国际金融危机的传导机制研究
国际平价条件传导机制与金融危机
!"国际平价条件传导机制与金融危机梁江波（辽宁大学，辽宁沈阳""$$!%）一、引言国际平价条件是不同市场商品或资产的价格基准、平衡价值或均衡条件。
在开放经济的条件下，商品和资本能够自由流动，国际平价条件是沟通国内商品市场和国外商品市场、国内金融资产市场和国外金融资产市场的桥梁，是决定国际商品或金融资产的价格以及汇率的微观基础。
国际平价条件的变化会直接反映到汇率与商品或资产价格上，而汇率与商品或资产价格会通过一系列的途径把这种变化传导至一国的经济主体（政府、企业、居民等）和经济变量（利率、物价、国际储备等）而改变其原来的行为基准，对一国的经济发展会造成影响，这就是国际平价条件传导机制的表现机理。
当国际平价条件的变化通过其传导机制对一国经济、金融的正常发展造成严重影响时，可能引发一国的金融危机。
金融危机是全部或大部分金融指标’短期利率、资产价格、商业破产数和金融机构倒闭数)的急剧、短暂和超周期的恶化，主要表现为各种资产价格以及一系列的经济主体的经营状况急剧、短暂的恶化。
金融危机的发生必然首先有其微观基础的失衡，这是决定金融危机发生与否的必要条件。
国际平价条件作为不同市场商品或资产价格以及汇率的微观基础，也是金融危机的微观基础。
纵观人类经济发展史，金融危机一直都是经济发展摆脱不了的“梦魇”。
三代金融危机理论从不同的角度对一些金融危机进行了解释，但是这些危机理论大都从宏观经济层面对金融危机进行解释，较少从金融危机的微观基础（国际平价条件）失衡对其分析。
本文从国际平价条件传导机制的视角对"**+年的亚洲金融危机从微观基础到宏观层面生成机理进行解释。
二、国际平价条件传导机制理论框架的构建国际平价条件传导机制是指国际平价条件的变化通过汇率或资产价格等变量渠道，对一国经济主体的经济活动和经济变量产生影响的途径或过程，并促使国际平价条件恢复到新的平衡条件的机能。
有两种力量推动着国际平价条件的变化，第一是市场的调整，第二是政府政策的变更。
金融风险的生成机理与传导问题研究
中州学 刊 ２ １ ０ ０年第 １ 期
（ ） 融 风 险 的 货 币 主义 学 说 二 金
股价上升时 ， 幼稚的投资人开始追捧 ， 股价上升更快 ， 至 使 直
资产价格上 升到完全无法用基础经 济因素解 释的水平 ， 最终 市场预期发生逆转 ， 价格崩溃 。美 国麻省理工大学博弈论专 家克瑞 普斯认为股票 市场本身 就是使 价格 不稳定 的投机场
理 与传 导 问题 ， 而 为 开 发 与构 建 金 融风 险 预警 指 标 体 系 奠 定 理 论 和 逻 辑 基 础 。 从
关键词 ： 金融风 险； 生成机理 ； 传导机制
中 图分 类 号 ：８ ０ １ Ｆ３ ． 文 献 标 识 码 ： Ａ 文 章 编 号 ：０ ３ －７ １ ２ ｌ ） ｌ ０ ９ ＿ ３ １０ －－ ５ （ｏ ０ ０ —０ ６ ＿ ０ ０
危机。凯恩斯也在《 就业 、 利息和货 币通 论》 里表述 了他对 这 种周期性爆发 的风险的解释——资本边 际效率突然崩溃 。 凯恩斯 进一步提出了投资乘数和加速原 理 ， 析了投资是 产 分 量或收入变 动的函数 ， 投资的波动大 于产量 的波 动 ， 且， 并 产 量 的增 长将导致投 资 的加速增 长 ， 量增长 放慢 ， 导致投 产 将
关于金融风险产生 的理论体系 ， 具体包 括金融风 险的周 期性理论 、 货币主义学说 、 金融资产 价格波 动论等 。
（ ） 融 风 险 的 周期 性 理 论 一 金 金 融 风 险 的 周 期 性 理 论 指 出 了 金 融 风 险 和 金 融 危 出 了两种 解释——代 际遗 忘
