论企业融资机制的形成
企业金融化的融资来源和治理方式探讨
企业金融化的融资来源和治理方式探讨青岛众瑞智能仪器股份有限公司 中国海洋大学 张鹏摘 要：在资本脱实入虚以及实体经济需求疲软的情况下，企业金融化进一步发展。
虽然金融化能够解决企业融资的约束情况，然而若是过度金融化会冲击金融机构与实体经济。
对此本文介绍了企业金融化概念，分析了企业金融化的资金来源，同时提出几点治理策略，希望能够为相关企业与人员提供参考，以有效促进企业经济效益。
关键词：企业金融化；融资来源；治理对策中图分类号：F830.2 文献标识码：ADOI：10.12245/j.issn.2096-6776.2021.04.20当前，非金融企业对于证券投资、理财产品购买以及委托贷款发放等金融活动较为热衷，促使社会各界在企业金融化方面的关注程度不断上升。
从企业金融化资金角度分析，部分上市企业在公告上强调，融资主要来源于闲置资金。
同时，基于信贷资金以及募集资金用途监管效果较差背景下，部分企业会对资金投向进行变更处理。
《中国金融稳定报告》强调，一些上市企业开展委托贷款以及委托理财等活动过程中，有运用信贷资金的现象。
因此，我国非金融企业开展金融投资活动时，会采用外源融资与内源融资两种方式[1]。
1 企业金融化概述企业金融化是指企业采取改制的模式，实现上市这一目标，并第一次成为资本市场的内生力量。
在企业实现金融化之后，企业可以借助上市这个优势，增强与金融之间的结合度，从而有利于自身融资工作的开展，还可以对整个社会的资金流向和金融政策产生影响。
可以通过行为与结果两个角度对企业金融化进行界定：以行为角度分析，金融化属于企业借助一种对资本运作方式较为偏重的资源配置手段，主要表现在用企业资产进行投资活动，而非生产经营工作；以结果角度分析，金融化是指企业主要通过资本与投资运作获得利润，更加注重资本增加，并不是经营利润。
通过实践研究，企业金融化之后将会带来以下的变革。
其一，企业方面。
企业金融化之后，企业将更多地进行投资，并更多地依赖金融市场，从而导致企业融投资活动增加，利润来源发生变化；其二，金融业方面。
我国国有企业融资问题探析
我国国有企业融资问题探析【摘要】我国国有企业融资问题一直备受关注。
本文从国有企业融资现状、困境、改革方向、风险以及对经济发展的影响等方面展开探讨。
通过分析国有企业融资问题的深层原因，提出了未来发展趋势和建议。
在阐述了研究的背景介绍、研究意义和相关研究。
在详细介绍了国有企业融资现状和困境，探讨了可能的改革方向和风险，以及国有企业融资对经济发展的影响。
在总结了我国国有企业融资问题的深层原因，展望了未来发展趋势，并提出了针对性的建议。
通过本文的研究，可以更好地了解我国国有企业融资问题，并对未来的发展提出有效的建议。
【关键词】国有企业、融资问题、国有企业融资现状、融资困境、融资改革、融资风险、经济发展、深层原因、发展趋势、建议、展望。
1. 引言1.1 背景介绍我国国有企业融资问题探析引言中国是世界上拥有大量国有企业的国家之一，国有企业在我国的经济中扮演着重要的角色。
国有企业的融资问题一直备受关注，其融资模式、难题及其对经济的影响一直是学者们研究的重要课题。
国有企业融资问题不仅关系到企业自身的生存与发展，也直接影响到整个国民经济的发展。
深入探讨我国国有企业融资问题，具有重要的理论和现实意义。
随着我国经济的不断发展和改革开放的深入推进，国有企业融资问题也愈发凸显出来。
在市场经济体制下，国有企业融资模式及其面临的困境和挑战日益显现，需要及时加以解决。
只有深入了解国有企业融资现状和问题所在，才能找到有效的改革和发展方向，进一步完善国有企业的融资机制，促进国有企业健康发展，提升整体经济效益。
本文将重点分析我国国有企业融资问题的现状、困境、改革方向、风险及其对经济发展的影响，旨在探讨国有企业融资问题的深层原因和未来发展趋势，提出相应的建议和展望，为我国国有企业的融资提供有益的参考。
1.2 研究意义国有企业是我国经济体制中的重要组成部分，其融资问题一直备受关注。
研究国有企业融资问题的意义在于深入探讨我国国有企业融资现状、困境、改革方向和风险，分析国有企业融资对经济发展的影响，探索国有企业融资问题的深层原因，预测未来国有企业融资的发展趋势，提出建议和展望。
融资结构理论
