现代金融市场学chap效率市场理论共33页
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金融市场学第二章现代金融市场理论共34页文档
弱式有效市场 是指证券价格 已经反映了所 有的历史信息， 如市场价格的 变化状态，交 易量变化状况， 短期利率变化 状况等。
28.06.2020
半强式有效市场 是指证券价格反 映了所有公开发 布的信息。这些 信息不仅包括所 有的历史信息， 而且包括诸如公 司的财务报表、 管理水平、产品 特点、盈利预测、 国家经济政策等 各种用于基本分 析的信息。
28.奥06.斯202本0
1964年奥斯本提出了“随机漫步理论”，他认为股 票价格的变化类似于化学中的分子“布朗运动”(悬 浮在液体或气体中的微粒所做的永不休止的、无秩 序的运动)，具有“随机漫步”的特点，也就是说， 它变动的路径是不可预期的。1970年法玛也认为， 股票价格收益率序列在统计上不具有"记忆性"，所 以投资者无法根据历史的价格来预测其未来的走势。3
宣告仪式发生在一场头脑风暴会议上， 与会者包括众多世界一流经济学家、 政治家、商界领袖……以பைடு நூலகம்少数戴着 墨镜和假须的银行家。 对于“主要是什么样的政策理念导致 了这场全球金融危机”这个问题，到 目前为止最普遍的回答是对于“市场 具有自我调节机制”的信念。
28.06.2020
有效市场理论(或更准确地说是与其密切相 关的有效银行理论)已经受到其铁杆支持者 之一格林斯潘的驳斥。这位前联储主席曾 表示，他所犯的最大错误在于假定银行的 自利将阻止他们做任何可能危害其生存的 事情。格林斯潘先生昨天不在达沃斯真是 明智，否则他将成为众矢之的。
其研究成果并说明市场是有效率的。因此，在证券
市场效率的研究中，人们更多的得到关于支持这一
假说的证据，较少的获得反对这一假说的证据。
28.06.2020
9
金融市场学中南财经政法大学金融学院 曹永华
《现代金融市场理论》课件
意义。
现代投资组合理论
总结词
现代投资组合理论为投资者提供了构建 多样化投资组合的方法，以最小化风险 并最大化回报。
VS
详细描述
现代投资组合理论认为，投资者应该根据 自身的风险承受能力和投资目标，构建多 样化的投资组合。该理论提出了均值-方 差优化方法，通过调整不同资产的配置比 例，以最小化投资组合的风险并最大化回 报。此外，该理论还强调了投资组合的长 期表现和资产配置的重要性。
有效市场假说
总结词
有效市场假说认为市场能够充分反映所有相关信息，价格波动反映了市场对信息的反应 。
详细描述
有效市场假说认为，市场参与者都是理性的，他们能够根据所有可获得的信息做出最佳 决策。因此，市场的价格能够充分反映所有相关信息，并且价格波动是随机的，反映了 市场对信息的反应。这一理论对于投资者制定投资策略和评估投资机会具有重要的指导
期权
期权是赋予持有者在未来某一时间以 特定价格买入或卖出标的资产的权利 。
外汇与货币市场工具
外汇
外汇是不同货币之间的兑换，涉及汇率风险和套利机会。
货币市场工具
货币市场工具包括短期债券、商业票据等，主要用于短期融资和流动性管理。
其他金融衍生品
远期合约
远期合约是买卖双方约定在未来某一时间以特定价格交割标的资产的合约。
风险管理理论
总结词
风险管理理论提供了识别、测量和降低风险的方法，帮助投资者在不确定的市场环境中做出明智的决 策。
详细描述
风险管理理论认为，投资者应该对投资组合面临的风险进行充分了解和管理。该理论提供了识别、测 量和降低风险的方法，包括使用衍生品、进行套期保值等。此外，风险管理理论还强调了风险管理在 长期投资策略中的重要性，帮助投资者在不确定的市场环境中做出明智的决策。
现代投资组合理论
总结词
现代投资组合理论为投资者提供了构建 多样化投资组合的方法，以最小化风险 并最大化回报。
VS
详细描述
现代投资组合理论认为，投资者应该根据 自身的风险承受能力和投资目标，构建多 样化的投资组合。该理论提出了均值-方 差优化方法，通过调整不同资产的配置比 例，以最小化投资组合的风险并最大化回 报。此外，该理论还强调了投资组合的长 期表现和资产配置的重要性。
有效市场假说
总结词
有效市场假说认为市场能够充分反映所有相关信息，价格波动反映了市场对信息的反应 。
详细描述
有效市场假说认为，市场参与者都是理性的，他们能够根据所有可获得的信息做出最佳 决策。因此，市场的价格能够充分反映所有相关信息，并且价格波动是随机的，反映了 市场对信息的反应。这一理论对于投资者制定投资策略和评估投资机会具有重要的指导
期权
期权是赋予持有者在未来某一时间以 特定价格买入或卖出标的资产的权利 。
外汇与货币市场工具
外汇
外汇是不同货币之间的兑换，涉及汇率风险和套利机会。
货币市场工具
货币市场工具包括短期债券、商业票据等，主要用于短期融资和流动性管理。
其他金融衍生品
远期合约
远期合约是买卖双方约定在未来某一时间以特定价格交割标的资产的合约。
风险管理理论
总结词
风险管理理论提供了识别、测量和降低风险的方法，帮助投资者在不确定的市场环境中做出明智的决 策。
详细描述