ｖｌ ｕ ｒｓｕｅＡ ｇｍｅｔ ， ａ ｏｓＰｅｓｒ ｒ ｒ ｕ ｎ） 认为在经济开始得 到恢复和发展 后 ， 方面由于贷款人 习惯性 地好 了伤疤 忘 了痛 ， 记过 去 一 忘 曾经痛苦 的经历而忽视风险 ， 另一 方面贷款人是 由于竞争 的 压力而作 出许多不审慎 的贷款决策 ， 同作用导 致投机性 和 共
金融危机国际传导机制研究
业带 动的 出 Ｌ大量减 少 ，且被 投资 国资本项 目下 的外汇减 少 ； Ｉ 再 次， 根据 国际投 资 目 力定 律和 国际投 资带 动效 应 ， ｆ 当部分 外 商直 接投 资撤 离 时 ， 会影 响其 它投 资者对 该 国的投 资信 心 ， 导致其 他 投资者 或不敢到该 国进行 投资 、 或撤离 、 缩减在 该 国的已有投 资 ， 引起被 投资 国也 出现流 动性短 缺 ． 实现 将投 资国的金 融危机传 导
（ ） 接 投 资 性 溢 出 效 应 １直
直接 投 资性溢 出效 应是 指通 过直接 资本 流 动将 金融 危机 传 导至其 它 国家 ．它主要 有外 商直 接投 资和对 外证 券 投资 两种途 径。外商 直接投资 是资金 富余 国将 本 国资 金借 给其它 国家 ， 持 支 其 它 国家经 济发展 ， 从 中获益 。当投资 国发生金融 危机时 ， 国 并 该 市场上会 出现流动性短 缺 ． 投资 国没有 富余 的资金 提供 给其它 国
和扩散 ，它 既包 括存在于 贸易 金融关系 紧密的国家 间的接触 性传 导 ， 有 存 在 于 贸 易 金 融 关 系 并 不 紧密 的 国 家 间 的 非 接 触 性 传 导 。 也
国际金融危机传导机制
不确定性增加
金融危机通常伴随经济基本面恶化，投资者对未来收益和风险的预期变得不确定，进一步削弱信心。
资本市场动荡
国际金融危机引发资本市场的大幅波动，投资者资产缩水，信心受到严重打击。
信贷收缩
金融危机导致银行体系信贷收缩，企业融资难度增加，投资者对市场前景持谨慎态度。
金融危机期间，媒体对市场负面消息的炒作易引发恐慌情绪，投资者纷纷撤离市场。
货币政策协调
03
国际监管标准制定
推动建立统一的国际金融监管标准，提高全球金融体系的稳健性和抗风险能力。
01
跨国金融监管
加强跨国金融监管合作，建立跨境金融机构监管机制，防范金融风险跨境传染。
02
金融市场监管
加大对金融市场的监管力度，打击金融欺诈、操纵市场等违法违规行为，维护金融市场秩序。
1
2
3
构建金融危机传导的预警指标体系，涵盖宏观经济、金融市场、金融机构等多个领域，实时监测金融风险。
媒体炒作
市场恐慌时，投资者往往跟随大众行为，形成羊群效应，加速市场下跌。
羊群效应
恐慌情绪导致市场流动性枯竭，金融机构难以获得融资，进一步加剧金融危机。
流动性危机
悲观预期自我强化
在金融危机中，投资者对市场前景持悲观态度，这种预期会自我强化，导致市场进一步恶化。
5
CHAPTER
实体经济传导
国际金融危机导致银行信贷收紧，企业融资难度增加，进而使得投资活动减缓。投资减缓将影响企业的扩张和生产能力，进一步抑制经济增长。
大宗商品价格波动：金融危机可能导致大宗商品价格剧烈波动，影响贸易品的成本和价格，进一步恶化贸易条件。
综上所述，国际金融危机通过贸易渠道传导，导致贸易收缩、贸易伙伴关系变动以及贸易条件恶化等方面的影响，全球各国在应对金融危机时，需要充分考虑这些因素，采取适当的政策和措施，以降低危机对贸易和经济的负面影响。
金融衍生产品风险传导机制与金融服务贸易安全的监管——以次级贷款引发的全球金融危机为例
河南金融管理干部学院学报 Ｊ Ｕ Ｎ ＬＯ Ｅ Ａ Ｓ ＩＵ Ｅ Ｏ ＩＡ ＣＡ Ａ Ａ Ｅ Ｅ Ｔ Ｏ Ｒ Ａ ＦＨ Ｎ Ｎ Ｉ ＴＴ Ｔ ＦＦＮ Ｎ Ｉ Ｌ Ｍ Ｎ Ｇ Ｍ Ｎ Ｎ
