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英镑的年利率为27%,美圆年利率为 美圆年利率为9%,一 例:英镑的年利率为 英镑的年利率为 美圆年利率为 一 家美国投资英镑一年,为符合利率平价 为符合利率平价,英镑应 家美国投资英镑一年 为符合利率平价 英镑应 相对美圆如何变化? 相对美圆如何变化 F=(i-i*)/(1+i*)=(9%-27%)/(1+27%)=-14%
2、流动借贷是影响汇变动的主要因素 根据流动性的大小，国际借贷可分为固定借贷和 根据流动性的大小， 流动借贷。前者是指借贷关系已经形成， 流动借贷。前者是指借贷关系已经形成，但未进入 实际支付阶段的借贷； 实际支付阶段的借贷；后者是指已进入实际支付阶 段的借贷。 段的借贷。戈森认为影响汇率变动的主要是流动借 贷。 3、物价水平、黄金存量、利率水平和信用关系 物价水平、黄金存量、 等是影响汇率的次要因素。 等是影响汇率的次要因素。
µ − µ* S (t + T ) − S (t ) = = µ − µ * s (t ) 1+ µ *
评价
1.购买力平价的基础是货币数量论。 1.购买力平价的基础是货币数量论。 购买力平价的基础是货币数量论 2.揭示了通货膨胀与购买力平价之间的关系。 2.揭示了通货膨胀与购买力平价之间的关系。 揭示了通货膨胀与购买力平价之间的关系 3.在所有汇率理论中，购买力平价最有影响力。 3.在所有汇率理论中，购买力平价最有影响力。 在所有汇率理论中 4.购买力平价在计量检验中存在困难。 4.购买力平价在计量检验中存在困难。 购买力平价在计量检验中存在困难
假设美国投资者投资英镑,6个月收益 假设美国投资者投资英镑 个月收益5%,此期间英镑 个月收益 此期间英镑 贬值9%,则投资英镑的有效收益率为多少 则投资英镑的有效收益率为多少? 贬值 则投资英镑的有效收益率为多少 [(1+5%)X(1-9%)-1]/1X100%=-4.45%
在现实生活中,预期汇率 通常与实际的远期汇 在现实生活中 预期汇率i*通常与实际的远期汇 预期汇率 率有差异,套利者的套利收益 率有差异 套利者的套利收益 由于预期汇率的变 动可能出现三种情况. 动可能出现三种情况 ρ >(i- i*)/(1+ i*) 外币套利收入高于本币利息收 入,引发资本外流 引发资本外流 ρ <(i- i*)/(1+ i*) 外币套利收入低于本币利息收 入,引发外资流入 引发外资流入 ρ=(i- i*)/(1+ i*) 外币套利收入等于本币利息收入 外币套利收入等于本币利息收入, 资本流动停止
为了锁定资本的套利收入,套利者要进行对冲 为了锁定资本的套利收入 套利者要进行对冲, 套利者要进行对冲 也就是远期进行抛补交易,即要预期汇率确定 也就是远期进行抛补交易 即要预期汇率确定 下来,在即期买入外币 在即期买入外币,获取外币较高的利率收 下来 在即期买入外币 获取外币较高的利率收 益的同时,卖出连本带利的外币远期 卖出连本带利的外币远期,将套利风 益的同时 卖出连本带利的外币远期 将套利风 险确定在远期汇率水平上， 险确定在远期汇率水平上，这样套利者就不 会蒙受低于本币利息收益的损失. 会蒙受低于本币利息收益的损失
二、购买力平价说 (Purchasing Power Parity)
1922年由瑞典经济学家卡塞尔提出。 年由瑞典经济学家卡塞尔提出。 年由瑞典经济学家卡塞尔提出 认为： 认为：两种货币的兑换比率取决于它们 各自所代表的购买力之比， 各自所代表的购买力之比，汇率的变化 取决于两种货币购买力的变化。 取决于两种货币购买力的变化。 主要内容： 主要内容：
∗ ∗
p (t + Y ) / P (t ) S (t + T ) = S (t ) ⋅ P (t + T ) / P (t )
∗ ∗
或
∆P ∆e = ∆P *
汇率变动与通货膨胀之间的关系
P (t + T ) / P (t ) = 1 + µ P * (t + T ) / P * (t ) = 1 + µ * S (t + T ) 1+ µ = S (t ) 1+ µ *
一年期满后，汇率为 ， 一年期满后，汇率为f，则乙国货币折合本币 数：
f(1+ i*)/e
1＋i ＝f(1+ i*)/e 则 f/e=(1＋i )/(1+ i*) 记ρ=(f-e)/e 则ρ =(i- i*)/(1+ i*) ρ + ρ i* =i- i* ρ i* 近似于 近似于0 ρ =i- i*
• 前者假定投资者的投资策略是进行远期交易以规避风险， 前者假定投资者的投资策略是进行远期交易以规避风险， 分析汇率远期升贴水率的实际值。 分析汇率远期升贴水率的实际值。 • 后者假定交易者根据自己对未来汇率变动的预期而计算 预期的收益，在承担一定的风险情况下进行投资活动， 预期的收益，在承担一定的风险情况下进行投资活动， 因此分析的对象是汇率升贴水率的预期值。 因此分析的对象是汇率升贴水率的预期值。
评价
该理论系统阐述了国际资本市场上利率、 该理论系统阐述了国际资本市场上利率、即 期汇率、远期汇率之间的关系。 期汇率、远期汇率之间的关系。对于分析汇 率的变化非常重要。 率的变化非常重要。 缺陷： 缺陷：