风险管理理论认为，投资者应该对投资组合面临的风险进行充分了解和管理。该理论提供了识别、测 量和降低风险的方法，包括使用衍生品、进行套期保值等。此外，风险管理理论还强调了风险管理在 长期投资策略中的重要性，帮助投资者在不确定的市场环境中做出明智的决策。
《效率市场假说》课件
有效市场假说认为，市场反映了所有公开信息和特定内幕信息，投资者不能通过研究内幕信息获得持续 的超额利润。
强式有效市场假说
强式有效市场假说认为，市场反映了所有公开信息、内幕信息和潜在信息， 投资者无法通过任何手段获得持续的超额利润。
有效市场理论的意义
有效市场理论对金融市场和投资实践有着重要的指导意义，可以帮助投资者制定合适的投资策略和决策。
《效率市场假说》PPT课 件
深入剖析效率市场假说，包括定义、历史与展望，市场形式，假设前提，以 及其在宏观经济波动和市场异常中的作用。
什么是效率市场假说？
效率市场假说是金融领域的重要理论，认为市场会充分反映所有可得信息， 投资者不能获得超额利润。
历史与展望
效率市场假说最早由法国经济学家勒昂·瓦尔拉斯提出，经过多个学者的研究 和证实，逐渐形成了今天的理论框架。
市场的三种形式
效率市场假说将市场分为弱式、半强式和强式三种形式，这些形式分别反映了市场信息的不同程度对价格的影 响。
假设的前提条件
效率市场假说建立在包括信息对称、无交易成本、投资者理性等前提条件之上，这些条件对于市场的有效性至 关重要。
弱式有效市场假说
弱式有效市场假说认为，市场反映了所有公开信息，投资者不能通过分析历 史数据获得持续的超额利润。
强式有效市场假说
强式有效市场假说认为，市场反映了所有公开信息、内幕信息和潜在信息， 投资者无法通过任何手段获得持续的超额利润。
有效市场理论的意义
有效市场理论对金融市场和投资实践有着重要的指导意义，可以帮助投资者制定合适的投资策略和决策。
《效率市场假说》PPT课 件
深入剖析效率市场假说，包括定义、历史与展望，市场形式，假设前提，以 及其在宏观经济波动和市场异常中的作用。
什么是效率市场假说？
效率市场假说是金融领域的重要理论，认为市场会充分反映所有可得信息， 投资者不能获得超额利润。
历史与展望
效率市场假说最早由法国经济学家勒昂·瓦尔拉斯提出，经过多个学者的研究 和证实，逐渐形成了今天的理论框架。
市场的三种形式
效率市场假说将市场分为弱式、半强式和强式三种形式，这些形式分别反映了市场信息的不同程度对价格的影 响。
假设的前提条件
效率市场假说建立在包括信息对称、无交易成本、投资者理性等前提条件之上，这些条件对于市场的有效性至 关重要。
弱式有效市场假说
弱式有效市场假说认为，市场反映了所有公开信息，投资者不能通过分析历 史数据获得持续的超额利润。
现代金融市场学张亦春课件cha
现代金融可以视为不确定环境下，资源跨期最 优配置的市场解决方案。由此，我们也可以把金 融理解为：在不确定的环境下，通过金融市场， 对资源进行跨期最优配置。
可编辑ppt
4
第一节 金融市场概述
2
金融市场与金融资产
金融市场是指以金融资产 为交易对象而形成的供求关系 及其机制的总和。它包括以下 三层含义：首先，它是金融资 产进行交易的一个有形或无形 的场所；其次，它反映了金融 资产的供应者和需求者之间所 形成的供求关系；第三，它包 含了金融资产交易过程中所产 生的运行机制。其中最主要的 是价格机制。
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12
第二节 金融市场要素
金融机构。分为存款性金融机构，机构投资者（非存款性金融机 构）和中介机构。
存款性金融机构。是指通过吸收各种存款而获得可利用资金，并 将之贷给需要资金的各类经济主体或投资于证券等金融资产以获取 收益的金融机构。它们是金融市场的重要中介，也是套期保值和套 利的重要市场主体。包括商业银行、储蓄机构和信用合作社。
现代金融市场学
第一章 金融市场导论
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1
全书目录
第一章 概论 第二章 货币市场 第三章 资本市场 第四章 外汇市场 第五章 保险市场 第六章 风险投资市场 第七章 金融衍生工具市场 第八章 效率市场理论 第九章 金融市场定价机制 第十章 证券组合理论 第十一章 资本资产定价模型与套利定价理论 第十二章 金融监管概述 第十三章 金融监管体制 第十四章 金融市场监管
任何金融资产的发行主体的信誉和实力都直接影响着该金融资 产未来现金流的确定程度。通货膨胀所引发的货币购买力的变化 也会影响未来现金流的价值。此外，在跨国投资中，汇率的变动 也会影响金融资产的未来现金流。
在金融资产收益和价格的形成过程中，时间因素和不确定因素 起了重要作用。未来收入和当前货币量之间的差额是作为投资者 让渡金融资产使用权的时间补偿。让渡的时间越长，要求的补偿 就可能越大，投资者对收益的预期就越高。金融资产的风险越大， 支付给投资人的风险补偿也要越高。
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第一节 金融市场概述
2
金融市场与金融资产