Ｎｏ ２ ２ ０９ ． ０
Ｓ ｒａ ｅ ｉ ｌＮＯ． ４ １６
信用级 别低 ， 收益 高。发生 破产 时 ， 盘 的现 金 Ｃ Ｏ 清 Ｄ
贷
押 池
资产 所得按顺 序 分 配 ， 由高 至低 进 行 。最 低 层 是 权
益层 ， 当损失 发生 时 ， 最先 承担 风险 。权 益层 债券 一 级 级
易危机 。为何数额很 小 的美 国次级 贷 款 会 引发 一 场 波及全 球的金融 风暴 ？本 文 首 先从 次 级 贷 款 到次 级
看 出基于 次级 贷 款 的金 融 产 品链 条 不 仅 很 长 ， 且 而
每一链条产品的分层也很多 ， 最根本的是 ， 都依赖于
借 款人 的还本 付息 能力 形成 的现金 流 。
信用衍生工具的传导机理进行详尽分析， 然后探讨如
一
、
从次级 贷 款到次 级 债券所 生成 的产 品 链条
图 １ 次级贷 款与次级债券形成 的产 品链
次级抵 押贷 款发 放 以后 就 以住 房 抵 押贷 款 发 行 抵 押 资 产 支 持 证 券 （ ｒ ａｅ— Ｂ ｃｅ ｅｕｉ ， Ｍｏｔ ｇ ｇ ａｋｄ Ｓｃｒｙ ｔ Ｍ Ｓ ， 且根 据 风险 和信用 状况 分 为 不 同 的层 次卖 Ｂ ）并 给不 同投资 者 ， 后 以证 券 化 后 的债 券 为 标 的发 行 然 债 务抵 押债 券 （ ｏａｅａｚｄＤ ｂ Ｏ ｌａｏ ，Ｄ ， Ｃｌ ｔ ｌｅ ｅｔ ｂｉ ｔｎ Ｃ Ｏ） ｌ ｒｉ ｇｉ 即再 次 证券化 ， 并且 根 据投 资者 不 同偏 好 ， 设计 出具
国际资本流动传导机制研究
国际资本流动传导机制研究[摘要]国际资本流动对金融稳定的影响随着经济全球化步伐的加快日益突出。
中国国际收支持续“双顺差”，吸引了大量国际资本。
国际经验表明，这会在短期内引发过度投资，带来经济的虚假繁荣，一旦环境发生变化，将会造成严重的危机。
其实，国际资本流动方向、期限、形式都会通过一定的传导机制影响一国金融安全。
应通过进一步深化金融改革、完善短期国际资本流动监控体系、加强监管国际合作来防范国际资本流动风险，保障中国金融安全。
[关键词]国际资本流动；金融安全；金融监管；资本外逃；国际直接投资[中图分类号]F832[文献标识码]A[文章编号]1005―2674(2009)01―0058―(04)美国次债危机引发国际金融市场动荡，各国政府纷纷出手救市，危机形势逐渐走稳，由金融危机带来的经济危机再次袭来，全球经济增长放缓，实体部门遭受牵连。
据国家外汇管理局发布数据，2008年上半年，我国资本和金融项目顺差719亿美元，下降20％，可见，资本项目已对国际国内经济形势作出反应，然而，由于此前国际长期资本及“热钱”的大规模流入，资本项目的反应只是序幕。
目前摆在我们面前最主要的问题恐怕不是“是什么”和“为什么”的问题，而是“怎么办”的问题。
防止短期国际资本流入逆转抽逃，加强国际资本流动监管，切实维护中国金融安全，迫在眉睫。
一、国际资本流动的金融安全理论进展国际资本流动对金融稳定的影响及其危机效应历来是理论界关注的重点。
早在19世纪中期，马克思就揭示出资本流出对金融危机的爆发起到了一个加速器的作用。
此后，关于国际资本流动对金融稳定消极影响的研究主要集中在两个方面：一方面，国际资本过度流入加剧宏观经济的不稳定，主要表现在金融自由化条件下，大量国际资本流入必将导致金融中介的“过度借贷症”和投机性投资的信用量增大，从而使一国金融市场泡沫的扩张，加剧金融体系的脆弱。
另外，资本大规模流入带来的信用扩张使得股票等金融资产价格急剧上升，最终也会对新兴金融市场的稳定性造成冲击。
金融危机传导的资产负债表渠道
金融危机传导的资产负债表渠道随着全球化的深入发展，各国经济之间的日益紧密。
