英法德三国私募股权基金支持的杠杆收购溢价分析
国外私募股权基金对我国企业跨国并购的启示
１１ 私 募 股 权 基 金 参 与 跨 国 并 购 的 动 机 ．
针 对 私 募 股 权 基 金 参 与 企 业 跨 国并 购 这 一
日趋 显 现 的 现 象 ，越 来 越 多 的 学 者 尝 试 对 其 进 行
研 究 和 解 释 。按 照 私募 股 权 投 资 的 传 统 理 论 ，私 募 股 权 基 金 就 是 通 过 对 非 上 市 私 有 公 司 的 股 权 投 资 ，从 而 在 股 权 退 出 时 获 取 较 高 的投 资 收 益
中图 分类 号 ：Ｆ ７ ２ 文献标 识码 ：Ａ
１ 私 募股 权 基金参 与 跨 国并购 的动 机和 趋势
暂停 或取 消 ，收购 基金 规模 骤减 。 在 世 界 范 围 内 ，私 募 股 权 基 金 管 理 的 资 本 约 为 １万 亿 美 元 ， 其 中 约 三 分 之 二 为 收 购 基 金 类 型 ， 投 资 杠 杆 规 模 一 般 为 ３５ 。 本 世 纪 初 的 高 峰 年 ， —倍 在 这 些 收 购 资金 主导 或 参 与 了 四分 之 一 的 全球 合 并 和收 购 （ ＆Ａ ） 活 动 Ｍ （ ｅｒｃ ｎ ａ ｕ ａ２ １ 。 Ｍ ｔｉｋａ ｄＹ ｓ ｄ ，０ ０）
参 与跨 国并 购 已经成 为一 个 国 际 现象 。收 购 基 金
企 业 的 潜 在 市 场 价 值 ，最 终 在 资 本 退 出 时 获 取 高
额 投 资 回报 。
进 入 新 世 纪 以 来 ， 随 着 发 展 中 国 家 的 崛 起 和
是 专 门 从 事 收 购 业 务 的 私 募 股 权 基 金 ， 在 交 易 中 通 常 采取 杠杆 收 购 等多种 形 式 （ ＬＢ０ ） 或 管 理 层 收 购 （ ＢＯ） Ｍ （ ｃ ｏｅ ， ｔ １ ，０ ９ 。 Ｓ ｈ ｌｓ ｅ ．２ ０ ） ａ
PE投资基金杠杆收购融资博弈分析1000字
PE投资基金杠杆收购融资博弈分析
PE投资基金杠杆收购融资的博弈分析，是指私募股权投资基金
使用杠杆融资手段，以尽可能少的自有资金进行投资，从而实现高
投资回报的策略。
该策略主要涉及到三方面的博弈：投资基金、目
标企业和金融机构。
对于投资基金而言，选择杠杆收购的风险和机会并存。
一方面，借贷资金的利率、信用评级等都会对投资基金的收益产生影响，如
果借贷成本过高或者利率大幅变动，可能会带来无法承受的负面影响。
另一方面，通过杠杆收购获得的资金，可以尽量减少自有资金
的使用，从而实现更高的投资回报，增加投资基金的信誉和影响力。
对于目标企业而言，借助杠杆收购，企业可以获得大额资金支持，可以进一步发展业务、扩大规模，从而有望更好地实现长期发
展目标。
同时，企业也需要在合同中明确借款期限、清偿方式等信息，以及做好应对意外、降低风险的策略。
对于金融机构而言，通过向投资基金提供杠杆融资，可以实现
更高的利润和资产负债收入。
同时，金融机构也需要在资产负债管理、信用评级等细节上进行规避风险，确保在整个交易中保持风险
收益平衡。
总之，PE投资基金杠杆收购融资的博弈分析中，各方面需要平
衡自身利益和风险，确保交易高效、可持续。
1。
美国私募股权和杠杆收购
美国私募股权和杠杆收购业简介历史沿革和发展趋势演讲简介在过去的25年中, 美国私募股权业对美国就业机会的增加、个人资产和企业利润的增长、技术创新, 以及公司治理结构的改进发挥了至关重要的作用。
据私募股权协会, 一家于2007年设立的总部在华盛顿的私募股权研发和倡导机构介绍, 2007年美国私募股权基金的融资总额达到5,180亿美元。
典型的私募股权投资通常以30-40%的自有资金和60-70%的举债融资进行杠杆收购。
以此计算的话, 美国私募股权基金2007年的融资总额转化为总计大于10,000亿美元的杠杆收购购买力。
根据Thomson Financials最近的调查显示, 在2007年第一季度中由金融投资机构参与的杠杆收购大约占所有已公布的美国并购总交易额的22%。
在2005年至2007 年夏天的杠杆收购爆发增长期间, 《华尔街日报》几乎每天都有关于私募股权基金参与的大型并购交易的报道。
私募股权业的迅速崛起并没有局限在美国。
这是个全球性的现象, 包括在中国。
过去几年中，中国的私募股权和风险投资业以极快的速度增长。
除了在本土发展起来的私募股权基金外, 如2008年成立的20亿美元的厚朴基金以及2007年成立的27亿美元的渤海基金, 几乎所有的著名美国私募基金已将他们的业务扩展到中国, 并有高度增长的趋势, 如KKR、黑石集团、贝恩资本、TPG，和凯雷集团。
除了国内私募股权和风险投资产业的快速增长外, 中国成为全球私募股权投资市场上日益引人注目的投资者。
2007年, 中国主权财富基金在黑石集团股票公开上市发行前投资30亿美元来购买黑石集团股份的消息在当时造成了轰动; 华为科技集团与贝恩资本试图联手以22亿美元收购美国3Com公司在美国引起了市场参与者的诸多讨论。
尽管在中国是一个炙手可热的话题, 中国市场非常需要真正地了解私募股权到底是什么。
同时，如何更好的利用这一独特的资产管理工具，包括利用全球私募股权业的知识和经验，来推动中国企业和科技开发向更高层次的发展，是摆在中国政府和企业面前的一项重要课题。
私募股权基金收购_效率提升还是价值转移_新桥投资收购深发展的案例分析
私募股权基金收购：效率提升还是价值转移———新桥投资收购深发展的案例分析＊徐子尧 内容提要：随着私募股权基金的跨国并购案例逐年增加，私募股权收购对公司价值的影响已成为近年来相关学术领域研究的重点问题。
本文以新桥投资集团收购深发展作为私募股权基金收购的典型案例，考察其并购过程和收购后的整合过程，以随机前沿分析结合面板数据模型检验深发展被收购后公司价值的变化情况。