金融市场是指以金融资产 为交易对象而形成的供求关系 及其机制的总和。它包括以下 三层含义：首先，它是金融资 产进行交易的一个有形或无形 的场所；其次，它反映了金融 资产的供应者和需求者之间所 形成的供求关系；第三，它包 含了金融资产交易过程中所产 生的运行机制。其中最主要的 是价格机制。
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第二节 金融市场要素
金融机构。分为存款性金融机构，机构投资者（非存款性金融机 构）和中介机构。
存款性金融机构。是指通过吸收各种存款而获得可利用资金，并 将之贷给需要资金的各类经济主体或投资于证券等金融资产以获取 收益的金融机构。它们是金融市场的重要中介，也是套期保值和套 利的重要市场主体。包括商业银行、储蓄机构和信用合作社。
现代金融市场学
第一章 金融市场导论
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全书目录
第一章 概论 第二章 货币市场 第三章 资本市场 第四章 外汇市场 第五章 保险市场 第六章 风险投资市场 第七章 金融衍生工具市场 第八章 效率市场理论 第九章 金融市场定价机制 第十章 证券组合理论 第十一章 资本资产定价模型与套利定价理论 第十二章 金融监管概述 第十三章 金融监管体制 第十四章 金融市场监管
任何金融资产的发行主体的信誉和实力都直接影响着该金融资 产未来现金流的确定程度。通货膨胀所引发的货币购买力的变化 也会影响未来现金流的价值。此外，在跨国投资中，汇率的变动 也会影响金融资产的未来现金流。
在金融资产收益和价格的形成过程中，时间因素和不确定因素 起了重要作用。未来收入和当前货币量之间的差额是作为投资者 让渡金融资产使用权的时间补偿。让渡的时间越长，要求的补偿 就可能越大，投资者对收益的预期就越高。金融资产的风险越大， 支付给投资人的风险补偿也要越高。
效率市场PPT课件
二、中强有效性检验
❖ 根据市场的中强有效性假设
▪ 可以知道证券价格迅速、准确地反映新信息，如：股价对宣 布拆股的反应、对季度收益报告的反应、对红利政策的反应 等。
▪ 根据证券价格对新信息的调整速度和调整幅度，可以反映分 为高效市场反映、过渡反映与延迟反映。
❖ 中强有效性检验方法
▪ 其经验研究往往采用“事件研究”方法，即检验某一信息出 现前后股价变化是否有差异、是否能正确反映该信息。
动也是不可预测的，即随机的信息导致随机的股票 价格变化。
❖ 股票价格的变动服从随机游走的形式。
▪ 价格的变化是随机的、不可预测的
❖ 随机游走的形式并不是说明市场是非理性的，而恰 恰表明这是投资者争相寻求相关信息，以使得自己 在别的投资者获得这种信息之前买或者卖股票而获 得利润的结果。
❖ 不要混淆股票价格“变化”的随机性和股价“水平” 的非理性两个概念
三、强有效性检验
❖ 根据市场的强有效性假设
▪ 内幕消息先知者不能从其掌握的内幕信息获得利润。
❖ 强有效性检验方法
▪ 主要是对内部人员的股票交易和专业投资者的股票 交易的盈利状况的检验。
▪ 许多人认为资金管理者和共同基金管理者掌握内幕 消息。
第三节 证券市场中的异常现象
❖一、季节效果(Seasonality Effect) ❖二、规模效果(Size Effect) ❖三、市盈率效果(PER Effect) ❖ 四、专业投资者效果 ❖ 五、其它
❖ 含义：
▪ 从一定意义上讲，市场有效性假设意味着资源配置的有 效性和市场运行的有效性。
❖三种有效市场(efficient capital market)
▪ 不同的信息集对证券价格产生影响的速度不一样。 ▪ 为了处理不同的反应速度，把信息集分成不同的类
现代金融市场理论PPT课件
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市场是提供信息的作用。即信息是无代价的，被所有 个人同时接受。
所有个人都是理性预期效用最大化者。
➢ 法玛的有效率市场假说是一种广义上的有效率， 不管市场是否有配置效率或者运作效率，只要所 有应得的信息都反映在资产价格中，市场（从信 息上说）就是有效率的。基于这点，有的人就把 市场有效率，称为信息的有效率，》上发表题为《股票 市场价格的行为》（The behavior of Stock Market Prices,1965）论文，提出了有效市场假 说，指明了市场是鞅模型，或者“公平博弈”， 就是说，信息不能被用来在市场上获取利润。
➢ 有效市场假说与奥斯本的假设5相似，从纯形式上 说，有效市场假说并不要求时际的不相关性或者 只接受不相关的同等分布的观察。而随机游走模 型则要求这些假设。如果收益是随机的，市场就 是有效率的，即“随机游走”一定是市场有效率， 但是逆定理不一定正确，即市场有效率不一定是 “随机游走”。
18
（三）对有效率市场假说的检验
1．检验方法 ➢ 用于评估市场效率的检验方法可以分为两类：
➢ 一类是将实际收益率与市场是有效率的假设条件下的 应有收益率进行比较；
➢ 一类是进行模拟交易战略的测试，观察这些战略能否 提供超额收益。
19
