瑞银证券中国经济展望“L型”复苏121225
瑞银证券-中国热点聚焦：中国最新经济形势与政策分析-110321
本报告由瑞银证券有限责任公司编制 分析师声明及要求披露的项目从第 8 页开始
2011/03/21 10:46
中国热点聚焦 2011年3月21日
但是整个全社会的消费是不是也同时下降这么多？现在还判断不出来。而且据我们了解，快餐业、食品业的同店销售 增长在最近两个月并没有比去年有明显下滑。所以整个消费的下降可能没有那么明显。但今年消费可能不会有一两个 月前大家想象的那么强劲。一两个月前，因为“十二五”规划提出要刺激消费，让许多人对今年的消费增长有很高的预 期。但我们一直保持是谨慎的。因为今年通胀明显要比去年高。而高通胀会侵蚀居民的实际收入，影响整体消费。
保障房建设
两会和“十二五”规划中，还有很重要的一点是社会保障住房的大力推出。今年提出来要开工建设1000万套。去年大家 知道政府的目标是建580万套，最后在今年1月份，政府宣布已经开工了590万套，这其中估计有很多是在年底才突击 进行的。今年因为一开始就说要加大力度，所以年底突击的程度可能不会有去年那么厉害。但最后能不能建成1000万 套，还是有相当的风险。大家可能知道有资金方面、土地方面的风险。但我个人认为最大的风险是动力——是地方政 府缺乏动力，并不是地方政府缺钱。 现在住建部提出来的目标是建200万套经适房和两限房，400万棚户区改造房和400万套公租房、廉租房。其实棚户区 改造有相当大一部分资金都来自被改造的企业和个人，政府只会出大概1000多亿。经适房的这5000亿，基本上政府是 不会拿钱出来，完全由购买经适房的人来出钱。公租房和廉租房有相当一部分钱资金需要政府筹措。目前来看保障房 的14000亿总共投资中，还有5000多亿需要政府想办法。目前能找到下落的有中央财政拿出的1000亿，以及地方财政 土地净收益的10%以上（大概1000到2000亿）。剩下的实际上还有一个缺口。
瑞银证券-UBS-中国保险行业 研究报告
注：上述数据以2008年11月13日收盘价计算,*中保国际的每股收益预测单位为港元 资料来源：瑞银估算
股价 20.65港元
20.75元 10.60港元 32.90港元
25.97元
每股收益预测（元）பைடு நூலகம்
2008E
2009E
0.86
1.14
0.86
1.14
0.44
0.63
0.20
1.34
0.20
1.34
2010E 1.49 1.49 0.83 1.62 1.62
本报告由瑞银证券亚洲有限公司和瑞银证券有限责任公司编制。
分析师声明及要求披露的项目从第 83 页开始 UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益 冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。UBS(瑞银)的美国客户可以获得独立的第三方关于本报告提及的一 家或多家公司的研究报告。投资者无需付费,即可获得这些研究报告。投资者可以登录 /independentresearch 看到这份独立 的研究报告，或拨打电话+1 877-208-5700 获得这份报告的复印件。
— 中国人寿H...........................................................................................................................31
— 估值 ..............................................................................................................................32
瑞银：经济疲弱、但正在仓稳——6月及二季度宏观数据前瞻
放 缓信贷扩张势头等渠道对实体经济产生后续的负
面影响。虽然 中央政府最近提 出把棚户 区改造作为
新的经济增长点 ， 这对经济产生的边际拉动作用可 能较小、能够实际贯彻落实也存在问题 。积极的一 面是 ， 政府 已经缓解了流动性紧缩局势 ， 美 国经济
券融资和表外信贷 （ 如 未贴现银行汇票和信托贷款 ）
也可能 因银行间市场流动性收紧而 受到挤压 ，这可 能使得 ６ 月份新增社会融资规模难以超过 １ ． ５ 万亿。 受此影响 ，社会融资余额同比增速可能放缓至 ２ ２ ％
以下。
同比增速可 能为 ７ ． ５ ％ ～７ ． ６ ％，季调后 环比折年率
进 出 口增速 可能均保 持疲 弱。来 自美 国和欧洲
的数据均显示外需仍然疲弱 ，Ｐ ＭＩ 出 口订单指数 的 下 滑也证实 了这一 点。另外 ，过 去 １ ８ 个 月里人 民
币实际有效 汇率不 断升值可能会继续对出 口 产生负 面影 响。我们估算 ６ 月份 出口同比增速在基数效应
的帮助］ 、 幅回升至 ３ ％ 一４ ％，进 口增速则可能继
