人民币国际化路径

题目六、金融危机 1、一国、区域和全球金融危机究竟是如何形成与发展的？ 定义：金融危机又称金融风暴(The Financial Crisis) ，是指一个国家或几个国家与地区的全部或大部分金融指标（如：短期利率、货币资产、证券、房地产、土地价格、商业破产数和金融机构倒闭数）的急剧、短暂和超周期的恶化。 分类：国际货币基金组织（IMF）将金融危机分为四类。 （1）货币危机。某种货币的汇率受到投机性袭击时，该货币出现持续性贬值，迫使当局扩大外汇储备，大幅度地提高利率。 （2）银行业危机。银行不能如期偿付债务，迫使政府出面，提供大规模援助以避免违约现象的发生，一家银行的危机发展到一定程度可能波及其他银行，从而引起整个银行系统的危机。 （3）外债危机。国内的支付系统严重混乱，不能按期偿付所欠外债（不管是主权债还是私人债与其他债）。 （4）系统性金融危机，即货币危机、银行业危机、外债危机同时或相继发生。 经济危机与金融危机的区别 理论上而言，“金融”与“经济”本身就存在较大差别。“金融”是以货币和资本为核心的系列活动总称，与它相对应的主要概念有“消费”和“生产”，后两者则主要是围绕商品和服务展开。所谓金融危机，就是指与货币、资本相关的活动运行出现了某种持续性的矛盾，比如，票据兑现中出现的信用危机、买卖脱节造成的货币危机等。就美国次贷危机而言，其根本原因在于资本市场的货币信用通过金融衍生工具被无限放大，在较长的时期内带来了货币信用供给与支付能力间的巨大缺口，最后严重偏离了现实产品市场对信用的有限需求。当这种偏离普遍地存在于金融市场的各个领域时，次贷危机，也就是局部金融矛盾，向金融危机的演化就不可避免了。 “经济”的内涵显然比“金融”更广泛，它包括上述的“消费”、“生产”和“金融”等一切与人们的需求和供给相关的活动，它的核心在于通过资源的整合，创造价值、获得福利。因此，经济危机，是指在一段时间里价值和福利的增加无法满足人们的需要，比如，供需脱节带来的大量生产过剩(传统意义上的经济萧条)，比如，信用扩张带来的过度需求(最近发生的经济危机)。通过比较可以发现，经济危机与金融危机最大的区别在于，它们对社会福利造成的影响程度和范围不同。 金融危机形成机制 由于各国经济体制和金融结构存在差异，不同国家和地区的金融危机呈现出不同的形成机制与演化特点。主要的说法有一下几点： 1、经济周期论 经济周期性是产生金融危机的基本因素，几乎所有的金融危机都与经济的周期性变化有关。这是因为在经济繁荣时期，所有的投资者和政府管理者都会忽视繁荣过程中的经济泡沫和金融脆弱性。任何经济危机都脱离不开经济基本面对国际资本流动、投机攻击、市场恐慌的决定性影响。 2、货币主义论 货币主义学派的弗里德曼和施瓦茨在《美国货币史：1867-1960》中进行了深入研究，并认为金融危机就是产生或加剧货币紧缩效应的银行恐慌，而危机的根本原因就是货币政策失误，积累产生了金融风险。其突出表现是：重要金融机构破产，银行业出现恐慌，存款货币按照乘数倍数紧缩，大批银行偿付能力下降，纷纷破产。布鲁纳和梅尔茨还认为，即使在经济平稳运行时，中央银行对货币供给控制不当也会导致货币紧缩、危机银行偿债能力降低和打击存款人信心，进而导致银行破产加速并迅速传播。总体而言，货币主义认为，金融危机的引发原因在于货币政策失误，主要途径是银行体系负债减少制约经济活动。 3、金融危机的产生因素不断增多 一些新的因素如金融政策失误、投机攻击、金融创新过度、大量透支社会信用等，在近年来的危机中都发挥着重要作用，并往往构成发展中国家金融危机前存在的通病。在此发展背景下，金融创新特别是金融衍生工具的创新和大规模运用也开始在隐藏金融风险、加速资本撤离和方便投机攻击等方面发挥着重要的作用。 4、金融危机的传染性——引发其他国家乃至全球的金融危机 就经济的封闭性而言，最初的金融危机十分简单。格德史密斯1982 年提出金融危机的特征是，全部或大部分指标———短期利率、资产（证券、房地产、土地）价格、商业破产数量和金融机构倒闭数量急剧、短暂、超周期地变化。