融资结构理论（1）委托代理理论上世纪30年代，美国经济学家伯利和米恩斯开始对企业所有权和经营权问题展开探讨，由此提出了委托代理理论，倡导企业所有者仅保留剩余索取权而将经营权进行让渡。
委托代理理论作为现代公司治理的原则，其理论基础是非对称信息博弈论。
该理论认为，由于生产力的发展让分工更加细化，使得企业所有者在知识、能力和精力上出现匮乏而无法更好管理公司，同时，专业化的分工出现了一大批职业经理人，他们有足够的精力和能力来帮助企业所有者管理公司，职业经理人成为了代理人，企业所有者成为了委托人，委托人最求财富最大化而代理人最求个人效用最大化，这必然导致两者的利益冲突。
由此产生了道德风险和逆向选择问题。
委托代理理论包括两个方面。
一是企业所有者和企业经营者的委托代理理论，二是债权人和企业经营者的委托代理理论。
前者是指在当代企业中，企业所有权与经营权分离使得职业经理人实际负责企业的生产经营，而非企业所有者负责，但由于二者所最求的目标不一致，所有者更注重企业的长期利益，职业经理人更注重个人任职期间的利益，便形成了企业所有者作为委托人，企业实际经营者作为代理人的委托代理问题，产生了股权代理成本。
后者是指企业的债权人借贷给企业，却无法参与企业的经营管理，债权人缺乏监控投入资金流向的能力，由于信息不对称，职业经理人可能会将筹集的资金用于更高风险的项目上，使得债权人承担了更高的风险却只能获得固定的报酬，这便形成了企业债权人与企业经营者的委托代理问题，产生了债务代理成本。
而股权代理成本和债务代理成本共同决定了企业的所有权结构，当股权融资和债务融资的边际代理成本相等时,企业便达到最优资本结构，此时企业的总成本达到最小值。
（2）信息不对称理论信息不对称理论认为，在市场经济活动中，不同行为主体掌握的信息是有差异的，即使是针对相同事件，各类主体对该事件的了解也是不完全对称的。
掌握更多信息的主体在市场中往往处于有利地位，相应的，对信息缺乏的主体在市场中往往处于不利地位。
我国企业融资约束的现状及成因分析
我国企业融资约束的现状及成因分析2019-06-06摘要：⼤量研究表明，我国企业的发展⾯临融资约束这⼀制约因素，⽽经济的发展需要由企业来带动，所以解决融资约束问题⾄关重要。
本⽂对中国企业的融资约束现状进⾏分析，分别列举出融资约束形成的主要原因并且对其进⾏了详细分析。
同时总结了⼏种较为通⽤的度量企业融资约束的⽅法并指出它们的优缺点，为解决当前企业发展所遭遇的融资约束难题提出相应的建议和对策。
关键词：融资约束信息不对称规模效应产权性质中图分类号：F2344 ⽂献标识码：A ⽂章编号：1009-5349（2017）05-0061-02中国⽬前处于重要的战略机遇期，中国经济呈现出新常态，从⾼速增长转为中⾼速增长，经济结构优化升级，从要素驱动、投资驱动转向创新驱动。
对于未来经济的发展，融资约束问题会是制约经济转型和结构优化升级的重要障碍。
世界银⾏的报告指出，在80个国家之中，中国除⾮⾦融类上市企业外，有75%的企业认为阻碍其发展的主要因素就是融资约束，所占⽐例最⾼。
根据国务院发展研究中⼼近期的《中国企业经营者问卷调查跟踪调查报告》可以得知，⼤部分的中国企业都认为阻碍⾃⾝发展的主要因素是融资约束。
近⼏年，企业融资约束问题愈发严重，企业未来将会⾯临更多的挑战和机遇，在发展的过程中离不开资⾦的周转，融资需求⾄关重要。
学者对于这⽅⾯的研究也逐渐深⼊，对于企业受融资约束的成因、影响以及如何摆脱融资约束都有⼀定的关注。
随着我国市场经济的进⼀步建⽴，⾦融市场的逐步完善，⼤量的资本涌⼊，企业若想抓住机会就必须克服融资约束这⼀不良因素。
早期的研究主要探索融资约束对中国企业经济活动有怎样的影响。
李科和徐龙炳（2011）认为融资约束影响公司业绩的提升；孙灵燕和李荣林（2012）研究发现融资约束拉低了民营企业的出⼝量。
部分学者研究影响企业融资约束因素，于蔚等（2012）发现具有政治关联的企业融资约束程度相⽐没有政治关联的要⼩。
近期，学者提出⼀些解决⽅法，曾海舰和林灵（2013）发现中国⾮⾦融类企业可以通过控制商业银⾏来摆脱融资约束；等等。
浅谈国有企业的投融资问题及对策
发展阶段
20世纪90年代以后，随着市场经 济体制的逐步建立和完善，国有 企业开始更多地依靠市场化的投
融资方式，如股票、债券等。
深化改革阶段
