第四章证券投资分析
47第四章 证券投资宏观分析PPT课件
17.09.2020
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二.宏观经济因素的变动是证券市场价格 的基础因素
由于上述因素的共同作用，证券市场价 格的变动表现为非常复杂的形式。对这些 因素就需要认真加以研究，而其中宏观经 济因素在分析中的重要性最大。
一些实证研究结果表明，股票价格的变动与国民生 产总值的变化存在着密切的相关性。
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（2）失业率
失业率的上升与下降是以国内生产总值相对于潜在GDP 的变动为背景的。不同原因引起的失业率对证券市场 的影响是不同的。
经济衰退引起的全社会失业率提高，收入降低，预期 不景气，会引起股票下跌。
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3、公司因素：
即公司运营状况对证券价格的影响。三鹿事 件对乳品上市公司影响、平安投资富通银行巨亏 对保险业影响。
4、市场因素：
即影响证券市场的各种证券市场操作。
在影响证券市场价格的诸多因素中，宏观因素、 产业和区域因素、公司因素都是通过影响公司的 经营状况和发展前景来影响其市场价格，被称作 基本因素。基本因素的变化形成了证券价格变动 的利多题材和利空依据。市场因素主要是通过证 券市场操作影响证券价格。
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2、产业和区域因素：
主要指产业发展前景和区域经济发展状 况对证券市场价格的影响。它对证券市场的影 响主要是结构性的。产业处于生命周期的不同 发展阶段，会在经营状况及其前景方面有较大 的差异；区域经济发展水平，对上市公司的发 展起着制约作用。这些必然在证券价格上表现 出来。
（3）汇率
本币贬值——有利出口，不利进口——出口型企业股价上升， 进口型企业股价下跌
第4章证券投资的收益和风险
Y
h
100010%
995
950
950/
3
100%
12.11%
（3）到期收益率
P C C C V
1Y m 1Y m 2
1Y m n
其中，Y表m 示到期收益率，P表示债券价格，C表
示每期利息，v表示债券面值，n表示利息支付次
数。
例：
1019.82 50 1Y
50
长期债券的通胀风险大于短期债券 不同公司受通胀风险影响程度不同
通胀阶段不同(初期、严重时)，受通胀影响不同
5.减轻方法：投资于浮动利率债券
二、非系统风险
非系统风险是由某一特殊因素引起， 只对某个行业或个别公司的证券产生影响 的风险。非系统风险对整个证券市场的价 格变动不存在系统的全面的联系，可以通 过证券投资多样化来回避。又可称为可分 散风险，可回避风险。
调整后持有期收益率=[（18-15.38）+1.38]/15.38=26%
三、资产组合的收益率
n
Y p X iY i i 1
其中：YP — 证券组合的预期收益率 Yi—组合中各种证券的预期收益率 Xi—各种证券占组合总价值的比率 N—组合中证券的种类数
例:某投资者持有A、B、C、D四种股票，组 成一个资产组合，这四种股票价值占资产 组合总价值的比重分别为10%、20%、 30%、40%，他们的预期收益率分别为 8%、12%、15%、13%。该组合的预期 收益率为：
P0=1000×（1-10.5%×90/360）=947.50 （元）
Y
m
1000 947.50 947.50
365 180
100%
11.24%
Ym V P0 365 100%
第四章绝对价值模型(证券投资分析复旦大学邵宇秦
戈登模型是最常用的简化价值分析模型之一。 戈登模型主要适用于那些成熟公司或者公共事
业公司。
4.1.2 不变增长DDM模型——戈登模型
戈登模型计算的结果对要求的回报率和股利增长率都 非常敏感：
g=3.50%
g=3.75%
g=4.00%
➢ FCFE则是指在不影响公司资本投资时可以自由分配给 股东的资金，它等于FCFF减去所有对债权人的支付， FCFE可以用来衡量公司支付股利的能力。
4.2.1 自由现金流的计算和预测
自由现金流并不是在公司财务报表中直接披露的，只 能通过财务报表的各种数据来计算自由现金流。
用净利润计算自由现金流：
NB=借款净额，即借款和还款相互抵消之后的净额
4.2.2 自由现金流价值模型
自由现金流价值模型的一般形式
➢ 公司价值等于未来所有FCFF的贴现值：