未来几个月 出台。即将召开 的年 中政治局会议应该 会传递一些关于下半年政 策方 向的信号。我们预计 政府仍将试图在将短期经济增长稳 定在 ７ ％ 以上和 推动长期结构性改革之间取得微妙 的平衡。因此 ，
我们预计政策基调不会发生大 的变动——政府不会 出台新的刺 激政策或 明显放松 、也不会明显收紧或
。一 。一 。一 ｏ… … … … … … … … … … … … … … … … … … ～
瑞银证券-中国A股策略：瑞银一周观点-111122
0.8
1.0
1.2
1.4
1.6
1.8
10-11-25 %
10-11-25 bps 10-12-25 11-1-25 11-2-25 11-3-25 11-4-25 11-5-25 11-6-25 11-7-25 11-8-25 11-9-25 11-10-25
数据来源：彭博
数据来源：彭博
数据来源：彭博
10-12-25
11-1-25
图9: Ted利差再创新高
11-2-25
11-3-25
EUR Libor 1M EUR Libor 3M
11-4-25
图13: EUR Libor标准期限资金价格
图11: Euribor-OIS 3月利差高位运行
11-5-25
11-6-25
11-7-25
11-8-25
11-9-25
日期
隔夜（%）
7天（%）
14天（%）
21天（%）
1月（%）
2011-11-11 2011-11-14 2011-11-15 2011-11-16 2011-11-17 2011-11-18 周变化（bp） 数据来源：彭博
五 一 二 三 四 五
2.83 2.95 2.92 2.93 3.24 3.42 59
图7: 1年期利率互换支付固定利率回落
5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 10-11-25 10-12-25 11-01-25 11-02-25 11-03-25 11-04-25 11-05-25 11-06-25 11-07-25 11-08-25 11-09-25 11-10-25
UBS 3
2011/11/22 06:04
李扬：中国经济有望在今年下半年率先复苏
合导致 。
中国建设银行研 究部高级副经理 赵庆 明表示 ．
外汇储
备下 降有几 个原 因 一 ．
是 近 段 时间人 民币贬值预 期强 烈 导 致 ．
部分 资本趁机流 出。
二 是金融危机下 ．
各国经 济遭 受打 击 ，
部
分外 资企 业 的外 国母 公 司 资金 出现 短 缺 ． 有些 外资公 司借 助 贸
字 与 旷 “ 字 之 间 的调 整 肯定 不 会 是 r“ ．
型 。
他还 指 出 我 国 目前已 处 于 工 业 化 中后 期 不 能重 复过 去
，
，
30 年的投资格局 ，
必须 转变投资方式 。
首先 ．
启动投资需要 放
开 准入 管制 允 许 民 间资本 外 资等 各 类资本 进 入 传统 上 由政
另外 ．
在投资行业 上 ．
民生 型 投 资渐 占主 导 ，
当前 与第三
产 业 及 民生 相关 的投 资正 在快速 增长 。 在 投 资资金 结构 上 ， 启
动投资需要 财政政 策和 货 币政 策配 合 ， 因为 目前货 币信贷政策
已 全面放松 ．
但面对经济下滑趋势 ．
金融机构有惜贷倾向 ．
因
此难 以单独依靠货 币信贷手段重 启经 济增长 。
国家发展 改革委 目前发 出 了 《关 于 大 陆企 业 赴 台湾地 区 投
资
项
目管理
有
关
规
定
的通
知
》 ，
鼓励符合条件 的企 业 前往 台湾
投资 。
为推动海 峡两 岸直 接 双 向投 资 ．
促进两 岸经济繁荣 ．
通知
表示 鼓励大陆企业积极稳妥地赴 台湾地 区 投资。
2023年中国经济复苏潜力分析报告(仅供参考)
2023年中国经济复苏潜力分析报告（仅供参考）对中国经济2023年的增长预期，世界银行2023年1月份的预测是 4.5%，其他国际机构也纷纷上调了对中国经济的预期，比较乐观的在5%以上中国智库和学者对中国经济的预期普遍在5%以上只要对中国经济影响的硬约束和软约束被破除，2023年一定会强势复苏，主要表现为“五方面回升”，同时也潜藏着若干亟待进一步解决的问题和矛盾党的二十大科学谋划未来五年乃至更长时期党和国家事业发展的目标任务和大政方针，宣示了新时代新征程党的使命任务，擘画了以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴的宏伟蓝图中国政府正在因时因势因病毒变异攻击性转弱的客观实际，稳步有序地调整优化抗击疫情政策，走小步、不停步，全国复工复产复商复市复学恢复经济常态指日可待更为重要的是，中国经济的基本面没有变，中国经济长周期稳中求进、稳中向好、稳中向远、稳中向强的要素依然稳固，中国经济不但有战略纵深，而且在加快优化升级经济结构与产业结构的步伐目前，国际机构普遍认为中国经济将自2022年底恢复上行趋势，对中国经济2023年的增长预期，世界银行2023年1月份的预测是4.5%，其他国际机构也纷纷上调了对中国经济的预期，比较乐观的在5%以上中国智库和学者对中国经济的预