中国平安并购富通集团案例分析
4++平安参股Fortis的案例(全面风险管理)
比如：公司的自由现金流600万元，目标资 本结构为负债：权益=0.25：1，公司负债市 场价值120万，有200万普通股，股票投资 者必要收益率为16%，负债的税前成本8%， 税率25%， 预测公司的自由现金流增长率为5%，公司 股价31元。估计未来的股价。
预测的自由现金流=600*（1+5%）=630万 负债市值/（权益+负债）=0.2，权益为0.8 确定贴现率=0.8*16%+0.8*8%*（1-25%） =14% 股票价值估计： 公司价值=630/（14%-5%）=700 股权价值=700-120=580万 每股价值=580/200=29元 股价存在高估。
ROE震荡下行；银行业务的ROE要高于保险业务的ROE。 重点考察银行业务，发现银行的ROE下降更甚。
0.400% 0.350% 0.300% 0.250% 0.200% 0.150% 0.100% 0.050% 0.000% 2005Q1 -0.050% -0.100% total banking 2005Q2 2005Q3 2005Q4 2006Q1 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4
利息收入占比
保费收入占比
保费收入相对于利息收入来说，占比比较少，更表明在 投资过程中应该重点分析他们的银行业务。利息收入在 稳定增加，这些都掩盖了fortis经营中的风险。
偿债能力分析
存贷比率1
140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2005Q1 2005Q2 2005Q3 2005Q4 2006Q1 2006Q2 2006Q3 2006Q4 2007Q1 2007Q2 2007Q3 2007Q4
币种 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元 欧元
平安投资富通巨亏分析
3，董事长马明哲其人：
我的印象：
司机，单亲家庭，董事长，政治人物， “移民”美国和香港，财富成谜。
马明哲从一个司机，攀升到平安保险的董 事长，而在政界，马明哲从一介车夫，迅 速串红为一颗政治新星，担任了深圳市人 大代表，广东省政协常委，甚至还当上了 全国政协委员。
据一位熟悉马明哲的金融界人士回忆，马明哲是一个精力过人、永 不言败、敬业、好学、在政治和经营方面都有独到之处的人。除了 建立国有股东代表之间的紧密利益同共体，在中央高层寻觅靠山之 外，马明哲更留了很多“逃生之路”。 通过平安公司在美国设立分 公司，马明哲不久就获得了美国的绿卡。马明哲还成功获得了“香 港出生证明”，并顺利获得了香港永久居民身份证。90年代末，马 明哲又安排自己的子女远赴美国就读。逐步将家人和主要资产转移 海外。
偿债能力风险：2006年，富通银行一级资本充足率仅为 2.37%。远远低于巴塞尔的协议规定的8%，在收购荷兰银行 后，其核心资本也降至4%，未能达到承诺的6%。
三，海外并购的政治风险
越是政府干预程度大的国家与地 区，政治风险就越高。平安集团 的管理层显然对金融危机形势下 西方国家喜欢采用的政府干预并 没有清晰准确的认识。相反，却 以为作为第一大股东可以有足够 的话语权。而事实上，为应对上 个世纪三十年代的经济危机， 西 方各国就已经普遍使用政府干预 的手段。这次三国政府的政府干 预明显将第一大股东的利益排除 在外。
三，海外并购的政治风险
在比利时政府的计划出台后，平安方面提出了抗议
1984年，中国和比利时在布鲁塞尔签署了《中华人民共和 国政府和比利时—卢森堡经济联盟关于相互鼓励和保护投 资协定的议定书》。《议定书》第四条规定，为了安全或 公共利益的需要，缔约一方可对缔约另一方的投资者在其 领土内的投资采取征收、国有化或其它类似措施。但措施 应是依照国内法律程序所采取的，且与对第三国投资和投 资者所采取的措施相比，是非歧视性的。更为关键的是， 这种措施应伴有对补偿支付的规定。
中国平安海外巨亏案例
富通集团