但是，这只是封闭条件下的危机形式。随着各国经贸和金融关系日益紧密，金融危机不再局限于一国。国际货币基金组织对危机传染作了界定，认为“一个国际的危机会导致债权人对其他国家的基本面进行重新评估，即使评估结果不会出现完全相反的变化，债权人也可能会降低他们的资产组合，转而投资高质量资产，这种情况被特指为传染或纯粹传染”。金融危机的传染性可以归纳为传染渠道和传染方向两个方面。 （1）金融危机的传染主要包括贸易渠道和资本渠道。一般而言，贸易渠道主要和竞争性贬值有关，资本渠道则和影响各国金融市场流动性的跨国资本流动有关。但是，新近的危机表明，金融危机的传染渠道在增加。第一，通过资本收益变化进行传染。美国金融危机表明，金融危机的传染已经不是单纯的资本流动问题，而表现为世界各国主要金融机构对美国资产投资的巨额损失所产生的金融脆弱性。第二，资本在危机之间进行代际转移。如1995 年墨西哥金融危机加速了国际资本向东南亚金融各国的转移。第三，心理影响。这个渠道源于经济基本面脆弱国家对邻国发生重大金融危机的心理恐慌。美国金融危机的爆发和全球经济衰退就使得已经进入金融系统性风险临界状态的我国资本市场面临重大心理考验。 （2）随着经济全球化和金融全球化的不断深入，危机的传染方向日益多样化，既可能表现为在发达国家之间传染（如欧洲货币危机），也可能表现为发达国家向发展中国家的传染（如美国金融危机），还可能表现为新兴市场经济国家向发达国家或地区传染（如东南亚金融危机）。任何一个国家的金融危机都可能造成其他国家的金融困境。 案例： 2007 年8 月美国金融危机及其引发的全球金融危机 美国金融危机演变的四个阶段 书上344页 1、次贷危机阶段（2007年6月——2008年初） 2、债务危机阶段（2008年3月——9月） 3、信贷危机阶段（2008年2季度以来） 4、全球金融危机升级阶段（2008年9月中旬以来） 美国金融危机为人们展现了一种全新的危机形式。人们对这次危机的基本观点是，危机与金融创新工具的泛滥密切相关，整个危机的演进逻辑主要体现为三个环环相扣的变化阶段。 （1）在经济膨胀时期，房地产市场出现繁荣，导致风险防范意识下降，金融机构开始放松抵押贷款标准，并对各类抵押贷款产品进行证券化创新，以增强资金回流能力和盈利能力； （2）证券化导致信用风险由房地产金融机构向资本市场上的各类机构投资者传递和积累； （3）当经济繁荣到一定程度，出现利率提高和房地产市场疲软时，信用不好的贷款人开始无法还款或不予还款，导致持有美国债券资产的金融机构出现巨额亏损，使金融市场流动性严重不足进而引发金融危机。应当说，尽管美国的金融危机与金融创新有直接关系，但是其形成和发展过程依然脱离不开经济周期性变化的内在影响，脱离不开政府担保政策和监管政策的失误与不足，也脱离不开过于复杂的金融结构。 美国金融危机，索罗斯认为是一轮已持续了60 多年超级繁荣周期达到顶峰的结果。美国金融危机之所以产生并爆发为影响全球的金融危机乃至经济萧条，主要源于其对经济繁荣的前景过于乐观而出现的大规模金融创新，同时也源于长期忽略金融风险的监管以及资产泡沫的最终破裂。

2、全球金融危机之后国际货币体系的演变路径 国际货币体系：是指支配各国货币关系的规则和机构，以及国际间进行各种交易、支付所依据的一套安排和惯例。国际货币体系演变主要看储备货币、汇率调节和国际收支调节是怎样的。 当代国际货币体系在演进中表现出不稳定性和功能失调性，各国为进行国际货币体系改革陷入权力之争与利益之争，从而使国际货币体系改革必然显现出长期性，而观察影响国际货币体系改革的因素有利于国家在国际货币体系与世界经济合作中找到自身的位置与积极发展的战略方向。 国际货币体系演变的主要特点： 其一，国际货币体系演进过程中呈现出不稳定性。布雷顿森林体系存在的“特里芬难题”使国际货币体系运行存在自身的矛盾，基础不稳定，而当代国际货币体系仍然存在着不稳定性 1，当代国际储备资产多元化，日元、英镑、欧元以及特别提款权所占比重不断上升，与美元共同作为储备货币。 