期普遍在5%以上中国经济将成为拉动世界经济增长的第一动力只要对中国经济影响的硬约束和软约束被破除，2023年一定会强势复苏，主要表现为“五方面回升”，同时也潜藏着若干亟待进一步解决的问题和矛盾经济增速会回升，但复苏的基础仍然脆弱在2022年低速增长的基础上，2023年中国经济增速将会大幅度上升中国GDP增速将从2022年的3.0%左右，加速恢复至2023年的5%-6%之间如果各方面工作效果好，不排除增速在6%以上的可能性从2013年到2021年，我国国内生产总值年均增长6.6%，高于同期世界的2.6%和发展中经济体的3.7%2022年疫情多发，一季度GDP增长4.8%，二季度降到0.4%，上半年仅增长2.5%，三季度回升到3.9%世界银行预测中国全年GDP增长3.3%由于2022年经济增速基数低，如果2023年上半年能够大部分或者全面摆脱疫情冲击的影响，其他三重压力将会得到缓解，各项稳增长措施落实到位，尤其是改革开放加大力度，稳预期、稳信心见到成效，实际增速应该比预期高一些如果力争2022年-2023年两年平均增速达到5%左右，就要求2023年GDP增速在7%以上应该说，这既是当下稳增长的迫切要求，更是落实党的二十大精神、实现中国式现代化长周期增长目标必须迈出的关键步伐线下消费需求会回升，但仍存在消费能力与意愿不足问题按照2021年的统计，消费需求已占到GDP增量的65.4%，2022年上半年消费需求已经占到69.4%数据显示，2022年前三季度，最终消费支出对经济增长贡献率为41.3%，拉动GDP增长1.2个百分点消费需求中，线下消费实占比依然很高自疫情发生以来，国内整体消费需求不足，消费意愿不强，储蓄率大幅提高，消费需求却大幅下降2022年以来，由于疫情的反复，线下消费严重受挫，服务业尤其是接触性、聚集性服务业收缩明显，中国消费需求连续三年增长均为负数没有恢复到2019年的状态，线下消费被严重抑制2023年预计全年社会消费品零售总额名义增速在8%-10%之间，比2022年将大幅提升一方面，疫情防控会进一步优化，消费场景将逐渐活跃，消费潜力有望释放；另一方面，由于疫情的不确定性，居民的收入预期不稳定，预防性储蓄行为增加，居民边际消费倾向下降2023年我国线下消费会强劲反弹，如果恢复到2019年的水平，仅餐饮和旅游这两个行业营业额达到11万亿元或者12万亿元，不仅对GDP的拉动将达到1个百分点以上，更重要的是能够恢复人民群众对中国经济的信心房地产市场会回升，但仍然存在供给侧制度设计问题房地产市场会回升，但回升速度不会那么快，一线城市虽然需求潜力大，但是供给侧不足，二三四线城市则是需求侧能力不足、供给过剩所以，房地产市场是结构性矛盾2022年11月份出台的金融16条对房地产市场的政策支持力度空前，证监会出台的新5号，都释放了非常重要的信号，即下决心使房地产市场回归到正常轨道现在国内房地产供给已可以满足基本住房需求和一般的改善性住房需求，但是高端的、高价值的住房供给依然缺乏，而且受到既有政策的限制要刺激房地产市场，除了金融政策以外，还有税收政策，不能同时释放方向截然相反的政策信号，如果一方面在释放要加征房地产税，另一方面则在刺激房地产市场的发展，这两个政策发出的信号就是相背离的，老百姓怎么会放心买房呢？近期国家对稳楼市“三箭齐发”，形成了信贷、债券、股权三大融资政策支持体系，但房地产政策调整不应是临时性的、过渡性的，应该是长期的顶层设计和体系化安排例如房地产供给结构总体设计应该是什么样的，怎么样才能满足市场多层次、多元化、多样化住房需求，如何使一些人把在国外花巨资购房转向国内，而且花在国内没有后顾之忧，这一点特别重要房地产政策信号一定是一致的、整体的、可预期的、长周期的、稳定的，这样才能使房地产市场真正回升房地产政策拐点已现，但市场拐点仍需等待，销售依然疲软短期居民购房信心和能力还未明显恢复，房企还将面对房地产市场低迷的时间考验制造业会回升，但仍面临补短板和防止过快转移的双重挑战总体看，中国在过去几十年奠定的制造业基础是非常牢固的，具有很强的韧性，配套能力强，产业链供应链体系完整，一旦走向全面复工复产优势更加凸显，产品竞争力在全球也具有极大的优势持续保持世界第一制造大国地位，中国制造向中国创造迈进的步伐明显加快中国的高端制造业已经取得了长足的进步，但还存在很多问题，特别是我国制造业的核心技术和高端技术80%掌握在外资手里当前，中国产业链供应链安全存在威胁，工业母机、高端芯片、基础软硬件、开发平台、基本算法、基础元器件、基础材料、新材料等瓶颈仍然突出，关键核心技术受制于人的局面没有得到根本性改变2023年中国制造业产业链高级化、现代化的步伐仍需加快，降低各方面要素带来的供给冲击任务艰巨全年制造业增长会比2022年有较大回升，但转移到国外的先进生产能力和创新能力，仍将是中国制造业的重大损失中国制造业2023年将面临四重压力：一是美国遏制打压，中国制造业的压力进一步加大；二是中国制造业的成本优势递减；三是关键零部件关键环节补短板任务艰巨；四是国际贸易即国际市场对中国进口收缩，美国市场去中国化的步伐会加