国投资本研究报告-以证券业务为主的综合金融控股平台

国投资本研究报告-以证券业务为主的综合金融控股平台国投资本研究报告-以证券业务为主的综合金融控股平台行业分析：革故鼎新，商业模式重定位传统证券业务从成长期进入饱和期经纪业务：互联网释放成长潜力，高质量客户占比下滑。

互联网扩大投资者覆盖面，释放增长潜力。

2013年末至2022年9月末，A股投资者总数从6669万户增加到20965万户，增长213%。

其中，近5年投资者年增长率始终保持在10%左右，呈现较为稳定的成长势头，但高质量客户占比出现下滑。

根据对中信证券渠道调研的数据，我们测算2015年至2022年9月末，持仓投资者占投资者总数从41%降到26%，信用投资者占比从4.0%降到3.1%。

持仓客户比例和信用客户比例的下滑，体现了传统经纪业务增长乏力。

投行业务：注册制带来行业结构变化，股权融资总量受制于市场流动性。

根据全球交易所联合会数据，2021年，APAC地区（东亚、东南亚及澳洲）IPO数量占全球48%，上交所以172家IPO的数量，居全球交易所的第三位。

中长期看，大中华区域仍是全球股权融资的核心市场。

但短期看，股权融资受制于二级市场的流动性。

历史上看，A股年度股权融资规模大约是当年A股日均交易额的2倍左右。

未来随着全面注册制的落地，对投行业务的研究、定价、销售能力要求提高，必然会导致投行业务格局进一步集中，核准制下的通道型投行模式前景不容乐观。

信用业务：需寻找融资业务和股票质押业务的新驱动。

两融业务，截至2022年10月末，A股市场两融余额为15695亿元，占流通市值的比例为2.55%，未来随着散户机构化和更多的衍生金融工具推出，融资余额市值占比可能逐渐下降。

质押业务，2018年质押风险暴露之后，监管引导券商收缩股票质押业务，预计未来的质押业务将限定于投行服务实体框架下，是小而精的模式，而非大规模的交易型信贷业务。

高质量发展，证券业亟待突破证券行业总量繁荣，但边际效率出现下滑。

2016-2021年，中国证券行业营收增长53%，净利润增长55%，净资产增长57%，总量呈现繁荣。

但是效率指标表现不佳，行业净资产回报率出现下滑，从7.53%下降到7.44%。

效率下降并非由股市活跃度下降导致，这是传统业务进入稳定期之后的必然结果。

2022年上半年，证券行业净资产回报率为3.09%，同比下滑0.68个百分点。

展望未来，证券行业已进入准入放开的新周期，竞争压力不容忽视。

随着外资持股比例和业务牌照的放开，现有平衡的竞争格局将会被打破。

根据日韩开放经验，外资券商主要依靠专业能力在资产管理、机构服务、交易业务和财富管理领域开展业务。

而本土券商则是依靠资本和渠道能力在零售、投行、融资和投资业务领域进行展业。

中国资本市场正在深化改革，金融管制进一步放松，新业务和新产品层出不穷，这样的周期背景下，本土券商需要抓紧补齐相关的短板、迎头赶上。

创新驱动的新周期已然开启未来几年将是对券商创新能力的检验，包括新业务、新产品以及传统业务的新模式。

当下证券行业已经在政策、市场、创新机制层面迎来了创新改革的时间窗口。

政策：鼓励创新、扶优限劣的新周期。

2019年9月，证监会提出“深化资本市场改革十二条”，从参与者、市场规则和监管制度三个方面对资本市场改革进行了系统性规划，再加上新《证券法》的落地，一个高质量和高效率的资本市场体系正在建立。

2019年以来出台的证券行业监管政策从纠偏过度从严政策，到延续既定改革，再到寻求新突破，证券行业监管政策已经回到放松约束和鼓励创新的轨道。

市场：机构化大幕开启，业务重心再调整。

2021年末与2007年对比，上交所散户投资者（持股10万以下）持股市值从0.6万亿元降至0.4万亿元。

同期，专业机构持股市值从2.1万亿元增加到6.7万亿元。

未来在外资开放、注册制和税收优惠的共同作用下，A股市场有望进入快速机构化的阶段。

在机构化市场中，预计证券业务将呈现聚焦核心资产、衍生品和场外业务高速发展以及从单一服务到综合服务三个特点。

交易机制：衍生品发展和多空机制完善。

股票衍生品市场进入全面发展期。

场内市场，50ETF期权、沪深300ETF和指数期权推出以来始终保持高增长趋势，后续随着中证1000股指期货和期权的推出，市场品类将更加完善。

场外市场、场外期权和收益互换规模自2019年起保持稳步提升增长。

交易机制层面，融券制度改革为券商逆周期业务创新提供条件。

科创板试行的融券改革预计将向主板和创业板推广，险资公募为融券市场提供了更为丰富的券源，更灵活的转融券制度能激发对冲型投资者需求，融券业务将迎来新的发展机遇。

头部集中的行业格局成熟市场证券业是集中的产业格局，国内证券行业头部集中趋势已现端倪。

美国、日本TOP3证券公司净利润行业占比基本保持在40%-60%。

而中国证券行业受商业模式同质化影响，仍是分散格局，2021年TOP3净利润行业占比为22%。

海外证券行业的集中，主要由以下三项因素促成：1.牌照红利消失，缺乏竞争力的公司退出市场；2.头部公司借助资本扩张，扩大领先优势；3.并购整合补齐业务短板，扩张市场份额。

目前促成海外证券行业集中的三个因素正在中国市场上发生。

随着传统业务饱和度提升，依靠牌照红利的商业模式进入瓶颈期，证券行业已进入供给侧改革时段，财富管理转型、注册制改革、资产管理去通道和衍生品业务的马太效应，将加速证券行业集中度提升，中国证券业终将形成美国和日本一样的龙头格局。