➢ 公司股权价值等于未来所有FCFE的贴现值：
在分析公司价值的时候，所用的贴现率是公司的加权 平均资本成本（Weighed Average Capital Cost， WACC）。
E0=当期每股净利润 b=D0/E0=股利发放率 市盈率也可以用来判断股票的市场价格是否合理，因
此只要估计出合理的市盈率，就能判断股票价格是否 存在高估和低谷。
4.1.3 两阶段模型
大部分企业要经历三个增长期、过渡期和成熟期三个 阶段:
➢ 在增长期，公司每股盈利超常增长，股利发放率很低； ➢ 在过渡期，公司盈利增长有所减缓，但仍然高于平均水平
第一种形式的计算公式为：
第二种形式三阶段模型的计算公式为：
其中
及
为了分析的更加精确，可能会对公司的股利增长情况 进行更复杂的假设，对于复杂的假设，只能通过电子
004.2024年证券投资顾问胜任能力教材精讲第四章证券分析基本分析(四)
考点7：行业分析（一）行业分析的含义• 行业：从事国民经济中同性质的生产或其他经济社会活动的经营单位和个体等构成的组织结构体系，如林业、汽车业、银行业、房地产业等。
• 从严格意义上讲，行业与产业有差别，主要是适用范围不一样。
产业作为经济学的专门术语，有更严格的使用条件。
• 产业一般具有三个特点：【规模性】产业的企业数量、产品或服务的产出量达到一定的规模。
【职业化】形成了专门从事这一产业活动的职业人员。
【社会功能性】这一产业在社会经济活动中承担一定的角色。
【行业分析】依据经济学原理，综合运用计量经济学、统计学等分析工具对行业经济的运行状况、行业政策、市场竞争格局、产品生产、消费、销售、技术、行业竞争力等行业要素进一步分析，以发现行业运行的内在经济规律，从而预测未来行业发展的趋势。
（二）行业分析与宏观分析、公司分析的关系• 行业分析的主要任务：解释行业本身所处的发展阶段及其在国民经济中的地位，分析影响行业发展的各种因素以及判断对行业影响的力度，预测并引导行业的未来发展趋势，判断行业投资价值，揭示行业投资风险，从而为政府部门、投资者及其他机构提供决策依据或投资依据。
• 行业经济是宏观经济的构成部分，宏观经济活动是行业经济活动的总和。
• 行业经济活动是介于宏观经济活动和微观经济活动中的经济层面，是中观经济分析的主要对象之一。
（三）行业分析的方法1、历史资料研究法①定义：通过对已有资料的深入研究，寻找事实和一般规律，然后根据这些信息去描述、分析和解释过去的过程；同时通过对当前状况的揭示，按照一般规律对未来进行预测。
②缺点：只能被动地囿于现有资料，不能主动地去提出问题并解决问题。
③优点：省时、省力并节省费用。
2、调查研究法①定义：一般通过抽样调查、深度访谈、实地调研等形式，通过对调查对象的问卷调查、访谈、访查获得资讯，并对此进行研究；也可利用他人收集的调查数据进行分析。
②缺点：成功与否取决于研究者和访问者的技巧和经验。
证券投资学--第四章证券投资基本分析
七、货币政策
• 货币政策也是国民经济宏观调节的主要手段之 一。与财政政策的不同之处是，它的调节弹性 较大，政策的实施见效较快，并且具有抵销财 政政策效应的作用。从证券投资的角度看，它 是一个直接影响证券市场行情的变量。因此， 政府货币政策的变化是证券投资极为关注的问 题。
• 中央银行的货币政策对证券的价格有重要影响。
五、汇率
• 汇率对服票价格的影响主要表现为两个方面：一是对那些要从事进出口贸易的 股份公司而言，汇率的变化会直接影响这些公司的盈利状况，进而影响其股票 价格；二是汇率的变化会导致资本的国际移动，进而影响股市。
• 汇率的变动对债券市场行情的影响也很大。当某种外汇升值时，就会吸引投资 者购买以该种外汇标值的债券，债券价格上涨；反之，当某种外汇贬值时，投 资者纷纷抛出以该种外汇标值的债券，债券价格就会下跌。
从总体来说，松的货币政策将使得证券市场价
格上涨；紧的货币政策将使得证券市场价格下
跌。
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第二节 行业分析
就证券投资分析而言，行业分析是介于宏观和微观之间的重要的经济因 素。通常，在行业分析中，主要分析行业的市场类型、生命周期和影响行业 发展的有关因素。通过分析，可以了解到处于不同市场类型和生命周期不同 阶段上的行业产品生产、价格制定、竞争状况以及盈利能力等方面信息资料， 从而有利于正确地选择适当的行业进行有效的投资。
第四章 证券投资基本分析
• 第一节 宏观经济分析 • 第二节 行业分析 • 第三节 企业经营与财务分析
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第一节 宏观经济分析