近年来，随着国有企业改革的深 入推进，国有企业的投融资活动 更加注重市场化、专业化和规范 化，积极探索多元化的融资渠道
和投资方式。
02
国有企业投融资存在的问题
投资决策不科学
• 高风险与高回报：投融资活动通常涉及较大的资金规模，且 投资期限较长，因此存在较高的风险。但同时，成功的投融 资项目也能为企业带来较高的收益。
• 长期性：投融资活动通常涉及较长的投资期限，需要企业有 足够的耐心和稳定的经营策略。
• 灵活性：企业可以根据自身的经营状况和市场环境，灵活选 择投资项目和融资方式，以实现资金的有效利用。
对策二的有效性
推动国有企业进行混合所有制改革，引入民间资本，改善治理结构，激发企业活力。此对 策在部分国有企业中得到实施，并取得了积极的成果，提高了企业的经营效率和投资吸引 力。
对策三的有效性
加强政府对国有企业的监管和支持，通过制定相关政策和提供财政支持，帮助国有企业解 决投融资问题。此对策在很大程度上改善了国有企业的经营环境，为其健康发展提供了有 力保障。
通过有效的投融资管理，国有企业可以获 取更多的发展机遇和资源，提高自身的核 心竞争力和市场地位。
作为国民经济的重要支柱，国有企业的投 融资活动对于引导民间资本、稳定市场预 期等方面具有积极的引领作用。
国有企业投融资的发展历程
起步阶段
20世纪80年代初，我国国有企业 开始进行投融资尝试，主要依靠
财政拨款和银行贷款。
国有企业融资结构不合理，短期融资占比过高，长期融资占比过低，导致资金使用 效率低下。
我国企业融资结构分析
我国企业融资结构分析罗希佳提要本文以制造业上市公司为例，简要分析了融资结构与经营绩效之间的关系，提出了优化融资结构的政策措施。
关键词：优序融资；融资结构；绩效；制造业F83：A一、我国企业融资结构现状（一）内部融资。
1990～2003年部分发达国家非金融企业内部、外部融资比例。
（图1）从平均水平看，内部融资比例高达55.71%，外部融资比例为44.29%；而在外部融资中，来自金融市场的股权融资仅占融资总额的10.86%，而来自金融机构的债务融资则占32%。
从国别差异上看，内部融资比例以美、英两国最高，均高达75%，德、加、法三国次之，日本最低。
从股权融资比例看，加拿大最高达到19%，美国、法国次之，均为13%，英国、日本分别为8%和7%，德国最低仅为3%；从债务融资比例看，日本最高达到59%，美国最低为12%。
企业不仅具有最高的内部融资比例，而且从证券市场筹集的资金中，债务融资所占比例也要比股权融资高得多。
我国企业融资行为发生在资本市场发育尚未完善的背景之下，虽然根据现有统计数据无法确知企业的内部资金与外部资金的确切比例，但我国企业特别是国有大中型企业目前倚重银行贷款提供大量运营资金是不可否认的事实。
我国企业融资结构中内部融资比重相比发达国家则偏低，有研究表明，内部融资比例不到25%，远远低于西方发达国家内部融资所占的比例。
而且我国上市公司有着强烈的股权融资偏好，在外部融资中，股权融资所占比例高于债券融资。
（二）外部融资。
我国企业2000～2007年外部融资情况如表1所示。
（表1）可以看出，我国企业外部融资存在如下三个问题：1、银行信贷是企业外部融资的主要来源，占比平均高达85%以上。
在我国经济转轨过程中，银行负担了传统计划经济体制下应由财政承担的职能，造成国有企业基本上依靠银行贷款而生存的局面。
另外，我国金融市场发展较晚，且很不发达，所以其他所有制企业缺少直接融资渠道，从而也形成了高负债的局面。
上市公司增资扩股融资动因及效应分析
（1）研究现状第一，国内研究现状亮森2014年在《上市公司融资现状分析》一文中认在社会资金普遍趋于紧张的环境下，金融机构出于对信贷资金风险控制的角度对上市公司中长期贷款需求往往更为谨慎，导致无法得到贷款或贷款延后审批，我国的股票种类较为复杂，并且其中部分股票例如法人股等虽然己经经过了股改，但是目前还只能采取协议转让的方式来进行流转，而并不能在股市上实现自由流通。
而A股、B股和H股这类股票虽然可以在股票二级市场上自由流通，它们却都在各自的流通市场上流转，处于相互分割的状态，并没有形成一个统一的证券市场，导致我国的同股不同权等问题普遍存在。