公司概况：以证券业务为主的综合金融控股平台发展历程：业务范围广阔的央企综合金融控股平台从纺织业走向金融业的央企综合金融控股平台。

国投资本前身为中纺投资发展股份有限公司，成立于1997年。

1997年5月，中纺投资在上海证券交易所上市。

2015年，公司先后通过增发股份全资收购安信证券股份有限公司、出售原有实业资产和收购国投中谷期货有限公司，成功完成主营业务由纺织业到证券业的转型，并将公司更名为国投安信股份有限公司。

2017年，公司收购国投资本控股有限公司，并将公司更名为国投资本股份有限公司。

目前公司已成为拥有证券、信托、基金、期货、保险等牌照的央企上市金融控股平台。

业务范围广阔，重视发挥子公司独立运营能力。

截至2022H1，公司全资或控股安信证券、国投资本控股、国投泰康信托、国投瑞银基金、国投安信期货、安信投资、安信国际、安信乾宏、安信资管、安信服务等公司，参股锦泰保险、国投财务、国彤创丰、安信基金，受托管理中投保、渤海银行、国投融资租赁，业务范围广阔。

公司以“母公司控股、子公司经营”为业务模式，秉持“专业、服务、协同、共赢”的经营理念，加强专业化投资与管理，推动业务协同发展。

公司重视发挥子公司独立运营能力，以此助力公司的行业竞争力和盈利能力稳步提升。

公司治理：国资委为实控人，高管团队均来自股东方国资委为实控人，持股比例集中。

截至2022Q3，国家开发投资集团持有国投资本41.62%的股权，为公司第一大股东。

中国证券投资者保护基金有限责任公司和中国国投国际贸易有限公司分别持有公司17.99%和4.00%的股权，分列第二和第三大股东。

除上述三股东外，其余股东持股比例均在3%以下，股权结构较为集中。

目前国资委是国投资本的实际控制人，通过控股子公司国家开发投资集团间接持有国投资本40.96%的股权。

董事会6名非独立董事中，董事长叶柏寿及3名董事来自国家开发投资集团，1名董事来自股东方中国证券投资者保护基金，1名董事来自股东方深圳市资本运营集团。

高管团队较为精简，人员均来自股东方。

公司主要高管团队共4人，均来自股东方国家开发投资集团。

董事长叶柏寿自2017年起担任公司董事长，现兼任国家开发投资集团有限公司副总经济师。

总经理李樱2018年起担任公司总经理，曾任国投电力控股股份有限公司证券部经理兼证券事务代表，国投财务有限公司副总经理。

其余高管中，副总经理兼财务总监曲刚曾任国家开发投资集团有限公司财务会计部财务处副处长，副总经理兼董事会秘书姚肇欣曾任国家开发投资公司办公厅业务主管、战略发展部业务主管。

盈利能力：证券行业收入为主，ROE领先行业平均水平2021年利润创历史新高，2022年内利润波动较大。

2021年，国投资本实现营业收入169.36亿元，同比增长19.80%；实现归母净利润47.60亿元，同比增长17.18%，创历史新高。

公司单季度利润波动较大，2022Q1和Q3，受股票市场波动影响，投资收益回撤较为明显，国投资本分别实现归母净利润0.64亿元和2.77亿元；2022Q2公司受益投资收益大幅改善，实现归母净利润18.01亿元。

2022年前三季度，国投资本共实现归母净利润21.41亿元，同比下滑45.57%。

证券业务为公司业绩基石。

国投资本拥有安信证券、国投安信期货、国投瑞银基金和国投泰康信托四大业务板块。

其中，安信证券是国投资本主要收入和利润来源。

安信证券板块综合实力位列证券行业前20位，主要提供证券经纪、自营业务、资产管理、投资银行、财务顾问、融资融券、基金托管、期货经纪、私募投资基金等全方位、多元化的金融产品和服务，业务牌照齐全。

2022H1，安信证券实现营业收入45.47亿元，收入贡献率为64%；实现归属母公司净利润16.46亿元，归母净利润贡献率为66%。

其余业务板块中，国投安信期货向客户提供商品期货经纪、金融期货经纪、期货投资咨询业务和资产管理服务，并设有一家全资风险管理子公司，主营经中国期货业协会备案通过的仓单服务、合作套保、基差贸易、场外衍生品和做市业务；国投瑞银基金向客户提供公募基金产品、专户产品等资产管理服务；国投泰康信托向个人高净值客户、机构客户、同业客户等提供资金信托、动产信托、不动产信托、有价证券信托和其他财产或财产权信托等信托业务。

2022H1，三板块的营收贡献率分别为16%、7%和13%，归母净利润贡献率分别为11%、3%和20%。

手续费净收入占比超50%，ROE领先行业平均水平。

2021年，国投资本实现手续费净收入79.90亿元，利息净收入29.30亿元，投资收益+公允价值变动损益35.31亿元，主营业务收入11.91亿元，手续费净收入占比超50%。

2019-2022H1，证券行业近三年一期ROE分别为6.30%、7.27%、7.83%和3.03%，同期国投资本ROE分别为7.88%、10.16%、10.61%和4.36%，ROE明显领先证券行业平均水平。

行业地位：处于行业中上游，依托集团协同优势打造差异化竞争力综合实力位于证券公司类上市公司的14名左右，净利润行业排名稳定。

2021年，国投资本净资产494.25亿元，排名上市券商第14位；实现归母净利润47.92亿元，排名上市券商第14位。

从总资产、净资产、营收和净利润指标看，国投资本综合实力较为均衡，综合排名位居上市券商第14名左右。