整理文献汇编

1、Geoffrey Meeks(1977)研究了1964至1971年英国233个合并交易的收益，结果表明：交易后，收购公司的总资产收益率（ROA）成递减趋势，并在交易后第五年达到最低点，同时又将近三分之二收购公司的业绩低于行业平均水平。

2、美国思腾思特咨询公司（Stern & Steward）于1982年提出并实施的一套以经济增加值理念为基础的财务管理系统、决策机制及激励报酬制度、新的财务业绩评价指标。提出了经济增加值（EVA）的目的在于克服传统指标的缺陷，准确反映公司为股东创造的价值。

3、麦肯锡公司对英美两国1972至1983 年发生的116项收购案例, 分析其1986 年的财务资料,结果表明: 其中23% 的企业通过并购获得了效益,61% 的企业并购失败, 另外16% 的企业成败未定。

4、Uyemura(1996)等的研究结果表明，EVA指标的解释能力为40%，而传统指标的解释能力最高位13%。

5、Biddle（1996）等的研究结果表明，EVA指标的解释能力为41.5%，而传统指标的解释能力最高位36.5%。

6、Schwert ( 1996) 研究了1975至1991 年间1814个并购事件发现, 事件窗内目标公司股东的累计平均反常收益为35%，而收购公司的超额收益率停留在近乎零的水平上。

7、Bruner(2002)总结了有关收购公司股东收益的44项研究成果，有20项研究的结果显示收益为负，13项显著为负，负收益率在-3%——1%之间；另外24项研究收益为正，有17项显著为正。总体看实证研究分布比较均匀，有三分之一的研究结果表明价值受损，三分之一的研究表明价值不变三分之一的研究表明价值增加。

1、李敏，袁媛（2004）选取1999年发生股权变动的82家上市公司为样本进行实证分析，通过对这82家公司的EVA进行计算和比较，进行总体绩效分析、变动方向分析、持续情况分析、排序状况分析，得出以下结论: 我国上市公司并购的短期绩效比较显著, 为股东创造了价值,而长期绩效则较差, 毁灭了股东财富。这与我国许多上市公司为了保壳、投机等目的而进行并购的情况相符。

2、熊莉（2006）从一致性、客观性、公开性、可比性四个方面对EVA指标和传统财务指标进行了比较分析。发现净资产收益率等传统业绩评价指标不能与企业目标完全一致，并且带来了上市公司利润操纵的动机和空间。EVA指标在一定程度上可以避免传统财务指标的缺陷。最后明确了EVA指标和其他指标在评价上市公司业绩中的关系。

3、赵国杰，刘红梅（2007）在理论上对EVA ( Economic Value Added, 经济增加值) , MVA ( Mar ket Value Added , 市场增加值) 和BSC( Ba lanced Sco recard, 平衡计分卡) 这三种指标体系进行了一个综合全面的比较,提出新型指标单一利用水土不服，EVA 与BSC 两种指标体系具有较强的互补性，将EVA与BSC配合使用可使企业业绩考核指标更趋完善, 实现业绩评价的协调。

4、张方方（2007）研究样本取自《中国并购报告( 2003)》,为排除多次并购的影响, 剔除2002、2003 年连续发生并购的上市公司, 共得到44 家上市公司作为样本来研究并购交易对收购方企业EVA 的影响。进行了统计性描述计算，比如对比并购前后样本公司EVA与EVAPC的变化；采用EVA 值与EVA 比例树分析了我国2002 年发生并购的44 家上市公司的企业价值变化。结果显示, 大部分公司并购当年的EVA值低于并购前1 年, 并购交易对公司创造价值的能力有负面影响。样本公司并购前后价值的变化出现明显的分化, 12 家企业的EVA 连续2 年上升, 17 家企业连续2 年下降。与其他绩效衡量指标相比, EVA 更能反映企业价值的本质。

5、何硕（2009）运用修正了的EVA 指标对1998 年至2000年发生并购行为的213家上市公司进行了实证分析, 通过跟踪其并购前到并购后三年为股东创造价值的能力的变化,无论是从EVA 回报率还是其变化情况来看,都发现：只有少数公司从并购中获得了绩效的改善, 能够更好的创造价值( 或者是减少对于股东价值的毁灭) , 而更多的公司则是在并购后绩效产生了下滑, 降低了创造价值的能力( 或者是扩大了对于股东价值的毁灭) 。