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，以制造业为主体的供给侧结构进一步优化和能力提升，就成为2023年制造业发展的重中之重投资者信心会回升，但仍存在社会投资低迷问题现代资本市场具有服务经济高质量发展的重要功能资本市场在资源配置、风险缓释、政策传导、预期管理等方面具有独特而重要的功能，是深化资本市场供给侧结构性改革的关键所在，在高质量发展中能够发挥更大作用2023年资本市场可以发挥更大的作用，投资者信心和投资意愿将逐步回升主要表现在以下几个方面：一是会更多投资中国资本市场2023年投资者将关注中高风险资产“触底反弹”可能出现的超额收益，对流动资产投资相对乐观，多数人将提高收益和保值增值作为2023年资产配置最重要的目标二是会更多投资中国房地产市场随着房地产政策边际放松，叠加保障安居性住房投资增加和保交楼的提速，中国房地产市场会有投资底部进入，销售、投资、土地购置在2023年会出现个位数正增长，满足居民正常的刚需、改善性住房需求的市场将率先复苏三是会更多投资高端制造业政府政策重点支持扩大制造业有效投资、推动实体经济高质量发展，从改造提升传统产业和提升制造业核心竞争力两个方面协同发力，鼓励引导支持更多社会资本加大对制造业的投资力度这将引导资本流向制造业，预计2023年制造业投资增速在9%-11%四是会更多投资数字化基础设施一部分投资会瞄准企业人工智能、大数据、5G等新一代信息技术，加快数字化转型、网络化协同、智能化变革，提升生产效率、产品质量、能源资源利用效率五是会更多投资新商业业态部分完全的线上企业将向线下复归，无线下店的线上销售将会趋于下降应该指出的是，投资回升主要来自政府加大固定资产投资，虽然可以立即产生对经济的拉动作用，但还没有对拉动社会资本起到“乘数效应”，因此必须形成社会投资的信心和冲动，这是中国投资回升后稳定发展的重要基础另外，美联储持续加息、全球经济增速放缓、通胀高烧不退等问题，持续对投资者信心产生负面影响，全球投资将进一步向中国转移从总体上看，中国经济回升前景、超大规模市场红利、强大制造业能力和资产估值前景，对全球投资者仍具有难以动摇的吸引力，中国仍是资本流入最多的投资热土与此同时，中国高水平开放、制度性开放、更高质量的开放和引领性开放，将进一步坚定全球投资者参与中国市场的信心中国经济十问一、经济增速能上行多少：中国经济潜在增速虽步入不断放缓期，但近年因疫情冲击，实际经济增速远低于潜在水平，增长缺口持续存在2023年中国经济实际增速有望上行至5%左右，向潜在增速靠拢，节奏上二季度是全年高点二、出口高增长能免疫于全球经济衰退吗：外需走弱背景下，2023年出口增速或继续下探如果欧洲能源危机和生产受限促使我国出口替代逻辑继续演绎，有助于我国出口保持一定程度的韧性三、消费低迷是一次性还是永久性冲击：近年消费疲弱主要是受疫情影响，既冲击消费场景，又影响居民收入从国内经验看，疫情缓和后居民消费有恢复至向常态化的趋势，海外经验亦显示经济运行常态化后消费可以完全恢复，疫情冲击是阶段性并非永久性的明年消费是经济活力的主要看点和重要支撑，有望回升至6.5%四、通胀能继续与全球隔离吗：中国以CPI计量的通胀与全球已隔离两年中国完整和庞大的供给体系，合理适度的宏观政策，特定领域稳价保供机制，与欧美等国均有明显差异，明年海外通胀压力巨大，中国通胀温和可控，PPI有望为负通胀不构成资产定价和政策放松的制约因素五、基建稳增长的后劲如何：基建周期的滞后性导致实物工作量形成并不会在项目公布或资金到位的当期完成如果今年下半年资金增速出现较快收敛，叠加基期抬高等因素，明年基建投资增速预计会小幅下行六、制造业呈现出哪些新亮点：2023年亮点聚焦在以新能源为代表的高端制造产业能源转型、国产替代依然是产业升级的重点方向，电气设备、计算机、半导体等行业会继续高于整体增速；考虑到价格以及基数因素，2023年行业增速大概率低于2022年增速中游行业受益于欧洲产业转移，化工、金属冶炼、汽车等行业受益七、哪些行业利润会更有弹性：2023年PPI负增长，整体利润结构向中游倾斜商品价格很难达到2022年的高位，周期行业利润增速同步进入下行区间中游需求承压，但成本回落，利润占比上行八、主动宽货币和被动紧信用的政策组合会变化吗：疫后弱复苏、海外需求回落的局面需要货币政策继续维持偏宽松的局面，预计降准两次、降息一次但需谨慎关注资金面中枢利率向政策利率回归的风险社融增速10.5%九、财政稳增长基调下，预算赤字率是否会上调：由于今年财政预算收入执行情况低于预期，央行和专营机构结转到明年的资金额度可能下滑，上调预算赤字率至3%-3.2%的可能性较高十、明年灰犀牛与黑天鹅事件可能有哪些：最大不确定性依然是疫情走向，其次是地产行业，第三，土地财政的深刻变化以上需要政策提前干预和对冲风险提示：疫情反弹，全球经济衰退旅游、交通出行等行业快速复苏报告显示，自2022年底“新十条”发布，以及新冠疫情被划归“乙类乙管”后，交通出行、旅游等行业正迎来快速复苏来自同程旅行平台的数据显示，12月26日至28日期间的国际机票订单量环比前三日增长223%而在在12月26日至28日三天内，