在此背景下，金融危机的传导机制愈发引人。
其中，资产负债表渠道是金融危机传导的重要途径之一。
本文将对金融危机传导的资产负债表渠道进行深入探讨。
资产负债表渠道是指通过资产负债表的关联关系，将一国的金融危机传导至其他国家或地区的渠道。
具体而言，一国金融机构的资产负债表因危机爆发而遭受冲击，导致其资产负债表出现严重不平衡，进而影响其他国家的金融机构。
金融危机传导的资产负债表渠道主要包括以下几种：贸易关联渠道。
贸易关联渠道是指通过国际贸易关系，将一国的金融危机传导至与其有密切贸易往来的国家或地区。
当危机爆发时，出口型国家的金融机构可能因海外市场需求下降而遭受冲击，进而影响其资产负债表。
同时，进口型国家的金融机构可能因供应链中断而面临困境，进一步传导危机。
金融市场渠道。
金融市场渠道是指通过股票市场、债券市场等金融市场，将一国的金融危机传导至其他国家或地区。
在金融市场一体化的情况下，一国金融市场的动荡可能对其他国家的金融市场产生连锁反应，进而影响全球金融稳定。
资金流动渠道。
资金流动渠道是指通过国际资金流动，将一国的金融危机传导至其他国家或地区。
当一国发生金融危机时，国际投资者可能减少对该国的投资，导致其资金外流，影响其资产负债表。
同时，其他国家的金融机构可能因国际资本流动减少而面临融资困境，进一步传导危机。
面对金融危机，资产负债表渠道的应对策略应以下几个方面：完善金融监管。
加强对跨国金融机构的监管力度，实施跨境金融风险预警和监测机制，及时发现和应对风险。
加强国际合作。
加强各国之间的金融政策协调和信息共享，共同应对金融危机。
优化资产负债表结构。
优化金融机构的资产负债表结构，降低风险敞口，提高抗风险能力。
创新金融工具。
积极开发和创新金融工具，丰富金融机构的风险管理手段，降低资产负债表的风险集中度。
资产负债表渠道是金融危机传导的重要途径之一。
2008年金融危机
国际市场行情2008年金融危机解析专业：国际经济与贸易班级：三班姓名：宋越学号：1205083162008年国际金融危机一、08年金融危机的产生及发展（一）概述：07年4月，美国新世纪金融公司申请破产，标志着次贷危机正式爆发。
不但房地产泡沫终于破灭，美国还陷入了自20 世纪30 年代大萧条以来最为严重的金融危机，并且这场危机席卷全球。
（二）金融危机的四个发展阶段：第一阶段：流动性危机。
（2007年2月-2008年5月）美国房地产次级抵押贷款市场出现支付危机，金融市场中以次级按揭贷款为基础的证券及其在这些证券之上进一步衍生出的新的金融产品出现了严重贬值，大量的、同时的、恐慌性的资产抛售导致了金融市场流动性急剧凝固，至此，支付危机终于演变成为流动性危机。
第二阶段：信用违约危机。
（2008年6月-2009年上半年）信用违约掉期等金融衍生品市场即将出现全面危机，包括银行的烂账，金融衍生品市场越来越糟糕。
据测算，08年的金融风暴对全球金融市场造成的冲击大概是07年次贷危机的三倍。
第三阶段：利率市场危机主要以美国房地产业为代表的事件，导致美国债券市场、利率市场出现混乱，从而引爆美元的危机。
美国最大的两家政府间接担保的金融机构是房利美和房地美出现重大危机，很大程度上打击了人们对美国国债的信心。
第四阶段：美元地位危机（全球危机）美国国债和房利美、房地美债券的信心危机导致世界范围内对美国金融产品的恐慌性抛售和美元的失控性暴跌，美元地位受到冲击，但由于美元世界储备货币的地位和全球贸易的70%以美元结算的客观现实，美元的危机推动全球金融危机的爆发。
08年6、7、8月、是次贷危机全面升级的危险时段。
二、08年金融危机产生的原因(一)直接原因：美国房地产市场泡沫破灭，大量次级房贷违约。
基准利率上升和房地产价格下降引爆了危机。
