养老基金投资管理研究分析报告

2009年度WTDSC开放基金重点项目—《养老基金投资管理研究》合同编号：wtdsc09-102 1 国内外养老基金投资管理现状分析报告

通过对养老基金投资管理普遍范式进行了简要分析，总结归纳国外内养老基金投资管理的主要模式，同时对各种主要的养老基金投资管理模式进行了优劣分析。

一、养老基金投资管理的相关基本范式分析 （一）养老基金投资管理的必要性及其目标 之所以加强养老基金的投资管理，首要的原因当然是养老基金在整个社会保障基金乃至社会经济生活中都占有十分重要的地位。养老基金是如此重要，而在其投资运营过程中又面临着许多风险（这些风险主要有投资风险、代理风险、制度风险等），因而必须加强对其的投资管理，以控制各种风险，同时实现以下主要目标：1、确保养老基金的完整及安全；2、防止养老基金贬值，实现保值，并争取保值；3、满足当期及未来养老基金给付需要；4、确保整个基金投资运营管理的高效率。 （二）养老基金投资管理的主要内容 随着养老基金的投资运营日益受到重视，相关的基金投资管理问题也越来越成为国内外专家学者们研究的重点。世界各国养老基金投资管理的主要内容包括：准入标准和审批、内部控制原则、资产分离原则、独立保管人、外部审计与会计、佣金限制、信息披露要求、柚子限制、保证或最低回报率要求、最低资本金和准备金、补救和处罚措施等。 （三）养老基金投资管理的主要方法 养老基金投资管理的主要办法可以从两个层面加以解释：一种是根据采取行动的时间，可以划分为事前投资管理、日常投资管理和事后投资管理；另一种是根据采取行动的地点，可以划分为非现场检查和现场检查。

二、国际上主要的养老基金投资管理模式

近几年来随着全球经济的迅猛发展、人口老龄化的快速加剧以及人们日益增长的需求，为了克服养老保险制度面临的挑战和危机，世界上大多数的国家对本国的养老保险制度进行了改革和调整。其中对养老保险基金进行投资运营，并依据各国的现实国情及实际条件对其2009年度WTDSC开放基金重点项目—《养老基金投资管理研究》合同编号：wtdsc09-102 2 养老保险基金投资运营建立各具特色的管理模式成为了各国的共同之举。 世界其他一些国家建立养老基金投资运作的历史较长，已形成了较为完善的、各成体系的投资管理模式。目前国际上养老保险基金投资模式主要有以下四种模式：