研究表明，深发展在被新桥投资控股的５年时间内，利润效率得到较快提升，这是通过改善盈利能力和资产质量来实现的，但由于新桥投资追求财务报表数据的快速改善，存在某些短期利益行为，对深发展的长期利益造成一定程度影响。
关键词：私募股权基金 收购 商业银行 利润效率 公司价值作者简介：徐子尧，四川大学经济学院讲师、博士，６１００６５。
中图分类号：Ｆ８３０．９ 文章标识码：Ａ 文章编号：１００２－８１０２（２０１１）１２－００６２－０７一、引 言私募股权基金（Ｐｒｉｖａｔｅ Ｅｑｕｉｔｙ Ｆｕｎｄ，ＰＥＦ）早在２０世纪４０年代就已出现，８０年代以来，随着全球金融创新步伐的加快和经济的迅速发展，私募股权基金的投资规模不断扩大。
目前，私募股权基金在欧美发达国家每年的投资额已占到ＧＤＰ的４％～５％，成为仅次于银行贷款和ＩＰＯ的重要融资手段。
私募股权基金中的并购基金主要是通过收购目标公司股权，获得对目标公司控制权，然后对其进行一定的重组改造，项目增值后再出售或将其运作上市，以获取高额利润回报。
近年来，我国已成为对国际私募股权基金最具吸引力的地区之一，凯雷收购太平洋人寿、黑石收购蓝星集团、新桥收购深发展等具有代表性的私募基金并购案例引起了国内各界的广泛关注。
随着私募股权基金并购案例在我国的增加，这种私募基金介入公司管理的并购方式也引起了一些争议。
主要的质疑在于：第一，认为私募基金并购存在“短视效应”，通过削减非核心业务、减少资本支出等手段改善被并购公司的财务报表，这种短期行为是以牺牲公司长期利益为代价的；第二，私募基金在获得并购公司的控制权后，会有一系列的整合行为，其中诸如裁员的整合行为有可能损害社会效益；第三，私募基金的套利倾向可能会以损害企业中小股东的利益为代价。
杠杆收购融资结构及效应分析
杠杆收购融资结构及效应分析杠杆收购（Leveraged buyout，LBO）源于20世纪60年代美国，是80年代全球第四次并购浪潮中最具影响的一种特殊并购模式，目前已成为全球金融不可或缺的基本工具。
杠杆收购作为一种金融创新工具，通过对最小自有资本以小博大、高风险、高收益、高技巧的资本运作实现最快速的企业扩张。
杠杆收购促使垃圾债券、过桥贷款、私募基金、风险资本等金融工具的涌现和盛行，并通过改善公司治理结构、降低代理成本、提高资本效率等方式创造特殊的股东价值。
1988年的美国KKR公司并购总金额达250亿美元RJR 纳贝斯克公司，更是有史以来规模最大、最具神话特色的杠杆收购案。
近年来，我国陆续颁布《证券法》、《企业债券管理条例》、《商业银行并购贷款风险管理指引》、《上市公司收购管理办法》等一系列法律法规，以拓宽企业融资渠道、解决股权分置问题、完善资本市场，为杠杆收购在我国的发展和有效运用建立法律基础、提供制度保障。
不断涌现的上市公司并购、跨境并购及外资并购案，使得越来越多的中国企业不得不与国际行业巨擘展开激烈竞争，了解和掌握杠杆收购融资运作模式，具有非常深远的意义。
一、杠杆收购原理杠杆收购是指收购者以较少的自有资金为基础，从投资银行或其他金融机构筹集大量的资金进行收购活动，继而以被收购企业的资产或现金流来支持偿还债务的并购方式。
[1]杠杆收购实质上就是举债收购，即以债务资本为主要融资工具，运用财务杠杆加大负债比例，以较少自有资金筹集主要资金进行收购、重组的一种资本运作方式。
杠杆收购目前主要有三种方式：目标公司管理层参与的杠杆收购（管理层收购MBO）、无目标公司管理层参与的杠杆收购LBO、目标公司雇员参与的杠杆收购（员工持股计划ESOP）。
区别于一般并购，杠杆收购主要的特征有（1）高负债率。
收购公司通常以权益和债权作为主要并购资金来源，债权/权益资金比率通常在6：1～12：1之间，权益资金（或自有资金）在收购总价款中一般只占10%～15%。
企业跨国并购中杠杆收购的融资模式风险分析
企业跨国并购中杠杆收购的融资模式风险分析随着全球化的发展，企业跨国并购成为了一种常见的业务发展模式。
在跨国并购中，为了扩大规模、增强竞争力，企业往往选择采用杠杆收购的方式进行并购，即通过借债来进行收购。
杠杆收购的融资模式也伴随着一定的风险。
本文将从融资模式、风险控制和风险分析等角度对企业跨国并购中杠杆收购的融资模式进行深入分析。
一、融资模式杠杆收购是指企业通过借入大量资金来收购目标公司的股权，以目标公司未来的盈利能力抵押以偿还借款。
一般来说，企业进行杠杆收购的融资模式主要有以下几种：1. 银行贷款：企业可以向银行申请贷款来进行杠杆收购，通常需要提供抵押品和财务报表等材料。
银行贷款是一种常见的融资方式，有利于降低企业的融资成本。
2. 债券发行：企业可以通过发行债券的方式来进行融资，一般包括公司债、可转债等。
债券发行的融资方式相对灵活，有利于企业调整资本结构。
3. 股权融资：企业可以通过发行新股或者私募股权来进行融资，获得资金用于杠杆收购。
股权融资对企业的财务杠杆比例有一定要求，需要谨慎选择投资者和融资方式。
4. 资产抵押：企业可以将自有资产用作抵押，向金融机构融资。
资产抵押是一种比较灵活的融资方式，但也存在一定的风险。
二、风险控制企业跨国并购中杠杆收购的融资模式具有一定的风险，需要进行有效的风险控制。
在进行杠杆收购融资时，企业应该注意以下几个方面的风险控制：1. 财务风险控制：企业在进行杠杆收购时，需要充分评估目标公司的财务状况，包括资产负债表、现金流量表和利润表等。
需要合理测算目标公司未来盈利能力和偿债能力，以充分评估风险。
2. 市场风险控制：企业在进行杠杆收购时，需要考虑市场变化的风险。
市场风险包括市场需求、价格波动、货币汇率等方面的风险，需要进行有效的对冲和管理。
3. 政治风险控制：企业进行跨国并购时，需要充分考虑目标国家的政治稳定性和法律环境，以避免政治风险对企业的影响。
4. 经营风险控制：企业在进行跨国并购后，需要进行有效的整合和管理，以降低经营风险。
杠杆收购的动机和绩效分析
