资本成本和资本结构

第八章 资本成本和资本结构 学习目的和要求 1．了解MM理论、权衡理论和啄食次序理论等资本结构理论。 2．理解经营杠杆、经营风险、财务杠杆、财务风险，综合杠杆、综合杠杆系数、资本结构、财务危机成本的直接和间接成本、财务危机引发的代理成本、影响筹资方案选择的主要因素等概念。 3．重点理解或掌握资本成本的概念、资本成本的作用、个别资本成本、加权平均资本成本、经营杠杆系数、综合杠杆系数、息税前利润与每股收益分析的计算。 学习内容： 第一节 资本成本的概述 资本成本是指投资于新项目资金的机会成本。只有企业投资的收益率超过筹资来源（包括普通股股东）所要求的收益率，企业普通股股东的价值才会增加，从而增加股东财富。资本成本决定了企业为了使其价值最大化而必须在新投资中所获得的收益率。 一、 资本成本的概念 资本成本是指企业为取得和使用资金所付出的代价，它包括资金占用费和资金筹措费用。 1. 资金占用费 资金占用费实际上就是投资者对特定投资项目所要求的收益率，包括无风险收益率和对特定投资项目所要求的风险补偿两部分所组成。 2. 资金筹措费用 资金筹措费用是指企业在筹资过程中所发生的费用。 3. 资本成本在企业金融管理中的重要作用 1) 评价投资项目 2) 确定筹资方案的重要依据 3) 衡量企业经营成果的尺度 二、 个别资本成本的确定 个别资本成本是指使用各种长期资金的资本成本。 个别资本成本的计算包括：负债成本、优先股成本和普通股成本等。在确定普通股成本时，介绍了股利评价模型方法和资本资产定价模型方法等。 1. 长期借款的资本成本 TiKbb1

2. 债券的资本成本 TKKdd1'

3. 优先股资本成本

pppP

DK

pppfPP1'

4. 普通股留存收益的资本成本 股利增长模型方法

gPDKee1

资本资产定价模型方法 fMefeRRERK

5. 普通股新股的资本成本

eee

fPDK1

1

三、 加权平均资本成本的确定 加权平均资本成本是指企业以各种资本在企业全部资本中所占的比重为权数，对各种长期资金的资本成本加权平均计算出来的资本总成本。加权平均资本成本可用来确定具有平均风险投资项目所要求收益率。

其计算公式为：jnjjwWKK1 第二节 经营杠杆和财务杠杆 一、 经营杠杆 经营杠杆是指企业利用与生产或服务有关的固定成本以期望使销售量的增加引起企业经营利润(或息税前利润)更大的增加。 经营杠杆系数是指息税前利润的变动率相当于销售量变动率的倍数，或者说息税前利润随着销售量的变动而发生变动的程度。 二、 财务杠杆 财务风险很大程度上落在了普通股股东的身上，因为普通股股东对企业资产和收益的求偿权较少。在企业处于零财务杠杆时，普通股股东的成本由无风险利率和一部分企业经营风险的补偿组成。经营风险是指公司无负债条件下经营中的内在风险。财务杠杆是指企业利用利息等固定的财务费用以期望提高普通股股东的收益。 三、 综合杠杆 综合杠杆是同时使用固定的经营费用和财务费用以期望提高企业股东收益。 综合杠杆系数(DTL)是指每股收益变动率相对于销售量变动率的倍数，或者说每股收益对企业销售量变动的敏感性。 第三节 资本结构理论 资本结构是指企业各种长期资金来源的构成。许多年来，财务理论关注着企业资本结构（即财务杠杆）对企业市场价值和平均资本成本的影响，试图回答的问题是，企业应使用多少的负债是最优的？ 一、 MM理论 在1958年，MM理论指出：由于企业价值只取决于企业资产的获利能力，资本结构与企业价值无关。在1963年，MM考虑到公司所得税存在的情况时又指出：企业应接近100%的负债，因为更高的负债水平将导致更高的利息省税现值，从而提高企业的价值。 1. 企业价值最大化与股东财富最大化是一致的。使企业价值最大化的资本结构对股东最有利。 2. 在无税条件下的MM定理l 资产价值的维持和创立与其筹资来源的性质无关，其实质内容是强调企业价值是由资产负债表左侧的实际资产决定的，而不是由企业负债与股东权益比决定的。 3. 在无税条件下的MM定理2 股东所要求的收益率与企业负债与股东权益之比成正比。只要总资产收益率ra超过了负债利息率rd，股东权益资本成本re将随企业负债与股东权益比(D／E)的增加而增加。 4. 有税条件下的MM定理l 负债企业价值等于无负债企业价值加上因负债而产生的税收屏蔽作用，这一税收屏蔽作用的价值等于企业负债总额与企业所得税税率的乘积。 5. 有税条件下的MM定理2 负债企业股东权益的资本成本为不负债企业股东权益的资本成本加上由负债引起财务风险的税后补偿。 二、 财务危机成本和代理成本 1. 财务危机成本 当无法或难于实现对债权人的承诺时企业就发生了财务危机。财务危机的极端形式是导致破产。 财务危机成本可以分为直接和间接财务危机成本两种。 直接财务危机成本是指有关清算或重组的法律和管理成本，包括财产托管费、法律费用及其重组或破产费用，这些费用都是要在向投资者作出回报之前予以扣除。 间接财务危机成本是指在破产期间锁定资金的机会成本、因对破产预期而引起销售利润的减少、在破产期间对生产的干扰、将丧失那些经济寿命比企业预期寿命更长的投资机会。 2. 代理成本财务危机引发的代理成本是指在企业财务危机发生时股东和债权人之间利益冲突日趋激化产生的成本。财务危机成本和代理成本降低了整个企业的市场价值。 三、 权衡理论 自从1970年代后期以来，许多学者已经开始认识到企业破产成本将在某种程度上抵消了利息省税的净效益。权衡理论描述了负债的避税效益与破产成本之间的权衡，这一理论认为存在着最优资本结构。 资本结构的权衡理论指出，负债可以为企业带来税收屏蔽的好处，但随着负债比率的提高，企业的债务成本也随之增大，由此引起财务危机成本和代理成本的上升。当负债比率达到某一点时，边际负债的税收屏蔽效益恰好与边际财务危机成本和代理成本相等，企业价值在此时达到了最大化，这就是企业的最佳负债率或最佳资本结构。 权衡理论把资本结构决策视为在利息的税屏蔽与财务危机成本之间进行的权衡。 四、 啄食次序理论 资本结构的啄食次序理论指出： (1) 企业愿意采用内部留存收益筹集资金，因为这种筹资方式不会发送任何可能对股价产生不利影响的信号； (2) 如果需要从外部筹资，企业首先将选择发行债券，把发行股票作为最后选择，这一筹资次序是因为债券发行不太可能被投资者视为是坏消息而对股价产生不利。 第四节 EBIT-EPS分析 息税前利润－每股收益（EBIT-EPS）分析有助于判断何时负债筹资有利、何时股权筹资有利。 所谓息税前利润与每股收益分析，是指在假设企业的每股收益取决于该企业息税前利润及其所选择资本结构的基础上对企业筹资方案进行选择的方法。 影响筹资方案选择的主要因素有：成本、风险、控制、资产性质、灵活性等。 第九章 营运资本管理