一、经济周期
经济从来不是单向性地运动，而是在波动性的经济周期中运行。经验表明， 在影响证券价格变动的市场因素中，经济周期的变动是最重要的因素之一。证 券价格的变动通常是与经济周期相适应的。经济周期分为繁荣、危机、萧条和 复苏四个周期，在不同的时期，证券市场价格波动会表现为不同的特征。
《证券投资分析》第4章 客观题答案
第四章行业分析一、单项选择题1.对于收益型的投资者，可以建议优先选择处于( )的行业，因为这些行业基础稳定，盈利丰厚，市场风险相对较小。
A.幼稚期B.成长期C.成熟期D.衰退期2.低集中竞争型产业市场结构是指( )。
A.CR8≥70％B.20％≤CR8＜40％C.40％≤CR8＜70％D.CR8＜20％3.按照《上市公司行业分类指引》的编码规则，以下说法错误的是( )。
A.总体编码采用层次编码法B.类别编码采用顺序编码法C.门类编码采用顺序编码法D.门类编码采用单字母升序编码法4.下列关于回归模型的说法，正确的是( )。
A.—元线性回归模型是用于分析—个自变量Y与—个因变量X之间线性关系的数学方程B.判定系数r2表明指标变量之间的依存程度，r2越大，表明依存度越小C.在—元线性回归分析中，b的t检验和模型整体的F检验二者取其—即可D.在多元回归分析中，b的t检验和模型整体的F检验是等价的5.在《国际标准行业分类》中，对每个门类又划分为( )。
A.大类、中类、小类B.A类、8类、C类C.甲类、乙类、丙类D.I类、Ⅱ类、Ⅲ类6.行业处于成熟期的特点不包括( )。
A.企业规模空前，地位显赫，产品普及程度高B.行业生产能力接近饱和，市场需求也趋于饱和，买方市场出现C.行业在空间转移活动继续进行D.构成支柱产业地位，其生产要素份额、产值、利税份额在国民经济中占有—席之地7.某—行业有如下特征：企业的利润由于—定程度的垄断达到了很高的水平，竞争风险比较稳定，新企业难以进入。
那么这—行业最有可能处于生命周期的( )。
A.幼稚期B.成长期C.成熟期D.衰退期8.( )行业的产品往往是生活必需品或必要的公共服务。
A.增长型B.周期型C.防守型D.初创型9.当前的现实生活中没有真正的完全垄断市场，以下接近完全垄断市场类型的行业有( )。
A.钢铁、汽车等重工业B.资本密集型、技术密集型产品C.少数储量集中的矿产品D.公用事业如发电厂、煤气公司、自来水公司10.汽车制造业属于( )。
第四章证券投资的宏观经济分析
3、宏观经济循环周期与证券市场波动
证券价格的变动大体上与经济周期相一致。一般的规律 是，经济繁荣，证券价格上涨；经济衰退，证券价格下 跌。 在萧条阶段，经济下滑至低位，百业不振，公司经营状 况不佳，证券价格低位徘徊。富有远见且预期经济形势 即将好转的投资者默默地吸纳。 在复苏阶段，公司经营状况开始好转，业绩上升，证券 价格实际上已经回升至一定水平，初步形成底部反转之 势。随着各种媒介开始传播萧条已经过去、经济日渐复 苏的消息，投资者的认同感不断增强，推动证券价格不 断走高，完成对底部反转趋势的确认。
2014年宏观经济解析之四：2014年 宏观策略之股票市场趋势及投资主线
2014 年世界经济仍处于危机后的恢复期,总体态势趋 于稳定。欧洲经济走出衰退将增强全球经济的增长动力, 但需要高度关注美国量化宽松政策(QE)退出对美国经济复 苏的影响和对新兴经济体的冲击。整体来看2014 年全球 经济增速会好于2013 年。国内经济方面，三驾马车依然 呈现出结构性失衡，投资对经济增长的贡献有所下降，部 分传统行业产能过剩的局面依旧严峻，而新兴产业的供给 端得不到有效的提升。在经济增长从高速向中速转型时期， 重要的是增长动力和发展方式的实质性转变，转型不可能 一蹴而就，受到需求回升不稳固和社会结构型矛盾的制约， 2014 年的经济运行风险因素依然不能忽视，可持续性仍 然面临着挑战，由此而带给资本市场的大环境并非是一片 蓝天，系统性上升行情的经济和政策基础并不牢靠。
（2）利率
当经济过热、通货膨胀上升时：
提高利率（即加息）→收紧信贷→会造成股价下 跌。
（3）汇率
1、含义
外汇市场上一国货币与其他国货币相互交换的比率 汇率=本币 /外币
证券投资分析 第四章作业