杠杆收购的动机和绩效分析作者：倪亮萍来源：《时代经贸》2011年第22期一、杠杆收购的动机从杠杆收购的动机来看，杠杆收购同企业的其他并购活动一样，是指一个公司欲取得另一个公司的控制权，这是杠杆收购动机的一般性。
现将各动机分述如下：（一）股东财富最大化就一项收购而言，当他收购的增加价值超过收购成本的时候股东财富最大化的标准即被满足用公式表示如下：收购者股东股票价值的增加额=增加价值-收购成本收购的增加价值=收购后收购者与被收购者的价值-收购前两者的总价值（二）管理者利益一般说来，管理者实施一项收购有以下几种原因：1.追求企业规模的增加。
管理者执掌企业时他们会得到一些收益，包括有形收益和无形收益。
有形收益如报酬的增加，特别是当企业采用的激励机时，管理者就会采取使企业规模扩张的收购行为，因为企业规模增加时管理者的补偿也会增加。
无形的收益有权力和社会地位等。
2.展现其管理才能和技能。
对于管理者来说，衰退的产业面临的机会逐渐减少，他们在企业中发挥其聪明才智的余地也会相应越少，因此通过收购处于新兴阶段的企业，能继续发挥管理者的能力，减缓企业衰退的进程。
3.工作安全的动机。
工作安全动机包含两层意思，一是分散风险，二是避免被收购。
企业收购也许还存在着许多其他动机，而且现实中的收购动机也是复杂的，但所有的收购活动不外乎都是利润在所有者和经营者之间权衡分配的结果。
二、我国上市公司实施杠杆收购后的绩效研究（一）样本选择本文选择粤美的作为案例分析的样本。
它属于杠杆收购中的管理层收购，经有关部门的正式批准，信息公开程度好，便于数据的搜集和分析。
数据采用1999-2001年的数据。
（二）背景分析粤美的公司：美的股份公司起源于1968年，1992年3月，组建成广东美的电器企业集团；同年5月，改组为股份公司；并在同年8月更名为广东美的集团股份有限公司。
美托投资成立于2000年，由美的集团管理层和工会共同出资组建的。
2000年4月，美托投资以每股2.95元的价格，购买美的控股3158万股。
杠杆收购经典案例分析
他们既没有半点烟草从业经验，而且对这一行 也没有热情。 在业绩持续下滑后，1995年初，KKR不得不 又剥离了雷诺兹· 纳贝斯克的剩余股权，雷诺 兹烟草控股公司再次成为一家独立公司，而纳 贝斯克也成为一家独立的食品生产企业，雷诺 公司和纳贝斯克公司又回到了各自的起点。在 2003年上半年，雷诺兹的销售额比前一年下 降了18％，仅为26亿美元，而营业利润下降 了59％，为2.75亿美元。
华尔街上投资银行家们仍然做出了本能的反应： 这一出价太便宜！约翰逊是在抢劫公司！正当 约翰逊与希尔森公司打着如意算盘的时候， KKR的投标参与令治理层收购方案者们如梦初 醒。与CEO罗斯· 约翰逊所计划的分拆形成尖 锐对照的是，KKR希望保留所有的烟草生意及 大部分食品业务，而且KKR喊出了每股90美元 的报价。希尔森和KKR的较量拉开了序幕。
关于科尔伯格－克拉维斯－罗伯茨公司 （KKR） KKR成立于1976年，作为第一家杠杆收购 公司，KKR公司有着突出的业绩表现，它擅长 MBO，也就是通常说的“治理层收购”。但是 随着其他人对杠杆收购的进一步熟悉，杠杆收 购公司逐渐增多，到1987年出现了行业拥挤现 象。克拉维斯和罗伯茨做出果断的决定：把业 务目标锁定在50亿－100亿美元之间的大宗收购 业务上。因为这样大的生意很少有人染指，而 KKR公司早就有了像62亿美元收购Beatrice，
四、收购之后 继罗斯· 约翰逊之后，路易斯· 格斯特纳成为 RJR纳贝斯克公司收购后新一任的首席执行官， 他对原来的公司进行了大刀阔斧的改革，大量出 售公司豪华设施。公司报告显示，1989年公司在 偿付了33.4亿美元的债务之后净损失11.5亿美元， 在1990年的上半年有3.3亿美元的亏损。但是， 从公司的现金流来看，一切还算正常。 纳贝斯克的营业利润在1989年的现金流量达到了 以前的3.5倍，但是雷诺兹烟草公司仍处于备战 状态。1989年3月RJR停止了总理牌香烟的生产， 随后，公司进行了裁员，雇工人数减少到
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学校代码：10246 学号：052015085 硕士学位论文英法德三国私募股权基金支持的杠杆收购溢价分析指导小组成员名单：戴炳然教授，复旦大学经济学院世界经济研究所胡荣花副教授，复旦大学经济学院世界经济研究所沈国兵副教授，复旦大学经济学院世界经济研究所罗长远讲师，复旦大学经济学院世界经济研究所目录第一章序言........5.................................................................................... 第一节研究背景............................................................................................5 第二节研究的目的和意义............................................................................6 第三节研究方法............................................................................................7 第四节本文的创新点....................................................................................7 第五节本文的结构安排................................................................................7 第二章公转私收购市场定义和理论基础........8.................................... 