(二)深层次原因：1、美政府宏观政策失败：（1）美国政府不当的房地产金融政策。
上世纪末期开始，在货币政策宽松、资产证券化和金融衍生产品创新速度加快的情况下，“两房”的隐性担保规模迅速膨胀。
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国际金融危机的传导机制研究
内容摘要：在经济全球化的大环境下，金融危机的传导更加复杂、多变。
研究其传导渠道，能够有效防范金融风险的产生并减弱危机的影响。
本文首先回顾了金融危机传导理论，并在此基础上分析了2008年金融危机在美国国内的传导过程，以及从美国传导至全世界的机制过程，以期为各国有效防范金融危机以及危机发生时减轻经济影响提供理论参考。
关键词：国际金融危机传导机制研究
由2007年美国“次债危机”所引发的全球性金融危机自从爆发以来迅速蔓延到全世界，至今经济复苏缓慢。
此次金融危机造成的影响巨大，理论界与实务界基本上都认同这次危机是1929年世界性经济大萧条以来最严重的一次全球性金融危机。
然而：为何在美国发生的“次债危机”会逐渐衍变成世界性的金融危机？为何在美国本土发生的危机会如此迅速的蔓延至全世界，各个国家都无法避免？为何危机从影响虚拟经济到后来发展到对实体经济也造成巨大伤害？这当然不能简单的以经济全球化来一言以蔽之。
其中，复杂与连续的传导机理起到重要的推动作用，本文试图对此次国际金融危机的传导机制作简单分析，以能更加清晰地理解整个金融危机的发展过程。
金融危机传导机制理论
从金融系统出现紊乱到实体经济全面衰退有一系列的过程与环节，所有这些过程和环节的集合即为金融危机的传导机制。
由于全球外汇市场和股票市场24小时不间断交易，金融市场全球化程度越高的国家和地区其接受和释放金融危机信号越快。
因此金融危机一旦爆发，很快就从一国金融市场传导到另一国金融市场，进而再向实体经济蔓延。
一般认为，金融危机是通过以下几种方式传导的。
（一）季风效应（Monsoonal Effect）
季风效应最早是由Masson（1998）提出的，是指由于共同的冲击引起的危机传导。
比如主要工业国家实施的经济政策会对新兴市场国家的经济政策产生相似的作用和影响。
此次金融危机是在次债危机的共同冲击下而引发的全面的流动性危机，这也印证了季风效应是危机传导的途径之一。
（二）溢出效应（Spillovers）
溢出效应通常可以分为两种。
一种是金融溢出效应，另一种是贸易溢出效应。
由于一国与他国的经济联系主要是通过贸易和金融，因此金融溢出和贸易溢出成为金融危机传导的两个重要途径。
当一国发生金融危机时，该国出口、外国直接投资和国际资本流入都会大幅减少。
比如1997年发生在亚洲的金融危机，泰国
就备受金融和贸易的双重打击。
泰铢受到重挫后，与其有着贸易往来的各国也就相继卷入这场危机中。
此次金融危机大大削减了美国的国内需求，而美国又是全球最大的进口国，与其贸易关系密切的相关国家的出口无疑会大幅较少。
因此，在金融溢出和贸易溢出的双重作用下，危机从金融市场传导到实体经济的速度更快，增加了危机感染的速度与强度。
（三）净传染效应（Pure Contagion）
所谓净传染传导是指金融危机是由宏观基本面数据不能解释的原因所引起的。
其主要涉及的是自我实现（serf-fulfilling）和多重均衡理论（multiple equilibriums）。
在这一框架下，一国陷入危机后会引致另一国经济走向“坏的均衡”，然而这种新均衡的特征却是货币贬值、资产价格下降、资本外流和坏账增加。
此次当金融危机使得冰岛银行体系陷入全面崩溃时，其主要存款人所在国英国和德国立即查封了该国在两国的资产，以此避免冰岛金融危机通过净传染效应使得该两国金融业受到冲击。
（四）羊群效应（Herd Behavior）