陈东升2015年在《上市公司增资扩股融资理论》一文中指出我国证券市场对于上市公司配股资格的审批主要采取的依据是上市公司在以往的经营业绩，而并不会对配股获取的资金的使用方向进行审核，这就使得我国上市公司在获取了配股资金后，在使用方面一般存在随意性的问题，这对于上市公司来说，就具有了自由使用资金的优势。
而如果利用长期负债方式来募集资金，那么无论采取向银行借款或发行企业债券的形式来筹资，上市公司都要给出筹资用于的新项目的预期收益率来作为获取筹资资格的必要条件，而且相关部门对这种投资项目会进行较为严格的审查，并且对于这类方式筹集到的资金投向有着较强的刚性约束。
因此，对比融资方式的管理不同，上市公司当然更愿意使用股权融资方式来完成新的融资。
安淑芬2015年在《上市公司融资结构和风险防范》一文中认为融资成本作为上市公司构建自己的融资方式时最根本的决定因素，它的不同在很大程度上决定了上市公司采取不同的融资结构。
根据资料数据显示，我国2008年证券市场上的上市公司如果采取增发融资的方式来融资，所要花费的成本率（平均为0.81%）要远远低于采取债券融资这一融资方式的成本率（2008年我国银行的1年期贷款利率是7.29%），因此，从这一角度来看，我国上市公司采取股权融资方式的直接融资成本是相对较低的。
融资结构分析论文
融资结构分析论文摘要：企业资本结构和产品市场竞争策略之间的关系已有许多经济学家进行了论述。
由于各自采用不同的假设条件，得出了各不相同的结论。
我们在一个寡头竞争的框架中，对以上问题作出一个统一的解释，从而对企业融资结构与产品市场竞争战略问题给出一个一般性的结论。
在得出一般结论的基础上，我们将根据理论对中国上市公司的股权偏好给出一个新的角度的解释。
关键词：融资结构；产业组织；寡头竞争一、引言传统的融资理论在研究企业融资行为和资本结构时，往往单纯地从融资成本、信息不对称等因素来讨论企业的融资选择，基本出发点是以资本市场有效性假设为基础，以股东价值最大化为目标来权衡公司融资中的债务和股权的融资成本与收益。
它们不考虑投资决策和产品市场竞争特征对融资选择的影响。
这样得出的结论当然也具有较强的理论和现实指导意义。
但是，这种分析也遗漏了许多对资本结构决策具有重要影响的因素，使许多实际融资过程中的现象难于得到合理的解释。
例如，根据资本结构理论，由于企业的债务融资有税盾收益，因而，在其它条件相同的情况下，公司所得税率较高的企业，债务水平也应该较高。
但实证的情况表明，大多数情况下，企业的债务水平与理论的预测结果相比都相对较低。
表现为一种财务保守倾向。
一般来说，企业的实际债务水平仅为资本结构理论预测的企业最优债务水平的20～30％（Wald，1999）。
另一方面，产业组织理论只是在企业利润最大化的假设下单独讨论企业竞争战略的选择，而隐含地假设资本市场完全，融资不受限制，不考虑资本结构对企业产品市场竞争行为的影响。
因此，企业的融资决策和企业的投资决策、竞争策略决策研究被置于两个不同的领域。
直到1980年代中期，这种金融经济学和产业组织理论各自为政的局面才被打破。
经济学家开始研究产品市场竞争与企业融资行为之间的互动关系，具体包括财务杠杆对企业投资能力、企业定价行为和业绩的影响；行业特征和产品市场竞争对企业融资和财务杠杆的影响，以及企业成长过程中的融资政策变化，即动态的资本结构选择等。
我国中小企业融资机制研究
谢 琼 娅
（ 州 大 学 商 学 院 河 南 郑 州 郑 ４ ００ ） ５ ０ １
摘 要 ：改 革 开放 政 策为 我 国 中小 企 业 特 别 是 新 兴 中 兴 企 业 的发 展 创 造 了 良好 的 环 境 。 与 此 同时 ， 小 企 业 的发 展 在 我 国经 济 的 改 革 中 和发展过程 中发挥 了重要 的作用 ， 在一定程度上成 了我国经济增 长的引擎。然而 中小企业的发展仍 面临着许 多问题 ， 尤其是融 资困难 问题 ， 主要体现在银行体 系的落后 、 金融机构支持的不足 、 障制度 的缺乏等 。如何解决我 国中小企业融资难 ， 保 已经是迫在 眉睫的问题 。文章将 从 宏 观 方 面 、 观 方 面和 信 息 不对 称 三 方 面 分 析 中小 企 业 融 资 现状 及 融 资 困境 形 成 的 原 因 ， 后提 出相 应 的 解 决 中小 企 业 融 资 困难 的 对 策 。 