计算题一（10分）1. D公司的留存收益比率是多少？A. 33％B. 40％C. 50％D. 60％E. 67％2.D公司的股利支付率是多少？A. 33％B. 40％C. 50％D. 60％E. 67％3.D公司不需要任何额外的外部融资，且股利支付率为恒定的，则公司最大的增长率是多少？A. 7.44％B. 7.78％C. 9.26％D. 9.75％E. 10.90％4.D公司决定维持恒定的负债权益比，没有外部权益融资的条件下可以保持多少增长率？A. 10.23％B. 10.49％C. 10.90％D. 11.27％E. 11.65％5.假设D公司的销售利润率和股利支付率是恒定的，如果销售收入增长6％，则预计的留存收益增加是多少？A. $ 5,220.18B. $ 5,721.42C. $ 6,021.56D. $ 6,648.42E. $ 7,028.56DBACA计算题二（10分）S公司净利润是247.5万元，其中股利是82.6万元，资产总额为3100万元，权益为800，问：（注意：保留两位小数。
）1. S公司的净利润的留存比率是多少？A. 33.37%B. 66.63%C. 30%D. 70%2. S公司的资产报酬率是多少？A. 7%B. 7.98%C. 8.98%D. 9%3. S公司的内部增长率是多少？A. 3.26%B. 5.26%C. 4.62%D. 5.62%4. S公司的权益报酬率是多少？A. 0.3094B. 0.2049C. 0.3994D. 0.29945. S公司的可持续增长率是多少？A. 25.97%B. 11.51%C. 22.99%D. 29.94%BBBAA计算题三（10分）B汽车商店具有一个1.40倍的负债权益比率，资产报酬率为8.7%，股东权益为52万美元。
1.权益乘数是多少？A.2.4B.4.2C.2.6D.2.52.净利润是多少美元?A.728000B.633360C.5977011D. 10857.63.该公司的留存收益比率为0.5，则B公司的内部增长率是多少？A. 3.26%B. 5.26%C. 4.55%D. 5.62%4.该公司的权益报酬率是多少？A.0.2094B. 0.2088C. 0.3088D. 0.10885.该公司的可持续增长率是多少？A.10.97%B. 11.66%C. 12.99%D. 11.94%ADCBB计算题四（10分）1. H公司当前的生产能力为78%，则满负荷下的销售收入是多少？A. $21,106.00B. $21,580.62C. $22,179.49D. $24,506.17E. $25,301.912. H公司当前的生产能力为82%，则满负荷下的资产周转率是多少？A. 0.68B. 0.78C. 0.95D. 1.29E. 1.463. H公司当前的生产能力为96%，销售利润率和股利支付率保持不变，预计下一年度销售收入增长3%，下一年度预计的留存收益增加是多少？A. $1,309.19B. $1,421.40C. $1,884.90D. $2,667.78E. $3,001.404. H公司的股利支付率保持不变，满负荷运转，在不需要任何的外部融资的条件下，公司能保持的增长率是多少？A. 9.74%B. 10.52%C. 11.06%D. 11.58%E. 12.23%CEBB计算题五（10分）ERT公司最新财务报表如下表所示（单位：美元）。
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第二节 股票分析
一、股票的理论价格 （一）股票为什么有价格
代表资产的价值和收益的价值 （二）现值理论
有价证券的理论价格就是以一定市场利 率折算出来的未来收益的现值。
（三）股价的基本评估模型
1、零增长模型
附录：美国橘县财政是如何破产的（p231）
（三）公司债券分析
1、公司债的还本能力：债务与资本净值比率 长期债务对固定资产比率
2、公司债的付息能力：现金流量、利息保付率 利息保付率：综合费用法 累积折扣法
3、公司盈利能力和信用状况：财务报表分析 信用分析
二、债券的价值评估
了解几个基本概念：终值、现值、年金、贴现 率
2、公司的利润也能稳定增长，可用利润增长 率替代股息增长率
3、稳定的增长率是合理的增长率，即不会长 期超过期望的名义经济增长率
4、对增长率循环变化的公司，可用公司的平 均增长率代替稳定增长率
某年美国西南贝尔公司的资料如下： 当前每股收益为4.33美元,股息派发比率为63%, 当前每股股息为2.73美元,预计未来的利润和股 息的年增长率为6%,股票的β值为0.95,国库券 利率为7%,市场模型的平均风险溢价为5.5%。 则： 必要收益率=7%+0.95×5.5%=12.23% 股票价值=2.73×1.06/(0.1223-0.06)
=46.45美元
在评估当日,西南贝尔公司的股价为78美元, 为
维持目前的股价,该公司未来的利润和股息 增长率应为多少?