第一类：新加坡中央公积金模式(CPF) 理论依据：该模式依据美国经济学家弗·莫迪利安尼提出的的“储蓄生命周期理论”（即根据微观经济学中消费行为理论，假定消费能按照合乎理性的方式进行，并能实现效用最大化的目标，采用编辑分析工具进行研究，从而得到消费者可根据效用最大化原则使用一生的收入，安排一生的消费和储蓄，使一生的收入等于消费的结论），利用一种独具特色的“储蓄基金制”即准保险方式构成的养老保险模式。基金运营主要投资于国债和社会公益事业。 模式评价：新加坡中央公积金制度是政府立法强制个人储蓄，采取完全积累模式和集中管理模式的社会保障制度。它是一项行之有效的社会保障制度，在其50多年的运作过程中日趋成熟、完善，已由最初的退休养老储蓄计划逐渐发展成为集养老、医疗、住房、家庭保障、教育与资产增值等多种功能为一体的综合性社会保障体系，被认为是东亚乃至世界范围内社会保障制度成功运行的典范。 管理模式：新加坡对社会保障基金实行集中管理体制，公积金集中于中央公积金局统一管理。中央公积金局将归集的公积金除用于支付公积金费用开支和利息外，其结存款项的大部分用于购买政府债券、投资公共住宅、股票以及基础设施建设，并开始用作对国外的投资，千方百计使其保值增值。 模式介绍：根据中央公积金法案以及以后发布的有关法案，新加坡中央公积金中可用于投资的基金可以划分为成员结余（member balances）、保险基金（insurance funds）和退休前取款基金（pre-retirement withdrawal funds）等相互独立的三个组成部分，各遵循不同的投资规则。而中央公积金主要投资于政府公债和社会公益事业，旨在保证投资的安全有效，同时也使国家经济建设获得大笔稳定资金来源。同时中央公积金的具体投资运营是由新加坡货币管理局和新加坡政府投资管理公司负责。其中，新加坡货币管理局负责中央公积金对国债和银行存款的投资管理。而新加坡政府投资管理公司则负责把积累的公积金投资于国内的住房和基础设施建设，并把大量资金投资于外国资产以获取较高的收益，成为新加坡庞大的外汇储备的一个重要来源。新加坡政府注重公积金投资安全，并以实际持有的资产储备作担保。2009年度WTDSC开放基金重点项目—《养老基金投资管理研究》合同编号：wtdsc09-102 3 这就保证了公积金存款的良好信誉，其稳妥程度超过新加坡的私人银行，成为独立稳定而信誉高的储金。 中央公积金局还实施了一系列投资计划以促进公积金资产的保值增值，主要包括：新加坡巴士有限公司股票计划、非住宅产业计划、基本投资和增进投资计划、填补购股计划等。此外，从上世纪70年代起，公积金局鼓励会员自己选择投资，给予会员一定程度上的投资选择权。会员可以根据自己的公积金储蓄情况自主选择投资于各种类型的金融工具，包括股票、基金、政府债券、房地产、保险等，也可委托政府进行管理获取稳定的收益。这样不仅分散了风险，而且也避免了公积金局的直接投资责任。 优势分析： （一）社会保障立法先行，制度运行法制化 综观新加坡社会保障制度的建立与发展，立法先行、制度运行法制化是其中央公积金制度成功实施的重要保证。新加坡政府首先立法，制定了《中央公积金法令》，以此为依据来实施社会保障制度。整个公积金制度在《中央公积金法令》的规范下有条不紊地施行，表现出高度的自觉性和规范性。并且随着经济的发展以及国民对社会保障需求的日益扩大，不断对有关法律法规进行修订。 此外，新加坡住房保障制度的成功之处也在于立法明确、法制健全。新加坡于上世纪60年代制定并实施了《新加坡建屋与发展法》，明确了政府发展公共住房的责任、方针及目标。同时还颁布了《建屋局法》和《特别物产法》等，从而逐步完善了住房法律体系。在组屋建设的各个发展阶段，都通过立法的形式以确保住房保障政策和“居者有其屋”计划的贯彻实施。 （二）集中管理模式简便、高效，降低了管理成本 新加坡对公积金采取相对集中的管理体制。在社会保障制度实施过程中，政府只是充当了一般政策指导与监督，由半官方性质的公积金局具体负责，社会保障管理机构精简统一。避免了“多头管理，各自为政”的局面，提高了管理效率，降低了管理成本，其管理成本比英美等采取分散化管理体制的国家低得多。 （三）有利于形成社会保障监督机制 新加坡社会保障管理体制由于劳工部制定政策并进行监督而不参与具体事务，相对独立的中央公积金管理局制定具体政策并承担一些日常事务，但把大量的投资管理职能交给了货币管理局和政府投资管理公司并对其进行监督，所以能够形成一个多方相互制约、相互监督机制。既有效地遏制了腐败行为，又保证了制度的运作高效。 2009年度WTDSC开放基金重点项目—《养老基金投资管理研究》合同编号：wtdsc09-102 4 （四）中央公积金局对资金管理全面周到，兼顾多方利益 综观新加坡中央公积金制度的管理与运作，可以看到公积金局管理全面与周到之处：一是在指导思想上，既考虑到公积金使用范围的广泛性和综合效益，以使公积金发挥更大的作用；又通过最低存款计划、最低存款填补计划等措施，保障国民安享退休生活，以确保中央公积金制度的基本宗旨不变。二是在具体措施上，既鼓励会员积极参加国家建设投资，又采取了降低风险的一些措施，在每一个核准投资计划里订立保护措施，确保会员在投资失利的情况下不至于变得身无分文，以防会员的辛苦积蓄付之东流。 劣势分析： （一）政府对中央公积金实行集中管理，缺乏相应的竞争机制。对于成员而言，名义收益率是固定的，不能分享社会资本的平均回报。许多研究表明，这么多年来新加坡政府支付给中央公积金成员结余的名义利率一直低于政府给政府运用这些结余获取的回报率。 （二）政府通过债券形式拥有基金的使用权，其基金使用的收益率高于政府给付基金的债券利息，这就相当于成员向政府交纳了隐形税，而且收入越低的人，承担的这种隐形税负担相对来说就越重。这也是公积金制度受指责最多的问题。 （三）政府的干预也倾向于掩饰运用成员结余进行投资的投资组合及其业绩的不透明性。其实，政府也一直在通过新加坡投资公司和其他政府控制的公司进行中央公积金投资，这就使得中央公积金的投资既缺乏透明性，有没有明确投资者应付的公共责任。

第二类：智利创立的个人账户为基础完全积累制模式 “私有化的养老金管理公司+政府监管”——是智利模式最重要特征。投保人委托专门的养老基金管理公司 (AFP)进行竞争性管理，建立起法定的个人资本积累账户和个人自愿储存账户，引入竞争机制，实行管理民营化、基金资本化、运行市场化的模式。政府通过养老基金管理总局对各AFP进行监督管理。 背景介绍：智利于1980年开始实行新的完全积累基金制度，推行养老个人负责制和基金运作市场化，强制建立养老保险个人账户。智利的《养老保险法》规定养老金的管理由私人机构实施，为此建立了专门的新组织——养老基金管理公司（AFP）。AFP是私营性质的股份制公司，股东可以是法人也可以是个人，但不能是官方机构。目前智利全国由21家这样的公司，它们分别由企业、贸易协会、工会、银行持股，大股东均为商业银行。 模式介绍：智利有关法律规定，每个职工每月必须交纳本人完税后月工资的10%，存