2，汇率制度多样化，浮动汇率制度逐步取代固定汇率制度，各国的汇率制度安排根据本国的国内情况存在着不同的各类。(为八类，即放弃独立法定货币的汇率制度，货币局制度，通常的固定钉住汇率制度，水平波幅内的钉住汇率制度，爬行钉住汇率制度，爬行波幅汇率制度，不事先宣布汇率轨迹的管理浮动汇率制度和独立浮动汇率制度。各国采取不同的浮动形式，欧共体实质上是联合浮动，日元是单独浮动，还有众多的国家是盯住浮动，这使国际货币体系变得复杂而难以控制。) 其二，国际货币制度调节功能失调。国际货币基金组织自成立起，作为国际金融制度的组织机构，在维护国际金融秩序、促进世界经济发展等方面都起到了巨大的作用。但是在国际货币基金组织的设立背景及组织运行方式方面都体现出了不公平性，体现出大国国家利益及其谋划世界秩序的野心。在布雷顿森林体系下，国际货币制度的功能主要反映在国际货币基金组织的职能方面。但是在实际操作层面，国际货币基金组织更多反映发达国家尤其是美国的话语权利。在牙买加体系下，作为重要管理机构的国际货币基金组织仍然缺乏完全的独立性和权威性，无法通过政策监督采取措施杜绝金融危机产生，无法降低金融危机的破坏性影响。新兴经济体与广大发展中经济体在国际金融体系中的分量弱，话语权较少，其利益不仅未能公平地得到体现，而且在国际金融机构“援助”条款中接受苛刻的附加条件。而在国际货币基金组织决策过程中，发达国家整体拥有较大的话语权与决策权，特别是美国在某些重大问题的决策上拥有支配力，西方发达国家始终在国际金融领域占据主导地位，却承担相应的责任。现有的国际货币体系被人们普遍认为是一种过渡性的不健全的体系，需要进行彻底的改革。 国际货币体系存在的问题 1关于国际储备货币制度存在的问题 美元拥有主权货币和国际货币的双重身份，其国际供给与国内供给最终都取决于美国的经济政策，既缺乏自发调节机制，也缺乏国际约束。机制在现行的国际货币体系下，美元是最主要的国际储备货币，除此之外，欧元与日元也是非常重要的储备货币。大部分国家实行的汇率制度为浮动汇率制度，一部分实行了有管理的浮动汇率。国际投资资本以及汇率变动这两者互相影响，为了保证汇率以及流动资本的稳定，许多新兴市场国家必须得持有大量的储备资产，而且主要以美国国债为主。伴随着美元资产成为了最重要的国际储备货币，美元的巨额负债急剧增加，因此大量持有美元的就不可避免的收到了损失。 2.关于汇率安排存在的问题。 现行国际货币体系下存在发达国家对汇率制度的主动安排与发展中国家被动选择的矛盾，多数发展中国家汇率缺乏弹性且难以反映实际经济水平。由于多数采用浮动汇率制的国家缺乏必要的宏观协调机制，经受危机冲击的新兴市场一旦在国际收支和国际储备账户出现下降趋势时，非常容易陷入“以邻为壑”的状态，竞相贬值来刺激出口、增加储备。 3.关于国际收支调节存在的问题。 各国国际收支不平衡主要体现为美国长期经常账户逆差，东亚国家的经常账户顺差，及由此带来的外汇储备增加。即以美国为代表的发达国家有着非常良好的金融市场，若遇到外在的冲击的时候上可以进行一定的自我调节，但新兴的发达国家比如亚洲等新兴的发展中国家的金融市场发展尚不完善，自我的平衡能力是极为有限的，且没有像美国等发达国家的自我修复能力，金融系统非常脆弱的，若遇到外在的冲击的时候金融体系很容易崩溃。因此，其国际收支调节体制是存在缺陷的，发达国家和发展中国家在国际收支调节体系中存在这不对称性。 4.关于国际金融监管的问题。 现有的国际金融监管依然呈现割裂状态，这和全球经济一体化极不相称的，也必然会产生巨大的矛盾。在全球统一监管的进程中，巴塞尔委员会发挥了重要作用，同时，国际证券委员会组织、保险业国际监管组织，国际清算银行的支付与清算体系委员会、国际货币基金组织等，都采取了加强合作的行动来解决具体的跨国金融监管问题。但由于在全球范围内缺乏一个针对跨国金融监管的协调机制，目前还缺乏一个系统的跨境金融监管体系的 国际货币体系的演变路径预测：