2．对弱式效率市场的检验 ➢ 有效率市场假说的弱式效率表明，一个投资者不
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（一）完善的市场与有效率的市场
➢ 完善的市场必须具备以下条件：
市场是无摩擦的。即没有任何交易成本，所有的资产 都具有完全可分性和可交易性，并且没有任何约束性 规定。
在产品市场和证券市场中有完全的竞争。在产品市场 中的完全竞争，是指所有的生产者都以最小的平均成 本供给商品和劳务；而证券市场中的完全竞争是指所 有的参与者都是价格接受者。
市场是提供信息的作用。即信息是无代价的，被所有 个人同时接受。
所有个人都是理性预期效用最大化者。
➢ 法玛的有效率市场假说是一种广义上的有效率， 不管市场是否有配置效率或者运作效率，只要所 有应得的信息都反映在资产价格中，市场（从信 息上说）就是有效率的。基于这点，有的人就把 市场有效率，称为信息的有效率，》上发表题为《股票 市场价格的行为》（The behavior of Stock Market Prices,1965）论文，提出了有效市场假 说，指明了市场是鞅模型，或者“公平博弈”， 就是说，信息不能被用来在市场上获取利润。
➢ 有效市场假说与奥斯本的假设5相似，从纯形式上 说，有效市场假说并不要求时际的不相关性或者 只接受不相关的同等分布的观察。而随机游走模 型则要求这些假设。如果收益是随机的，市场就 是有效率的，即“随机游走”一定是市场有效率， 但是逆定理不一定正确，即市场有效率不一定是 “随机游走”。
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（三）对有效率市场假说的检验
1．检验方法 ➢ 用于评估市场效率的检验方法可以分为两类：
➢ 一类是将实际收益率与市场是有效率的假设条件下的 应有收益率进行比较；
➢ 一类是进行模拟交易战略的测试，观察这些战略能否 提供超额收益。
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2．对弱式效率市场的检验 ➢ 有效率市场假说的弱式效率表明，一个投资者不
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（一）完善的市场与有效率的市场
➢ 完善的市场必须具备以下条件：
市场是无摩擦的。即没有任何交易成本，所有的资产 都具有完全可分性和可交易性，并且没有任何约束性 规定。
在产品市场和证券市场中有完全的竞争。在产品市场 中的完全竞争，是指所有的生产者都以最小的平均成 本供给商品和劳务；而证券市场中的完全竞争是指所 有的参与者都是价格接受者。
金融市场学之效率市场假说
金融市场学之效率市场假说1. 引言效率市场假说（Efficient Market Hypothesis，EMH）是现代金融市场学中的一个重要理论。
它是指金融市场能够迅速反映所有相关的信息和预期，这意味着市场价格已经反映了所有可用信息，并且能够以最佳的方式进行资源配置。
本文将介绍效率市场假说的基本概念、假设以及其对金融市场的影响。
2. 效率市场假说的基本概念效率市场假说是由尤金·法玛于1960年代提出的。
它认为金融市场是高度有效的，即市场价格能够迅速反映出所有可用的信息，并且能够以最佳的方式进行资源配置。
这意味着投资者不能通过分析市场价格来获得超额利润，因为市场已经反映了所有的公开信息。
3. 效率市场假说的假设效率市场假说基于以下三个基本假设： - 弱式有效：市场价格已经反映了所有过去的交易信息，包括历史价格、成交量等，因此投资者不能通过研究过去的市场数据来预测未来的价格变动。
- 半强式有效：除了过去的交易信息外，市场价格还反映了所有公开的非交易信息，如公司公告、财务报表等。
因此，投资者不能通过分析公开信息来获取超额利润。
- 强式有效：市场价格已经反映了所有的公开和非公开信息，包括内幕消息。
因此，任何投资者都不能通过任何方式获取超额利润。
4. 效率市场假说的意义效率市场假说对金融市场具有重要的意义： - 确定市场参与者的行为：根据效率市场假说，投资者无法通过分析市场信息获得超额利润，因此他们的交易行为是基于随机的选择。
这意味着市场价格是由各个投资者的行为共同决定的。
- 提高市场的合理性：在效率市场中，任何一项信息都会被及时反映在市场价格中，从而提高市场的合理性。
这意味着投资者可以信任市场价格，并根据价格进行投资决策。
- 促进资源的有效配置：在效率市场中，资源能够以最佳的方式进行配置。
这是因为市场价格能够反映出各种资源的稀缺性和需求程度，从而引导资金流向各个领域。
5. 效率市场假说的争议尽管效率市场假说在金融学界具有一定的影响力，但也存在一些争议： - 忽视投资者的行为偏差：效率市场假说基于理性投资者的假设，忽视了投资者的行为偏差，如情绪影响、信息获取成本等。
现代金融市场学chap证券组合理论
图10.2 有关系数旳五种情况
二、证券组合风险旳测定
3. 有关系数旳讨论根据有关系数性质，就A，B两种证券所构成旳投资组合在两种证券旳有关系数分别为+1，0和-1三种情况进行讨论。 (1) 完全正有关（rAB =+1）例6: 假设，σA=3%，σB=5%,投资于这两种证券旳百分比为XA,XB，各为50%，证券组合旳方差可由下式求得：
