应该为零,即合约双方没有现金支付。但是通过定价后发现,这笔合约签订之初,中信泰富就面临着巨额的现金流支出。所以,这份合约从签订之初就是不平等的。

（2）合约具有高杠杆性，导致交易风险加大放大

金融衍生工具交易只要有一定比例的保证金，甚至无需进行实物交割，就可推动数倍的相关资产交易。例如期货交易，如果保证金比例为 5%，价格变化10%，相应的盈亏就会变化 10%/%5=200%，风险被放大了2倍。所以在特定的交易过程中，经营者若无视金融衍生工具本身所固有的风险，以至当市场风险转变成信用风险时，危害便应运而生了。中信泰富签订的澳元累积目标可赎回远期合约跟所有其他的衍生品一样,都采取保证金交易。在签订合约的时候,企业需要交付的保证金数额一般不大,交易过程中一旦发生亏损,投资者必须不断的进行补仓,直到把全部资金押进去。这样一来,投入几千万的保证金,可能要承受几十亿的风险,最终造成无可挽回的巨额亏损。这类期权的高杠杆性使得投资者在牛市中能获得成倍的收益,然而在熊市中的损失也加倍的放大了。客户的盈利在事先就被锁定,而市场一旦逆转,其亏损将被无限放大。从中信泰富就可以看出,仅仅三个月的时间,中信泰富就因为澳元的急速下跌造成高达147亿港元的巨额亏损。

（3）合约存在严重的信息不对称问题

按道理来讲，有关金融衍生工具使用者双方披露的信息量越多,透明度越高越好，双方所面对的风险也就越小，但由于双方各自追逐的风险利润和切身利益决定了一些重要信息很难得到或获得这些信息的成本太高。这势必影响双方掌握真实的全面的情况，在很大程度上将增加由双方信息披露的非对称性所带来的资金损失。

同时我国企业做金融衍生品的能力是明显滞后于国外金融机构的。一方面,作为交易对手的投资银行,往往拥有大量的专业人才,对于衍生品的定价模型有多年的研究,己经熟练掌握复杂衍生品的定价与风险管理技术。另一方面,作为衍生品的设计方,投资银行显然更了解衍生品的风险与收益情况,具有明显的信息和知识优势,交易双方存在严重的知识与信息不对称问题。投行存在利用其定价