第一节公转私收购的定义和特点................................................................8 2.11. “公转私”收购的定义和数据选择原因..............................................8 2.12. 上市公司与非上市公司的优劣比较......................................................9 第二节公转私收购溢价分析的理论基础...................................................9 2.21. 税收理论..................................................................................................9 2.22. 管理激励理论........................................................................................10 2.2 3.控制理论................................................................................................11 2.24. 自由现金流理论....................................................................................11 2.25. 收购防御理论........................................................................................12 2.26. 价值低估理论........................................................................................12 2.2 7.财富转移理论........................................................................................13 2.28. 风险溢价理论........................................................................................14 第三节对上述理论的两种检验方法和相关文献综述.............................14 第三章杠杆收购结构及其融资渠道的发展51......................................第一节私募股权基金分析..........................................................................15 3.11. 私募股权基金结构................................................................................15 3.12. 私募股权基金运营模式........................................................................16 第二节杠杆收购债务融资市场..................................................................17 3.21. 杠杆收购的融资方式............................................................................17 3.22. 杠杆贷款市场环境恶化的影响............................................................18 第四章数据选取和回归结果的初步解释02.....................................第一节样本选取和数据来源......................................................................20 第二节变量选择和模型定义......................................................................20 4.21. 特别说明的三组解释变量....................................................................21 14.22. 被解释变量的定义和模型构建............................................................23 第三节回归模型和解释变量取舍说明.....................................................23 41..3 解释变量取舍过程和说明....................................................................23 42..3 模型回归结果的总结............................................................................26 第五章对回归结果的理论解释和国别差异分析72........................ 