关键术语
系统风险
非系统风险
预期收益率
原则差
β系数
无差别曲线
有关系数
可行集
有效集
最优投资组合
案例分析美林证券营业部旳投资组合业务构成
背景资料： 翻开美林证券营业部旳业务指导手册，会发觉几乎涵盖了全部旳金融业务。从个人投资、保险、退休金安排到委托资产管理、信用卡业务、网上银行业务、个人贷款甚至瑞士银行业务，从企业旳存贷款、资产信托、股权安排到投资银行业务，应有尽有。但就个人业务而言， 从易到难，主要有下列几种方面： 1.股票投资委托 股票投资委托是类似于中国国内证券营业部所从事旳经纪业务， 但投资者旳资金底限和手续费比率较高。对大额资金旳投资者，美林首先提供旳是资金投资方向分配旳征询服务。对于中小投资者（$500,000下列），美林只会提议他们投资于多种基金或组合产品。而投资者如只想直接买卖股票，一般会选择收费低廉，资料丰富、资金要求不高旳网上交易服务。而美林证券旳金融投资顾问FA们也不乐意进行风险较大旳个股推荐服务。因而，单个股票买卖旳手续费收入不是证券营业部收益旳主要起源。
本章小结
金融市场风险是指基础金融变量变动而使金融资产或负债旳市场价值发生变化旳可能性。金融市场风险具有不拟定性、普遍性、扩散性、突发性等特征。金融市场风险分为系统风险和非系统风险两大类。系统风险是因为某种全局性旳原因而对全部证券收益都产生作用旳风险，不可能经过证券投资组合来加以分散。非系统风险是因个别上市企业特殊情况造成旳风险，与整个市场没有关联，能够经过投资组合来消除。
第三章 第六节 现代金融市场理论
* 在企业发行债券融资的条件下，股票持有者和经营 者通过有限责任制度把企业失败的损失转嫁给债权人， 从而会产生风险激励效应，使经营者愿意从事有较大风 险的投资项目。这就是债权的代理成本。由于债权人也 有理性预期，债权融资的代理成本因此会随着债权融资 比例的提高而上升。
* 由于股权融资和债权融资都存在代理成本，因此，
3.理论贡献
CAMP为消极投资战略——指数化投资提供了理论依据，
而且也为评价基金经理的业绩提供了参照系。设为基金
经理投资组合的平均收益率与市场投资组合的平均收益率 之差，若 >0, 说明基金经理取得了超额投资收益，即
“跑赢大市”。反之亦然。
4.局限性
CAMP的局限性主要表现在其理论假设前提的非现实性： ①市场投资组合的不完全性；②市场不完全性导致的交易
最优资本结构应建立在权衡两种融资方式利弊得失的
基础上，以使总代理成本最小。
*
根据对股权融资代理成本和债权融资代理成本的分
析，股权（外部）融资和债权融资的比例应确定在两种
融资方式的总代理成本最低之点，也就是两种融资方式 的边际代理成本相等之点。 （见下图）
企业股权融资和债权融资示意图
3.资本结构与企业控制权：
收益E(r)、风险以及各种金融资产之间的协方差的预 期相同的情况下，金融资产的投资收益与风险必然存
在以下线性关系：
* 金融资产投资收益与风险的关系式
•
式中,E(r)和分别表示投资者所投资的某种金融资
产的预期收益和均方差， rf 表示无风险收益率， E(rM) 和M分别表示市场投资组合的预期收益和均方差。
利兰和派尔则提出，企业经理自己持有股份与外部 投资者持有股份的比例也向投资者传达了该项目投资预 期收益率的信息。在均衡状态下，经理持有的股份可以 示意他所掌握的关于项目平均收益的信息，经理持有股
* 由于股权融资和债权融资都存在代理成本，因此，
3.理论贡献
CAMP为消极投资战略——指数化投资提供了理论依据，
而且也为评价基金经理的业绩提供了参照系。设为基金
经理投资组合的平均收益率与市场投资组合的平均收益率 之差，若 >0, 说明基金经理取得了超额投资收益，即
“跑赢大市”。反之亦然。
4.局限性
CAMP的局限性主要表现在其理论假设前提的非现实性： ①市场投资组合的不完全性；②市场不完全性导致的交易
最优资本结构应建立在权衡两种融资方式利弊得失的
基础上，以使总代理成本最小。
*
根据对股权融资代理成本和债权融资代理成本的分
析，股权（外部）融资和债权融资的比例应确定在两种
融资方式的总代理成本最低之点，也就是两种融资方式 的边际代理成本相等之点。 （见下图）
企业股权融资和债权融资示意图
3.资本结构与企业控制权：
收益E(r)、风险以及各种金融资产之间的协方差的预 期相同的情况下，金融资产的投资收益与风险必然存
在以下线性关系：
* 金融资产投资收益与风险的关系式
•
式中,E(r)和分别表示投资者所投资的某种金融资
产的预期收益和均方差， rf 表示无风险收益率， E(rM) 和M分别表示市场投资组合的预期收益和均方差。
利兰和派尔则提出，企业经理自己持有股份与外部 投资者持有股份的比例也向投资者传达了该项目投资预 期收益率的信息。在均衡状态下，经理持有的股份可以 示意他所掌握的关于项目平均收益的信息，经理持有股
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目录