由于缺乏足够的信息，投资者一般认为一个国家发生金融危机其他国家也会发生类似的危机。
Calvo和Mendoza证明了信息不对称性以及收集和处理信息的高额费用是导致羊群效应产生的原因。
Agenor和Aizenman（1998）证明了大部分中小投资者是没有能力负担收集和处理信息的费用的。
因此小投资者更愿意根据其他投资者的决策来作出自己相应的决策。
小投资者往往跟随大的投资者作出决策。
当金融危机发生时，大投资人减持或卖出资产或投资组合时，小投资人会跟进减持和卖出，这就导致羊群效应，也即是下文所指心理预期渠道传导。
金融危机在美国国内传导分析
美国金融危机的爆发不是偶然的，有其内在原因与机理。
长期以来美国以过度消费支撑和刺激经济，在创造繁荣的同时，积聚了财政赤字、贸易逆差、资产价格飙升、过度借贷、投机资金泛滥等大量金融风险和经济泡沫，最终促使风险爆发和泡沫破灭。
美国这场危机的主要原因就是信贷泛滥，即金融衍生产品特别是资产支持证券的膨胀式发展。
资产证券化的本意在于提高资产的流动性和规避风险，然而当它无节制地发展并成为牟利性工具时，就产生了潜在的危机。
2002年以后，美国政府的低息政策即美联储的连续降息导致市场流动性泛滥，房价快速上涨，银行大量放出次级贷款。
银行放贷之后将其卖给专业机构，专业机构以这些贷款为标的，经结构性打包发行按揭支持证券（MBS）。
另一些金融机构参与购买MBS，又在此基础上创造出新的担保债务凭证（CDOs），并且此过程一直持续下去，在CDOs的基础上不断衍生出新的CDOs。
由于市场的过度投机气氛，在房价节节攀升的情况下，几乎意味着购买了这些债务凭证就会获得收益。
到2007年初，这些衍生证券的价值达到了其基础资产的五倍以上。
当美联储逐渐升息，房价随之回落，不良贷款率迅速上升，这些资产支持证券质量恶化，相关金融机构出现巨额亏损甚至倒闭，危机便从房地产市场传导到了信
贷市场以致整个金融市场。
而美国是消费大国，因此危机迅速从虚拟经济层面传导到实体经济。
金融危机的国际传导分析
（一）贸易渠道的传导
贸易传导渠道是指一国发生的金融危机，导致本币贬值或该国国民购买力下降，恶化了其他与其贸易关系密切的经济基础，从而可能导致其他国家产生发生金融危机的压力，传播金融危机，即“贸易溢出效应”。
金融危机发生后，美元持续走低，也即其他国家的货币相对于美元持续升值，其中人民币表现最为明显。
美国的外部需求减少，进口急剧下降，这使得与美国贸易关系密切的全世界各国对美国的出口都大幅下滑。
此外，美国国内的流动性降低，资产价值缩水，于是各大金融机构都紧缩信贷，一直以借贷消费的美国人产生对未来的不确定性预期，从而需求减少，通过收入效应作用于有直接贸易关系的国家，进口需求直接减少，由此造成出口国企业利润下降，经济受到冲击。
世界是一个联系紧密的大经济体，各国之间相互影响。
金融危机于是从美国通过贸易渠道传导到世界各国。
（二）金融渠道的传导
金融渠道传导以汇率和利率作为传导的媒介，外汇市场和资本市场作为传导的途径。
相对于贸易渠道的传导，金融渠道传导的速度更快，且影响更为猛烈。
在经济全球化的今天，世界各国金融市场实际上处于一个系统中，各金融机构之间尤其是跨国银行之间相互持有大量的头寸，由此系统风险被扩大。
这种系统风险是金融危机在区域间传导的重要内部市场机制之一。
美国拥有全世界较完善的金融系统，也被认为拥有最稳定的投资环境。
美国国内的金融交易比较频繁，交易量较大，交易机制也相对完善。
这也吸引了世界上很多的投资资金，不仅有私人投资者的资金，也有机构投资者的资金，更有一些国家的外汇储备资金也进入美国金融市场。
美国的股市、债市也有着稳定的收益率，良好的示范效应进一步鼓励了投资者持股的积极性。