同程旅行平台的签证咨询量日均涨幅也超过80%这其中，截至12月27日，在同程旅行平台上，曼谷酒店预订量周环比上涨240%，吉隆坡、芭提雅等热门东南亚目的地酒店预订量周环比均超过100%自营外卖、即时零售成新趋势过去三年，受疫情影响，不少行业遭遇冲击为应对疫情，各行业都开始积极向线上经营、数字化运营转移《2023行业突围与复苏潜力报告》显示，2021-2022年期间，包括餐饮、教育、零售、生活缴费等领域通过应用微信产品而发生的线上交易量连续两年保持同比正增长这意味着疫情以来，各行业不断加速线上经营布局，有越来越多的用户和商家选择通过线上来完成交易而在消费领域，小程序正成为越来越多商家开展线上经营的重要工具依托小程序等工具自主开发数字化经营平台，已经成为零售、餐饮等日常消费行业的趋势在零售行业，商家借助小程序探索数字化自主经营成果凸显，上述报告显示，包括家居家装、商场百货、鞋服/运动、免税类小程序交易额均保持47%+的高速增长其中，在快消品类，通过渠道端与销售端的数字化连接，也让众多“烟火小店”的经营方式更智慧例如酒水饮料乳制品等品牌将营销资源快速直达线下小店，经销商、生鲜冻品等商家在小程序内为小店提供便捷订货服务这些B2B类小程序在过去一年实现了45%的交易增长，并带动快消渠道、食品饮料行业小程序交易额显示超过40%的同比增长而在餐饮行业，2022年活跃小程序数量同比增长40%，其中烘焙、正餐、茶饮为餐饮小程序中数量同比新增最快的品类通过小程序下单的全年交易金额同比增长41%，尤其在咖啡茶饮头部商户中，来自小程序的订单超过6成伴随各类低门槛数据化工具的助力，过去一年来，“自营外卖”成为餐饮行业数字化的新趋势上述报告显示，在全国连锁top100的餐饮商户中，目前已有接近6成商户开通了小程序外卖于此同时，随着众多餐饮商户加快数字化进程，加大对小程序与企业微信、视频号等投入和联动布局，众多服务商也开始快速补齐小程序外卖的相关功能和基建打造全链条智慧生活《2023行业突围与复苏潜力报告》显示，除消费领域外，政务、医疗、教育等民生服务相关领域的数字化进程也有明显提速截至2022年底全国政务服务类小程序总量已达9.5万个，“互联网医院”已覆盖28个省，同比增长195%从健康码、行程卡再到各类小程序政务平台通过多样化数字工具的组合，可以快速提高政务服务效率以社保服务为例，2022年全国已有31个省市和地区支持通过微信支付缴纳社保，年缴费超过8.8亿笔，较去年增长超过16% 除社保缴费服务以外，用户还可通过微信城市服务申领电子社保卡、使用医保凭证、挂号看病、打印社保凭证全流程服务过去一年，随着疫情的变化，医疗机构也在主动寻求数字化工具协助2022年，医疗类小程序同比增长34%，从预约挂号到缴费结算，各类场景都在向线上化转移而根据企业微信数据显示，每天，医疗机构在企业微信上为用户提供超过2500万次的咨询服务此外，随着疫情期间线上网课被大量应用，教育行业也借势大力探索线上化报告显示，2022年，教育行业小程序日活跃用户同比增长110%结合学校App、公众号、企业微信等数字化工具，校园信息化建设所覆盖的场景也在不断增加，为共同构建数字化校园提供方向民生相关数字化水平的不断提升，以及各类数字化解决方案的迭代，也带来了新的服务场景《2023行业突围与复苏潜力报告》显示，以微信支付分所营造的“新信任消费”正日益受到青睐数据显示，2022年，开通使用支付分的用户数同比上涨28%，支付分覆盖场景提升至近4000个其中，去年有约3亿用户选在在电商平台享受先用后付服务，“先用后付”订单量同比上涨133%，超过2000万用户使用汽车充电桩“先充后付”服务，全年为用户减少预付费资金占用超百亿元从线上到线下，从终端到云端，从市场到政府，从服务业到工业和农业，数字技术正在不断融入社会资源配置的神经中枢与角角落落报告认为，2023年需要“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来，突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”，将扩大内需放在更加突出和重要的位置，而数字经济将为扩大内需发挥重要的助推作用。
2023年12月份经济展望
2023年12月份经济展望本文分析了2023年12月份的经济展望。
以下是我们对未来经济发展的预测和观点。
经济增长预测我们预计在2023年12月份，全球经济将继续保持稳定增长的态势。
主要经济体如美国、中国和欧洲国家都将继续实施适当的经济政策，以促进经济增长和稳定。
由于全球经济的复苏，对于大宗商品的需求也将增加，进一步推动经济增长。
贸易前景在2023年12月份，全球贸易前景将持续向好。
随着各国之间的合作加强和贸易壁垒的逐渐降低，跨国贸易将进一步增加。
尽管部分地区仍存在一些贸易争端和不确定性，但我们相信国际贸易将继续为全球经济增长做出贡献。
投资环境在2023年12月份，全球投资环境将继续向好。
各国政府将继续推出鼓励投资和创新的政策措施，以吸引更多国内外资金流入。
同时，数字经济、新能源和创新技术领域的投资将持续增加，为经济发展带来新的机遇。