微 最 关键 词 ：中 小 企业 ； 资 ； 息 不 对 称 ； 策 融 信 对 中 图分 类号 ：８ ２． Ｆ３ ２ 文 献标 识 码 ： Ａ 文 章 编 号 ：６ ３— ９ ２（０ ０）７－ ３ ９— ２ １７ ０ ９ ２ １ ０ ０ ５ ０ 业 主制 和 合 伙 制 ， 有 建 立 起 规 范 的 公 司制 ， 有 者 和 经 营 者 的 行 为很 没 所 难得到约束 ， 企业经营存在较大 的风险 ； ２ 经 营管理不 规范 ： （） 与具有完 整 的规 章 制 度 进 行 规 范 管 理 的 大 企 业 相 比 ， 小 企 业 的 经 营模 式 和 管 理 中 在许多方面都是不规范的 ， 尤其是财务 管理方面 ， 常 出于 近期利益 ， 经 会 计处理 的随意性强 ；３ 企 业资本缺 乏 ： 多数 中小企业 固定资 产少 ， （） 大 流 动资产变化快 ， 无形资产难以量化 ， 银行无 法获得所 需的抵押 物 ， 这是信 用 不 足 的基 础 性 原 因 。 ２、 内源融资能力不足 排 在 主 要 发 达 国 家第 一 位 的 资 金 来 源 不 是 股 票 债 券 ， 不 是 银 行 贷 也 款， 而是 企 业 的 内 源 融 资 ， 也就 是 内部 积 累 资 金 。发 达 国 家 内 源 融 资 的 比 重一般都在 ５ ％ 以上 ， ０ 越是市 场化程 度高 的国家 ， 内源融 资的重要 性越 高、 比例越大 ， 就连印度企 业 的内源融 资 比例 也达 到 了４ ． ％ 。即使在 ０５ 实行主办银行制的 日本 ， 企业 的 自我 积累在融 资结构 中的份额也 在快速 提高。而我国企业 内源比重不足 １３ 相 比之 下远远落后 于发达国家 ， ／， 尤 其是是中小 企业 内源融 资严重 匮乏 ， 自我 积 累能 力低下 ， 不到 日本 ７ 还 ０ 年代 的水平 。造成这 种现 象有历 史的原 因 ， 也有 体制政 策方 面的原 因。 这 种 状 况使 我 过 中 国 中小 企 业 发 展 后 劲 不 足 ， 企 业 的 长 远 发 展 造 成 了 给 很大 的障碍 。要知道 ， 解决 中小企业的融资问题 ， 归根到底 还在 于企业 自 身， 没有企业 的可持续发展 ， 无论外界机 构如何 帮助 ， 资难的问题始 终 融 是存 在的。 三 、 决 中小 企 业 融 资 困 难 对 策 解 （ ） 善 企 业 经 营 管 理 一 改 我 国中小企业发展的资金缺乏有时并 不能完 全归咎 于金融机构不适 其贷款中很大一部分仍然还是贷给 了大中型企业 。本该为 中小企业服 务 当的行为 ， 而是 民营中小企业 自身缺乏融资能力， 没有详细 的企业发展规 的资金转 向了其他的地方 ， 这使得中小企业 的融资 困境更加严重 。 划或战略 ， 缺乏融资信息。中小企业发展 之初 ， 仅资金缺乏 ， 不 而且 自身 直接融资可分为股权 融资和债券融 资。在股权 融资方 面， 些 中小 经营管理水平低下 ， 一 企业 财务 制度不 规范等 许多 自身缺 陷非常 突出 ， 因 企业 可通过股份制改革发行股票直接进入 股市融资 ， 的可通 过收购股 此 ， 有 解决企业融资是一个很困难的问题 。另外 ， 当一部分 中小企业家族 相 权控制上市公司达到借壳上 市的 目的。２ ０ ０ ４年 ５月在深圳 上市 的中小 式管理情况 比较严重 ， 没有运用现代企业 管理方法 和手段 ， 权不清晰 ， 产 板市场在一定程度上缓解 了中小企 业的融 资需 求 ， 成为 了我 国中小企业 生产经营风险大 ， 信息上难以沟通 （ 信息不 对称 问题 突 出） 也给金 融部 ， 直接融资的重要渠道 ， 相对 于广大 中小企业的融资需求 ， 这一市场的容量 门开展信贷业 务加大 了难度 。因此 ， 要加强 中小企业的 内源融资能力 ， 必 极其 有 限 。 须做到一下几点 ： 一 ， 第 必须规 范中小企业 的企业制度 ， 明确企业 的产权 二 、 国 中 小 企 业 融 资 困境 的成 因 我 关系 ， 这是最 必要 的前提 。第二 ， 必须加强企业管理。企业的管理 不仅要 （ ） 一 宏观 原 因 有短期 的 目标 ， 更重要 的是要有企业的长期发展战略 ， 不能只顾 眼前的利 １ 金 融体 制改 革 不 够 深 入 、 益； 要加强企业的财务管理 ， 使企业 财务规 范化。