• 没有考虑交易成本 • 该理论假定资本流动不存在障碍不实际 • 没有考虑投机者对市场的影响力以及政府对市场 的干预等 • 静态的利息平价理论明显脱离了现实
同一种货币计量时相等
购买力平价绝对形式
P (t ) = ∑ w (i) ⋅ P (i, t )
i
P (t ) = ∑ w (i ) ⋅ P (i , t )
∗ ∗ ∗ i
P (t ) = S (t ) ⋅ P S (t) = P (t) P (t)
∗
∗
(t)
购买力平价相对形式
一定时期内汇率的变动同两国货币购买 力水平的相对变动是成比例的。 力水平的相对变动是成比例的。 p (t + T ) S (t + T ) P (t + T ) = ⋅ P (t ) S (t ) P (t )
如果在一定时期内， 如果在一定时期内，一国国际收支中对外收入 增加，对外支出减少，对外债权超过对外债务， 增加，对外支出减少，对外债权超过对外债务，则 形成国际借贷出超；反之，对外债务超过对外债权， 形成国际借贷出超；反之，对外债务超过对外债权， 则形成国际借贷入超。出超说明该国对外收入大于 则形成国际借贷入超。 对外支出，资金流入，外币供给相对增加， 对外支出，资金流入，外币供给相对增加，于是外 币汇率下跌，本币汇率上涨；反之， 币汇率下跌，本币汇率上涨；反之，入超说明该国 对外收入小于对外支出，资金流出， 对外收入小于对外支出，资金流出，外币需求相对 增加，于是外币汇率上涨，本币汇率下跌。 增加，于是外币汇率上涨，本币汇率下跌。
远期汇率相对于利息平价高估的形式表现为： 远期汇率相对于利息平价高估的形式表现为： 1、升水大于利差 、 2、 2、贴水小于利差 3、远期汇率没有贴水反而升水 、 4、两国货币利差为 时，远期汇率升水 、两国货币利差为0时
购买力平价的局限
1、贸易限制的不对等性 、 2、外汇市场上的过度投机 、 3、 3、对通货膨胀的不对称预期 4、一国内部的相对价格变化包含了实际经济 、 变化。 变化。而不纯粹是货币数量变化的反映 5、长期资本流动 、 6、政府对外汇市场的干预 、
三、利率平价说 1920s由凯恩斯提出。 由凯恩斯提出。 由凯恩斯提出 利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。 利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。 而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套利 来实现， 来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的 作用。 作用。 利率平价分为套补的利率平价和非套补的利率 平价。
（二）动态利息平价理论—互交原理 动态利息平价理论 互交原理
英国经济学家保罗.艾因齐格从动态角度考察 英国经济学家保罗 艾因齐格从动态角度考察 远期汇率与利率的关系后提出.(theory of 远期汇率与利率的关系后提出 reciprocity) 基本观点:远期汇率与利息平价之间是一种相 基本观点 远期汇率与利息平价之间是一种相 互作用的关系,不仅远期汇率取决于利差 而且 互作用的关系 不仅远期汇率取决于利差,而且 不仅远期汇率取决于利差 利息平价本身也受套利的影响。 利息平价本身也受套利的影响。
• 一价定律 • 购买力平价绝对形式 • 购买力平价相对形式
（一）一价定律
假设： 假设：
要求比较同一种商品 国际交易中不存贸易壁垒 不需要交易费用
思想： 思想：
无论用本币购买， 无论用本币购买，还是以现行汇率折算为 外币购买， 外币购买，同一种商品索取的价格是相同 的。
一价定律
P (i, t ) = S (t ) ⋅ P (i, t )
第十三章 汇率理论
传统汇率理论学说
国际借贷说 购买力平价说
现代汇率理论
利率平价理论 汇兑心理理论 资本市场说 国际收支说
一、国际借贷说
国际借贷论是在金本位制下阐述汇率变动的重要学说， 国际借贷论是在金本位制下阐述汇率变动的重要学说， 由英国经济学家戈逊(G.J.Goschen) 1861年提出 (G.J.Goschen)于 年提出。 由英国经济学家戈逊(G.J.Goschen)于1861年提出。 一战前的主要汇率理论
推导
假定甲国金融市场上一年存款期存款利率 为i，乙国金融市场同种利率为 *，即期汇 ，乙国金融市场同种利率为i 直接标价)。 单位 单位。 率e(直接标价 。1单位。 直接标价 投资于本国市场收益： 投资于本国市场收益： 1＋i 投资于乙国市场收益： (乙国货 投资于乙国市场收益： (1+ i*)/e 乙国货 币表示) 币表示
（一）基本观点
1、国际借贷关系的变化是汇率变动的原因 汇率取决于外汇的供求，而外汇的供求又源于国际 汇率取决于外汇的供求， 借贷，因此国际借贷关系的变化是汇率变动的主要因素 国际借贷关系的变化是汇率变动的主要因素。 借贷，因此国际借贷关系的变化是汇率变动的主要因素。 在戈森眼里，国际借贷的内容是广泛的， 在戈森眼里，国际借贷的内容是广泛的，包括商品的进 出口、股票和公债的买卖、利润和捐赠的收付， 出口、股票和公债的买卖、利润和捐赠的收付，以及资 本交易等。 本交易等。