流动性对我国A、B股收益率的影响与差异——基于深圳证券市场的实证研究

Ｐ ｄ ｒ ｅ （２ ０ ） 则 直 接 修 订 资 本 资 产 定 价 模 型 ｅ ｅｓ ｎ ０ ３ （Ａ Ｍ） Ｃ Ｐ ，将 非 流 动性 成本 作 为 资 产 定 价 的 因 素 ，在此 基础
上 提 出 了 Ｌ Ｃ Ｐ （ Ｌ Ｕ １ － ｄ Ｓ ｅ Ａ Ｍ ，并 ＡＡ Ｍ １ １ ｔ ａ Ｊ ｔ ｄＣ Ｐ ） ｑ ｄ ｙ Ｕ 计 算 出 流动 性 风 险 系数 ，然 后 对 Ｎ Ｓ Ｙ Ｅ和 Ａ Ｅ Ｍ Ｘ在 １ ６ ９ ２至
关键 词 ：Ｃ Ｍ 模 型 ；流 动 性 因 素 ；收 益 率 ； 差异 ：成 因 ＡＰ
中 图 分 类 号 ：Ｆ ３ ．１ 文献 标 识 码 ：Ａ 文 章 编 号 ：１ ４ ２ ６ ２ ０ ）ｏ 一 ｏ ７ ｏ ８ ｏ９ ∞ — ２ ５ ｌ０ ８ ２ ｏ ５ 一 ５
流 动 牲 对 我 国 Ａ＼Ｂ股 收 益 率 的 影 晌 与差 异 ①
Ｅ ］ ＿ 和 Ｏ ａ ａ （ ９ ７ 的 有 关 研 究 ，特 别 是 Ｋ ］ ａ ｅ ｓ ｙ Ｈ ｒ １８ ） ｙｅ （ ９ ５ 比较 系 统地 对 做 市 商 制 度 下 的市 场 流 动 性 特 征 进 行 １８ ）
同 ，没 有 什 么 资 产 具 有 完 全 的 流 动 性 ． 而 且 ， 即 便 是 同 类 的资产 （ 股票） 如 ，其 流 动 性 也 是 千 差万 别 的 。 从 另 一 方 面 看 ， 由 于投 资 者 对 不 同 流 动 性 的 资 产 存 在 不 同 的 偏 好 ．也 就导 致 了资 产 因 流 动性 不 同而 产 生 流 动 性溢 价 。
结 构 理 论 （ ａｒ ｅｔ ｍ ｍ ｋ ｃｒ ｓｔ Ｕ Ｕｒ ｈ ｏｒ ｏ Ｃｔ ｅ ｔ ｅ ｙ） 的 角 度 ｒ
的 主 流 研 究 路 线 展 开 了实 证 研 究 。关 于 我 国 股 市 流 动 性 的
特 征 及 其 影 响 因素 的 研 究 ，代 表性 的 文 献 主 要 有 ：靳 云汇 、 杨 文 （ ０ ２）研 究 了交 易 量 、收 益 率 波 动 、股 票 价 格 等 因 ２ ０ 素 对 流 动 性 指 标 （ 差 和 深 度 ） 的影 响 ， 发 现 在 上 海 证 券 价
１９ ９ ９年 间 的 数 据 进 行 实 证 分 析 ，发 现 资 产 的 预 期 收 益 与 流 动 性 风 险 因素 （ 非 流 动 性 ）系 数 成 正 比 。 这 些 研 究 都 从 即 不 同的 角 度证 实 了 流动 性 与 收 益 率 之 间 的 负相 关 关 系 。 随 着 中 国证 券 市 场 的 发 展 和 市 场 容 量 的 上 升 ，我 国股 市 的 流 动 性 问题 也 引 起 了 国 内 理 论 界 的 关 注 ，并 按 照 国际
自 Ｄ ｍｓ Ｚ （ ９ ８） 的 开 创 性 研 究 以来 ，直 至 ２ ｅ ｅｔ １６ ０世
纪 ８ ０年 代 中期 以 后 ，特 别 是 １ ８ ９ ７年 全 球 股 灾 之 后 ，对 流 动 性 问 题 的研 究 逐 渐 成 为 微 观 金 融 理 论 关 注 的 重 点 。 目前 这 方 面 的 研 究 文 献 主 要 分 为 两 大 主 流 ：其 一 是 从 市 场 微 观
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摘 要 ：本 文 结 合 中 国 段市 的 实 际情 况 ．在 Ｃ Ｍ 模 型 中加 入流 动性 因素 ．并 以 此 对深 市 ２ ０ ＡＰ ０ １年 至 ２ ０ ０ ６年 Ａ、Ｂ 段
丹数 据 进 行 实 证 性 比较 研 究 后 发 现 Ｉ一 方 面 中 国 段 市 的 收 益 率 与 段 市 流 动 性 是 芷相 关 关 系 ．另 一 方 面 ＝ 者 的 芷 相 关 关 系 在 Ａ、Ｂ殷 之 向 存 在 差 异 。 圣 文 对 上 述 发 现 舶 戚 因进 行 ７研 究 和揭 示 。 ｌ ｝
孙 培 源 和施 东 晖 （ Ｏ ２ ２ Ｏ ）根 据 证 券 市 场 微 观 结 构 理 论 ，利 用 高 频 交 易 数 据 对 上 海 股 票 市 场 的报 价 深 度 的 日 内 特 征 进 行 了 研 究 ， 时对 其 影 响 因 素 进 行 回 归 分 析 ，发 现 我 国 股 市 同 巾 除 交 易 量 、波 动 性 和 价 格 水 平 外 ，信 息 的非 对 称 性 是 影 响 流 动性 水 平 的重 要 因 素 。
基于深圳证券市场 的实证研 究
李学峰 符琳杰 刘 酤
（ 开 大 学 金 融 学 系 ，天 津 ３ ０ ７ ） 南 ００ １ பைடு நூலகம்
一
、
文献 综 述 与 问 题 的提 出
关 系 。 Ａ ｈ ｄ （２ ０ ） 还 进 一 步 从 非 流 动 性 ｍ Ｕ ０ ２
（
资 产 定 价 是 整 个 金 融 经 济 学 研 究 的 核 心 ，传 统 的 资 产 定 价 理 论 的 一 个 重 要 假 设 是 各 种 资 产 的 流 动 性 （ １ Ｕ １ ｙ）是 相 同 的 。这 里 的流 动 性 通 常 是 指 以较 低 的 １ １ ｑ ｄ ｔ 交 易 成 本 很 快 地 买 或 者 卖 大 量 的 股 票 ． 而 对 价 格 产 生 较 小
研 究 证 券 市 场 的 流 动 性 特 征 及 其 影 响 因 素 。 这 方 面 的 代 表
性 研 究 主 要 是 Ｇ１ Ｓｔ ｎ 和 Ｍｊ］ ｏｎ （１ ８５） 以 及 ０ ｅ ｑ ｒｒ ９
市 场 上 述 因 素 对 流 动 性 指 标 都 有 显 著 的 解 释 能 力 。杨 朝 军 、
影 响 的 可 能 性 。但 在 现 实 中 ， 南 于 交 易 成 本 的 存 在 及 其 不
Ｉ １ Ｕ １ ｙ 的角 度 验 证 了 流 动 性 溢 价 的 存 在 ，并 且 发 １ １ ） １ ｑ ｄ ｔ
现 在 时 间 序 列 上 小 企 业 的 流 动 性 溢 价 更 大 。 Ａｃ ｒ ｈａ ｙａ和