第三 ， 须强化企业 的 必 在我金融体制改革不够深入的情况下 ， 金融 抑制严重 ， 实际利率被 压 自我积 累机制 ， 提高企业 自我积累能力。要建立健全企 业财务管理制 度 ， 的很低 ， 能真 是 地 反 映 资 金 的 稀 缺 程 度 和供 求 状 况 。 目前 ， 国 的金 融 尤其应该 明确规定企业有关成本分配 、 本管理等 财务制度 并严格予 以 不 我 成 抑制对中小企业融资 的影响首先表现为信贷 市场上 的抑制 。信贷市场受 贯彻 ； 同时还要建立企业的折旧留存制度 ， 使企业通过 自身积累获得用 于 抑制主要源于金融结构与经济结构的矛盾 。传统金融结构与现代经济结 扩 大 再 生 产的 资 金 。 构不对称 。虽然近几年来各种针对 中小企业贷款 的中小银行如雨后春 笋 （ ） 二 发展 中心 企 业 贷款 的主 导银 行 般出现 ， 是仍然是在不公平的竞争环境 中艰苦发展 ， 金实力 不足 ， 但 资 无 中小企业要进一步发展 ， 须要突破企业 自自 必 资金瓶颈的制约 ， 充分 法 满 足庞 大 的 中小 企 业 融 资 需 求 。 利用外源融资。银行贷款具 有利率低 、 收档板等优点 ， 中小企业有极 税 对 ２ 政 府 没 有 充 分 发 挥作 用 、 大 的吸引力。同时为成长性 良 的中小企业 提供信贷 支持 ， 好 也是 银行 自 首先 ， 专门 中小企业 提供融资服务 的机构 不健全 ： １ 缺乏统 一的 中 身发展的需要 。但是强把 中小企业贷款业务作为大型商业银行的主要业 （） 小企业服务管理机构 ；２ 专 门扶植 中小企业 的中小金融结构 发展缓慢 ； 务确实有些 不合 理 。浙 江 大学 经济 学 院教 授 史 晋Ｊ 在一 个 专访 中说 （） ｉ Ｊ （） ３ 基层政策性 中小 企业担 保机 构不健 全 ， 中小企 业担 保难 问题 突 出； 过—— 如果要这些大银行来放太多 的精力在 中小企业贷 款上 ， 这是 金融 （） ４ 高水平 、 权威性强的社会 中介机 构发展缓慢 ， 中小 企业 信用评估体 系 资源配置 的浪费和金融机构定位的错位 ： 这些银行 ， 无论资源 、 道， 渠 还是 不健全 。其次 ， 传统体制 的惯性作用 和政 策制定 者固有 的思维定式依 然 贷款 的经验 和风险控制模式 ， 已经 和一个相对 稳定的大 中型企业 客户 都 强烈 ， 许多政 策的制定仍然 以所有制性 质为基础 ， 而导致 国有企业享 有 群 相适应 ， 从 如果要求把它们 的精力转 向中小企业 ， 尤其是小 企业 ， 是浪 费 政府的“ 破产保护 ”使 银行对 国有企业 的贷 款风 险远小于 中小 企业 （ ， 中 和错位 ， 应该通过丰富和完善金融生态来解 决中小企业 的贷款难 的问题 。 小企业 以民营企业为主 ） 。这种不公平的政策地位 使 中小企业 在融资 中 也就是说 ， 要发展 中小企业贷款的主导银行 ， 核心 的是鼓励非国有 的或 最 必然处于劣势 。在税收政策上 ， 国有企业 可以先缴后退 ， 国有企业无此 是 民间资本为主的中小金融机构 ， 非 这些中小金融机构包括城市商业银行 、 待遇； 中小企业特别是个体私营企业往往是小额纳税人 ， 增值税发票难 以 社 区银行 、 村镇银行 、 小额贷款公司和担保公 司。这些机构 ， 无论规模 、 草 抵扣， 实际纳税增加 ， 严重削弱了非 国有 中小企业 的内部积累能力 。 根性和经验 ， 都和中小企业 有天然的亲 和力。根据大 型商业银行 多数追 （ ） 观 原 因 二 微 逐 高 中端 客 户 的 实 际 ， 小 金 融 机 构 可 以把 自 己 的服 务 对 象 定 位 于 中低 中 １ 中小 企 业 自身 信 用 缺 失 、 端的客户群 ， 即中小企业客户， 发挥 自身管理层次少 、 信息沟通快 、 决策灵 在 目前 中小企业主要资金来 源于银行 的条件下 ， 企业 自身信 用能力 活 、 与企业沟通便利 的优势 ， 同样具有经营
浅谈优化资本结构——论优化我国企业融资结构
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全竺 强妻 要要＝ 琵 丢 蓑凳 是 兰茎耋 ’ 口 回 翌 、 鎏＝ 昙 ＝ 蛩 ； 矗 兰 葙 兰 。 鬲 萄磊 １＿ 要篓 篓能 要 力 茎 ｉ 铝 的 撺 相 ・大 提 国 的 政 力 对 ” ’ ～ ． 。 … “ ＋ 津 能 全 罔 反会 大 高 家 财 实 和 三 。 一 Ｔ； ； …