富通集团，原本主要基地是在荷兰，以保 险业务为主。收购比利时通用银行及其他银行 后，成为荷兰、比利时、卢森堡三国最大的金 融机构之一，业务也扩展至全世界。业务范围 包括保险，银行和投资领域。2007年收购荷兰 银行部分业务后更成为是欧洲最大的金融机构 之一。旗下富通基金管理公司是欧洲股市和债 市最大的机构投资者。
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Notes - Set
3、风险操作失误分析
外部风险
政治风险： 市场风险： 更多模板下载： /moban/ 平安集团在投资富通集团时没有认 平安集团投资富通正值金融危机爆 关注官方微博： 识到投资过程中可能面临的政治风险， 发之初，富通股价下跌，而当时平安集 新浪：/iwps/ 而在实际过程中，不管是比、荷、卢三 团认为这是抄底发展的机遇，盲目下手 腾讯：/kingsoftwps/ 国对富通的强制国有化还是重组后的盈 ，大手笔投资，没有正确评估市场风险 模板分享平台：/index.php?mod=zhuanti&act=2010share 利与补偿，平安集团都被排除在外，这 ，而导致在经融危机不断严重之后，富 商务合作邮箱：template@ 属于投资过程中可能出现的不公平待遇 通的股价不断下跌，最后被迫破产重组 的政治风险，平安也因此遭受到巨大 ，接受政府救济。而平安集团在此过程 损失。 中也被迫巨亏。
Notes - Set
内部风险
战略风险： 平安集团一直寻求打造保险、银 行和资产管理三大核心业务实现平安 的金融集团战略梦想。投资富通看似 与平安的战略相一致，但平安却忽视 了当时自己的实力，对富通的投资属 于战略实施过程中的偏激行为，而平 安也因为迫切的想去实现自己的战略 忽视了过程中所存在的风险。 运营风险： 平安集团在投资富通的过程中限 于公司管理人员与风险评估人员对整 个金融市场环境的认识不足，企业领 导人思维膨胀，且整个平安集团缺乏 海外投资的经验。如此庞大的投资， 前期评估只花了几个月的时间，没有 意识到投资过程中可能出现的风险， 导致盲目投资抄底，带来企业投资 发展的运营风险。
平安公司诉比利时案的裁决评析
平安公司诉比利时案的裁决评析平安公司诉比利时案的裁决结果不仅对平安公司有重大影响，对中国的其他海外投资也影响深远。
到目前为止，中国与外国之间签订的同时存在新旧B I T 的有1 2对之多。
①因此，对新B I T 的实体性及程序性条款的溯及力问题的研究就显得尤为重要。
今后的投资争议中很可能会出现类似平安公司诉比利时案的情形，该案的裁决对今后类似投资争议的解决实有示范效应，确有必要对该案进行深层次剖析。
一、案情简介2 0 0 7 年，平安公司开始投资富通集团。
富通集团有两大业务：银行业和保险业。
其银行业由比利时的F o r t i s B a n k SA/NV 公司（以下简称F B B）、卢森堡的子公司F o r t i s B a n q u e L u x e m b o u r g S A 公司（以下简称FBL）和荷兰的子公司F o r t i s B a n kN e d e r l a n d （H o l d i ng ）N V 公司（以下简称FBN）负责。
2 0 0 7 年1 0 月至2 0 0 8 年7月，平安公司拥有富通集团4 . 8 1 % 的股份，成为其单一最大股东。
2 0 0 8 年9 月1 5 日，由于雷曼兄弟的破产，导致F B B 的资金出现流动性危机。
为了挽救富通集团的银行业，比利时、卢森堡和荷兰在2 0 0 8 年9 月2 9 日采取“第一波干预”措施。
其中比利时通过4 7 亿欧元获得FBB 增资扩股后的4 9 . 9 3% 的股份，然而，平安公司认为其实际价值应该在1 1 7 . 5 亿欧元到1 3 7 .5 亿欧元之间。
平安公司认为该“第一波干预措施”使它在富通集团的利益间接减少了一半，从4 . 8 1%降至大约2 . 4 1%。
但“第一波干预措施”并没有解决F B B 的流动性危机，随后3 国政府又实施了“第二波干预措施”。
其中比利时以4 7 亿欧元收购了F B B 剩余股份，即富通集团拥有的5 0%+ 1 的股份，平安公司认为其实际价值应该在1 1 7 . 6 亿欧元到1 3 7 .7 亿欧元之间，比利时在此次交易中的花费至少减少了7 0 .6 亿欧元到9 0 .7 亿欧元之间。
平安的“富通”教训