6、周小春1，董平（2010）选取2000 年至2003 年发生在深、沪两市上市公司的并购案例为原始样本，对上市公司并购价值创造情况进行实证研究，发现：2000年至2003年333家发生并购的样本公司中大多数公司并购当年的价值得到提升，但并购后上市公司要么价值创造不明显要么毁损了价值，并购价值创造没有持续，整个并购难以为上市公司创造价值，创造价值的概率大概为36％至47％，但比Bruner（2002）对国外的研究综述中20％至30％的比例要高；运用EVA指标对并购价值创造进行研究虽然很直接，但在运用时必须注意EVA指标与股市之间的联系，因此运用此指标对价值进行评估时最好剔除行业现象。

7、戴芸（2011）在理论上将EVA 与净利润、每股收益、资本收益率及净资产收益率四个传统指标进行了对比分析，阐述了EVA 的原理及其区别于传统财务分析指标的特点。他提出，EVA也有一定局限性，并对EVA的应用给出了几点建议：剔除相对价值，从而达到评价企业绝对价值增值的目的；选用相对数确定EVA 指标，从而实现对企业利用净经营资产创造价值能力的精确评价；采用平衡指标集，从而将EVA 作为股东价值衡量的终极标准，将财务

和非财务指标紧密地联系在一起，并最终指向价值的创造。

8、邓巧飞（2011）用一个简化的财务表格来进行经济增加值（EVA）和市场附加值（MVA）的计算，比较两者在应用上的异同，指出EVA 和MVA 在企业绩效评价中的实际应用中各有优缺点，虽然有正相关的联系，但侧重点不同，MVA 关注未来而EVA评价过去。中国的资本市场尚不完善，投资者想利用两者进行公司业绩评价还有很多限制，但是综合利用EVA 和MVA 的评价方法，区别两者不同的特征，对判断企业价值被高估与低估将有很大的帮助，也有利于投资者作出正确的决策。

国外文献早期对并购的研究主要是探讨并购发生的动因。如价值低估理论、协同效应理论、价值转移或再分配理论以及交易费用理论表明并购能为主并公司创造价值；而代理理论以及自由现金流假说认为并购难以创造价值。随后学者们采用不同的方法对并购是否创造价值进行了实证研究。这些实证研究主要是沿着两条主线展开：或者检验并购对样本公司股票价格的影响；或者是检验并购对公司财务业绩的影响。由于研究的样本大小、研究方法以及研究对象上又有差异，已的研究具体又可分为四种方式：事件研究法、财务指标法、案例研究法、对管理者的调查。研究结论一般为：并购能为目标公司创造价值，但很难为主并公司创造价值，总的来说并购要么毁损价值，要么创造了零价值（如Jensen & Ruback，1983; Bruner，2002；Andrade et al.，2001；Agrawal & Jaffe，2000；Tichy，2001）。

（二）国内文献国内对企业并购是否创造价值的研究起步较晚，从并购价值创造的实证研究来看，结论一般表明并购能为目标公司创造价值，但并购给主并公司创造价值不确定。如张新（2003a）和李善民等（2004）发现并购毁损了主并公司的价值；而李心丹等（2003）、李善民和陈玉罡（2002）发现并购能为主并公司创造价值；另外冯根福和吴临江（2001）发现并购当年业绩改善，并购后下降。一些学者表明，我国的证券市场仅达到了弱势有效，所以运用市场研究法对我国上市公司并购进行研究并不合适，同时由于一般的绩效指标（如：ROE、ROA、EPS 等）都没有剔除用于收购所投入资本的机会成本，而任何一项战略投资是否能创造价值都必须使得投资的收益大于机会成本，因而科普兰等（1998）建议在投资决策中衡量价值时使用价值管理的方法，其中EVA是一种很好的评估并购创造价值的方法。刘芍佳和从树海（2002）认为我国企业应该从“创利”转移到“创值”其中创值重要的衡量方法是EVA。同时2007年国资委在正式施行的新版《中央企业负责人经营业绩考核暂行办法》中，首次提出使用经济增加值（Economic Value Added，简称“EVA”）指标，《办法》鼓励企业使用EVA指标进行年度经营业绩考核。目前，国内采用EVA对并购是否创造价值的研究很少，仅舒强兴与郭海芳（2003）运用EVA方法以2000年39家并购公司为样本，发现我国大部分并购仍在毁损并购方股东的价值。张新（2003b）利用EVA指标考察了1997年至2000年的重大股权转让公司的业绩，发现这些公司并购前的价值创造能力比其他没有股权转让的公司低，通过股权转让价值创造能力有所提升，但之后就有所回落。因此本文将利用EVA方法对我国上市公司2000年至2003年的并购情况进行分析。