学习目的与要求 1．了解应收账款的日常管理、扩展的经济订货批量模型、ABC控制法、短期融资债券的形成、短期融资券的种类。 2．理解营运资本的特点、营运资本的管理原则、现金管理的目的、商业信用“5C”评估系统、存货管理的目标、短期筹资的特点、商业信用的概念、银行短期借款的种类、特点和优缺点、短期融资债券的成本和优缺点。掌握信用标准、信用条件、收账政策、企业的筹资组合策略、简单利率短期借款的成本、贴现利率短期借款的成本、带有补偿性余额简单利率短期借款的成本。 3．重点掌握或理解企业持有现金的动机、应收账款的功能和成本、存货的成本、商业信用的类型和优缺点、最佳现金持有量的确定、存货基本经济批量模型、提供现金折扣应收账款的资金成本。 学习内容： 营运资本管理是指对公司流动资产和流动负债的财务管理。首先，本章在考虑风险和收益权衡的基础上讨论营运资本管理政策的确定。其次，分别讨论了现金、应收帐款和存货的管理。最后，公司短期资金的筹措。由于营运资本管理影响了公司的风险和期望收益，是财务管理的重要组成部分。 第一节 营运资本特点和管理原则 一、 营运资本的特点 营运资本管理政策是指关于公司流动资产和流动负债的构成、运用的决策。营运资本管理政策影响了公司的期望收益和与这些收益有关风险，最终对公司价值产生影响。如果缺乏足够的营运资本，公司可能会失去收益、降低信用等级、资产被迫清算、甚至造成公司破产。营运资本管理是一项涉及日常经营和决策的连续过程，包括确定流动资产水平、流动资产筹资中长期资金和短期资金的比例、各种流动资产的投资水平和流动负债的来源及其构成比例。 1. 营运资本的内涵 营运资本是由流动资产和流动负债组成。流动资产是指可以在一年或超过一年的一个营业周期中变现及适用的资产，包括现金、应收预付款及存货等。流动负债是指需要在一年或超过一年的一个营业周期内偿还的债务，又称短期融资，主要包括短期借款、应付账款、应付票据、应付工资、应交税金、其他应付款等。 2. 营运资本的特点 1) 流动性 2) 波动性 3) 变现性 二、 企业营运周期分析 一个公司的营运资金管理通常涉及三项主要的经营活动：资源购买、产品生产和产品销售。 营运周期可用现金周转期模型来说明。现金周转期模型可分为以下部分： 1. 存货周转期 2. 应收帐款周转期 3. 应付帐款周转期 4. 现金周转期 四者关系：营运周期等于存货周转期与应收帐款周转期之和 现金周转期等于营运周期减去应付帐款周转期。 三、 营运资本的管理原则 1. 充分考虑企业的风险与报酬 2. 考虑行业特点 3. 考虑不同企业的经营规模 4. 考虑利率因素的影响 第二节 现金管理 一、 企业持有现金的动机 现金是流动性最强的资产，它是指可以立即用来购买物品、支付各项费用或用来偿还债务的交换媒介或支付手段。主要包括库存现金和银行活期存款，有时也将即期或到期的票据看作现金。 持有现金的动机有：