平安的“富通”教训作者：陈天翔来源：《中国市场》2008年第46期美国次债危机的冲击波在以各种方式蔓延，中国平安巨资持股的宣通集团持有雷曼兄弟债券，致使平安出现巨亏，中国平安也再次成为人们关注的焦点。
要不是让中国平安董事长马明哲花了那么多钱上了一堂课，富通这家远在欧洲的金融集团，永远不会像现在这样为中国国内市场所关注。
现在，马明哲也许要感谢A股投资者和审批环节。
若不是过去一年他们的压力和谨慎，平安损失恐不仅如此。
A股压力去年11月27日，平安高调宣布已从二级市场直接购买富通集团约4.18％的股权，成为富通单一的第一大股东。
马明哲当时表示，这对中国保险行业具有里程碑式的重大意义，当时市场对此还是比较看好的。
一个主要原因就是，富通在交叉销售的优势的确比较突出，而这方面也是平安花了大量心血进行打造的。
数月后，平安出人意料地公布了一个在未来多少年里都不会被市场遗忘的1600亿元“天量融资”方案，从而引发了A股对再融资的一片骂声。
尽管当时各方对平安想拿这笔钱做什么而感到好奇，但大家都坚信平安肯定计划把这么一大笔钱投向海外进行收购，并且坚信也只有ING、保诚、AXA这些大家伙才能配得上平安的胃口和眼界。
可能也正是因为这样的“预期”，平安的天量融资方案还是在一片质疑声中高票通过。
不过后来还是迫于市场压力和承受力，平安最终在5月份时表示，将在往后的6个月时间里不再考虑A股融资方案。
塞翁失马，焉知祸福。
如果该计划得以实施，上千亿元资金投向海外，可以想像到的是，在目前的全球行情下，将意味着出现更大的亏损。
二次“出海”在平安完成了对富通入股后的几个月里，随着次贷风波由美国向欧洲迅速蔓延，富通只能苦于招架。
不过，此时的马明哲依然对欧洲市场充满憧憬，于是就有了和富通签署全球资产管理合作伙伴关系相关协议，这同样是一笔大生意。
今年4月2日，平安和富通正式签署协议，以人民币240.2亿元的价格，收购后者旗下的富通投资管理公司50％的股权。
中国平安并购失败案例
中国平安并购富通案例分析一、跨国并购跨国并购是跨国兼并和跨国收购的总称，是指一国企业（又称并购企业）为了达到某种目标，通过一定的渠道和支付手段，将另一国企业（又称被并购企业）的所有资产或足以行驶运营活动的股份收买下来，从而对另一国企业的经营管理实施实际的或完全的控制行为。
二、中国平安公司简介中国平安保险集团股份有限公司，是中国第一家以保险为核心的，融证券、信托、银行、资产管理、企业年金等多元金融业务为一体的综合金融服务集团。
公司成立于1988年，总部位于深圳。
2004年6月在香港联合交易所主板（HKEx2318）上市，2007年3月在上海证券交易所（SSE601318）上市。
中国平安是中国金融保险业中第一家引入外资的企业，拥有完善的治理架构，国际化，专业化的管理团队。
三、富通集团简介富通集团包括富通国际股份有限公司和富通银行。
富通集团（Fortis）成立于1990年，是一家活跃与世界保险，银行和投资领域，享誉全球的国际性金融服务集团，是欧洲最大的金融机构之一。
旗下富通基金管理公司是欧洲股市和债市最大的机构。
四、背景分析此次收购机会的出现，是富通集团首先抛出了橄榄枝。
在加入财团收购荷兰银行之后，富通集团计划在对荷兰银行资产重组的同时，积极拓展亚洲市场，从而主动提出了希望引入中国金融机构作为股东的意向。
在海外已建立良好品牌形象的中国平安，便成为其首选的合作对象之一。
富通集团主要经营银行和保险业务，并早已建立银保综合金融平台，这与正致力于建设综合金融集团的中国平安极为类似。
富通集团在银保综合金融方面的经验和技术，将为中国平安带来很大帮助。
对于平安和富通集团将来的合作路径，平安和富通高层昨日均透露了有关信息。
平安有关负责人表示，未来将与富通集团就资产管理、私人银行以及财富管理等方面合作的可能性进行探讨，同时通过技术交流、交叉销售等形式由富通向平安传授相关技术与知识。
根据双方签订的谅解备忘录，平安有权向富通集团董事会提名一名非执行董事。
平安投资富通失败的原因及启示
6收购目的的选择不适当或不实际
平安集团向海外开展并没有错，但这次投资 收购富通的目的定得太高，想借富通投资这一 平台迅速成长为国际资产管理的集团公司，是 很不实际的目的。事实上，平安与富通之间并 不存在互补优势，富通集团本身的定位就混乱， 它不会也更不可能成为平安的走向海外的平台 或者“垫脚石〞。由于收购目的不实在际，失 败也是迟早的事。