第一节 金融市场概述 一、金融市场：概念的引出 二、金融市场与金融资产 三、金融资产：收益与风险 四、金融风险：定义与分类 五、金融市场的经济功能 六、金融市场是现代经济的核心 第二节 金融市场要素 一、金融市场的主体 二、金融市场投资主体机构化 三、金融市场的客体
第三节 金融市场 的构成与分类
10
第二节 金融市场要素
政府部门 工商企业 家庭部门 存款性金融机构 商业银行 储蓄机构 信用合作社 投资基金 金融机构 机构投资者 养老基金 保险公司 中央银行 中介机构 投资银行 其他中介机构
金融市场 的主体
11
第二节 金融市场要素
政府部门。往往是资金的主要需求者之一，主要通过发行中央政 府债券或地方政府债券来筹集资金，用于基础设施建设，弥补财政 预算赤字等。一般不存在违约风险，可以享受税收优惠。政府部门 有时也可称为金融市场的资金供应者，不少国家政府也是国际金融 市场上的积极参加者。 工商企业。工商企业是仅次于政府部门的资金需求者，既通过市 场筹集短期资金从事经营，以提高企业财务杠杆比例和增加盈利； 又通过发行股票或中长期债券等方式筹措资金用于扩大再生产和经 营规模。工商企业也是金融市场上的资金供应者之一，也是套期保 值的主体。
家庭部门。是金融市场上的主要资金供应者。家庭部门通过在金 融市场上合理购买各种有价证券来进行组合投资，既满足日常的流 动性需求，又能获得资金的增值。家庭部门有时也有资金需求，但 数量一般较小，常常是用于耐用消费品的购买和住房消费等。
一、按标的物划分 二、按中介特征划分 三、按金融资产的发行和流通特 征划分 四、按成交与定价方式划分 五、按有无固定场所划分 六、按地域划分 第四节 金融市场 的发展趋势 一、金融全球化
目录
第一节 金融市场概述 一、金融市场：概念的引出 二、金融市场与金融资产 三、金融资产：收益与风险 四、金融风险：定义与分类 五、金融市场的经济功能 六、金融市场是现代经济的核心 第二节 金融市场要素 一、金融市场的主体 二、金融市场投资主体机构化 三、金融市场的客体
第三节 金融市场 的构成与分类
10
第二节 金融市场要素
政府部门 工商企业 家庭部门 存款性金融机构 商业银行 储蓄机构 信用合作社 投资基金 金融机构 机构投资者 养老基金 保险公司 中央银行 中介机构 投资银行 其他中介机构
金融市场 的主体
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第二节 金融市场要素
政府部门。往往是资金的主要需求者之一，主要通过发行中央政 府债券或地方政府债券来筹集资金，用于基础设施建设，弥补财政 预算赤字等。一般不存在违约风险，可以享受税收优惠。政府部门 有时也可称为金融市场的资金供应者，不少国家政府也是国际金融 市场上的积极参加者。 工商企业。工商企业是仅次于政府部门的资金需求者，既通过市 场筹集短期资金从事经营，以提高企业财务杠杆比例和增加盈利； 又通过发行股票或中长期债券等方式筹措资金用于扩大再生产和经 营规模。工商企业也是金融市场上的资金供应者之一，也是套期保 值的主体。
家庭部门。是金融市场上的主要资金供应者。家庭部门通过在金 融市场上合理购买各种有价证券来进行组合投资，既满足日常的流 动性需求，又能获得资金的增值。家庭部门有时也有资金需求，但 数量一般较小，常常是用于耐用消费品的购买和住房消费等。
一、按标的物划分 二、按中介特征划分 三、按金融资产的发行和流通特 征划分 四、按成交与定价方式划分 五、按有无固定场所划分 六、按地域划分 第四节 金融市场 的发展趋势 一、金融全球化
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股票能多快调整至可以反映一些特定重大经济事件。这个研究主 要采取事件研究的方法，即列举几个股票市场上的重要事件，观测 股票价格对这些重要事件的反应，从而来验证股票市场的有效。这 些重要事件有：股份分割；首次公开招股；交易所上市；不可预期 的经济和政治事件；会计变动公告；法人事件等。研究结果表明， 除了交易所上市之外，其余的检验结果都支持市场有效假设。这与 根据上面一种方法得出的结论互相矛盾。
股票交易所专家证券商
如果市场不是强势有效，则这些专家证券商一般会从这些 信息中赚取超额收益。分析数据也证实了这个结论。
证券分析师
研究表明，在考虑了交易成本之后，根据推荐所获信息进 行投资无法获得超额利润。这些结果支持了强势有效市场假设。
第三节 效率市场假说的实证检验
3. 强势有效市场假设的实证检验
对强势有效市场假设的检验主要通过对专业人士能 否获得超额利润进行验证。
公司内幕人员交易
分析结果通常表明，他们能持续地获得高出平均水平的利润， 但也有研究表明，非内幕人员利用这些内幕信息却无法获得超额 利润。这些分析结果为市场有效假设提供的论据是不一的。
（8.5）
这意味着市场反映出一个与信息集Φt相关的“公平博弈”，因此
就可以认为股票的当前价格已经充分反映了所有的可得信息，以及股
票本身的风险因素。
第二节 效率市场假说的类型
法玛根据信息的不同层次将效率市 场假说分为三个次级假设。
弱势有效 市场假设
半强势有效 市场假设