第一节回归结果和对相关理论的检验.....................................................27 5.1.1 税收收益理论的检验..........................................................................27 5.1.2 自由现金流理论的检验......................................................................28 5.1.3 管理激励理论和控制理论的检验......................................................29 5.1.4 著名私募股权基金作用的检验..........................................................29 5.1.5 价值低估理论的检验..........................................................................30 5.1.6 信贷风险理论的检验..........................................................................31 5.1.7 其它显著变量的说明..........................................................................32 第二节私募股权基金法律环境的比较.....................................................32 5.2.1 私募股权基金的法律和税收环境国别比较框架..............................32 5.2.2 私募股权基金的法律和税收环境国别比较结果和说明..................34 第三节利息支出税前抵扣方面的法律体系及其变迁.. (36)5.3.1 关于“资本弱化”的相关背景..........................................................36 5.3.2 德国的利息抵扣方面的法律规定......................................................36 5.3.3 法国的利息抵扣方面的法律规定......................................................37 5.3.4 英国的利息抵扣方面的法律规定......................................................37 第六章结论和进一步探讨的领域83..................................................第一节本文的结论....................................................................................38 第二节需要进一步探讨的领域................................................................39 附件一：本文涉及到的专有名词解释.....................................................................40 附件二：公转私概率分析及其结论.........................................................................41 附件三：公转私收购溢价分析及其结论.................................................................42 附件四：本文主要变量描述性统计.........................................................................43 附件五：欧洲最活跃私募股权基金名单.................................................................44 附件六：摩根大通高收益债券溢价指数.................................................................45 附件七：德国关于利息抵扣的法律规定.................................................................45 附件八：法国关于利息抵扣的法律规定.................................................................47 附件九：英国关于利息抵扣的法律规定.................................................................47 注释：.........................................................................................................................48 参考文献.....................................................................................................................50 2摘要杠杆收购市场从上世纪80年代在美国大规模兴起，但也引起了很多关于其价值源泉的质疑和争论。