金融市场2023年12月份，全球金融市场将保持相对稳定的趋势。
各国央行将继续注重货币政策的稳定性和适度宽松，以支持经济增长和金融稳定。
然而，仍需警惕一些潜在的金融风险，如通胀压力、资产价格波动等，以确保金融市场的稳定性。
持续关注尽管我们对2023年12月份的经济展望相对乐观，但仍需持续关注一些潜在的风险和不确定性。
全球政治局势、自然灾害、贸易争端等因素都可能对经济发展造成影响。
我们鼓励各国政府和企业密切关注这些因素，并制定相应的政策应对措施。
结论2023年12月份的经济展望相对乐观，全球经济将继续保持稳定增长的态势。
贸易前景向好，投资环境改善，金融市场保持稳定。
然而，仍需持续关注潜在的风险和不确定性。
以上为2023年12月份经济展望的分析和观点。
瑞银证券：2014年中国经济展望——小周期大改革
瑞银证券：2014年中国经济展望——小周期大改革2013-12-07巴曙松研究员金融政策研究文/瑞银证券；经济增长稳中略升我们预计2014年中国GDP增速将从2013年的7.6%小幅回升到7.8%，主要受益于外需改善，而内需基本稳定。
两大增长“引擎”：出口走强，投资稳定：随着美国经济复苏态势进一步巩固、欧元区受益于货币传导机制改善摆脱衰退，2014年G3经济体增长预计将有所加快。
我们预计这会推高2014年中国实际出口增速约2.5个百分点，净出口对GDP增长的拉动作用也会从2013年的-0.2个百分点变为2014年的+0.2个百分点。
投资方面，我们预计盈利和增长前景好转将推动制造业投资回升，而在2013年较高基数以及信贷增速放缓的拖累下，政府主导的基础设施投资将有所回落。
与此同时，考虑到2014年政府不会大幅收紧地产调控政策、新开工势头逐步赶上强劲的销售，我们预计房地产投资将保持稳定增长。
改革和信贷周期：一些改革措施，如下放投资审批权、放宽工商注册审批和落户限制、以及放松金融管制，可能会给2014年带来更多城镇化相关投资。
对此，政府控制好流动性和信贷条件是抑制此类上行风险的关键。
我们的基准预测是2014年人民币贷款余额增长12%，社会融资余额增长15-16%。
我们预计，由于居民收入增长加快、二胎政策放开，再加上政府反腐以及削减三公开支压低了2013年的基数，2014年消费增速将有所回升。
年内增长轨迹大体平稳：我们预计2013年四季度和2014年一季度的经济增速将保持稳定，自2013年中以来信贷增速放缓可能会抑制基础设施投资。
随着宏观政策和改革实施思路的能见度提升，我们预计2014年二、三季度经济增长会有所加快。
结合2013年基数的影响，我们预计中国GDP增速将从2014年一季度的7.7%上升到二季度的8%，而下半年回到7.7%左右。
可能面临的风险：我们的GDP增长预测面临的主要下行风险是欧洲经济再次下滑、或美国复苏力度弱于预期，从而导致外需复苏势头减弱。
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资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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瑞银证券中国经济展望“L型”复苏 121225
房地产销售通常领先开工和投资3-6个月
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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III. “稳增长”政策保持现有的力度：基建投资将继续 反弹
基建投资正全面回暖
欧元区危机还远未结束、再平衡前路漫漫
资料来源： 瑞银证券估算
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瑞银中国经济展望
增长：预计2012年GDP增长7.6%、2013年温和回暖至8%。基建投资继续反弹、房地产建设企稳 回升、外需趋于稳定、去库存缓和 未来几个季度环比温和复苏
房地产：限购令和二套房贷政策不变，但政策会继续微调。 未来几个季度房地产活动可望继续环 比企稳回暖。2013年商品房销售和新开工面积预计将增长5-10%。
支撑美国经济持续复苏的因素
银行信贷过去一年持续增长
房地产活动进一步回暖
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瑞银证券中国经济展望“L型”复苏
资料来源： CEIC，瑞银证券估算
天然气产量 大幅增长
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瑞银证券中国经济展望“L型”复苏
瑞银证券-中国经济展望 “L型”复苏-121225
2020/11/24
瑞银证券中国经济展望“L型”复苏 121225
瑞银全球经济展望
2013年全球经济增长由2.7%温和回升至3% ：美国引领复苏、增速加快至2.3%，中 国等新兴经济体有望见底回暖，而欧洲与日本仍然步履维艰，欧元区仍难恢复增 长。