强势有效 市场假设
第二节 效率市场假说的类型
早期效率市场假说的主要内容为无法利用时刻t的信息对时刻t+1
的股票价格进行预测，最好的预测就是Pj,t本身，即：
E(Pj,t+1｜It)=Pj,t
(8.1)
或者，
E(Pj,t+1-Pj,t｜It)=0
（8.2）
它表明效率市场假设是一个鞅过程，因此应注意它与独立同分布、
白噪音的区别。
法玛在考虑风险的基础上提出了“公平博弈模型”，其假设前提
目录
1 效率市场假说的概念及其假设条件
2
效率市场假说的类型
3
效率市场假说的实证检验
4 我国股票市场有效性问题的实证检验
5
效率市场理论的发展
总述
效率市场假说是现代金融市场理论中最重要的概 念之一。最早由巴舍利尔提出，后经法玛、马其埃 尔等进一步发展和深化，逐渐形成一个系统性、层 次性的概念，并建立了一系列用于验证市场有效性 的模型和方法。
强势有效市场假设
指所有的信息都反映在股票价格中。这些信息不仅包括公开 信息，还包括各种私人信息。
第三节 效率市场假说的实证检验
一个效率市场假说的共同的检验方法：检 验在一定信息范围内股票收益的可预测性。
检验弱势有效 半强势有效 检验强势有效
使用股票价格历史数据 使用公开信息 使用所有信息
在股票收益可预测性检验的问题上，存在着 下列几种共同的现象。
资本市场上有大量相互竞争的以利润最大化为目 标的理性参与者。这些参与者都各自独立地对股票 价值进行分析并作出投资决策。
各种信息以一种随机的方式进入市场，而且每个 信息公布之后的调整一般是互相独立的。
资本市场上互相竞争的投资者都力图使股票价格 能够迅速地反映各种新信息的影响。
第二节 效率市场假说的类型
我国股票市场建立至今已有10多年的历史。在 2019年以前，绝大多数文献认为我国股票市场没有 达到弱势有效，弱势有效是市场有效性的一种形式； 而到了2019年以后，许多文献则认为我国的股票市 场已经达到弱势有效。
第一节 效率市场假说的概念及其假设条件
概念 假设条件
如果股票价格能够根据信息进行迅速的调整， 从而股票的当前价格就可以包含有关这个股票的所 有信息，资本市场就是一个有效市场；相反，如果 信息调整的速度很慢，从而投资者可以根据对信息 的分析赚取利润，资本市场就是无效的。
是股票价格能充分反映某一时点的所有公开信息，并规定价格形成机
制为：
E(Pj,t+1｜Φt)=［1+E(rj,t+1｜Φt)］Pj,t （8.3） 在上述条件下，无法根据目前的信息集合和经验获得超额利润。
用公式表示为：
xj,t+1=Pj,t+1-E(Pj,t+1｜Φt)
（8.4）
Байду номын сангаас
则在有效市场上，E(xj,t+1｜Φt)=0
弱势有效市场假设
指当前股票价格能够充分反映股票本身历史价格所包含的信 息。弱势有效市场意味着无法根据股票历史价格信息对今后价格 作出预测，根据历史价格数据进行交易买卖是无法获取利润的。
半强势有效市场假设
指所有的公开信息都已经反映在股票的价格中。这些公开信 息包括股票价格、会计数据、竞争公司的经营情况、整个国民经 济数据以及与公司有关的所有公开信息。
第三节 效率市场假说的实证检验
2. 半强势有效市场假设实证检验
运用在弱势有效市场假设测试中的纯市场信息以外的其他可获得 的公开信息来预测未来收益率。这类研究包括对收益报告预测股票 未来收益的研究、对在日历年度内是否存在可以用来预测收益的规 则的研究以及对典型收益的研究。研究结果表明，市场不是半强势 有效的。
1
长期范围内的收益比短期范围内的收益更容易预测。
2
可以相当准确地预测预期收益随时间的变动和波动率。
第三节 效率市场假说的实证检验
1. 弱势有效市场假设的实证检验
弱势有效 市场特征
鞅过程 技术分析的无效性
从这两方面进 行实证检验
对鞅过程的检验
对鞅过程的检验主要采用独立同分布和白噪音两种替代形式。 对收益独立性的检验为游程检验，对白噪音的检验为自相关检验。 通过独立的游程检验可以证明鞅过程的存在，从而证实弱势有效 市场假设，但通不过独立游程检验无法证明伪弱势有效市场假设； 同样，无法通过白噪音检验可以证明伪弱势有效市场假设，而通 过白噪音检验则无法证实弱势有效市场假设。
第三节 效率市场假说的实证检验
对技术分析无效性的检验
在弱势有效市场上，如果只依靠过去的历史价格发展 出来的交易规律进行交易的话，投资者所获得的收益不会 高于单纯的购买并持有而得到的收益。大部分的早期研究 都表明，在考虑了交易费用之后，利用交易规律所获得的 交易利润都将被损失掉，而近来的一些研究则表明遵循一 些交易规律能够产生较好的效益。但近年来越来越多的实 证研究发现有些技术分析的确有用。
股票交易所专家证券商
如果市场不是强势有效，则这些专家证券商一般会从这些 信息中赚取超额收益。分析数据也证实了这个结论。
证券分析师
研究表明，在考虑了交易成本之后，根据推荐所获信息进 行投资无法获得超额利润。这些结果支持了强势有效市场假设。
第三节 效率市场假说的实证检验
3. 强势有效市场假设的实证检验
对强势有效市场假设的检验主要通过对专业人士能 否获得超额利润进行验证。
公司内幕人员交易