78美元=2.73美元(1+g)/(0.1223-g)
g=8.43%
公司利润和股息必须保持每年8.43%的速 度
增长,才能支持目入分两部分，一部分从t=0到
（二）收益率曲线的类型
1、正收益率曲线
比如：整存整取银行利率三个月 2.88，半年 3.42，一年 3.87，二年 4.50 ，三年 5.22， 五年 5.76
2、反收益率曲线
3、平收益曲线
4、拱型收益率曲线
（三）利率曲线结构的理论解释
1、期限结构预期理论 2、流动性偏好理论 3、市场分割理论
（四）收益率曲线的应用
如果gi 且 0D, 当0 n→∞时 多项式是发散的,即现值不存在
当gi时
D P 0 1 1 g i((1 1 g i))2 2 ((1 1 g i))n n
在等式两边同时乘以 1,则 有i :
1 g
D 1iP
1g
0 11 1 g i((1 1 g i))2 2 ((1 1 g i))n n 1 1
付息债券的价值评估
一张面值1000元、10年期的年利率为10％的债券， 假设市场上同期限债券的收益率分别是8％、10％、 12％，则投资者应该分别以什么价格购买该债券？
一次性还本付息债券的定价
一张面值1000元的7年期债券，票面利率为5％， 复利计息，到期一次还本付息。某投资者在该债券 发行3年后在流通市场买入，期望的收益率是4％， 问买价应该是多少？
（二）地方政府债券
特点：本金安全、收益稳定、税收优惠。 信用和流通性不及中央政府债券。
基本种类： 1、一般责任债券 用于无盈利的公共项目 2、收益担保债券 用于特定的公用事业项目
地方政府债券分析
1、地方经济发展水平和经济结构 2、地方政府财政收支状况 3、地方政府的偿债能力 4、人口增长对地方政府还债能力的影响
1 (1i)
1 (1i)2
(11i)1
p D 1 D (1i) 111i i
2、不变增长模型
设：股利永远按不变的增长率（g）增长
则：Dt=Dt-1（1+g） =DO（1+g）t
将上式置换入方程：
p
t 1
Dt (1 i)t
得出：
pt 1D (1 o( 1 i)gt)t
pD ot 1((1 1 g i))tt
p D1
D2
D3
1i1 (1i1)1 (i2) (1i1)1 (i2)(1i3)
(1i1)1 (D i2) n(1in)(1i1)1 (F i2) (1in)
设D1D2 D3 Dn i1i2 i3 in n
则P(1Di)(1Di)2
D (1i)3
DF (1i) (1i)
p
D (1i)
1
D (1i)
(1 g)
1P
(1 g)n
0
1
(1i)n
D 1i
g g
P
0
1
(1 g)n (1i)n
因为gi ，当n→∞时，则
即
(1 g)n
1
(1 i)n
1
(1→ 0g ) n
(1 i ) n
则： p DO(1 g) (i g)
或： p D 1
i g
1、不变增长模型适用于处于稳定增长阶段并 能稳定派发股息的公司
一、债券投资分析
（一）中央政府债券和政府机构债券分析
债券规模分析
国债发行额
1、国债依存度=
×100%
财政支出
国债发行额 2、国债负债率=
国民生产总值
×100%
当年还本付息额
3、还债比率=
×100%
财政支出
未清偿债务 4、人均债务=
人口数
当年财政赤字
5、赤字率=
×100%
当年财政支出
俄罗斯国家杜马2019年发表“王水声明”
零息债券的定价
三、 影响债券价格的主要因素
市场利率 债券供求关系 社会经济发展状况 财政收支状况 货币政策 国际间利差和汇率的影响
四、利率的期限结构
（一）利率期限结构的意义 利率期限结构是指不同期限债券利
率之间的关系。 收益率曲线是用以描述某一特定时
点上同类债券的期限与到期收益率之 间关系的曲线。
D D 0(1g) 1((1 1 g i))nn
n1
P g 0
(ig)
(i )1 (i)n
n
其中，P 0 Dt
i
g
g n
=股票的当前价值 =第t年的预期每股股息 =股票投资的必要收益率 =前n年的超常增长率 =n年后的稳定增长率
T,该时期内股利为不同的测算量，其现值
用VT-表示:
T
VT-=
t 1
Dt (1 i ) t
第二部分从T到以后的时期中股利以不 变增长率G增长，用VT表示：
VT=DT+1[1/（i-g）]
多元增长模型适用于增长呈现阶段性的公司,如初始 阶段增长率很高,后续阶段增长稳定且持续时间长久。 当前n年的超常增长率和股息派发率保持不变时， 公式可简化为：