过渡扩张 ， 成股权的稀释 ． 造 在业务经营没有显著增长的情况下， 权制度 ． 加强对经济活动 当事人行为进 行约 束。３ 建立和规范 内 （） 必然引起每股收益的下降；同时 ． 股权筹资的低成本和非偿还 性， 部资金补偿 制度 主要包 括完善所得税政策 健全企业资本金制
弱化对经 营管理者的监 督和约束 ． 导致经营管理者不会珍惜筹集 度、完善企业的折旧制度 以及放松对信用领域垄断的限制。事实 的资金 ．随意使用或闲置 ．甚至投入股市进行投 机 ．造成投资的 上 内部融资是 企业生存 ，发展 ， 士 ｌ大的基 本源泉 ，是企业取得 低效率。可见我国企 业重股权融资 ，轻债务融资的融资结构不利 外部融资的基本保证 外部融资的规模 和风 险必须以内部融资的
股市成为上市公司 “ 圈钱 “的最佳场所 ，股权融资成 为上市公司
第四 ，培育与规范资本市场。虽然股票市场不是企业融资的
“ 圈钱 的手段 ． 上市公 司不 断通过股权融资获取廉价的 、 制度
免费的资金，造成 资金资源的巨大浪费 ．严重扭 曲了证券市场资 运转不可或缺 的条件 。从世界范围看 ，一般 国家在证券市场发展 源配置的功能 。２ 加剧 股市 的动 荡和投机。由于上市公司经营的 初期 ，企业股票融 资在直接融资 中都 占较大 比重 ，我 国也不能例 （） 低效益 ，投资者难 以从企业的发展中获取收益 ，只能通过 市场短 外。但问题是要完善股票市场 ，规范股权融 资行 为，加强对股 票 期的炒作获取价差收入 ，从而导致股票价格的剧 烈波动 ，股市动 发行 利润分配 资金使用的法律监管 ，提高融资资金的使 用效 荡不安 ，投机盛行。而且扭 曲的价格不仅 不能反映企业的真实价 率 ，确实发挥股票市 场资源配置和监督的功能 ，充分利用资本市 值 ，还会误导投资者 ，造成股市 资金 的错误配置 ，低效率的企 业 场机 制促进社会 闲置资金转向资本性资金。 继续浪费稀缺 的资源 ，形成恶性循环。可见我 国企业偏好股权 的
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论企业融资机制的形成
[内容提要]我国国有企业改革以来,企业融资体制发生了重大变化。
但融资规模、形式呈现体制性特征,说明企业融资机构尚未形成。
企业融资机制形成,应从存量和增量两个方面进行。
存量调整是基础,但更重要的在于形成增量上的规范性和规律性。
正确地认识各种融资形式的特征,掌握融资成本与融资结构、企业价值之间的关系,才能从实现企业财务目标出发,合理选择融资方式,形成最佳资本结构。
所有一切都是企业的随机决策。
融资是企业资本运动的起点,也是企业收益分配赖以遵循的基础。
足够的资本规模,可以保证企业投资的需要,合理的资本结构,可以降低和规避融资风险,融资方式的妥善搭配,可以降低资本成本。
因此,就融资本身来说,它只是企业资本运动的一个环节。
但
融资活动,决定和影响企业整个资本运动的始终。
融资机制的形成,直接决定和影响企业的经营活动以及企业财务目标的实现。
一改革开放以来,企业融资体制发生了重大变化,表现在:
1.企业资本由供给制转变为以企业为主体的融资活动。
改革以前,企业的生产经营活动均在国家计划下进行,企业是
否需要资本,需要多少,长期资本或是短期资本,均由国家通过财政或银行予以供应。
这种体制下,企业不需要研究融资渠道、融资方式和融资成本,更不用研究企业资本结构问题。
经济体制改革以来,企业自主权的扩大,特别是作为市场经济主体建立以后,企业为主
体的融资活动代替了原来的供给制。
企业根据市场状况和前景,进行投资计划,并努力为实现投资计划融资。
这一变化表明,融资活
动由宏观性计划分配转变为微观性融资。
2.由纵向融资为主向横向融资为主转变。
供给制条件下,企业资本均由国家限额、限用途供应,资本分
配是由上而下的分配活动。
随着改革的不断进行,为了实现资源最优配置,企业与企业间的横向融资活动日益增加,存量流动提高了
资本运营效率。
3.融资形式由单一化向多元化转变。