通胀预计将很快回来
CPI通胀预计会很快回升
上游通胀环比正在企稳
资料来源：CEIC，瑞银证券估算
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
瑞银证券中国经济展望“L型”复苏 121225
…因此降息空间已不大
本轮猪周期已近尾声
来自货币层面的通胀压力隐约可见
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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全球通胀保持温和：由于未来两年全球GDP增速仅会缓慢回归到长期趋势增长率， 全球范围的通胀率仍将保持温和。发达经济体是主要拖累，其中欧元区通胀未来 一年持续下行。
发达经济体货币政策维持高度宽松：在复苏缓慢、通胀稳定的背景下，发达经济 体央行会继续实施低利率、资产负债表继续扩张。但复苏势头最好的美国可能会 在2014年面临货币政策拐点。
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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II. 商品房建设和投资有望继续温和回升
政策再次面临两难。但当前复苏势头仍然脆弱、进一步的行政性手段门槛 较高，因此短期内不会出手
如果量价齐声持续下去，2013年下半年可能开始重新收紧
中央和地方政府投资轮番登场
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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基建反弹将与房地产企稳一道继续支撑整体投资
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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两大“引擎”——房地产和出口似已企稳
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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投资近期上升势头明显
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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为何感受不明显？
默许表外信贷的 适度增长
房地产建设企稳 出口企稳
欧美形势企稳
私人部门 需求改善
总需求改善
企业信心复苏、 主动补库存意愿增强
经济增长周期 性复苏
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I. 若无风险事件，外需有望企稳
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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资料来源：财瑞政部银，证CEI券C，中瑞银国证经券估济算展望“L型”复苏 121225
未来会怎样？环比继续温和复苏
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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未来周期性温和复苏的逻辑
房地产政策保持稳定 、继续支持普通需求
“稳增长”政策保持 现有执行力度
国有部门（地方政府）投资需求
资料来源: CEIC, 瑞银证券估算
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短期风险：表外信贷（影子银行）
问题本质： • 当前体制下监管套利驱动的金融创新难以抑制 审慎监管目标（担心地方政府债务、银行资产质量）与保增长目标相互冲突
潜在风险： 金融体系不稳定、系统性金融风险积累（信用风险错配、期限错配） 监管和调控难度加大，政策反应容易滞后且容易超调（难以全面监控、政策反
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资料来源： CEIC，瑞银证券估算
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美国经济：四季度面临短暂调整 (ii)
“财政悬崖”持续影响企业投资意愿…
…而且恐怕会扩散到消费者
资料来源：CEIC，瑞银证券估算
瑞银证券中国经济展望“L型”复苏
资料来源： CEIC，瑞银证券估算
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“财政悬崖”谈判呈焦灼状态