分析结果通常表明，他们能持续地获得高出平均水平的利润， 但也有研究表明，非内幕人员利用这些内幕信息却无法获得超额 利润。这些分析结果为市场有效假设提供的论据是不一的。
（8.5）
这意味着市场反映出一个与信息集Φt相关的“公平博弈”，因此
就可以认为股票的当前价格已经充分反映了所有的可得信息，以及股
票本身的风险因素。
第二节 效率市场假说的类型
法玛根据信息的不同层次将效率市 场假说分为三个次级假设。
弱势有效 市场假设
半强势有效 市场假设
强势有效 市场假设
第二节 效率市场假说的类型
早期效率市场假说的主要内容为无法利用时刻t的信息对时刻t+1
的股票价格进行预测，最好的预测就是Pj,t本身，即：
E(Pj,t+1｜It)=Pj,t
(8.1)
或者，
E(Pj,t+1-Pj,t｜It)=0
（8.2）
它表明效率市场假设是一个鞅过程，因此应注意它与独立同分布、
白噪音的区别。
法玛在考虑风险的基础上提出了“公平博弈模型”，其假设前提
目录
1 效率市场假说的概念及其假设条件
2
效率市场假说的类型
3
效率市场假说的实证检验
4 我国股票市场有效性问题的实证检验
5
效率市场理论的发展
总述
效率市场假说是现代金融市场理论中最重要的概 念之一。最早由巴舍利尔提出，后经法玛、马其埃 尔等进一步发展和深化，逐渐形成一个系统性、层 次性的概念，并建立了一系列用于验证市场有效性 的模型和方法。
强势有效市场假设
指所有的信息都反映在股票价格中。这些信息不仅包括公开 信息，还包括各种私人信息。
第三节 效率市场假说的实证检验
一个效率市场假说的共同的检验方法：检 验在一定信息范围内股票收益的可预测性。
检验弱势有效 半强势有效 检验强势有效
使用股票价格历史数据 使用公开信息 使用所有信息
在股票收益可预测性检验的问题上，存在着 下列几种共同的现象。
资本市场上有大量相互竞争的以利润最大化为目 标的理性参与者。这些参与者都各自独立地对股票 价值进行分析并作出投资决策。
各种信息以一种随机的方式进入市场，而且每个 信息公布之后的调整一般是互相独立的。
资本市场上互相竞争的投资者都力图使股票价格 能够迅速地反映各种新信息的影响。
第二节 效率市场假说的类型
我国股票市场建立至今已有10多年的历史。在 2019年以前，绝大多数文献认为我国股票市场没有 达到弱势有效，弱势有效是市场有效性的一种形式； 而到了2019年以后，许多文献则认为我国的股票市 场已经达到弱势有效。
第一节 效率市场假说的概念及其假设条件
概念 假设条件
如果股票价格能够根据信息进行迅速的调整， 从而股票的当前价格就可以包含有关这个股票的所 有信息，资本市场就是一个有效市场；相反，如果 信息调整的速度很慢，从而投资者可以根据对信息 的分析赚取利润，资本市场就是无效的。
是股票价格能充分反映某一时点的所有公开信息，并规定价格形成机
制为：
E(Pj,t+1｜Φt)=［1+E(rj,t+1｜Φt)］Pj,t （8.3） 在上述条件下，无法根据目前的信息集合和经验获得超额利润。
用公式表示为：
xj,t+1=Pj,t+1-E(Pj,t+1｜Φt)
（8.4）
Байду номын сангаас
则在有效市场上，E(xj,t+1｜Φt)=0
弱势有效市场假设
指当前股票价格能够充分反映股票本身历史价格所包含的信 息。弱势有效市场意味着无法根据股票历史价格信息对今后价格 作出预测，根据历史价格数据进行交易买卖是无法获取利润的。
半强势有效市场假设
指所有的公开信息都已经反映在股票的价格中。这些公开信 息包括股票价格、会计数据、竞争公司的经营情况、整个国民经 济数据以及与公司有关的所有公开信息。
第三节 效率市场假说的实证检验
2. 半强势有效市场假设实证检验
运用在弱势有效市场假设测试中的纯市场信息以外的其他可获得 的公开信息来预测未来收益率。这类研究包括对收益报告预测股票 未来收益的研究、对在日历年度内是否存在可以用来预测收益的规 则的研究以及对典型收益的研究。研究结果表明，市场不是半强势 有效的。
1
长期范围内的收益比短期范围内的收益更容易预测。
2
可以相当准确地预测预期收益随时间的变动和波动率。
第三节 效率市场假说的实证检验
1. 弱势有效市场假设的实证检验
弱势有效 市场特征
鞅过程 技术分析的无效性
从这两方面进 行实证检验
对鞅过程的检验
对鞅过程的检验主要采用独立同分布和白噪音两种替代形式。 对收益独立性的检验为游程检验，对白噪音的检验为自相关检验。 通过独立的游程检验可以证明鞅过程的存在，从而证实弱势有效 市场假设，但通不过独立游程检验无法证明伪弱势有效市场假设； 同样，无法通过白噪音检验可以证明伪弱势有效市场假设，而通 过白噪音检验则无法证实弱势有效市场假设。
第三节 效率市场假说的实证检验
对技术分析无效性的检验
在弱势有效市场上，如果只依靠过去的历史价格发展 出来的交易规律进行交易的话，投资者所获得的收益不会 高于单纯的购买并持有而得到的收益。大部分的早期研究 都表明，在考虑了交易费用之后，利用交易规律所获得的 交易利润都将被损失掉，而近来的一些研究则表明遵循一 些交易规律能够产生较好的效益。但近年来越来越多的实 证研究发现有些技术分析的确有用。