计划分配资本体制下,企业融资形式单一,财政分配形式或银
行分配形式,至多也是二者兼而有之。
商业信用的确立,资本市场
的建立,企业内部积累机制的形成,企业融资形式呈现多元化,形成内源融资和外源融资、间接融资与直接融资、股本融资与债务融
资等多种形式(见表1)。
上述变化,最本质的在于融资体制正在实现计划分配向市场引导融资的转变。
过去,财政、银行作为国家总资金分配的两个手段,不断进行着总资金量的分割。
尽管后来银行分割总资金量的比例
增大,并占了绝对比例,但与现在资本市场融资相比是不同的,这是一个质的变化。
伴随这一变化,各种融资工具职能回归并日益得以体现。
对财政投资与银行贷款的认识,也不只限于有偿和无偿的划分、量上的分割,而是循其自身的特点,发挥其应有的作用。
二虽然融资体制发生了重大变化,但企业融资机制并未形成。
以企业为主体的投融资活动,还没有真正的以市场为主导,理性地根据资本成本、风险和收益对称原理选择融资方式,确定资本结构。
因此,企业融资机制的形成,还需要从存量和增量两个方面进行。
存量调整是基础,它是针对过去融资行为及其形成结果进行的处理;增量是存量形成的前提。
融资活动在增量方面的规范性和规律性,则是企业融资机制形成的关键。
存量调整面临的首要问题是国有企业资产负债率过高,而国有企业高负债率是由于体制原因形成的。
据统计,1980年国有企业的资产负债率为18.7%,1993年国有企业资产负债率为67.5%,1994年为79%。
如此巨大变化,不是非体制原因所能形成的。
我国80年代中期开始实行固定资产投资由财政拨款改为银行贷款,即所谓的“拨改贷”,从1998年开始银行统管流动资金。
这一改革的初衷是国家试图通过银企债务关系来硬化对企业的约束。
但实践结果事与愿违,由于银行体制本身的严重缺陷,借贷双方因产权不清而形成信贷软约束。
尽管1993年以来国家出台了一系列贷款约束规则,延缓了国有企业“完全债务化”的速度,但负债增长速度仍远远超过资本增长速度。
企业与银行关系不顺、不清,他们之间不仅仅是债务关系,而且存在着在这种关系表面掩盖下的所有者与经营者关系。
而且,银行还承担有政府的职能,企业依附于银行,银行贷款并非遵循安全性、流动性和盈利性三原则,有时不仅不遵循,反而相背,在企业严重亏损或停产、半停产而不能破产情况下,银行仍不得不发放违背
市场规则的贷款。
因此,当国有银行实行商业化改革时,国有企业高负债率问题,已经造成了国有商业银行的不良资产问题,同时也加重了企业的支出负担。
为了减轻企业利息支出负担,1996年以来中央银行先后七次降息,但企业减负效果并不明显。
其实,企业利息支出高,不是利率水平高引致,而是贷款数额大形成,而效率不高情况下的高负债形成,是典型的计划分配结果。
降低利率不仅没有减轻企业利息负担,相反,降低利率有可能进一步刺激贷款需求,国家不得不进一步强化行政干预手段,在降低利率同时,仍辅以贷款规模限制,抑制贷款需求。
问题的关键在于,国有企业贷款是计划分配结果,而非市场引导的资源配置,因此,贷款数量并非企业所能左右。
由于贷款数额过多造成高负债率,从而加重企业负担表现在两个方面:一方面,股权融资(或自有资本)的股利支付是在投资形成效益以后,而债务融资在投资活动开始就支付利息,在国有企业投资缺乏资本金的基本上,贷款包揽一切的后果,造成了企业巨大的利息负担。
另一方面,由于贷款关系模糊不清,特别是80年代中期推行所谓“税前还贷”,使得贷款关系更加复杂化。
在后来进行的国有企业产权界定中,将“拨改贷”投资形成的资产界定为国有资产,意味着企业贷款面临两次分配,一是支付贷款利息回报债权人,二是支付股利回报所有者。
公司融资理论认为,增加负债可以取得财务杠杆收益,由于企业支付的债务利息可以计入成本而免交企业所得税,债权资本成本
低于股权资本成本,因此,资产负债率似乎越高越好,因为负债率提高时,企业价值会增加,但负债比率上升到一定程度之后再上升时,企业价值因破产风险和代理成本的增加反而会下降。
这样,由于企业负债率增高会令企业价值增加,同时也会引起企业破产风险和代理成本上升而使企业价值下降,当两者引起的企业价值变动额在边际上相等时,企业的资本结构最优,负债率最佳。
上述讨论有一个先决条件,就是企业必须要用较高的销售利润率来弥补负债经营带来的风险,企业的盈利能力(净资产收益率)只有超过银行贷款。