两党都不敢让“财政悬崖”真的发生 “财政悬崖”的影响不是未来时、而是过去进行时（企业投资） 作为应对，美联储QE规模未来随时准备进一步扩大
资料来源： Congressional Budget Office，Office of Management and Budget，瑞银证券估算
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人民币汇率：浮动区间扩大，未来两年兑美元变动不大
资料来源: 彭博, IMF, Haver, CEIC, 瑞银证券估算
资料来源: 彭博, 瑞银瑞证券银估证算 券中国经济展望“L型”复苏 121225
汇率未来将更多地呈现双向波动
“在国际收支和货物贸易上，中国已经实现了基本平衡。中国的人民币汇率有可能已经接近均衡 水平。我们将继续加大汇改的力度，特别是较大幅度地实行双向的波动。”—— 温家宝 经常项目顺差已跌到GDP的3%以下，且未来几年可能都将维持在较低水平，因此很难继续
财政政策的确在发力
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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央行已经做了很多…
央行已经推动基础货币加速增长…
…各层次利率均已下行
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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瑞银证券中国经济展望“L型”复苏 121225
声称人民币被显著低估 海外动荡使得年内人民币兑美元不会显著升值，而国际社会压力排除人民币贬值的可能性
。未来人民币对美元更多展现双边波动
瑞银证券中国资经料来济源展: CE望IC, 瑞“银L证型券”估算复苏 121225
外汇流入形势正在趋稳
外汇占款正在好转，“有效”基础货币和表外信贷也已稳健反弹，未来降准必要 性和可能性较小
反弹力度与2009年不可同日而语
房地产业已然复苏，但工业尚无起色
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
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并无意外：年初制定的政策基调本就可以支撑“软着陆 ”
今年宏观层面总体流动性更加宽松
财政赤字实际上也扩大了
资料来源：人民银行， CEIC，瑞银证券估算
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修复货币政策传导机制是欧洲央行的当务之急
利率工具退居其次：修复货币政策传导机制是当务之急，传统政策工具效果有限。 未来一段时间内欧洲央行可能都不会调整利率
OMT已准备就绪：OMT在未来一段时间可能都将是欧洲央行唯一倚重的政策工具， 但是否启动取决于成员国政府何时求援
* 现状：西班牙政府不断拖延 减赤目标难以实现、资本流出规模已不可持续 货币 政策传导机制继续破损 市场情绪随时可能急转直下
资料来源：Haver，瑞银证券估算
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2013年欧债三大风险点
* 西班牙（2月）：欧委会对西班牙财政目标调整。新的赤字目标将更符合现实、减 轻西班牙全面求援的阻力，但可能造成主权评级进一步下调。
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瑞银中国经济预测
固定投资
资料来源：CEIC，瑞银证券估算
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经济是否已经见底？
GDP环比增速已然触底回升
工业生产三季度以来已经企稳
资料来源：CEIC， 瑞银证券估算
资料来源：CEIC，瑞瑞银银证证券券估中算 国经济展望“L型”复苏 121225
资料来源： EIA，瑞银证券估算
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2013年美国复苏势头有望逐季增强
资料来源：CEIC，瑞银证券估算
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欧债危机：西班牙是定时炸弹、希腊中期内不可持续
* 理想情形：西班牙全面求援 欧洲央行启动OMT 欧债尾部风险进一步消除货 币政策传导机制改善 进一步支撑风险偏好
政策： 基调保持温和放松、中央换届不会带来重大改变。2013年财政继续实施小规模赤字（占 GDP的2%），信贷不会大规模放松（M2增长13~14%、新增贷款8.5万亿左右）。
主要受益领域：铁路、地铁和其他城市轨道交通，中西部地区公路和高速公路项目、环保项目、 城市基础设施（供水、供暖、污水处理等）