2. 对风险的预测和可行性研究不够。
决策根据可靠和内容真实是科学决策的前提和根底。尤其在当今的信息时代，大量信息 中难免鱼龙混杂，假如不认真地去伪存真，就很容易被假象所迷惑。中国平安以 亿元收购富 通，短短数月就深度缩水，这是盲目投资得到的惩罚。和中国平安一样，我国金融企业投资 决策失误造成巨额经济损失的例子并不鲜见。中国平安投资富通失利 ，就是因为调查研究不 够，没有真正弄清投资对象的财务状况和经营情况。富通是国际知名的金融机构，可在知名 的背后 ，掩盖着因投资美国债券带来的宏大亏空。据?每日经济新闻?报道，比利时?晚报? 就曾发表过“富通的弥天大谎〞的文章，鞭挞富通弄虚作假，但这些并没有引起中国平安的 重视。凭虚假信息决策，岂能不受骗。
我国的金融企业大都有一股做大做强的冲动，表如今行 动上就是盲目投资，反映在口号上就是动辄世界几百强或 几十强。中国平安这样大的投资行动，仅仅凭数月的所谓 研究和评估就盲目动手，重大战略行动形同儿戏，焉不失 利？从深层原因上讲，这也是中国平安指导层心态急躁、 急于对外扩张和缺乏海外并购经历的结果 。殊不知，单单 凭借主观愿望施行外延式扩张，很难真正提升中国平安的 国际竞争力，中国平安也很难真正立于世界顶级企业之林。
谢谢！
4. 政治风险！！失控！！
富通集团卷入金融危机后，比利时、荷兰及卢森堡政府在 年9 月29 日宣布结合出资112 亿欧元持有富通集团下属富通银行在上述三地 49% 的 股权。对于政府的这一注资挽救行为，中国平安等股东只看到了其积极的一面，并未看到其隐藏的祸心，直到比利时政府、荷兰政府和法国巴黎银行 未经富通股东的表决，通过三次业务分拆，擅自出售了富通旗下的部分业务，这时中国平安和广阔中小股东才有所觉察。经过上述国家政府出面进展 一系列交易后，富通集团资产仅含国际保险业务、构造化信誉资产组合〔公允价值104 亿欧元，比利时政府和法国巴黎银行分别占 24% 和10% 股权〕 66% 的股权以及现金。从此，富通集团就由“银保双头鹰〞解体为一家国际保险公司，预测其盈利潜力将下降九成以上。从富通 2007 年度年报和 年的财务中报来看，富通的国际保险业务盈利仅占集团净利润的6%左右，这意味着中国平安投资回报率可能大大低于预期。对政治风险的防范意识 缺乏，是中国平安投资富通失利的又一大主因。
中国企业海外并购筹备阶段财务风险分析——以中国平安收购富通集团为例
估； 在第二 阶段 ， 企业 要确 定并 购价格 ， 选择 合理 的 资
本结 构 以及支付 方 式 实施 并 购 ； 第 三 阶段 ， 对 实 在 要
施并 购后 的企业 在 文 化 、 组织 、 管理 、 务 、 力 等各 业 人
方面 进行全 面整 合 。在这 三个 阶段 中 ， ］ 规划 筹 备 阶
段处 于并 购过程 的起始 阶段 ， 重 要 意 义不 言而 喻 。 其 实践 中许 多并 购活 动成 效 不 佳 甚 至并 购 失 败 的 重要 原 因之一 ， 就是 并购企 业往 往忽 视规划 筹备 阶段 的重 要作 用 。在海 外并购 实践 中 ， 目标企业 情况 往往 更 为 复杂 ， 中国企业 常常 忽 略 其所 处 的环 境 ， 者仅 仅 重 或 视短 期收 益而 忽 略长 期 趋 势 。中 国平 安 并 购 富通 集 团失 败 的重 要原 因正 是在并 购过 程 中 ， 特别 是在 并购 前规 划筹 备阶段 忽略 对财 务风 险的深入 研究 ， 乏合 缺
第１ ３卷 第 ２期
２ ３正 ０１
Ｖｏ． ３ １ １ ，ＮＯ ２ ．
Ｆｅ ｂ．。 ２０１ ３
２月
中国企业海外并购筹备阶 段财务风险分析
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以 中 国平 安 收购 富通 集 团为例
张 家 婧 ，孙 福 明
（ 美大学 工商管理学院 ， 建 厦 门 ３１２） 集 福 ６０ １
理 的风 险规 避对 策 ， 因此付 出 了沉重代 价 。
２ 中国 企 业 海 外 并购 规 划 筹备 阶 段 的财 务 风
险分 析
已向 国际投 资争端 解决 中心提 交 了仲裁请 求 书 ， 指控